上市公司定向增发问题研究

　　摘要：中国股市的定向增发是指向特定的投资者发行，区别于公开发行。中国的股票市场通过迅猛发展，取得了显著的成绩。股权分置改革的成功，大大促进了证券市场的复兴。资本市场的迅速发展和股市的兴起，不仅使得中国上市公司数量的增加，还使一些上市公司的规模逐渐扩大。如今，定向增发已成为主要的再融资方式。定向增发可以改善上市公司股权结构、实现资源的优化配置，还可以提升公司的综合实力。然而，定向增发给上市公司带来的并不是一味的好处，由于现今我国对上市公司定向增发这一方面的法律制度并不健全，导致其出现了一些严重的问题。本文将就中国定向增发的一些主要模式来揭示我国定向增发存在的问题，并提出一些政策性建议。

　　关键词：定向增发；操纵价格；价值虚增；劣质资产；套现行为

　　1.为了考量项目融资。定向增发融资是指：公司向特定投资者发行的方式融通资金，也称为非公开发行，并购特定的公司或企业（需要注意的是被并购公司或企业的价值一定要是合理的），也可以开发新的，有利可图的项目。定向增发与公开发行的股票相比，非公开发行的股票的发行程序更加简单便捷，发行成本也较低。此外非公开发行股票也可以使公司治理结构得到改善，因为非公开发行股票中有财务投资人的加入。

　　2.促使集团公司整体上市。定向增发的这个初衷是指，上市公司利用募集到资金收购母公司用于经营的那部分资产，也可以对母公司大股东进行非公开发行股票来填充上市公司，最终使得上市公司和母公司形成整个集团公司并且全部上市。定向增发形成集团公司一般分为两类：一是向非大股东定向增发股票，随后再用募集到的资金来购买大股东的资产。二是直接向大股东非公开发行股票。这两种情况都可以形成集团公司并集体上市。整体上市有以下三个优点：一是通过形成集团公司丰富上市公司产品构成，盈利能力也相应地得到增强，上市公司在市场上的竞争力得到提高。第二点是能够优化集团公司的资源配置，提高资源的使用效率。三是因为集团公司结构的合理化，原本上市公司和母公司之间的竞争减少。

　　3.增加战略投资。非公开发行股票的对象一般分为两种：第一种是与公司业务有交集的上市公司的股票持有者。第二种是长期持有企业股票的投资者且投资者业务可以互补，但其股票持有期要达到三年以上。在企业非公开发行股票过程中，上市公司对战略投资人能否给其带来更为先进的生产管理经验，能否扩大市场规模和能否引进领先于同行业的生产技术尤为关心。上市公司通过定向增发股票募集资金，增大公司的资金量，可以有效地避免大股东抽取资金。这样看来，定向增发作为上市公司充足的资金来源，可以保证上市公司能稳定地经营下去，有了充沛的资金来源也可以发展新的盈利模式，间接地保护了中小股东的资产安全，维护其他投资人的经济利益，使得公司的股价在二级市场上能维持一个较高的水平。投资者如果购买的是优质资产，投资者不仅在资金上获得了节约，而且使得上市公司通过融通资金扩大了其自身的规模，对双方都是有利的。

　　4.促进财务重组。通过非公开发行股票来促进财务重组往往是对个别公司而言，这些公司尽管资产的质量较差，但是它们的“壳资源”优势明显，我们一般把这类公司称为ST公司。这些企业通过非公开发行股票让股票购买者购买上市公司的股权并且形成对上市公司的控股。对于采取定向增发的上市公司而言，有利于促进其自身的财务重组，避免了被迫退市的尴尬局面，削弱了公司在人们心中原来的ST形象，如果股票购买者为非上市公司，那么投资方也可间接获得上市机会，正式发行股票的过程繁琐而漫长，通过此举不仅有利于缩短简化这一过程，而且大大降低了发行成本。

　　1.便捷高效的再融资手段。定向增发是证监会为了帮助那些已经陷入财务困境的公司摆脱困境而提出的，并且对于陷入困境公司的盈利规模并没有明确的规定，所以对于已经发生亏损的公司来说，只要投资者愿意认购股票即可通过非公开发行股票的方式募集资金。但非公开发行股票是有前提的，如：想要定向增发的公司必须符合法律的规定，会计师没有发表关于该公司的不合格意见，该公司的行为没有侵犯公众利益。但符合这些规定并不意味着公司可以随意定向增发股票，定向增发的公司要有好的发展前景，或者尽管新的业务的发展前景不确定，但只要通过非公开发行股票募集资金，为企业提供新的资产，就可以为新行业的发展奠定基础，这样投资人肯定认可公司定向增发的行为，定向增发也肯定有许多投资者的加入。

　　2.促进并购与反向并购的手段。定向增发的对象一般是公司法人和投资者，但是这些法人和投资者必须符合一定的法律标准，所以采用非公开发行股票的公司一般都可以获得优质的客户资源。公司可以和这些优质的客户资源结合成一个整体，实现共赢。“上市公司通过非公开发行股票获得了丰富的资金，有利于上市公司并购。与此同时对于收购一方来说，通过认购非公开发行的股票，增加了投资者持有的上市公司的股权，取得对上市公司的控制权，可以促进对上市公司的反向并购。”（张力上，黄冕，2008）非公开发行股票对想要借壳上市的投资者来说，大大避免了正式发行股票繁琐漫长的过程，大大降低了发行成本，从而间接获得上市机会，取得对上市公司的控制权。尤其是对于那些不大的企业来说，非公开发行股票使得中小企业的优质资产转变为上市公司资产的选择权，可以降低中小企业的融资成本，为中小企业提供证券化服务，有效地避免了数以万计的中小企业竞争上市的不和谐现象。

　　3.定向增发是节约成本的手段。《中国上市公司证券管理办法》中明文规定，如果上市公司非公开发行股票的对象为公司前十位的股东，那么上市公司就能够自主发行股票。“这样的一项规定可以大大减少上市公司筹资费用，减少资金在二级市场上的流失，有利于二级证券市场的稳定，能够改善市场在人们心中的预期。”（张鸣，郭思永，2009）如果公司已经明确了定向增发的对象并且资金紧张时，一般都会采用定向增发的融资方式，和其他融资方式相比，比如：公开发行，可有效降低公司应负担的承销费用，但是对于股票的承销商来说会带来竞争，一般来说，如果券商拥有许多优质的客户资源，那么该券商公司就会得到许多公司的青睐。

　　4.定向增发是增加股东利益的手段。在上市公司非公开发行股票中，一般会有一些专门性的投资人加入。这些专业性的投资人团队中许多人都有丰富的专门知识，如：投资分析专家、律师等等，他们一般都会维护自身合法权益，所以他们的有些行为会对公司原有股东起到约束作用，能够有效避免一股独大的不良局面，间接地维护了众多中小股东的合法利益，能够促进公司的合法经营。“另外，有了专业投资者的加入，公司董事会成员组成得到改善，保护了中小股东的合法权益，有利于的健康的经营管理。”（章卫东，2007）

　　本文按四大部分安排内容：

　　第一部分：导论，包括定向增发的初衷，定向增发的特征和研究思路；第二部分：现状分析，主要揭示我国定向增发的主要模式以及定向增发资主要问题；第三部分：理论分析，结合证监会217有关定增新规定，总结我国法律法规对这些问题的一些反制措施；第四部分：收集资料，对上市公司定向增发存在的问题提出自己的建议。

　　我国上市公司非公开发行股票的模式主要分为以下几类:一是项目融资型、二是公司整体上市型、三是入战略投资者型、四是资产并购重组型、五是补充流动资金型。

　　1.项目融资型。“这种模式是指上市公司向特定投资者发行股票，将筹集到的资金用来开发新项目,但这些新项目一定要符合公司战略和市场需求,能够提高公司的整体竞争力。”（俞静，徐斌，2009）但值得注意的是股票的购买者不能参与公司的日常经营管理,他们购买股票的行为只是作为一种财务投资,股份锁定期为1年。项目融资型是定向增发模式中较为常见的一种,定向增发的公司通过这种模式募集新的资金来源从而投入新的开发项目,如果投资者愿意购买股票说明投资者认可公司的新项目，但需要注意的是这些投资并不是短期投资,并不能在短时间内就提高公司的业绩，一般都要等到项目投产后才会看到收益。如国内光电子器件公司光迅科技(002281)于2014年9月定向增发融资用于开发光电子芯片与器件产业化项目,该项目正式投产后将进一步丰富公司产品结构,扩大光电子芯片与光器件的生产规模,顺应了公司的技术垂直整合之路,最终能够提升公司的总体竞争能力,促进公司的整体发展。

　　2.公司整体上市型。“这种模式是指为了达到上市公司整体上市的目的，上市公司采取向大股东或者有关关联方非公开发行股票，投资者购买股票后，上市公司能获得他们的资产,股份锁定期一般为3年。”（俞静，徐斌，2009）在我国的股权分置改革完成以后,xxxx颁布了多项文件引导企业，特别是那些已经上市的国企,把主营业务资产注入上市公司，早日完成集团公司的整体上市。通过非公开发行股票实现集团公司的整体上市有两点好处：一是优化集团公司的治理模式,减少同行业公司之间的竞争并且进一步降低了信息披露的成本;二是把主营业务资产注入上市公司可以扩大的上市公司的经营规模,使产业链向前或者向后延伸,促进资源的合理分配。如2014年5月中航动力(600893)的控股股东及关联方将拥有的与航空发动机业务有关的资产整体注入上市公司,重组完成后,上市公司主营业务产品范围将从原有的大型发动机扩展为大中小型发动机及航模发动机,从传统的发动机研制扩展到新型发动机研制,从而完善和优化了上市公司的发动机主机产业链,丰富了上市公司的产品结构,最终能够提升上市公司的综合竞争力。

　　3.引入战略投资者型。“这种模式是指上市公司想获得具有有技术资金优势的大公司的投资，而发行股票吸引他们的投资。”（俞静，徐斌，2009）这样的做法有两个优点：一是上市公司可以得到公司发展所需要的资金,二是引进了大公司的技术优势和先进的管理经验,优化了公司的产业结构，促进产业结构升级,上市公司的创新能力和竞争能力都能得到质的提升。大公司持有的股份锁定期在3年以上,因为股份锁定期较前两种模式长，上市公司和大公司投资者就可以进行长期合作,保证上市公司的可持续发展。如青岛海尔(600690)于2014年7月引入KKR集团这一全球最大的私募股权投资公司作为战略投资者,不仅有利于改善公司治理结构;还可以利用KKR在全球家电及信息技术方面的资源,帮助公司在国际化以及物联网智慧家电领域获得发展。

　　4.资产并购重组型。“这种模式是指上市公司为了优化自己的产业链或者促进业务转型，通过发行股份的方式来吸收其他投资者。”（俞静，徐斌，2009）这种模式同样有两个较为明显的有点：第一点是有助于上市公司向上向下延伸产业链,丰富公司的经营结构,促进资源的有效分配，这一优点和第三种模式较为类似;第二个优点是这种模式有利于上市公司进行业务转型，因为通过并购其他公司可以使得上市公司进入一个全新的行业。如2014年3月乐视网(300104)以现金和发行股份相结合的方式购买花儿影视100%的股权,以发行股份的方式购买乐视新媒体99.5%的股权,并向不超过10名特定投资者发行股份以募集配套资金;通过本次收购提升了该公司在长视频龙头网站的行业地位,完成了对上游电视剧制作及发行领域资源的初步整合。

　　5.补充流动资金型。“这种模式是指上市公司为了能够优化公司的资本结构，降低公司的财务杠杆系数，改善公司财务状况，通过发行股份来募集资金。”（俞静，徐斌，2009）这种模式一般适用于两种种类的公司：第一种是上市公司财务杠杆系数高,为了公司能持续经营下去，需要筹集一些流动资产来补偿贷款；第二种是上市公司财务杠杆系数并不高,筹集资金的目的主要出于想要为公司的下一步运作留存资金。如西南证券(600369)在2014年进行定向增发募集43.60亿元的资金,所募资金全部用于增加公司资本金补充公司营运资金及扩大业务规模,以达到提升公司的市场竞争力和抗风险能力的目的定向增发的以上五种模式满足了上市公司不同方面的再融资需求,上市公司选择适合自身发展的模式进行再融资能够改善公司的经营状况,提升企业的持续竞争力,市场上的投资者看好上市公司融资后的发展前景而愿意投资,正是这种良性循环催生了庞大的定向增发市场。

　　“由于定向增发中涉及到的利益输送方式较为复杂，所以证监会的监督愈加严格，但是这也导致了另外一个不好的现象就是利益输送的手段趋于隐蔽化。”（王志强，张玮庭，林丽芳，2010）下面主要对目前定向增中比较常见利益输送方式问题进行分析。

　　1.操纵定向增发的发行价格

　　非公开发行股票的股价取决于《管理办法》与《实施细则》中的各项规定。定价基准日并不是完全确定的，因为定价基准日可以从三个日期中进行选择。由此一来，上市公司大股东往往都会选择对自己有利的日期作为定价基准日。“由此可见，非公开发行股票的股价是可以人为操纵的，如果公司经营情况较好，公司股票的价格上升，当公司经营情况较差时，公司股票的价格就会下跌。”（何丽梅，2010）因此，上市公司定向增发股票的价格受公司大股东定价基准日的选择与定价基准日前的股票均价这两个因素的影响，容易形成认为操纵的股票定价。

　　一般来说上市公司都会选择董事会决议公告日作为上市公司定向增发的定价基准日。“按照定向增发的正常流程，董事会决议公告日到定向增发的正式实施存在着一大段的时间，许多大股东会利用这段时间进行低价增发。上市公司采取非公开的方式发行股票，证券市场认为这是有利于公司发展的举措，这就是为什么上市公司在发布定向增发预案公告后该公司股票价格通常会上涨。因此，大股东出于花小钱多持股的目的，通常都会选择董事会决议公告日作为公司定向增发定价基准日，使得公司股票的价格维持在低水平。”（陈政，2008）

　　“上市公司大股东为了维护自己的切身利益，即用较低的价格持更多的股份，所以只要定价基准日一经确定，他们就会用尽一切办法来压低之前20个交易日内股票的均价。”（吴辉，2009）一般上市公司都是通过不利消息来压低股票价格，比如重要的人事变动、经营困难等等，这些消息都会造成上市公司股票价格在二级市场下跌。”大股东这样做的目的就是将股票维持在一个较低的水平，如果一段时间以后股票价格大涨，他们仍然可以按照事先约定的价格购买新股。”（吴育辉，魏志华，吴世农，2013）这样的做法在股票市场处于牛市期间尤为普遍，因为它可以使大股东的利益最大化。

　　由此可见，只需要两步，上市公司的大股东就将股票价格维持在一个低水平，然后再用这个较低的价格购买了公司定向增发的新股，这样的做法虽然是他们收益颇丰，但却损害了上市公司未参与定向增发股东的利益，是不公平的。

　　2.向定向增发中注入劣质资产

　　“因为非公开发行股票的的支付对价可以是现金资产也可以是非现金资产，如果大股东注入资产的动机不纯，就有可能造成注入的资产出现劣质的问题。”（杜勇，2012）

　　上市公司的大股东接受资产注入不光可以延长本公司的产业链，减少同行业公司之间的竞争。但是为了使个人利益最大化，投资者投入上市公司的资产并不一定都是优质资产。造成这个现象的原因主要有两点：“一是上市公司股权与持有资产的流动性较相比，资产的流动性较低，因此投资者为了保持自身较高的流动性，一般通过资产证券化的方式，二是相比于公司的产业链，投资者更加看重将资产注入上市公司后公司股票价格上涨给自己带来的收益。”（尹筑嘉，2009）

　　这样的行为对于大股东来说是可以获得巨大收益的，因为大股东将他的劣质资产包装成优质资产，然后再用此劣质资产去购买定向增发的股票，对于大股东来说，它们既不用支付现金，而且还将劣质资产转化成了上市公司的股权，和第一个问题差不多，他们以较低的代价，获得了更多的股权。“与此同时，因为信息不对称现象的存在，大股东的许多未上市资产价值，作为市场上的投资者其实是不了解的。”（何贤杰，朱红军，2009）虽然有资产价值评估报告与财务审计报告，但是这些结果的出具是缺乏严格的监督的，还有就是由于知识、能力方面的问题，众多中小股东对大股东拥有资产的质量也难以进行准确的判断。如果二级市场上的投资者没有把这种混入了劣质资产的定向增发辨别出来的话，势必会造成公司股票的上涨，大股东就可以获得更多的收益。

　　综上，作为一种较隐蔽的利益输送方式，如果大股东不断地通过定向增发注入劣质资产，那么上市公司与大股东之间可能存在着不为人知的利益输送链条。

　　3.定向增发中注入资产价值虚增

　　为了保证交易的公平，规范交易行为，一般都会利用资产评估的方法对定向增发中投入的资产进行评估。然而在最近的一些典型案例中，虽然资产在注入之前都进行了资产评估，但是在评估之后却蹊跷地大幅升值，有可能演变成大股东进行利益输送的一种手段。

　　由于资产评估在我国属于一门刚刚兴起的业务，所以相关的法律法规、行业标准、评估原则等等并不是特别的完善，不光如此，资产评估工作人员的相关工作经验、专业知识水平都不是很高。再这样一种情况下，就可以人为的干预资产评估的结果和过程，评估结果可信性不是很高。“一般来说资产评估机构的选择都是有大股东来完成的，所以这样的资产评估机构的独立性就不是很高，大股东可以与其所选的资产评估机构串通合谋，共同获取利益。”（叶成刚，武剑峰，萧蔚，2013）他们通过干扰资产评估方法的选择、评估参数的选定等方式人为地高估投入的资产价值，使大股东从中获取较大的收益。

　　另一个值得考虑的原因就是由于资产评估的专业性很强，如果不是专门从事该行业的工作人员很难真正了解资产评估方法的选择是否合理、评估标准是否科学，评估结果是否真实。外部投资者只能根据公司所公布出的有限的注入资产的评估报告来大致判断评估増值是否合理。

　　其次，同样是由于资产评估在我国刚起步的原因，资产评估的相关监督管理体系、标准不明确、不严格，也缺乏相应的惩罚机制，一般很难发现注入定向增发的虚增资产，尽管被发现，也缺乏严厉的惩罚机制，所以说大股东愿意铤而走险通过注入资产的价值虚增来获得巨大的利益。

　　4.定向增发中的套现行为

　　因为通过非公开发行股票购买的新股，上市公司的股东在3年内必须持有，且不能交易，所以说在这段较长期间存在着股价波动、公司经营恶化等等风险。考虑到这些风险，所以说上市公司大股东想要在3年内收回投资。特别是公司的实际价值高于名义价值的公司，大股东更加想要避免漫长的封闭期。所以说，大多数大股东会采取套现行为，目的就是为了规避封闭期，提前收回初始投资。

　　大股东的套现行为一般分为两种：一种是高抛低吸行为，另一种是现金分红行为。第一种是指上市公司定向增发前在股价较高时卖出股票，在定向增发再用较低的价格买回股票，或者是定向增发以后如果股票上涨，就卖出原来持有的没有锁定期限的股票，第二种是指上市公司会加大现金分红额度或者比例。

　　高抛低吸行为实际上是指将原来持有的股票以较高的价格卖出，然后再以较低的价格来购买定向增发中发行的新股，因为卖出与买入之间存在差价，所以大股东能获得较高的收益，提前收回投资，有效地避免3年锁定期可能给大股东带来的风险，关键是大股东对公司的控制权没有旁落。现金分红行为是指上市公司采取现金分红的方法将大股东购买新股的价款提前还给大股东。这种先分红行为间接降低了上市公司大股东购买新股所需要支付的代价。一般情况下，定向增发以后大股东的持股比例会增加，对于那些增长比例较多的大股东，现金分红给他们带来的收益就越多。由此可见，现金分红行为也可能成为大股东输送利益的工具。

　　有数据显示，我国上市公司融资买理财中的套利行为在过去两年呈现较快的增长趋势，2016年上市公司购买理财余额从5478.7亿元上升至7611.1亿元，同比增长近四成。其中6家上市公司购买理财金额达到100亿元以上，甚至部分上市公司净利润主要靠理财产品收益所得。

　　根据证券时报的记者统计，今年以来，不足两个月，已有约102家上市公司发布拟使用部分闲置募集资金购买理财产品的公告。

　　实际上，从去年开始，监管部门已严格把控融资募集资金用于购买理财产品的行为，证券交易所还曾针对这种不健康的现象下发过问询函，如上海证券交易所曾要求日出东方披露其自有资金和募集资金委托理财余额的分类汇总情况。

　　但是不可否认的是，许多案例已经表明，证监会已经加强了对定向增发行为的监管，很多公司的定向增发项目由于监管压力，被迫修改，如有公司取消“补充流动资金”项目或其他金融类项目，导致公司筹集资金的规模大大减小。定向增发项目涉及的发行价格调整、定向增发对象的穿透、资金来源核查等问题也都曾受到过监管窗口指导。也就是说，此次证监会217定向增发新规的出台，是证监会将其对再融资的“指导收紧”转化为“实质收紧”。其主要内容包括如下几个方面：

　　1.限制定向增发规模

　　新规要求：上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。此项规定针对：部分上市公司单次融资金额过大。

　　2.限制定向增发周期

　　新规要求：上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。该项规定主要针对：部分上市公司频繁融资。

　　3.募集资金用途限制

　　新规要求：上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金融较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。这项规定是针对：部分上市公司募集资金大量闲置，频繁变更用途，或者脱实向虚，变相投向理财产品等财务性投资和类金融业务。

　　1.完善定向增发定价机制

　　非公开发行股票的的定价主要取决于定价基准日的选择和折价率两个因素。如果要解决定向增发的定价问题首先应解决现行定价机制的缺陷。我国现有的定向增发定价机制主要有两个缺陷：一是定价基准日的选择由股东大会和董事会决定，二是大股东可以通过压低定向增发前股票的均价，从而掌握定价基准日的股价。

　　为了解决现行定价机制的缺陷，我认为可以从以下两方面做出调整：

　　①定价基准日只能为股东大会决议公告日或发行期首日，取消之前的董事会决议公告日。这样做的原因是董事会决议公告日到定向增发新股正式实施往往相隔较长的时间，况且非公开发行股票在我国对股价有正向公告效应，所以说如果把董事会决议公告日作为定价基准日的话，就会造成定向增发价格偏低，不能反映股票的真实价值。

　　②对于折价的“九折原则”不能仅与定价基准日的底价相比，证监会应在核准时，应将上市公司的增发价格与其当前股价进行对比，如果折价率过高，说明该公司的定向增发方案已不能反应市场合理价格，证监会应要求上市公司修改其增发价格，再次审核后通过，如果折价率高的离谱，不应通过其定向增发方案。

　　2.监控注入资产质量

　　为了使上市公司获得更好的发展，国家出台许多资产注入政策，目的就是为了鼓励大股东将优质资产注入到上市公司。然而现实却事与愿违，许许多多的案例都表明，大股东更有动机将不良资产注入给上市公司，使自己获得最大利益。中小股东由于专业知识的匮乏，所以他们很难准确判断注入资产的质量和真实价值。

　　因此，为了准确监控注入资产的质量，相关监管部门一定要完善监督机制，对注入资产的质量要有明确的规范并进行复核。还应引入专业评估机制，针对不同的资产建立不同的规范。其次，对资产评估行业也要进行有效监督，如果怀疑注入资产的质量，可以指定另一家资产评估机构进行重新评估。再次，应加强资产评估行业的市场准入制度、行业标准。应有专门的监督管理机构进行监管，避免出现与大股东勾结的现象。

　　3.规范资产评估增值行为

　　尽管适当的资产增值现象是合理的，但好多案例表明，如今的大股东通过刻意虚增资产价值的行为来达到少出钱多持股的目的。

　　第二点说到要对资产评估行业及机构进行监督，但是对于资产的评估增值率也应该有一个明确的上限，这样做的目的就是避免大股东利用超高的资产的增值率来谋取私利。至于资产的增值率上限的确定，应综合考虑有关同业指标或相似资产的增值率来确定。“对于资产增值率过高的定向增发方案，证监会应要求资产评估机构进行复查或指定其它资产评估机构复查，如果没有充分的证据，对该定向增发方案应予以拒绝。”（魏立江，纳超洪，2008）

　　4.加强信息披露

　　事实上，定向增发中的利益输送问题归根结底的原因就是信息不对称。众多中小股东无法获取及时的信息，因此无法对上市公司及大股东的行为做出正确的判断。

　　“证监会应加强上市公司信息披露管理，增加信息披露方式，让股东分享的信息更完善更全面。”（黄建欢，尹筑嘉，2008）对于资产评估报告这类比较重要的信息必须予以披露，同时让行业协会的专业人士对上市公司的行为进行监督。此外，要制定更加严格的信息披露规范，对于上市公司不遵守信息披露制度的，证监会应强迫其披露相关信息；对于上市公司严重隐瞒信息或者披露不实信息的，其定向增发方案应不予通过。

　　5.加强中小投资者教育

　　“加强教育不光应增强投资者对定向增发及资产注入等方面专业知识的掌握，也要加强培养中小投资者的参与公司管理、维护自己合法权益的意识。”（贺建刚，刘峰，2005）

　　证监会等有关部门帮助中小投资者了解更多的定向增发相关法律法规、资产注入相关知识；提高中小投资者参与公司管理的积极性，引导他们对上市公司的行为进行监督。

　　上市公司在非公开发行股票方案通过股东大会决议时应邀请更多的中小股东参与，为中小股东行使表决权提供条件，如提供网络、电话、短信等多种方式让中小股东参与表决。

　　中小投资者自身应增强自己的主观能动性，不仅要自发学习有关定向增发的相关专业知识，切勿跟随潮流，做理性投资者，也要加强参与公司管理的意识，主动监督上市公司的行为，行使自己应有的权利，维护自身利益。

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