房地产企业融资方式比较分析——以万科地产为例

摘要

二十世纪九十年代末以来，我国房地产行业发展迅速，同时带动着我国经济的发展，这使得房地产行业在我国经济发展中扮演着极其重要的角色。对于我国房地产行业而言，维持健康且稳定的发展是其最为重要的目标。当该行业处于一个良好的发展状态时，可以指导许多相关行业的发展，为社会提供更多的就业机会。房地产企业作为具有很高代表性的资本密集型产业，必须具备强大的融资能力，这是其生存和发展的重要基础和保证。一直以来，绝大部分房地产企业主要是以银行贷款的方式获取资金，而对于信托融资、上市融资等其他形式的融资选择相对来说比较少。就目前看，几乎所有房地产公司都面临一个共同问题，那就是资本链可能会出现断裂的风险，导致房地产企业必须对其资本结构作出全新的调整，进而改变其融资渠道。本文参考国内相关学者的研究结论下，选择融资方式比较多元化、创新性的万科地产股份有限公司作为本文的案例研究对象，探究其多元化融资方式的可行性并相应地对其他房地产企业提出建议。

关键词：房地产企业；资本结构；多元化融资；万科

一、绪论

（一）研究背景及意义

房地产业的发展带动着我国经济发展，并成为我国支柱产业代表之一。目前我国的房地产业逐渐进入多元化、产品化的阶段。同时，房地产业深受国内经济的影响，当经济整体快速下滑时，房地产业会在经济的猛烈冲击下，面临巨大的压力和考验。如果房地产公司仅以自身的条件来获取所需资金，那么对于完成房地产的最后阶段很困难。因此，房地产公司想要得到更好的发展，则需要依靠银行业的支持。作为一个与募集资金密不可分的行业，有效的融资决定了房地产公司能否可以更高效地发展和正常运营。就目前来说，中国房地产公司的融资渠道都缺少多元化多样性选择，整体仍然相对单一，大多数公司仅依靠银行体系的信贷来满足其发展需求，这不仅使银行承担了整个房地产行业的经营风险和市场风险，而且还增加了整体宏观环境的不稳定性。

（二）本论文相关的国内研究动态综述

在中国计划经济时期，XX资助和少量企业自筹资金是当时房地产项目的筹资手段。 在此期间，房地产融资尚未实施。 尽管中国实施了改革开放，但房地产业仍沿用了以前的发展模式，因此在这一领域的研究非常匮乏，直到上世纪90年代依然没有得到改变。1986年，中国取消了保障性住房制度，国家逐步加强了宏观调控。 在这种背景下，房地产行业资金短缺逐渐显现，针对这种情况，我们的专家通过研究国外房地产业和中国的实际情况提出了一些融资方法，但到目前为止，关于如何解决房地产融资问题还没有统一的看法。

1.股市集资论

对房地产集资问题的研究，国内学者黄卓得出：房地产企业想要稳定发展必须与资本整合，这是企业筹集股市资金的最优选择。而房地产公司的上市需要面对相关监管机构非常严格的审查，这对于需要上市的房地产公司有一定的阻碍力。

2.金融市场的畸形论

武书义通过研究我国金融市场的现状，发现：国家停止福利性住房分割政策后，中国的房地产业发展迅速，银行信托受到了中国扩大内需政策的影响，已逐渐成为促进房地产开发和发展的唯一融资渠道，这导致了中国目前的畸形金融市场的兴起。

3.多元化融资

在多变的经济环境以及宏观调控政策情况下，季晓菲对房地产企业的融资问题进行研究，得出：房地产企业在选择不同的融资方式下会体现出各种各样的特征，而我国房地产融资不可避免地需要多样化的融资方式。

（三）论文的创新点及理论和实践意义

由于改革发展以及市场经济的深入，我国房地产市场比较快速地实现了市场化。房地产金融服务市场一直是房地产行业发展的障碍，为此，在当前市场和政策环境下，如何克服企业宏观调控政策的局限性，研究分析房地产企业在其本身发展过程中遇到的各类融资问题，探究其原因，并在此基础上进行总结，进一步提出合适的解决方案。现阶段房地产企业融资渠道狭窄，融资方式单一，建立一个完整的金融融资体系值得学者们进行广泛的研究。房地产市场占很大比例，但发展模式和发展阶段还处于不成熟状态。缺乏资金是制约房地产业健康稳定发展的最重要因素之一，若仅依靠自有资金而不采取其他渠道获取资金，房地产公是很难完成房地产项目的开发。另一方面，中国的房地产公司拥有相对单一的金融融资渠道和融资模式，加上其薄弱的融资能力以及对金融信贷机构的依赖的特殊性，使得对这一问题的研究具有重要的现实意义。

二、理论基础及概念界定

（一）融资理论基础

在财务管理方面，企业的融资理论一直以来都是重要课题。融资结构，也可以称为资本结构，是指依据不同的融资方式划分结构比例，主要是指企业的短期负债、长期负债及普通股、优先股等占其资金总额的比例。掌握运用资本结构理论，在充分的理论支持下，指导企业作出明智的融资行为。

1.资本结构理论

（1）传统的资本结构理论

早期资本结构理论，包括净收入理论、净营业收入理论和传统折衷理论这三种理论。在净收入理论中，股权融资成本高于债务的融资成本，增加债务可以使得公司的整体资本成本相应地降低，公司应考虑把债务融资作为最主要的融资选择。净营业收入理论中指出，加权平均资本成本仅与公司融资额有关，负债的提高往往会引起财务风险相应地增加，从而负债和债务融资的成本增加。对于股权融资或是债务融资的选择，这两者都不会对成本产生很大的影响，因此难以找到一个最优的资本结构使得企业的融资成本降到最低点。与净收入理论和净营业收入理论不同，传统折衷理论认为，若要追求企业的融资成本最低化，债务融资与股权融资的边际成本必须相等。

（2)现代的资本结构理论

现代资本结构理论是指在特定的资本市场假设条件下，市场价值与企业资本结构不存在任何关系。若加入企业所得税这个条件，负债融资利息起到减税的作用从而增加企业的价值，那么企业更应该考虑选择负债融资方式。在前两个条件下将个人所得税的影响加入其中再进一步研究，那么将得出个人所得税会在一定程度上削弱负债融资的减税作用的结论，这又称为“米勒修订”。

（3）新资本结构理论

在前者的研究结论基础上，相关融入了信息不对称理论，从而获得了信号传递理论、激励理论以及控制理论等新的资本结构理论。这部分理论认为，公司的内部管理人员与外部投资者之间存在一定的不对称性，绝大部分投资者会以资本结构去衡量该公司的价值，投资者很可能会根据资本结构反映的内部信息相对应地作出投资行为的改变，那么公司的价值会因此发生一定的变化。在选择股权融资的情况下，投资者会认为公司有可能面临着某些困难，从而放弃对该公司进行投资，那么公司的价值会相对应地贬值。若要补偿投资者的经济损失，公司则需要付出更多的风险和报酬，这必定会增加股权融资的成本。由此可见，最佳融资方式选择应是内部融资，其次是选择债务融资，最后考虑股权融资方式。

2.有效市场理论

1970年期间，有关学者提出了有效市场理论。该理论认为，在具有健全法律、良好功能、高透明度和充分竞争的股票市场中，股价趋势及时、准确和适当地掌握了所有有价值的信息，包括企业的现在和将来的价值。如果市场没有被操纵，那就进行投资。

（1)弱式有效市场理论

公司需要付出更多的风险和报酬，这种情况下资本市场属于“弱型有效”。当资本市场达到弱型有效的情况，根据过去的价格信息进行交易，投资者是难以获得利润。

（2)半强式有效市场理论

在资本市场中，如果其证券价格完全反映已公开的有关公司营运前景的信息，包括过去发布的财务报表或者历史价格信息，那么资本市场就达到了“半强型有效”。在这个理论成立下，技术和基本的市场分析已经失去效力，投资者无法通过此方法来获取利润。

（3）强式有效市场理论

强式有效市场假说认为价格已充分地反映了所有关于公司营运的信息，这些信息包括已公开的或内部未公开的信息。在强式有效市场中，没有任何方法能帮助投资者获得超额利润，即使基金和有内幕消息者也一样。

3.生命周期理论

企业像我们人类一样，存在着属于特定的生命周期。企业的生命周期是从企业成长过程开始，对成长的不同阶段和途径、影响成长的关键因素等方面进行研究，以指导企业根据不同阶段使用不同的运营策略带来更多的收益，并为未来的增长提供动力。一直以来，不同的学者对于企业生命周期的划分会有一定的区别，但本质上都认为企业属于一个有生命的机体，拥有着各自的生命发展过程。企业想要更好地成长，内部管理层需要根据不同时期的特点，选择不同的战略，这样才能使得企业更好地化解各种危机，顺利进入下一个阶段。

（二）房地产企业主要的融资方式

房地产业的稳定发展不仅可以促进整个国民经济的发展，而且可以刺激投资需求和消费需求。在我国目前的经济条件下，房地产融资可以使用多种方式，内部融资和外部融资是我国房地产开发的资金来源渠道。不可避免的是，所有的融资方式都有一定的局限性。

内部融资：（1）企业的自有资金：包括企业在初创阶段投资者所投资的资本，后期阶段运营提取的盈余公积金，资本公积金等，对于这类资金，企业可以自由控制并长期持有。

（2）预收账款：是指买方根据合同向卖方预付款，开发企业向购房单位或个人预收的购房定金，以及代委托单位开发建设项目，按双方合同规定向委托单位预收的开发资金。对开发商而言这种模式可以筹集必要的资金以促进发展。

外部融资：（1）上市融资：对于房地产股份公司，上市和发行目前也是较为普遍的融资手段。募集资金包括直接发行、上市以及利用空壳公司的资源进行间接上市。

（2）房地产开发债券：针对社会上闲置的资金，可以利用发行债券这种方式进行筹资，这一部分的资金具有长期性，可考虑用于土地开发或者房地产项目的投资。当企业对长期资本出现一定需求时，债券是众多选择中最优的方式。

（3）银行信贷：银行贷款是开发商的融资的主要渠道。短期信贷只能用作企业的营运资金，但在开发阶段，它可用作抵押申请长期信贷。

（4）房地产投资信托：一种采取公司或商业信托形式的投资机构，吸取多个投资者的资金，收购和持有房地产。房地产投资信托本质上是一种证券化的产业投资基金，通过发行股票，接收投资者的资金并通过专门的机构进行运营和管理。

（5）商业抵押担保证券：特点是证券化，它将抵押贷款与房地产贷款结合在一起，其中必须是具有抵押贷款组合房地产贷款

（6）其他方式：利用外部资金、回租、回买、租赁和夹层融资等其他方面的融资方式。

三、万科地产企业融资状况及存在的问题

（一）万科地产概况

1.企业概况

万科企业股份有限公司成立于1984年5月，是目前中国最大的专业住宅开发企业。万科于1988年介入房地产领域，1991年在深圳证券交易所上市，它是深圳证券交易所的第二家上市公司。1992年正式确定大众住宅开发为核心业务，目前万科业务已经扩展到25个大中城市，并确定了以珠江三角洲、长江三角洲、环渤海湾区域三大城市经济圈及以其它重点城市为中心的发展策略。凭借一贯的创新精神及专业开发优势，公司树立了住宅品牌，并为投资者带来了稳定增长的回报。截止到2018年，总资产达到15285.7亿，营业收入高达2976.7亿元，净利润492.7亿元。

2．发展策略

该集团长期以来一直坚持一项指导方针，即确保现金流的稳定性作为基本要素并促进持续的销售回报。完善和深入管理房地产存款，提高收款效率。此外，集团还加强了财务整合，继续扩大业务方式的转变，并通过财务方式的转变来实现这一目标。在资产证券化等相关金融工具的帮助下，它通过融资创新提高了有效性。该小组还促进外国投资努力并增加其多样性，使国际资产的设置和分配更加平衡，并与不同投资部门的合作更加频繁。

（二）万科地产的融资方式及经验教训

回顾万科的发展历史，它经历了多元化的运营，并最终完成了最初的积累。 业务调整已转移到专业领域，向快速扩展和过渡到可持续发展阶段，并逐渐向国际化趋势扩展。从过去到现在，万科已经成立了三十多年。在上市增加资本并发行股票后，万科在中国房地产公司的舞台上不断变换着，闪耀着光芒。2008年是万科发展历史的一个重要时间点，在此之前，万科主要依靠股票市场、银行贷款等方式进行融资，其中股票市场占主导地位。2008年后，万科的融资方式逐渐多元化，除了不可丢失的传统融资方式外，还注重应用新的融资方式。

从初创期到发展期的融资方式在我国上市房地产公司中有一定地位的万科地产，在融资方面占有比较好的优势。在八十年代和九十年代，当其他中国企业仍然依靠银行的力量来支持资本供应时，万科采用了“股权融资+银行信贷”的方法，主要依靠股权融资。以下是1984年到2018年万科融资的详细情况。

表3-1万科1988-2008年融资详细情况

如图3-1所示，在企业初创期至发展期这个时间段，万科地产主要以发行股票、债券这两种方式进行融资。

成熟期的多元融资方式

（1）银行借贷

自成立以来，万科一直与银行保持着和谐的关系，并拥有共同的命运。根据万科2018年度报告数据显示，信贷贷款占银行贷款方式的绝大部分，信贷贷款利率保持在2%至8%之间。银行给予万科地产的贷款支持，使万科在很大程度上缓解了资金短缺的紧迫压力，较高的资金周转率带来充足的运营资本，同时并以多种方式筹集了其他各种资金。

表3-2万科短期2017及2018年短期借款分类

（2）开拓海外融资渠道

表3-3万科海外融资

（3）房地产信托

2015年，万科集团公开发行了鹏华前海万科基金，该基金价值三十亿元，并且是首支国内公募基金。这极大地吸引了各类金融投资机构，包括银行机构。而在二级市场中想要进行交易，投资者必须投资一万元甚至更多的金额。

当项目经过审批阶段、建设阶段、招商引资阶段再到后期运营阶段，形成了完整的退出链筹款活动，这种方法可以帮助万科从重资产转变为轻资产。对于万科来说，该项目的早期阶段的土地是先前获得的，因此已经支付了土地价格。 在建设过程中还提供了开发贷款支持，因此万科此时无需承担过多的财务压力，万科可以在项目的中后期实现资产的资本化。

（4）合作开发融资

房地产合作开发实际上是一种联合运作，通过利用各种特定因素进行组织。在发展过程中，合作企业必须依法面对风险，并有权获得合理的收入。以房地产开发方式这个角度来看，这种合作开发是一种联合经营。通过房地产合作开发，不仅可以解决眼前的问题，而且可以找到更多的发展路径。特别是在当前房地产资金链紧张的情况下，合作可谓是双赢。

四、万科地产融资方式的启示和分析

万科多元化融资启示之一：公司融资管理的最重要任务是建立一个合适的资本结构的管理目标，并需要进一步确定该目标的合理性。同时，在企业发展过程中，需要根据企业本身发展的实际情况制定战略计划，并严格控制企业的资产负债率。

表4-1万科负债情况

根据表4-1进行分析，从2015年到2017年具体情况看，万科地产的资产负债率逐年增长，2017年资产负债率为83.98%，这个属于该行业的正常水平。进一步研究可知，由于销售回款及经营效率的等有关方面的提高，净负债率出现逐步下降的情况，2015年至2017年净负债率从19.30%降至8.84%，该指标值在房地产行业中处于领先水平。另外，流动比率、速动比率都是维持在对应指标的正常值范围内。由此可见，万科良好的经营管理水平使得负债风险一直控制在行业低水平，财务风险可控，融资结构高度灵活，这使得万科无论面临什么样的政策变化，都不会影响其融资规模的发展。

万科多元化融资启示之二：万科通过并购与合作的方式增加资金运作并尽可能降低土地成本。万科的扩张行为离不开中央企业，国有企业和地方XX提供的有利条件。作为中国房地产行业的大型企业，许多中小企业更愿意与他们合作。尽管华润集团可以参与万科的运营，但从未进行过干预，这使万科拥有了强大的行动空间和市场灵活性。由此可见，通过并购与合作，万科对银行贷款的依赖性将得到降低，更重要的是能够获得巨额的资金。

万科多元化融资启示之三：创新性的融资工具已经成为多元化融资的必要武器。同时，发展全球融资渠道在企业的发展过程中利于降低融资成本，从而进一步降低融资风险。

五、结论

当前，我国的房地产行业面临竞争激烈、资金短缺、前期投入量大以及融资方式单一化等方面的困难，针对这些问题，企业需要对原有的传统单一融资方式进行改变，为未来的生存和发展奠定好稳定的基础。但是，对于我国很多的中小型企业来说，想要实现多元化的融资，谋求更好的融资渠道存在一定的困难，也就是说我国的中小企业没有过硬的实力能将国内甚至国外的资金很好地利用到自身企业中去，难以吸取优质的投资。如果这些中小企业想要发展，他们必须要要找到一种适合自己特点并能与时俱进的融资方法。在变化不断的经济条件以及宏观调控政策等相关的背景下，对于房地产企业的融资问题本文的主要观点及结论是：

（一）根据不同的融资方式体现不同的特点

不同的房地产融资方法反映出不同的特征，特别是在需求，压力和财务风险方面。各种规模的房地产公司在企业实力和整体声誉方面存在很大差异。企业在作出融资方式的决定前，应考虑总结不同融资方式特点、探其安全性以及可操作性，根据自身条件选择合理有效的方式来扩展融资途径，降低融资成本，分散资金风险并优化资源分配。同时，房地产公司在发展的不同阶段对资金和时间的要求也不同。因此，有必要在筹资的可行性与筹资成本的经济性之间取得平衡，并谨慎选择筹资方式。

（二）多元化的融资方式是我国房地产企业融资的未来趋势

单一融资方式可能会导致增加金融风险，甚至威胁经济发展。因此，我们需要及时改变这种单一的房地产融资模式，并从融资成本和融资风险方面寻找适合公司发展的最佳资本结构。为了适应瞬息万变的形势，房地产公司需要适应当前的市场环境。换句话说，房地产公司需要继续创新，以满足竞争日益激烈和高质量市场的需求。当前的筹资方式是不断创新并走向国际。为了适应这种变化，房地产公司需要向多元化发展，以适应市场的多元化发展趋势。压力很大，但这也是业务发展的好机会。

（三）注意差异性

企业与发展阶段的不同在选择融资方式时需要根据差异性进行选择。第一种情况，同一个公司，由于外部环境和发展阶段，开发项目等各种情况的不同，甚至时相同的开发项目但链接却不同，在选择融资方式时，应适当结合资金额度和实际期限作进一步考虑，谋求更大可能地降低企业的资金成本，选择合理的融资方式或组合。另外，不同的房地产公司在规模，优势，品牌建设等具有很大的差异方面，并且对于融资成本的接受程度和风险承受能力也是不同的。因此，房地产企业应注重差异性，根据实际结合自身优势优化融资结构。

（四）论文尚待完善与补充研究的地方

本文通过对房地产企业融资方式的理论研究，在经济转型的背景下组织并简单分析了房地产风险投资的现状，同时对万科多元化融资方式进行了解分析。本文的仍然存在不足之处，主要是本文的研究受到条件的限制，对万科地产融资状况的研究中缺少更多的数据进行具体分析。另一方面，由于我对房地产行业的融资状况了解还不很深入，因此对房地产企业融资规律的理解还不够透彻，必须更深入地研究未来的研究过程。

参考文献

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致谢

本文是在夏励嘉老师的精心指导下完成的。论文从选题到完成的整个过程中，得到了夏励嘉老师的热情帮助和精心指导。夏励嘉老师严谨的治学态度、渊博的专业知识、敏锐的学术眼光、精益求精的精神给我留下了深刻的印象，并对我的学习和工作产生极大地促进作用。在论文完成之际，我要感谢夏励嘉老师对我在四年学习和生活中的关心和教诲，特向夏励嘉老师表示深深的敬意和感谢！

在此，还要感谢就读期间遇到的其他任课老师，他们教给我们的不仅仅是书本知识，更是一种学习的能力。我还要感谢我的同班同学，让我感受得到这个大家庭的温暖，这段日子会令我终生难忘。

本文在写作过程中参考了大量的文献资料，主要文献资料已开列出来，本文的有些句子或段落引自这些参考文献。在此向所有的作者表示深深的感谢！

房地产企业融资方式比较分析——以万科地产为例

价格 ¥9.90 发布时间 2023年3月12日

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