论公司并购的财务风险及对策—以青岛海尔并购通用电气为例

摘要

社会在不断发展和进步中，市场经济也处于逐渐完善的状态，企业成长到一定时期，并购已经成为其快速扩张的一种重要途径。企业在并购过程中可能会产生营运风险、财务风险、法律风险、体制风险、反并购风险等一系列风险。其中，财务风险与并购能否取得成功密切相关，关系着企业未来发展方向的正确与否。本文通过青岛海尔并购通用电气这一案例，分析企业在并购前、并购中、并购后可能面对的财务风险，并依据青岛海尔应对这些财务风险中存在的不足，提出对应的优化对策。

关键词：并购 青岛海尔 通用电气 财务风险

前言

当今社会，并购已经成为企业成长的一种重要方式。从某种程度上来说，企业只要拥有合适的契机和足够的资金，便可以进行并购。通过并购，企业能够快速获取目标企业的现有资源，帮助企业拓展新的市场，实现长足地发展。

随着并购兴起，我国企业的并购活动也随之发展。近十年，我国企业并购金额在全球并购总额中的比例超过一半。并购活动在我国各行各业都有发生。其中，家电行业作为国有经济的产业支柱之一，并购活动连续不断发生，在我国并购活动中占据重要地位。如此频繁的并购，对行业也产生了深远的影响。我国家电行业在经历了快速扩张和大规模并购后，家电行业格局发生了巨大变化。原有的区域性家电行业，已经发展成为美的、海尔、格力等实力较强的全国性家电行业。家电行业的发展日趋成熟，各大品牌已经凭借着自身的优势在不同市场中占据优势。尽管如此，并购活动依然在进行，家电行业的巨头们纷纷在国外进行大规模的海外并购，海外并购将给企业带来更多的生存和发展空间，但是也充满了风险和挑战。

2016年，再次掀起了并购热潮。中国并购市场的交易数量、交易额、海外投资额迅速增长，均创下历史新高。并购活动如火如荼地开展，值得引起重视的是并购在不同阶段可能遇到的财务风险。尤其对于海外并购而言，我国在政治制度、经济政策和社会文化上都与其他国家存在较大的差异。因此，财务风险对于企业来说不仅仅是简单的一类风险，如果在并购时不加以重视，甚至有可能导致并购最终走向失败。企业应根据自身的实际情况并根据第三方机构的专业意见，采取相应的措施控制好这些财务风险，既可降低企业的并购成本，又可避免财务风险引发其他风险。本文主要通过青岛海尔并购通用电气这一跨国并购案例，对青岛海尔在进行跨国并购时所遭遇的财务风险做出具体分析，并根据其应对手段存在的不足提出优化措施，为将来家电行业的类似并购提供一些借鉴。

1企业并购的财务风险概述

1.1 企业并购的概念与分类

1.1.1 企业并购的概念

并购主要包括兼并与收购。兼并的表现方式有两种：新设合并和吸收合并。新设合并可以表现为：A公司+B公司=C公司，其实质是将两家公司或更多公司组成一家新的公司，原有公司不复存在全部归属于新成立公司。吸收合并可以表示为：A公司+B公司=C公司或D公司+E公司+F公司=G公司，这种形式的合并并没有形成新的公司，而是通过吸收只留下了一家占优势的公司，即留下的这家公司享有法人资格。收购是指一家公司为获取目标公司的实际控制权，而通过现金购买方式或通过债券、股票来购买目标公司的资产或股票[1]。

1.1.2 企业并购的分类

企业并购可按照不同的分类标准进行具体的划分，一般来说，有以下4种具体的类型，如表1.1所示：

表1.1 企业并购类型的具体划分

1.2企业并购财务风险的界定及成因分析

1.2.1 企业并购财务风险的界定

企业进行并购必然会产生风险，而财务风险作为重要的一类风险，其出现后会导致企业财务状况恶化，甚至导致企业破产。财务风险主要存在于并购前、并购中和并购后三个阶段。第一阶段主要面临的是定价风险。有误的信息或错误的分析方法会导致支付的价款高于目标企业的真实价值，从而引发定价风险。企业进行收购会需要庞大的资金支持，一般企业会采用外部融资的方式满足资金需求。第二阶段主要面临的是融资风险和支付风险，融资风险主要受三方面因素影响：一是并购企业自身融资能力情况，企业缺乏足够融资能力，盲目融资就会带来融资风险；二是资本结构是否合理，企业采用债务融资会影响企业负债比率，增加企业资本成本。支付风险是指由于企业采用不合理的支付方式而带来的风险。第三阶段主要面临的是整合风险。整合风险是企业未能在并购完成之后采用积极有效的方法进行整合，使并购双方难以实现融合[2]。

1.2.2 企业并购财务风险的成因分析

1.企业内外部因素的不确定性

影响企业财务风险形成的主要因素之一是不确定性，它主要由企业外部因素和内部因素造成。从宏观层面来说，国家出台不同的经济政策，调整不同的经济类型，有可能造成不确定性；从微观层面来说，企业不同的微小因素发生改变也有可能导致不确定性。另外，例如企业的核心竞争力、职工素养、资本结构等企业自身相关因素也影响着企业并购的不确定性。这些多变的情况和因素，导致预期与结果产生较大的差异。因此，企业并购前、并购中以及并购后的财务风险也存在很多的不确定性[3]。

2.获取目标企业的信息不全面

影响企业财务风险形成的另一因素是并购方获取目标企业的信息不全面。对于目标企业各项信息来说除了财务报表外并购方很难获取其他关于企业情况的真实资料，有时甚至财务数据是否真实也需要考量，被并购方若为了从中谋取私利，刻意隐瞒、修改信息、披露虚假的财务报表信息，这样就加大了并购方对真实价值的判断。若并购方根据这些信息做出有误的分析和决策，相应地，并购成本必然会提升，并购活动也无法顺利完成。例如，H企业（上市）想要并购M企业（非上市），此时M还没有上市，H获取M的信息可能不完整，H在这种情况下对M没有全方位的了解，没有办法得知M的资产和负债的具体情况，也不清楚M的财务报表的真实与否。这种状况下，H对M的很多重要数据知晓不全面，此时并购会产生较大的价值风险。另外，H要并购M，如果H把握不好M的市场，对M的职员也不做具体的了解，就容易产生整合风险，甚至导致并购失败。

2 青岛海尔并购通用电气概况

2.1 并购双方基本情况简介

2.1.1 青岛海尔股份有限公司（并购方）简介

青岛海尔公司成立于20世纪80年代。成立之初，海尔公司主要的经营产品是冰箱，随着经济技术的不断发展，为了满足消费者更高的需求，海尔公司的产品包括了家电、数码等各个领域。目前，海尔已在多个国家建立工业园区，拥有十几万个销售网点，销售的产品遍布世界。青岛海尔实际控制人为海尔集团，持有青岛海尔40.89%的股份。上市十多年来，公司取得了长足地发展。

2.1.2 通用电气公司（目标企业）简介

1892年4月，通用电气公司（General Electric Company）在X成立。作为一家全球化企业，通用电气的产品和服务不仅涉及航空、运输、电器和发电还涉及医疗、石油天然气、水处理等。发展到目前，公司的业务范围覆盖近一百多个国家，是一家真正意义上的跨国公司。

2.2 并购概况

2.2.1 并购动因

目前，家电市场呈现出竞争者较多，同行竞争十分激烈的态势。青岛海尔并购通用电气，为自身地发展拓展新的空间和市场。下面将通过并购双方的主营业务及资源分布进行具体分析：

表2.1并购双方各自的主营业务及资源分布

通过表2.1可以看出，此次并购为横向并购。青岛海尔并购通用电气的并购动因主要有：（1）海尔一直未能占领北美市场，通用电气作为X知名品牌拥有覆盖全美的营销网络，此次并购可以帮助海尔抢占北美市场份额，提升海尔在全球的竞争力。（2）通用电气拥有先进的研发技术，丰富的产品种类，优质的售后服务，海尔并购通用可以共享其研发资源。（3）海尔并购通用电气后双方会产生协同效应，实现优势互补。

2.2.2 并购具体进程

下面将对青岛海尔并购通用电气的具体情况作进一步展示，如表2.2所示：

表2.2 青岛海尔并购通用电气的具体进程

通过以上的并购过程，我们不难发现，海尔并购通用的过程是一个曲折的过程。挑战和风险并存在于并购前、并购中和并购后，其中，财务风险在并购活动中扮演着重要角色，第三章将对此次并购财务风险展开具体地分析。

3 青岛海尔并购通用电气财务风险分析

3.1 并购前的定价风险

在并购开始前，引发定价风险的源头主要有三个：一是源于财务报表信息风险，参考相关信息，通用电气是一家非上市公司，青岛海尔主要是根据通用电气的财务报表估计通用电气的价值，由于这些财务报表是通用电气单方面发布而未经过专业机构审计，在一定程度上，报表的数据可能缺乏一定的准确性、真实性。二是源于汇率风险，青岛海尔以人民币计量，通用电气的财务数据则以美元计价，可能存在较大汇率风险。三是源于谈判过程风险，跨国并购中不确定因素很多，稍有不慎就会导致财务风险。四是源于利润预测风险，即通用电气未来能否能像青岛海尔预测一样有良好地发展空间还未可知。五是源于潜在竞争者的威胁，通用电气在宣布出售旗下的家电部门当日，引起了国内外媒体的广泛关注。一时间，国内外的市场竞争者都想要参与争夺并购权。面对众多的竞争者，青岛海尔想获取并购主动权，必然要在价格上做出让步。

3.2 并购过程中的融资与支付风险

3.2.1 融资风险

并购过程中的融资风险主要受以下4点影响：（1）资金能否满足并购的需求；（2）选择的融资方式是否符合企业的境况；（3）现金支付之后，企业还能否正常运营；（4）进行杠杆收购后是否面临着债务偿还风险。下面，将通过表3.1、表3.2和表3.3进行分析。

表3.1 青岛海尔不同年份利润表 单位：万元

表3.2 青岛海尔并购前盈利能力分析

从表3.1和表3.2可以看出，青岛海尔的营业收入逐年增多，虽然2015年相比较2014年净利润有所减少，但总的说来，起伏较小，公司的盈利水平仍然处于稳步前进的状态，具备并购的能力。青岛海尔作为国内外知名品牌，如此稳定的盈利水平保证了青岛海尔良好的信用，为青岛海尔进行融资奠定了坚实的基础。但是此次并购涉及资金数额巨大，大约55.76亿美元左右，如何筹资成为并购能否成功的关键点。最终，青岛海尔通过贷款方式（贷款金额占总金额的60%）完成融资，贷款由国家开发银行发放。

表3.3 青岛海尔并购通用前后资产负债情况 单位：万元

由表3.1、表3.2、表3.3可以看出，青岛海尔并购通用电气前后总资产和总负债下在一定程度都有增加，其中长期借款从2015年的2.97亿增加到了160.36亿，青岛海尔并购后负债比率由收购前57%的增加到了69%，但总体上融资结构较为合理。

3.2.2 支付风险

青岛海尔并购通用电气的支付风险主要由以下两种因素造成：一是现金支付风险，现金支付会影响海尔未来的现金流量，若并购后海尔经营活动出现重大变故，可能导致海尔资金断裂，遭受财务损失。二是债权支付风险，对外贷款会使海尔承担贷款成本，比如高额的利息等，不利于并购后运营整合的进行，负债过高后期也会增加企业的偿债压力。

此次并购，青岛海尔通过40%的自有资金和60%的贷款支付。从表3.4可以看到：青岛海尔的2015-2017年营业收入处于逐渐上升的状态。青岛海尔2017年的净利润相比2015年增长了16.95%，相比2016年增长了37%。负债情况可以通过根据2015至2017年海尔并购前后年报的财务比率反映。由表3.5可以看出：2015-2017年，流动比率和速动比率先下降，后又得到提升。产权比率及长期资本负债率增长较快，较为不利。但从图3.3来看，并购活动结束后净资产收益率、每股收益均有大幅度提升，这说明青岛海尔资产状况良好，这有利于刺激参股者及投资者的积极性。综上所述，海尔采取的支付方式并没有影响企业的财务状况[4]。

表3.4 青岛海尔不同年份收入、利润表 单位：万元

表3.5 青岛海尔并购通用电气前后财务比率表

　　图3.1 青岛海尔并购通用电气前后相关财务指标对比图

　　图3.2 青岛海尔并购通用电气前后回报率对比图

　　3.3 并购完成后内部整合的财务风险

青岛海尔收购通用活动完成后，随之而来的便是整合问题。影响企业并购整合的因素有很多，这些因素在整合时若不及时关注便会带来财务风险。受众多因素的制约，并购后青岛海尔的整合风险较高。

3.3.1 战略制度整合风险

青岛海尔在网络化战略阶段，主要以建立员工直接面对客户的经营模式和在互联网时代建立网络化企业为奋斗目标。而通用电气则不同，通用电气实行的是多元化战略。由此可见，并购前青岛海尔和通用电气都有着各自的战略目标，将二者结合起来是非常不易的。而且，不同国家对财务政策的规定有所不同，例如税收政策。因此，对于青岛海尔来说，通用电气的财务制度也需要进行调整。并购后青岛海尔能否及时进行有效的协调，依旧存在不确定性。

3.3.2 资本运营整合风险

通用电气出售其家电业务是在调整战略方向，专注于其工业业务。通用电气近年来约90％的收入来自X市场。从表3.6可以看出，2013年至2015年9月份，通用电气的营业收入和息税前利润都处于稳定增长的状态，通用电气财务状况良好。从表3.7来看，通用电气资产主要由应收账款、存货、固定资产还有少部分商誉跟长期股权投资组成，而且固定资产及存货等每年都有增加，其各资产所占比例基本变化不大。从负债方面来看主要由应付账款和其他负债组成，不存在其他或有负债。由此，可以判断从资本运营方面来说其财务风险较小。此外，此次并购活动从开始筹备到最终完成交割时间间隔较长。因此，受汇率波动影响较大，这也是此次并购无法避免的，无形中增加了青岛海尔的资金压力。

表3.6 通用电气并购前不同年份利润表 单位：百万美元

表3.7 通用电气并购前不同年份资产负债情况 单位：百万美元

另外，通用电气员工约有一万两千人，96%以上员工来自X。并购活动会使企业员工产生忧虑心理，员工的工作积极性会受到影响。再加上X员工已有的核心价值观也会影响他们的忠诚度，同时由于整合过程繁杂混乱，高端人才在这个时候很有可能流失。

3.3.3 文化整合风险

通用电气生产经营地遍布世界一百多个国家，每个国家都有自己本国的民族文化，各个公司也形成了不同的公司文化。受本土文化的影响青岛海尔和通用电气的文化必然存在差异。文化差异的存在对青岛海尔后期的整合提出了巨大的挑战。

4 青岛海尔规避财务风险的方法

4.1 并购前定价风险的规避

1. 聘请中介机构评估目标企业价值

青岛海尔和通用电气分属不同的国家，青岛海尔在获取通用电气的信息时，存在一些难以避免的风险。此次并购，青岛海尔聘请第三方机构评估通用电气的价值，如下表4.1。青岛海尔分别从财务、税务、法律三个方面聘请了相关第三方中介机构进行评估，第三方中介机构专业地评估和审计，使得青岛海尔能够有效降低由于信息不对称带来的风险。青岛海尔聘请的都是具有十分丰富的海外并购经验的律师事务所、会计事务所、咨询公司，它们的员工具备杰出的专业能力，能够及时根据并购过程中出现的一些问题提出合理的意见和建议，一定程度上可以降低此次并购活动的定价风险[5]。

表4.1 聘请中介机构评估目标企业价值

2. 充分的前期准备

通用电气在2008年发布出售家电业务的信息时，青岛海尔就参与了招标。可见，青岛海尔在更早前就已经对通用电气的财务状况经营状况、法律状况等进行了详细地调查、研究、分析和评估，与此同时，青岛海尔也在积极准备与并购相关的资料。青岛海尔充分的准备，便于提前比较通用电气和其他目标企业，分析出符合青岛海尔发展战略的企业，选择最优的并购方案。

4.2 并购中融资与支付财务风险的规避

4.2.1 融资风险的规避

1. 提前预计并购成本、计划融资方案

提前预计好并购所需的成本，同时事先计划好融资方案，有利于降低企业的并购成本。此次并购青岛海尔采用了这一方法，融资方案得以顺利施行。此外，此次并购的资金及时筹措，能够保证对外支付，在一定程度上降低了融资风险。

2. 战略投资者的加入

在2015年，青岛海尔与业界权威的投资机构KKR集团达成合作。KKR集团用收购10%股权的方式正式加入青岛海尔。KKR集团的加入，为青岛海尔提供了资金方面的支持，没有动摇海尔集团对青岛海尔的实际控制权，也没有改变青岛海尔中高级管理层的构成状况。

4.2.2 支付风险的规避

青岛海尔通过的40%自有资金以及60%的贷款支付并购价款，现金支付和贷款的比例比较平均，降低了一定支付风险。由表3.3可知青岛海尔2015年底的货币资金为247亿元，花费一部分现金储备，一定程度上降低了货币贬值带来的风险。青岛海尔2015年底经营活动现金流量为557960.06万元，2016年底为805470.46万元，可见并购活动不但没有减少企业的现金流反而使其有所增加，这也反映出了并购活动促进了海尔的日常经营。从资金状况看，海尔支付一定现金后，其现金流状况良好，不会影响青岛海尔后期经营。另外，青岛海尔通过外部渠道进行融资，贷款方式不会使海尔集团丧失对青岛海尔的实际控制权。

4.3 并购后整合阶段的财务风险规避

青岛海尔控制并购整合风险主要从两个方面进行，一方面是企业的发展战略是否有相同点；另外一方面是企业组织之间是否相对独立。根据相关资料，青岛海尔将在并购后采取了轻度整合的整合策略，一是通用继续保持独立运营，不改变原本的高级管理层。二是成立协同委员会，综合两家公司关于经营管理、研发实力、营销网络等具体情况，进行统一的协调和规划，促进两家公司融合。

5 青岛海尔控制并购财务风险存在的不足及优化对策

5.1 青岛海尔控制并购财务风险的不足

5.1.1 并购前由其他外部竞争者行为带来的定价风险

从之前的分析中，可以了解到的是此次并购的定价风险较低。但是，青岛海尔并购通用还存在其他的定价风险，主要可能是来自其他外部竞争对手的行为，竞争者纷纷参与到并购中，抬高了价格，增加了并购活动的成本。

5.1.2 并购中控制融资风险和支付风险的不足

1. 贷款融资方式带来再融资风险

青岛海尔的支付价款有60%来自银行贷款，通过这种方式进行融资，存在一定的融资风险。贷款方式解决了一时的燃眉之急，也使企业的资本结构上得到优化。但在后期，青岛海尔需要定期向银行偿还利息和借款。贷款方式使青岛海尔面临着信用风险和再融资风险增加的压力。

2. 汇率变化引发支付风险

现金支付涉及到两国汇率之间的换算，青岛海尔没有充分考虑到汇率带来的风险。两家公司起初商定的并购价款为54亿美元，但到6月份交易价格增加到了55.76亿美元，最终在正式支付达到了的56.1亿美元。显然，人民币与美元之间的汇率时刻在变化。但是，青岛海尔对于汇率变化带来的支付风险并没有提前制定好相关的防御措施，并购成本在最终支付时增加。

5.1.3 并购后缺少文化交流带来的整合风险

青岛海尔在并购后采取的方式是轻度整合。所谓轻度整合就是在整合后，青岛海尔与通用仍然按照各自的国家的制度和市场机制进行独立的运营，保留了原通用电气团队并建立独立董事会。虽然这一措施可以减少通用家电最初培养的人才流失，但文化交流不够，协同效应在一定程度上难以充分发挥。

5.2 青岛海尔规避并购财务风险可采取的优化对策

5.2.1 规避并购前由于外部因素带来的定价风险

1. 关注竞争对手，做好防御准备

在并购活动中，关于目标公司的定价，除了寻求第三方机构的帮助，还要时刻关注竞争者的行为。如果多方参与到并购中，势必会抬高并购的定价。此刻，需要根据实际情况，制定相应的应对策略，才有可能在激烈的竞争中取胜。

2. 加强与被并购方的磋商交流

在谈判过程中，加强与被并购方的磋商交流，密切关注被并购方的动向。警惕在紧要关头竞争对手发起进攻。企业应根据具体情形，分析潜在竞争对手的竞争策略以及对手的优势，依靠企业自身的资源或外部力量，在适当时机，击垮竞争对手。

5.2.2规避并购中融资风险和支付风险的优化对策

规避由于单一融资渠道带来的融资风险（1）拓展新的融资路径

在选择融资方式上，原有的银行贷款方式过于单一，不利于企业未来的发展。因此，贷款融资、股权融资、发行企业债券等多种方式都可以作为融资备选方式，这为企业提供了新的融资思路。企业应选择适合自身的多元化融资方式，改善企业财务状况，降低财务风险。

（2）控制资本成本

企业并购离不开巨额资金得支持，控制资本成本对于企业而言至关重要。企业应提前设计融资方案，对比分析，筛选最佳的融资方案。融资方案的选取首先应考虑的是资本结构是否合理，在这个基础上评估成本。另外，合理调配融资方式的比例，把资本回报率控制在大多数股东能够接受的范围之内。最大程度上控制资本成本，维护股东的利益。

规避由于汇率变动带来的支付风险（1）选择合理的支付时间减少汇率变化带来的支付压力

选择合理的支付时间，在一定程度上有利于降低企业的支付成本。在恰当的时间点，计算出所选支付方式对应的支付数量，避免汇率变动带来的数额波动，从而到达企业预期的支付水平，减轻企业的支付压力。

（2）制定汇率变化引起财务风险的措施

汇率时刻在变化，也时刻影响着企业并购的支付成本。因此，可以采取有效措施来尽可能降低汇率变化带来的财务风险。一方面，在并购前可设立并购专项资金，做好准备。另一方面，并购双方可以通过签订货币保值条款的方式规避汇率的市场变化。或者并购双方可以通过洽谈协商，签订相关协议，各自承担由于汇率变化所带来的损失。

5.2.3 规避并购后由于缺少文化交流带来的整合风险

1. 有效沟通，求同存异

并购完成，还要注重的问题是企业与企业之间的文化整合问题，每个公司的经营理念各有不同，这些都需要一步步进行融合，并购双方应该相互包容彼此的文化，弃其糟粕，取其精华，相互融通。我们需要注重的是员工能否适应新的变革，我们要建立相应的激励机制，在最大程度上为企业挽留核心技术人员和其它相关工作人员。

2. 举办文化交流活动，促进并购双方融合

针对并购活动缺少文化交流带来的整合风险，企业可以定期或不定期举办文化交流活动，组织安排符合企业文化的节目。一方面可以促进公司员工之间的沟通和交流，增强员工对企业的认同感。另一方面，通过举办活动，可以促进并购双方的融合，带来协同效应。

总结

本文通过对青岛海尔公司并购通用电气产生的财务风险进行了具体分析，海尔针对财务风险做出的一系列措施，为今后家电行业并购应对财务风险提供了借鉴。总的说来，并购活动的财务风险产生分为并购前、并购中、并购后，每一阶段都应做好相应的分析和充分的准备，才能有效防范财务风险，或者说最大限度地降低财务风险。并购看似是一个极其简单的过程，但是事实上，它比想象中更加复杂、繁琐，涉及到方方面面的细节，一旦其中某一个环节出错，将会给企业带来难以估量的损失。因此，在进行并购时，应考虑多方面的因素，做好应对准备。

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论公司并购的财务风险及对策—以青岛海尔并购通用电气为例

价格 ¥9.90 发布时间 2022年12月2日

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