论上市公司收购中中小股东利益保护的立法完善

摘要

当前，在我国的证券市场上中小股东人数众多，涉及的社会公共利益重大，保护上市公司收购中中小股东的利益显得尤为重要，而我国上市公司收购中中小股东利益保护的法律制度并不完善。一些法律规则虽然位阶较高，但是在某一些方面还是存在空白的规定；一些法律规则虽然规定得比较完善，但是位阶较低，所以还是有改进的必要。

本文首先从上市公司收购中中小股东利益保护的基本概念入手，介绍中小股东及上市公司收购的概念；其次通过介绍国外相关的法律规定，为我国的立法提供借鉴；最后分析我国现有的法律规定及其缺陷，根据以上的缺陷提出完善上市公司收购中中小股东利益保护的立法建议，希望可以最大限度地保护在上市公司收购中中小股东的利益。

关键词：上市公司收购中小股东立法完善对策

一、引言

改革开放以来到现在，随着国家政策的逐渐完善，越来越多的公司发展壮大，对市场经济的发展作出了重大的贡献，其中上市公司发挥的作用最大。上市公司在证券市场上发行大量的股票，吸引了众多的投资者购买，这不仅可以弥补公司在资金上的空缺，使公司进一步发展壮大，还可以增长投资者投资的热情，进一步刺激市场经济。上市公司收购是股票购买的一种形式，其可以使某些公司发展壮大，因此这是证券市场发展中的必然现象。股东作为证券市场的投资者，其既是公司赖以生存的基础，又是证券市场赖以发展的源泉。在当前的证券市场上，绝大多数的股东都是资本薄弱的中小股东。中小股东人数众多，涉及的社会公共利益重大，如果他们的利益受到损害并且无法得到保护，不仅证券市场将难以健康发展，而且社会的公共利益将会受到严重的损害，因此需要完善上市公司收购中中小股东利益保护的相关立法。

二、上市公司收购中中小股东利益保护概述

（一）中小股东及上市公司收购行为的相关概念

1、中小股东的界定

《中华人民共和国公司法》第二百一十六条（二）明确界定了控股股东的范围，但是我国的法律法规对中小股东的范围并没有作出明确的界定。按照部分学者的观点，中小股东是指单独或合计持有公司不足5%股份的股东，笔者认为这样的观点较为合理，因为当前上市公司的规模比较大，基本上均拥有上亿元的资本，故5%的资本占比已经是一股庞大的资金，足以持有一家上市公司5%的股份需要投资者投入较多的资金。

2、上市公司收购的概念

2002年的《上市公司收购管理办法》第二条明确规定了上市公司收购的概念，虽然该规定现在已经废止了，但是根据该规定中上市公司收购的概念能够体现出当前上市公司收购的本质，所以笔者认为完全可以根据上述条款明确“上市公司收购”的概念，上市公司收购的本质是收购人持有被收购公司一定比例的股份后实际控制了被收购公司。而满足《上市公司收购管理办法》第八十四条规定的任意一个情形，就算实际控制了被收购公司。

（二）上市公司收购中中小股东利益受损害的表现形式

1、被收购公司的控股股东及管理层人员对中小股东利益的损害

在上市公司收购中，被收购公司的控股股东对其中小股东利益损害的主要表现形式为在上市公司协议收购中进行恶意收购、不当阻止有利于本公司的收购以及违反信息披露的相关规定三个方面。而在上市公司收购中被收购公司的管理层人员对其中小股东利益损害的主要表现形式为不当阻止有利于本公司的收购。

首先，收购人与被收购公司的控股股东协议转让股份，收购人即完成协议收购，但是被收购公司的控股股东与收购人有时候为了获取最大的利益容易恶意串通进行恶意收购，滥用被收购公司的控制权从而损害其中小股东的利益。

其次，被收购公司的控股股东有时候为保住自身利益，滥用公司的控制权，不当阻止有利于本公司收购行为的实施，造成了其中小股东利益的损害，例如不交出被收购公司的控制权、在股东大会上恶意决定实施反收购的措施或者是采取其他的一些阻碍措施。被收购公司的管理层人员往往都有自己特殊的利益需求，同样可能会滥用公司的控制权，采取对其中小股东不利的措施例如恶意决定实施反收购的措施来阻止收购人实施有利于本公司的收购行为，1998年天津大港收购上海爱使股份事件中，爱使股份的管理层人员为了保住自身的利益，单方面认为天津大港的收购对其公司并没有带来任何的利益，天津大港受到了爱使股份管理层人员的抵制。爱使股份随后实施了反收购的措施，但是这些措施大多都损害了爱使股份中小股东的利益，不当阻止了收购人实施有利于本公司的收购行为。此外，当收购人为上市公司时，被收购公司的控股股东以及管理层人员也存在上述损害收购人的中小股东利益的现象。

最后，在上市公司协议收购中，被收购公司的控股股东有一定的信息披露义务，但是有时候被收购公司的控股股东认为履行上述信息披露义务并未对其带来任何的利益而怠于履行，或者是在恶意收购中为了隐瞒不正当的目的而不履行上述信息披露的义务，最终损害了其中小股东的利益。

2、收购人及其控股股东对中小股东利益的损害

在上市公司收购中，收购人对被收购公司的中小股东利益损害的主要表现形式为恶意收购以及违反信息披露的相关规定两个方面。

前文所述，在上市公司协议收购中，收购人与被收购公司的控股股东为了获取最大的利益容易恶意串通进行恶意收购，当然，收购人除了利用协议收购的形式来进行恶意收购以外，还会利用其他的形式来进行恶意收购，进而损害被收购公司中小股东的利益。“宝万事件”是我国上市公司收购中比较著名的事件之一。在“宝万事件”中，面对宝能系的大举增持，万科的中小股东无从置喙，他们获取的信息并不充分，知情权行使不足，对公司治理的参与程度十分有限，只能被动等待裁决，各项利益并未得到充分的保护，宝能系实质上就是利用其他的形式来进行恶意收购，进而损害万科中小股东的利益。

而收购人违反信息披露的相关规定是上市公司收购中被收购公司的中小股东利益受损最常见的表现形式，我国有大量关于收购人信息披露义务的法律规定。“宝延事件”是我国第一起上市公司收购事件。在“宝延事件”中，宝安上海公司违反了信息披露的相关程序，使延中的中小股东无法及时作出决策，损害了其利益。

除此之外，如果收购人为上市公司，其控股股东也有可能为了自身的利益滥用公司的控制权进行恶意收购而损害本公司中小股东的利益，例如协议收购濒临破产的上市公司，我国公司的破产清偿率非常低，如果濒临破产的上市公司最终走向破产并完成清算，收购人作为破产公司的控股股东基本上得不到任何的利益，收购人就承担了其控股股东在破产公司中的损失，收购人的资产减少了，其股东的分红也会相应地减少，实际上就相当于收购人的所有股东承担了其控股股东在破产公司中的损失，多个人来承担一个人的损失，变相损害了收购人的中小股东的利益。

（三）保护上市公司收购中中小股东利益的法理基础及意义

1、保护上市公司收购中中小股东利益的法理基础

第一，诚实信用原则。依据诚实信用原则，当事人在民事活动过程中，应诚实守信、与人为善。上市公司收购属于商事法律行为，而商事法律行为作为民事法律行为的特例，也应遵守诚实信用原则。诚实信用原则在上市公司收购中体现在三个方面：第一，控股股东应当讲诚信，遵守相关信息披露的法律法规，及时公开相关的信息，还要与人为善，不滥用公司的控制权进行恶意收购以及不当阻止有利于本公司的收购来损害中小股东的利益；第二，被收购公司的管理层人员应当与人为善，不滥用公司的控制权不当阻止有利于本公司的收购来损害其中小股东的利益；第三，收购人应当讲诚信，遵守相关信息披露的法律规定，及时公开相关的信息，还要与人为善，不进行恶意收购来损害中小股东的利益。

第二，平等原则。平等原则也是民法的基本原则之一，如前文所述，上市公司收购是商事法律行为，商事法律行为作为民事法律行为的特例，也应遵守平等原则。平等原则其中一项内涵是民事主体的合法权益受法律的平等保护。根据资本多数决原则，中小股东因其持股比例较小利益容易受到损害，受到了不平等的对待，但是民事主体的合法权益受法律的平等保护，只要在上市公司收购中中小股东的利益受到损害，法律就应当平等地予以保护，不能说因为中小股东持股比例较小就削弱对中小股东的保护。

第三，信息披露原则。在一些情况下，上市公司收购中中小股东的利益受损是由于违反信息披露的相关规定。在上市公司收购中，收购人及被收购公司的控股股东应严格遵守与上市公司收购中信息披露制度相关的法律法规，因为这些人手中掌握了大量的信息。充分披露在上市公司收购中相关的信息，可以在一定程度上防止恶意收购现象的出现，还可以让中小股东及时做出相应的投资决策，大大减少了中小股东的损失，有效地保护上市公司收购中中小股东的利益。

第四，公平原则与效益原则的兼顾。公平原则也是民法的基本原则之一，但是作为民法的特别法例如《中华人民共和国证券法》等商事法律更加注重营利，追求效益原则，上市公司收购属于商事法律行为，受商事法律调整，更侧重于效益，通常会出现以公平为代价换取效益。笔者认为，这样的做法是错误的，公平原则与效益原则应当同时兼顾。商事法律行为是在民事法律行为的基础上发展而成的，公平原则应当是基础，在公平原则的基础上追求效益原则，最终达到公平与效益的相互统一。

2、保护上市公司收购中中小股东利益的意义

第一，有利于社会的稳定。

在证券市场中，中小股东所投入的资金不多，因为中小股东基本上都是普通家庭出身，资金并不雄厚。虽然说证券市场的投资风险大，但是其获得的收益较大，很多普通家庭出身的人都愿意将自己闲置的资金放到证券市场上投资并希望获得较高的收益。但是在上市公司收购中中小股东的利益受到损害这并不属于正常的投资风险，如果在上市公司收购中中小股东的利益受到损害且无法得到法律的保护，他们就会受到打击，有些人还会因此血本无归并且可能陷入生活的困境，这对于中小股东的影响就非常大了。一旦有人承受不了这种打击，这些人就有可能会使用非正当的手段来维护自己的利益，而且在证券市场上中小股东的人数众多，涉及的社会公共利益重大，如果大多数的中小股东都使用非正当的手段来维护自己的利益，必定会造成社会局势的不稳定。

第二，有利于市场经济的繁荣。

虽然说中小股东的持股比例较小，但是在证券市场上中小股东的人数众多，所谓“众人拾柴火焰高”，他们是证券市场上一股巨大的资金力量。在上市公司收购中，如果中小股东的利益得不到法律的保护，就有可能打击他们在证券市场上投资的信心，中小投资者闲置的资金就不会放到证券市场上投资。上市公司是市场经济发展的主要力量，而上市公司发行股票最显而易见的目的是公司的资金不足，需要向社会大众筹集资金从而更好地发展壮大。如果中小投资者不把自己闲置的资金放到证券市场上投资，证券市场将会失去一股巨大的资金力量，一些上市公司很可能会因为资金不足而走向破产。缺少了上市公司这些“主力球员”，市场经济将难以得到繁荣。

第三，防止恶意收购行为的发生。

前文所述，在上市公司收购中，控股股东有可能会滥用上市公司的控制权实施恶意收购的行为。除此之外，收购人也会进行恶意收购，进而损害中小股东的利益，其中的一种表现形式如前文所述，在上市公司协议收购中，收购人与被收购公司的控股股东为了获取最大的利益容易恶意串通进行恶意收购，其他的一些表现形式例如有些收购人看中被收购公司的效益良好，可以在短时间内“捞一笔”，并非出于长远的利益从而实施恶意收购的行为；还有的收购人因为被收购公司是他们最大的竞争对手，进行恶意收购从而消灭被收购公司。无论是“捞一笔”还是消灭最大的竞争对手，这样的恶意收购对被收购公司利益的损害就已经很大了，更不用说对持股比例较小的中小股东造成的利益损害。

第四，在一定程度上制衡上市公司的控股股东及管理层人员滥用公司的控制权。

前文所述，在上市公司收购中，控股股东有可能会滥用上市公司的控制权进行恶意收购或者是不当阻止有利于本公司的收购行为的实施，被收购公司的管理层人员同样可能会滥用公司的控制权，采取对其中小股东不利的措施来阻止收购人实施有利于本公司的收购行为。所谓“有得必有失”，控股股东以及被收购公司的管理层人员为了保住自身的利益必然会以损害中小股东的利益为代价。中小股东因为表决权低说不上话，只能眼睁睁地看着自己的利益任人宰割。在上市公司收购中有效保护中小股东的利益，可以在一定程度上防止控股股东及被收购公司的管理层人员滥用公司的控制权，损害中小股东的利益，还可以为上市公司在其他方面防止控股股东及上市公司的管理层人员滥用公司控制权损害中小股东的利益提供借鉴。

三、域外国家在上市公司收购中对中小股东利益保护的立法概况

（一）域外国家在上市公司收购中对中小股东利益保护的法律规定

1、域外国家在上市公司收购中的信息披露制度的法律规定

香港的《公司收购及合并守则》“一般原则”的第五条规定了在要约收购中股东有权利获得的相关资料，第六条规定了在要约收购中收购人应当迅速披露一切相关的资料，“规则”的第三条规定了要约收购的信息披露的规则，第三十三条规定了股东持有一家公司一定比例的股份时需要披露相关的信息，并且披露信息的时间很短。英国1980年的《大宗股份买卖规则》规定了股东持有一家公司的股份达到15%时需要披露相关的信息，1989年的《公司法》规定了股东持有一家公司的股份超过3%时就要披露相关的信息，《伦敦城市法则》第四条规定了在上市公司收购中，必须给予股东充分的信息，不得隐瞒，使他们及时作出相应的决定。X的《威廉姆斯法案》规定了股东持有一家公司5%以上的股份以及之后每增减1%的股份或者是改变购买股份的意图时需要向相关的机构备案，同时《威廉姆斯法案》还以列举的方式规定了要约披露要求公开的内容及进一步列举了收购信息公开中的违法行为。

2、域外国家在上市公司收购中的反收购制度的法律规定

英国的《收购与兼并城市法典》规定了只有被收购公司的股东大会才有实施反收购措施的权力，被收购公司的管理层人员经过被收购公司股东大会的同意才有权力实施反收购措施。笔者认为，这样的规定在一定程度上有利于保护上市公司收购中中小股东的利益，因为这样的规定可以让被收购公司的中小股东在股东大会上提出意见，便于股东大会正确实施反收购措施，防止发生恶意收购的行为，还可以防止被收购公司的管理层人员滥用公司的控制权恶意实施反收购的措施，不当阻止有利于本公司的收购，但是无法防止被收购公司的控股股东为了保住自身的利益，滥用公司的控制权而在股东大会上恶意实施反收购的措施，不当阻止有利于本公司的收购，存在一定的缺陷。X的《威廉姆斯法案》规定了被收购公司必须披露其欲实施的反收购行为。

3、域外国家在上市公司收购中的强制要约收购制度的法律规定

《收购与兼并城市法典》第三十四条规定了收购人持有一家公司30%以上的股份时，有义务进行强制要约收购，除非被收购公司的相关机构允许收购人进行部分收购。我国《证券法》第六十五条第一款的规定就是吸收了《收购与兼并城市法典》第三十四条规定的精神。为了保护上市公司收购中中小股东的利益，《收购与兼并城市法典》规定了收购人在进行强制要约收购时不得附任何的条件。此外，《收购与兼并城市法典》还规定了在要约生效期间，收购人不得以其他的方式购买被收购公司的股票。X的《威廉姆斯法案》并没有规定强制要约收购，上市公司收购的方式均为自愿收购，其立法的目的是充分披露相关的信息。

（二）域外国家在上市公司收购中对中小股东利益保护的特点

国外在上市公司收购中对中小股东利益的保护主要有以下六个特点：

一是在信息披露制度上，大多数的国家都对上市公司收购中的信息披露制度作出了详细的规定，信息披露制度是一个比较重要的基本制度，前文所述，在上市公司收购中充分披露相关的信息，可以在一定程度上防止恶意收购行为的发生，还可以让中小股东及时做出相应的投资决策，大大减少了中小股东的损失，有效保护了中小股东的利益。

二是在监管层面上，部分国家规定了通过上市公司内部与外部的监督来保护上市公司收购中中小股东的利益，例如日本的《证券交易法》。

三是在控股股东制度上，X、德国等国家的法律均规定了在上市公司收购中控股股东应当承担注意义务，对被收购公司及其中小股东负责，在一定程度上防止恶意收购行为的发生，保护中小股东的利益。

四是在反收购制度上，英国、X等国家均对反收购制度作出了详细的规定，反收购可以在一定程度上遏制恶意收购的行为，保护中小股东的利益。

五是在强制要约收购制度上，英国最早规定了强制要约收购制度，为其他国家规定强制要约收购制度提供了重要的参考。

六是注重“对弱者的保护”这一概念。弱肉强食、适者生存是自然界的一大规则，但是随着国外资本主义经济的蓬勃发展，社会文明程度得到提高，人们开始注重对弱者的保护。笔者认为，以上所说的“对弱者的保护”主要体现在每个人都受到法律平等的保护。在上市公司收购中，如果被收购公司的控股股东或收购人为追求自己利益最大化而损害中小股东的利益，就一定要受到法律的制裁，对中小股东造成了多少的损害就应该承担多少的赔偿责任，从而实现对弱者的保护。

（三）笔者的启示

第一，在立法基础方面，英X家对上市公司收购的立法是以比较成熟的资本证券制度为基础。一般来说，非市场因素少了，证券市场才能得到更好地走向成熟。在我国证券市场上，国家股、国有法人股不能上市流通，对我国证券市场的发展造成了一定限制，市场主体无法得到公平的交易机会和待遇。为此，我国证券法允许国家股、国有法人股可以协议的方式转让股权。但是这并不能从根本上解决不能上市流通的股票上市流通的问题，并且还引发了其他的一些问题，比如在协议收购谈判成功前，由于高度保密，容易对股市价格随意操纵。所以，笔者认为应当减持国家股、国有法人股，取消划分上市公司非流通股与流通股。

第二，在立法技术方面，国外在上市公司收购中对中小股东的保护注重对弱者的保护，每个人都受到法律平等的保护，这也是我国值得借鉴的地方。

四、我国上市公司收购中中小股东利益保护的立法现状及缺陷

（一）我国上市公司收购中中小股东利益保护的立法现状

1、上市公司收购中的信息披露制度的法律规定

首先，2020年3月1日新实施的《中华人民共和国证券法》第六十三条在收购人通过证券交易所收购上市公司的信息披露义务方面有了以下的一些新规定：

第一，本条的第一款和第二款增加了但书条款，说明有特别规定依特别规定，在一定程度上提高了《上市公司收购管理办法》以及相关法律规则的法律地位。

第二，改用“有表决权股份”这一表述的方式，拥有表决权才能控制上市公司，在上市公司收购中需要披露的是有关公司控制人的信息，让中小股东知道谁将会取得公司的控制权，这样修改后便于中小股东做出投资决策，对中小股东的利益保护更为有利。

第三，延长了持股百分之五后每增减百分之五的股份不得再行买卖该上市公司股票的期限，可以督促收购人及时履行信息披露义务，以便在上市公司收购中中小股东及时作出相应的决策，避免遭受损失，有效地保护了他们的利益。除此之外，本条新增了第三款与第四款，作为新增的条款，本条第三款是对第二款的进一步规定，不仅持股百分之五后每增减百分之五的股份需要披露相关信息，持股百分之五后每增减百分之一后也需要披露相关的信息，在上市公司收购中披露的信息越多，便于中小股东根据公告的信息做出正确的投资判断，有利于保护他们的利益，第四款规定的是相应的法律责任，可以在一定程度上防止上市公司收购中信息披露义务人违反信息披露相关规定行为的发生。

其次，新实施的《中华人民共和国证券法》第七十一条是对协议收购上市公司的信息披露义务之规定；第七十六条第二款是对收购行为结束以后，收购人的报告义务和公告义务之规定。《中华人民共和国刑法》也有关于信息披露制度的法律规定，例如违规披露、不披露重要信息罪。

最后，2020年3月20日新修订的《上市公司收购管理办法》对上市公司收购中的信息披露制度也作出了一些新的规定，以达到与新实施的《中华人民共和国证券法》的规定保持一致的目的。例如在收购人通过证券交易所收购上市公司的信息披露义务方面修改后的规定与新实施的《中华人民共和国证券法》的规定保持了一致；在收购人协议收购上市公司的信息披露义务方面作出了进一步严谨的规定；增加了简式权益变动报告书所应当编制的内容以及信息披露义务人还应当在证券交易所的网站依法披露相关的信息，充分保障了在上市公司收购中中小股东的知情权，让他们及时做出相应的投资决策。

新修订的《上市公司收购管理办法》还对新实施的《中华人民共和国证券法》在上市公司收购中的信息披露制度作出了一些详细的规定和一些新的规定，例如《上市公司收购管理办法》第十四条对通过协议方式收购上市公司的信息披露程序作出了详细的规定；第十七条新规定了在上市公司收购中持股达20%但未超30%时，编制详式权益变动报告书以及披露相关信息的义务。

2、上市公司收购中的控股股东制度的法律规定

《中华人民共和国公司法》第二百一十六条（二）规定了控股股东的概念。《上市公司收购管理办法》第七条规定了被收购公司的控股股东或实际控制人不得滥用股东权利及相应的法律后果。《上市公司收购管理办法》第八十四条是关于投资者满足怎样的情形才算实际控制一个上市公司之规定。以上的这条规定只要满足任意一个情形就意味着取得上市公司的控制权，前文所述，在上市公司收购中取得被收购公司的控制权就算成功收购了一个上市公司，收购人成为被收购公司的控股股东就意味着成功收购了一个上市公司，收购人成功收购了一个上市公司并不意味着其成为被收购公司的控股股东，故以上这条不完全算是关于上市公司收购中控股股东制度的法律规定。

3、上市公司收购中的股东诉讼制度的法律规定

《中华人民共和国公司法》第二十一条是关于公司关联交易之规定。《中华人民共和国公司法》第二十二条规定了满足一定条件下股东有权向法院诉请撤销公司的相关决议。《中华人民共和国公司法》第一百五十一条规定了股东代表诉讼制度，而《中华人民共和国证券法》第九十四条第三款是对《中华人民共和国公司法》中“股东代表诉讼制度”的一个变通性规定。《中华人民共和国公司法》第一百五十二条是关于股东直接诉讼之规定，在上市公司收购中被收购公司的管理层人员不当阻止有利于本公司的收购来损害其中小股东利益的方面较为常见。新实施的《中华人民共和国证券法》第九十五条引进了股东集体诉讼制度，从而进一步实现保护上市公司收购中中小股东利益的目的。另外，根据《中华人民共和国侵权责任法》第三条的规定，在上市公司收购中中小股东的利益受到损害，本质上就是一种侵权行为，可以要求侵权人承担侵权责任。

（二）我国上市公司收购中中小股东利益保护存在的缺陷

第一，累积投票制度。累积投票制度存在一些不足之处，例如关于提案权的规定不合理。我国的《公司法》规定了持股 3%以下的股东不享有股东大会的提案权，故上市公司中大部分的中小股东都不满足提案的基本条件，必然的其利益的保护就受到了限制。

第二，惩罚力度较弱。笔者认为，一般性的损害赔偿制度并不能很好地解决在上市公司收购中中小股东利益受损的问题，因为控股股东资本雄厚，被收购公司的管理层人员以及收购人自身的资本一般也比较强大，中小股东持股比例较小，即使在上市公司收购中他们的利益受到损害，这些损害也是有限的，对于控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人来说，赔偿这些有限的损害是一件轻而易举的事情，而我国的法律法规在上市公司收购中中小股东利益保护的领域并没有规定相关的惩罚性赔偿制度，惩罚力度不足是无法从根本上解决问题的。

第三，行政处罚制度。新实施的《中华人民共和国证券法》已对在上市公司收购中违反信息披露相关规定的行为加大了行政处罚力度，例如最高的罚款金额由原来的六十万元以下增加到五百万元以下甚至一千万元以下，单独增加了对收购人违反信息披露相关规定行为的行政处罚规定。但是在其他方面并没有规定相应的行政处罚制度，例如恶意收购。此外，笔者认为对于资本特别雄厚的控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人来说，罚款五百万元甚至一千万元是一件轻而易举的事情。行政处罚制度越不完善越不利于中小股东维护自己的利益。

第四，反收购制度。《上市公司收购管理办法》对反收购制度作出了少量的规定，例如第三十三条规定了被收购公司的董事会不得实施反收购的措施，我国现行的其他法律法规明确提及反收购制度的条文几乎没有。我国反收购制度的缺陷主要有以下的两个方面：一是没有规定反收购的措施是由股东大会决定实施还是由董事会决定实施，二是没有规定反收购的具体措施。当前收购人为了自身的利益恶意收购上市公司的现象越来越多，反收购可以有效遏制收购人实施恶意收购的行为，有效保护中小股东的利益，但是如果不当实施反收购的措施，则会损害中小股东的利益。

第五，恶意收购制度。在当前的上市公司收购中，各种形式的恶意收购层出不穷，但是新实施的《中华人民共和国证券法》以及新修订的《上市公司收购管理办法》并没有对恶意收购制度作出明确规定。明确规定禁止实施任何形式的恶意收购行为，更有利于保护上市公司收购中中小股东的利益。

第六，刑事处罚制度。《中华人民共和国刑法》只规定了在信息披露方面的刑事处罚制度即违规披露、不披露重要信息罪，在其他的方面例如恶意收购并没有规定相应的刑事处罚制度。而且笔者认为，违规披露、不披露重要信息罪最高只能判处三年的有期徒刑、只规定了单位方面犯罪的刑事处罚制度以及属于结果犯，这样的刑事处罚制度存在比较严重的缺陷。刑事处罚是利益保护的最后一道防线，也是最重要的途径，通过刑事处罚来保护上市公司收购中中小股东的利益，是最为有效最为重要的手段。

第七，诉讼成本。诉讼成本也称必要的费用，主要包括律师代理费、差旅费等，我国的法律在上市公司收购中中小股东利益损害的方面并没有规定可以由败诉方承担必要的费用。中小股东资本薄弱，当前的律师代理费、差旅费等必要的费用较高，在上市公司收购中他们的利益受到损害时，如果需要承担律师代理费、差旅费等必要的费用，这样会加大中小股东的诉讼成本，而且中小股东最后挽回的损失需要减去诉讼成本，一旦诉讼成本较高，那么最后挽回的损失就会较少，中小股东基本上就不会花费精力去救济自己受损的利益了，不利于保护上市公司收购中中小股东的利益。

第八，被收购公司的管理层人员。前文所述，在上市公司收购中，被收购公司的管理层人员往往都有自己特殊的利益需求，同样可能会滥用公司的控制权，采取对其中小股东不利的措施例如恶意决定实施反收购的措施来阻止收购人实施收购的行为，而我国《证券法》及《上市公司收购管理办法》在上市公司收购方面并没有明确的关于被收购公司管理层人员的规定。

第九，股东代表诉讼制度。在上市公司收购中，收购人、控股股东以及被收购公司的管理层人员都有可能为了自身的利益首先损害公司利益，最终损害中小股东的利益。在公司利益受损时，中小股东首先需要书面请求董事会或监事会起诉，这是先决条件，但是在实务中难以收集董事会或者是监事会不起诉的证据，并且上市公司属于股份有限公司，对于持股不足百分之一的小股东和持股百分之一以上但未达到连续持有一百八十日以上的中小股东是无法以自己的名义提起诉讼。虽然新实施的《中华人民共和国证券法》对“股东代表诉讼制度”作出了变通性的规定，但是其仅仅是规定投资者保护机构在持有该公司股份时不受“股东代表诉讼制度”条件的限制，在当前的上市公司中，绝大多数的中小股东并不是投资者保护机构，在上市公司收购中相关人员损害公司的利益他们是不能依据以上的变通性规定向法院起诉。公司利益受损最终股东利益也会受损，利益受损时尽早救济可以防止损失的扩大，如果中小股东无法尽早提起诉讼而等到中小股东自身的利益受损时再依据其他的民事法律提起诉讼时，损失已经很大，救济的难度较大，此时不仅公司受损的利益无法得到救济，中小股东自身受损的利益也无法得到救济，提起诉讼的意义不大。

五、完善上市公司收购中中小股东利益保护的建议

（一）立法上完善信息披露制度的建议

1、从《中华人民共和国证券法》上完善信息披露制度的建议

第一，完善一致行动人制度。一致行动人制度在信息披露制度中是一个非常重要的概念，虽然新实施的《中华人民共和国证券法》在第六十三条的第一款与第二款中增加了但书条款，但是笔者建议在《中华人民共和国证券法》使用一致行动人的相关概念较为合适，因为在《上市公司收购管理办法》中全面规定了一致行动人制度。

第二，完善违反信息披露相关规定行为的惩罚性赔偿制度。我国的法律只在少数领域规定了惩罚性赔偿制度，例如《侵权责任法》规定了惩罚性赔偿原则，《消费者权益保护法》的“退一赔三”制度与《食品安全法》的“退一赔十”制度就是对《侵权责任法》的惩罚性赔偿原则加以细化，还有商品房买卖合同领域的承担不超过已付购房款一倍的赔偿责任等等的其他一些方面。在上市公司收购中中小股东利益保护的方面并没有规定相关的惩罚性赔偿制度。笔者建议，在《中华人民共和国证券法》第十三章“法律责任”中增加一条惩罚性赔偿原则的规定，然后在《上市公司收购管理办法》的第九章“监管措施与法律责任”中详细规定违反上市公司收购中信息披露的相关规定如何进行惩罚性赔偿，增加赔偿的金额应当符合证券业的实际情形，以达到警示的作用。在上市公司收购中中小股东利益保护的方面增加惩罚性赔偿制度最重要的意义是可以增长投资者的投资热情，促进市场经济的繁荣。中小投资者自身的资本并不雄厚，如果在上市公司收购中他们的利益受到损害时可以得到一笔不小的赔偿金额，可以极大地增强他们对证券市场的信心，进而增长投资的热情，更加愿意将自己闲置的资金放到证券市场上投资，促进证券市场的繁荣，有利于市场经济的发展。

第三，加大对违反信息披露相关规定行为的行政处罚力度。笔者建议，我国《证券法》应对在上市公司收购中违反信息披露相关规定的行为取消最低的罚款金额与最高的罚款金额，规定一个罚款的基数，将控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人在上市公司持股百分数的分子作为罚款的倍数乘以罚款基数，得出最后的罚款金额，因为一般来说资本特别雄厚的控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人持有公司的股份较多，而对于资本特别雄厚的但是没有持有本公司股份的被收购公司的管理层人员来说，罚款的金额为其上一年度在本公司总收入的90%。以上的规定可以全面加大对违反信息披露相关规定行为的行政处罚力度，足以对控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人雄厚的资本构成威胁，还可以减轻中小股东维护自己利益的压力，更好地保护在上市公司收购中中小股东的利益。

第四，降低对违反信息披露相关规定行为的诉讼成本。笔者建议，在《中华人民共和国证券法》第六章“投资者保护”中专门增加一条关于在上市公司收购中相关人员违反信息披露制度降低诉讼成本的规定，具体规定在上市公司收购中，相关人员违反信息披露的相关规定给被收购公司的股东造成损害，被收购公司的股东向人民法院提起诉讼的，人民法院根据当事人的诉讼请求和具体案情，可以将股东所支付的律师代理费、差旅费等必要费用计算在赔偿范围内。

2、从《中华人民共和国刑法》上完善信息披露制度的建议

前文所述，违规披露、不披露重要信息罪的最高刑期较低、没有规定自然人方面犯罪的刑事处罚制度以及属于结果犯。笔者建议，将最高的刑期提高到五年有期刑期、增加自然人方面犯罪的刑事处罚条款以及取消情节严重这一入罪的条件。笔者认为，首先，最高五年的有期徒刑足以有效保护上市公司收购中中小股东的利益，最高五年的有期徒刑意味着该罪的追诉期限为十年，其次，增加自然人方面犯罪的刑事处罚制度可以无死角地打击违反信息披露相关规定的犯罪行为，最后，取消情节严重这一入罪的条件，将该罪由结果犯改为行为犯，可以全面打击该类的犯罪行为，更好地保护上市公司收购中中小股东的利益。

3、从《上市公司收购管理办法》上完善信息披露制度的建议

笔者认为，新修订的《上市公司收购管理办法》仍有一些不足之处，例如本办法的第二十八条，笔者建议应当对要约收购报告书作出全面性公告，这样可以全面披露相关的信息，中小股东就能及时做出相应的投资决策，他们的利益就不会受到损害。

（二）立法上对控股股东、收购人及被收购公司的管理层人员侵犯中小股东利益行为进行限制的建议

1、完善累积投票制度

累积投票制度有助于中小股东选举出代表自己利益的人进入上市公司的董事会或者监事会，可以防止在上市公司收购中被收购公司的管理层人员不当阻止有利于本公司的收购来损害其中小股东的利益，但是关于提案权的规定不合理。笔者建议，《中华人民共和国证券法》可以比照“股东代表诉讼制度”在上市公司收购方面对《中华人民共和国公司法》中关于提案权的规定作出变通性规定，取消相应的限制条件，所有的中小股东都有资格提出临时提案，将代表自己利益的人列入候选人名单，通过累积投票制度把代表自己利益的人选举进入上市公司的董事会或监事会，防止在上市公司收购中被收购公司的管理层人员不当阻止有利于本公司的收购来损害其中小股东的利益。

2、完善民事惩罚性赔偿制度

笔者在前文论述了完善在上市公司收购中信息披露方面的惩罚性赔偿制度，其实不仅仅应在信息披露的方面完善惩罚性赔偿制度，在其他的方面也应当完善惩罚性赔偿制度，例如恶意收购，当前在上市公司收购中恶意收购的现象越来越常见，恶意收购对中小股东利益的损害非常大。笔者建议，在上市公司收购的其他方面也应当和前述完善违反信息披露相关规定行为的惩罚性赔偿制度的方面一样，在《中华人民共和国证券法》第十三章“法律责任”中增加一条惩罚性赔偿原则的规定，在《上市公司收购管理办法》的第九章“监管措施与法律责任”中具体规定如何进行惩罚性赔偿，增加赔偿的金额应当符合证券业的实际情形，以达到警示的作用，最大限度保护在上市公司收购中中小股东的利益。

3、完善行政处罚制度

笔者建议，在《中华人民共和国证券法》第十三章“法律责任”中对上市公司收购中其他方面的不正当行为也应当规定相应的行政处罚制度，与前述加大对违反信息披露相关规定行为的行政处罚力度一样，规定一个罚款的基数，将控股股东以及收购人在上市公司持股百分数的分子作为罚款的倍数乘以罚款基数，得出最后的罚款金额，对于资本特别雄厚的但是没有持有本公司股份的被收购公司的管理层人员来说，罚款的金额为其上一年度在本公司总收入的90%。

4、完善反收购制度

笔者建议，在《上市公司收购管理办法》应当明确规定由被收购公司的股东大会来决定实施反收购的措施，因为被收购公司的中小股东资本薄弱，比较重视自己在上市公司中的利益，容易判断出收购人的收购行为是否为恶意的收购行为，中小股东参加股东大会，发表自己的意见，方便控股股东做出判断并最终决定是否实施反收购的措施，而且可以防止被收购公司的管理层人员滥用公司的控制权恶意决定实施反收购的措施，在一定程度上限制了上市公司收购中管理层人员对其中小股东利益的损害。除此之外，在《上市公司收购管理办法》中还需要具体规定反收购的法律定义、反收购的具体措施等等的一些基本制度，在《中华人民共和国证券法》第十三章“法律责任”中具体规定恶意决定实施反收购的措施不当阻止有利于本公司的收购而损害中小股东利益的惩罚性赔偿、行政处罚等相关的法律责任，因为如果实施反收购措施的决定权在被收购公司的股东大会，无法防止控股股东为了保住自身的利益，滥用公司的控制权而在股东大会上恶意决定实施反收购的措施，不当阻止有利于本公司的收购，规定相关的法律责任可以弥补这一缺陷。

5、明确规定禁止恶意收购

笔者建议，在《上市公司收购管理办法》第十章“附则”中应当增加一条关于“恶意收购”这一概念的规定并在该条规定中详细列举一些恶意收购的形式，在《中华人民共和国证券法》中应当明确规定禁止实施任何形式的恶意收购行为，还有违反禁止恶意收购的相关规定以及进行恶意收购损害中小股东利益的惩罚性赔偿、行政处罚等相关的法律责任。

6、完善刑事处罚制度

根据我国《刑法》对于违规披露、不披露重要信息罪的相关规定，在上市公司收购中，只有当公司、企业作为收购人或者是控股股东时违反了信息披露的相关规定并且情节严重的才能予以追究刑事责任，在其他的方面并没有规定相应的刑事责任。笔者建议，在《中华人民共和国刑法》第三章“破坏社会主义市场经济秩序罪”中应当增加关于上市公司收购其他方面的一些罪名，例如针对被收购公司的控股股东以及被收购公司的管理层人员滥用公司的控制权不当阻止有利于本公司的收购增加一个“不当阻止收购罪”；针对控股股东以及收购人实施恶意收购的行为增加一个“恶意收购罪”；针对其他扰乱上市公司收购的行为规定一个“扰乱上市公司收购活动罪”作为兜底。而且增加的关于上市公司收购其他方面的一些罪名也应当像前文所述的完善违规披露、不披露重要信息罪一样，规定较高的最高刑期、规定单位犯罪与自然人犯罪两个方面的刑事处罚制度以及规定为行为犯，全面保护上市公司收购中中小股东的利益。

7、降低诉讼成本

笔者在前文论述了降低对违反信息披露相关规定行为的诉讼成本，笔者认为在其他方面也应当降低诉讼成本。笔者建议，在《中华人民共和国证券法》第六章“投资者保护”中专门增加一条关于在上市公司收购中中小股东其他方面的利益受损时降低诉讼成本的规定，具体规定在上市公司收购中，股东其他方面的利益受损而向人民法院提起诉讼的，人民法院根据当事人的诉讼请求和具体案情，可以将股东所支付的律师代理费、差旅费等必要费用计算在赔偿范围内。

8、完善被收购公司的管理层人员方面的相关规定

在上市公司收购中，除了恶意决定实施反收购的措施来损害中小股东的利益，被收购公司的管理层人员也有可能会采取其他的一些不正当的手段来损害中小股东的利益。笔者建议，应当对被收购公司的管理层人员增加兜底性的规定，在《中华人民共和国证券法》第六章“投资者保护”中增加在上市公司收购中关于被收购公司管理层人员方面的规定，具体规定禁止被收购公司的管理层人员采取对其中小股东不利的措施来阻止收购人实施有利于本公司的收购行为，在第十三章“法律责任”中明确规定被收购公司的管理层人员采取对其中小股东不利的措施来阻止收购人实施收购的行为的惩罚性赔偿、行政处罚等相关的法律责任。

（三）完善收购中的中小股东利益保护司法救济制度的建议

我国《证券法》引入了股东集体诉讼制度，还规定了投资者保护机构依法支持投资者向人民法院起诉，极大推动股东直接诉讼制度的进一步发展，比较全面地保护了上市公司收购中中小股东的利益，但是仍有一些不足之处。在这里，笔者主要论述关于完善股东代表诉讼制度的建议。

前文所述，新实施的《中华人民共和国证券法》只是规定投资者保护机构在持有该公司股份时不受“股东代表诉讼制度”条件的限制，而在当前的证券市场上绝大多数的股东并不是投资者保护机构，投资者保护机构并不能有效推动股东代表诉讼的进一步发展。为了有效地保护上市公司收购中中小股东的利益，笔者建议，在《中华人民共和国证券法》第六章“投资者保护”中专门增加一条规定关于上市公司收购方面的“股东代表诉讼”不受《中华人民共和国公司法》规定的条件限制。在上市公司收购方面对“股东代表诉讼制度”作出变通性规定，极大保护了被收购公司的利益，从而更好地保护中小股东的利益。

六、总结

当前，上市公司作为推动市场经济发展的主力军数量繁多，这也使得保护上市公司收购中中小股东的利益显得至关重要。笔者认为，立法上完善对上市公司收购中中小股东利益的保护，重点在于全面规定并且加大违法的成本，具体表现在财产方面应大幅度削弱控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人雄厚的资本；另外，在刑事方面，则应通过判处较重的刑罚使控股股东、被收购公司的管理层人员以及收购人产生敬畏法律之心。最后，关于上市公司收购的一些基本制度也需要再加以完善。希望能够通过笔者的分析与研究，更进一步完善相关的法律，全面保护上市公司收购中中小股东的利益。

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[13]刘罡.上市公司收购中中小股东利益保护研究[D].合肥：安徽大学,硕士学位论文,2012.

致谢

大学本科阶段的学习即将结束，在这四年的学习中，我学习到了许多课本上以及课本外的知识，得到了许多老师以及同学的关心和帮助，在此向他们表示衷心的感谢！

首先，我要感谢的是我的毕业论文指导老师。老师做事严谨，严格要求学生，让学生养成认真对待所有事情的良好习惯，在毕业论文写作方面对我的要求也是如此。我的毕业论文题目原本是“论上市公司收购中中小股东利益保护制度的立法完善”，但是为了保证论文题目读起来通顺，老师建议我将论文题目改为“论上市公司收购中中小股东利益保护的立法完善”。在开题报告中，老师发现我的目的与意义部分阐述太少，过于简单，文献综述以及参考文献的类型过于单一，让我加以完善。有了老师这样细致、有效的指导，我的毕业论文才得以顺利的完成。老师做起事情来认真的态度令我受益匪浅。

其次，我要感谢法学院里的每一位老师。在法学院院长教授的领导下，法学院里的每一位老师课前认真地备课，课上勤奋刻苦地传授知识给每一位学生，课后耐心地解答学生的疑问。2019年我顺利的通过了国家统一法律职业资格考试，大学四年下来我所有期末考试的平均分为八十分，成绩良好，以上的这些成果都离不开法学院里的每一位老师对我的悉心教导。

最后，我要感谢我的家人。我的家人在这四年之间对我的无私帮助以及支持，使我在法学专业的道路上更加坚定地走下去，最终顺利的通过了国家统一法律职业资格考试并完成了大学本科的学业。