保利地产的多元化融资方式研究

　　1.1.1选题背景

　　随着改革开放的推展，大批农村人员涌向了城市，这股浪潮使城市住房压力大增，同时也催生了大量的房地产企业。自上世纪九十年代以来，房地产业迎来了快速发展的时期，逐渐成长为我国经济框架中不可或缺的重要支柱。

　　二十一世纪以来，国家对房地产业的调控层出不穷，尽管房价持续上升，但国民的购买热情仍持续高涨，同时大型房地产企业不断兼并小企业，使得房地产业得以快速发展，也使得房地产业这种资金密集型产业对资金的获取有了更大的渴求。然而房地产行业的快速发展带来了房地产泡沫，在2010年前后，XX加紧了对房地产行业的调控，各种调控政策的出台使房地产企业面临的环境十分不利，在国家调控下，企业的贷款受到限制现金流压力进一步增加。而房地产行业的竞争仍然残酷，通过查阅资料发现，1987年我国仅有2500多家房地产企业，而到2019年，我国的房地产企业数量增长至97838个，约是1987年的40倍；国家又频频颁布新政策，光是限贷政策便足以使许多中小企业濒临破产，原有的单一融资方式已经不能满足房地产企业的巨大的资金需求量，没有足够的资金作为支撑企业便不能顺利买地建造房屋企业的正常的生产经营活动会受到阻碍，严重者甚至会入不敷出资金链断裂，最终破产。因此现阶段房地产企业进行多元化融资对于企业来说是非常必要的。

　　1.1.2研究意义

　　房地产企业属于资金密集型行业，不论是在发展初期，快速发展期还是成熟期都需要大笔的资金投入。而且在房地产行业竞争尤为激烈的今天，房地产企业外部资金来源主要是银行信贷，但近年来国家加大了对信贷政策的调控，加大了房地产企业从银行获取资金的阻力，这就使得传统的融资方式在企业的资金管理中占据的份额越来越少。仅仅依靠内部资金和传统的融资方式已经不足以支撑起房地产行业，创新性的融资方式成为越来越多企业资金管理的选择。

　　目前我国的房地产企业大量吸取国内外先进的融资理念，不断地推陈出新，从刚刚开始的股权融资和公司债券，再到现在推行的资产证券化和信托基金，中国的房地产企业逐步与国际房地产金融市场接轨。

　　本文以保利地产为例，介绍其多种融资渠道的运作方式，分析各种融资方式的特点，并对各种融资方式加以比较，探讨多元化融资方式对房地产企业公司治理等诸多方面的现实效果，为我国其他房地产企业的融资活动提供借鉴。

　　1.2.1国外文献综述

　　以下主要从多元化融资的途径、房地产行业融资现状两个方面来对国外学者的研究情况进行阐述。

　　（1）融资途径的研究

　　①Bredin（2011）认为房地产应该根据融资成本，企业规模和负债率来决定融资方式。同时他还认为房地产开发企业融资方式的选择与企业规模息息相关，且选择融资方式时要考虑到融资成本的高低在偿债时对资产负债率的影响。

　　②Brueggeman（2009）提出房地产公司应该根据不同类型的房地产项目选择不同的融资方式。

　　③Kamau（2016）认为信托基金虽然在房地产融资结构中占据的分额越来越大，但是其易受利率和通货膨胀影响的缺点也尤为明显。

　　④John A.Mullaney（1997）提出房地产主要的创新型融资时信托基金。

　　（2）房地产行业融资现状

　　①H.C.Gelbtuch和P.Lipkin(1992)认为当房地产业进入衰退期时，房地产价值急速贬值可能会使提供资金的银行与保险公司收不回资金。而目前房地产行业泡沫经济严重，很多中小型的房地产企业拖欠贷款严重，这就使传统的融资方式越来越难以筹措到资金，房地产必须实行新兴的融资方式。

　　②Stephen J（2014）介绍了在当今，房地产想要快速发展必须借助完善的融资市场，只有行业环境优化才能使企业的融资结构得以优化。

　　③Seow（2016）认为当企业中出现一方拥有更多信息时，其融资结构如果能对外释放利好消息，那么将提高公司的信用等级，吸引更多的投资者。

　　1.2.2国内文献综述

　　我国房地产行业出现时间相较于国外比较晚，上个世纪八十年代我国才出现房地产行业，自房地产行业出现以来，房地产企业普遍采用银行贷款的方式进行融资，因此我国对于房地产多元化融资途径的研究起步较晚，最近几年在国家对于房地产行业实行宏观调控后才逐渐出现更多的学者对于房地产行业的多元化融资进行研究。以下主要从多元化融资的途径、我国房地产行业融资现状两个方面来对我国学者的研究情况进行阐述。

　　①郭丽莎（2014）认为，国家为了抑制房价的上涨，对于房地产企业的银行贷款进行了调控，企业通过银行贷款进行融资变得更加困难，企业融资渠道单一问题逐渐暴露。郭丽莎还认为，我国的金融环境较差，企业大多通过银行贷款进行融资不仅增加了自身的财务风险，还使银行的风险升高，同时我国的金融环境不利于房地产企业进行房地产信托等融资方式的发展。通过对郭丽莎的文献进行研究将融资方式总结为：银行贷款、房地产信托、上市融资、海外房产融资。

　　②邸达（2015）将我国房地产行业融资面临的问题分为3个方面：银行、企业、资本市场。对于银行来说，房地产企业需要的资金数量是巨大的，在房地产企业贷款的同时银行可以获得大量的利息，这可能导致有些银行为了逐利向企业贷出超过正常数额的款项，这无疑增加了银行的风险，当企业无力偿还时银行损失的不只是利息还有巨额的本金，造成银行不良资产的沉积；对于企业来说，现阶段国家对房地产企业的银行贷款进行了宏观调控，这使得企业贷款更难，而房地产企业本身需要大量的资金，无法满足企业的资金需求意味着企业不能开展正常的运营活动，这不利于企业的发展，从大的方面来说这对于房地产行业的发展也是不利的。资本市场方面，融资途径单一标志社会上许多其他的资本无法进入房地产行业，这在一定程度上会造成资本的浪费。邸达认为我国房地产行业的融资途径主要包括：信托融资、银行贷款、证券融资，这三种融资途径中以银行贷款为主。

　　③何武（2018）在其他学者的研究基础上对于我国房地产融资所面临的问题进行了补充，他认为房地产行业单一途径所面临的问题除了有增加财务风险、过于依赖银行贷款还有融资法律不完善等问题。同时他认为我国房地产的融资环境也有一定的有利因素。何武将房地产行业融资途径总结为商业银行贷款、股权融资、房地产信托、资产证券化、互联网金融。

　　④张毅（2020）认为，企业进行多元化融资的主要原因是为了降低企业融资成本，满足企业的大量的资金需求。张毅认为目前我国房地产企业过于依赖于外源性融资，这导致了房地产企业的财务风险过高；同时许多房地产企业对于自身的发展状况过于乐观，风险意识淡薄，使企业在融资时对于风险的预测不准确，这就极易导致企业过度融资的同时没有足够的业务量来支撑巨大的财务费用从而导致企业资金链断裂。张毅通过研究将融资方式总结为：私募股权融资、房地产信托、房地产证券化。

　　（1）案例分析

　　以资本结构理论和机会成本概念为基础，结合房地产企业的自身特点，以保利地产为例，从融资方式较为单一，金融市场发展滞后，融资成本高三个层面分析了我国房地产行业的融资现状，再就优缺点，期限，成本等分析了多种融资方式。

　　（2）对比分析

　　内部对比分析与行业对比分析。就保利地产多种融资方式的资本成本、所占比重、获取难易程度进行对比，主要分析新型融资方式运行状况。

　　（3）文献研究法

　　通过阅读房地产融资方面的文献资料，了解到了国内房地产业的处境与弊端，为下文保利地产的研究提供了理论支撑。

　　1.4基本结构

　　本文主要分为六章：

　　第一章导论。主要介绍了本文的选题背景和意义，思路与研究方法以及本文的基本框架。

　　第二章相关理论。介绍了以MM理论为代表的现代资本结构理论和新资本结构理论，传统资本结构理论，权衡理论，代理成本理论，优序融资理论。

　　第三章房地产行业介绍。分析了我国房地产企业融资现状。

　　第四章保利地产多元化融资状况分析。介绍并分析近10年保利地产主要融资方式——股权融资、借款融资、债券融资、境外融资、基金融资的基本情况、资金用途、突出特点以及变化趋势。

　　第五章保利地产多元化融资效果分析。通过对保利地产实行多元化融资战略以后获得的成效的分析来阐明多元化融资的必要性，以及财务分析总结出保利地产多元化融资的现实效果。

　　第六章保利地产多元化融资方式对我国房地产企业的启示。通过案例分析获得的启发为我国房地产企业在稳健融资上提出建议

　　2.1.1融资

　　融资指的是企业资金筹措的过程。在一个企业的发展过程中，不论是在发展的初期还是成熟期，资金的筹措都是必不可少的一环。公司根据自身的经营情况以及对未来发展的规划，通过法定程序向各方筹措资金来实行企业的扩张与还款。

　　2.1.4外源性融资

　　外源性融资是企业向不包括自身在内的其他经济源筹措资金，其他机构为了获得贷款利息而向企业发放贷款。在这种融资方式下，企业往往需要支付大量的利息，使得企业的财务风险较高。

　　2.2.1 MM理论

　　1958年，Modigliani和Miller教授提出了MM理论。在最初的MM理论中，资本市场的完美是其成立的前提：①不存在税收，企业不需要交税；②证券的市场价值就是未来现金流量的现值；③市场中不存在信息不对称，任何企业都可以从市场上获得相同的信息。

　　在完美的资本市场假说下，MM第一理论认为：不管企业是否举债，不管企业举债多少都不会影响企业价值，只要企业的总资产不变那么企业价值就不变。如果完美资本市场成立那么对于企业融资的讨论便没有意义，因为是否进行外源性融资不会对企业价值造成影响。

　　然而现实生活中完美资本市场是不可能存在的，企业必须依法交税，市场中存在信息不对称等都使得MM第一理论不能成立。于是教授在MM第一理论的基础上逐渐放宽了假设条件，将税收因素考虑进去。企业的资本构成包括股权和债务，当股权和债务比例发生变化时，企业的价值也会随之变化，主要由于企业到期还款时不仅要支付本金还要支付利息，而利息可以抵消企业所得税形成“利息税盾”。也就是说企业举债与完全内部融资相比节约了部分所得税，相比之下，杠杆的存在会使企业的价值升高，高出的部分就是利息税盾。在放宽条件的MM理论下可以看到，企业融资对企业的价值是有影响的，因此讨论企业的融资方式是非常有必要的。MM理论说明了企业的融资方式会影响企业价值，为本文研究保利地产的多元化融资提供了理论基础。

　　2.2.2代理理论

　　1976年，詹森和梅克林提出了代理成本理论。代理理论主要研究了债务代理成本与债务代理收益。

　　债务代理成本产生的原因是股东和债权人的利益来源不同，存在债务代理成本时可能给企业带来过度投资和投资不足问题。首先债权人只能从企业获得本金和利息而不参与企业利润分配，因此对于债权人来说企业有足够的资金偿还本金即可，而股东会参与企业利润分配因此股东会更加注重企业的利润情况，债权人和股东的获利途径不一样就使得双方在特定情况下进行的决策也不一样。当企业资金链紧张时，债权人往往不希望企业继续进行投资而希望企业用现有的资金偿还债务，而股东相反，当企业资金链紧张时首先要满足债权人的权益，股东可能无法获利，因此股东会希望企业投资于高风险高收益的项目，这样股东便有可能获利，这就可能使企业过度投资；当企业面临财务困境时企业可能不会去选择现金净流量为正的项目，因为这种项目风险小收益小，获利的资金可能全部归还给债权人，企业可能会选择现金净流量为负的收益高的项目，这就给企业带来投资不足的问题。

　　债务代理收益指的是企业负债为企业带来的利好。首先企业进行外源性融资，这会使企业面临偿还本金、利息的压力，在这种压力下企业往往不会进行过度投资，在面临投资决策时企业会更加谨慎从而减小企业的风险；第二，当企业进行外源性融资时，债权人为了自身的利益不受侵害往往会密切关注企业的行为，这也在一定程度上减少了企业不理智投资的可能性。通过代理理论可以看出，由于债权人和股东的权益不同，他们希望企业所进行的投资、决策也截然不同，因此企业在决策时要找到平衡点使双方都满意。

　　2.2.3排序理论

　　1984年，X金融学家迈尔斯和智利学者迈勒夫共同提出了优序融资理论。这一理论对企业在进行融资时所偏好的融资方式进行排序，排序理论认为，企业在进行融资时最倾向于内部融资，接着是债务融资，最后是股权融资。内部融资主要指的是企业通过留存收益、本年利润等进行筹资，这种方式企业不需要偿还本息、融资成本低、财务风险小并且没有门槛，因此企业更倾向于内部融资。债务融资相较于股权融资而言成本更低，而且进行债务融资的条件比发行股票融资的条件低，因此企业更愿意采用债务融资。对于股权融资而言，企业往往不愿意进行股权融资，因为所有者出售股票时，投资者可能会怀疑如果企业目前形势不乐观，因为如果企业未来发展趋势良好那么为何会出售股票而不是自己留着，这就使投资者不愿意购买股票。

　　排序理论将企业所偏好的融资方式进行了排序，企业在融资时可以借助排序理论来选择进行不同途径融资的顺序，为本文研究保利地产多元化融资提供了方向。房地产企业在进行融资时不应盲目，应该有一定的顺序、重点。

　　房地产行业在我国的发展大体可以分为形成期、发展期、调控期、黄金期、稳定期五个时期

　　1978年之前年，我国没有房地产行业，在此之前人们的居住房由国家分配获得，住房由国家负责建造并修缮，这给国家财政带来了不小的压力。1978年我国开始鼓励住房买卖，为了促进房地产行业的发展国家对于房地产企业有大量的优惠政策，在国家的调控下土地价格低、房屋出售价格不受管制，企业贷款便利，这使土地红利丰厚给房地产企业带来了很高的利润率，在这种环境下房地产行业得到了十分迅速的发展，企业为追逐红利纷纷踏入房地产行业，这就导致了各种企业良莠不齐，房屋质量令人堪忧，开发商哄抬房价形成了非常严重的房地产泡沫。于是1992~1997国家开始对房地产企业实行宏观调控，以期能对房地产行业进行适当调整，1994年国家对房地产行业的融资采取紧缩的政策，房地产行业的融资普遍出现困难，许多企业筹措不到足够的资金纷纷倒闭。1998~2005年，城镇化改革的政策出台再一次刺激了房地产行业的发展，这一阶段堪称房地产行业的黄金阶段，城镇化改革刺激了人们对房屋的消费，再加上北京申奥成功，住房价格飞速上涨房地产行业得到空前的发展，也是在这一时期，房地产行业成为我国的支柱行业。从2005年开始直到如今，房地产行业进入了长期受国家调控的时期，国家频频出台政策来遏制房价过度上涨以维持正常的市场秩序，“限购限价限贷”的三限政策出台标志房地产行业的黄金时代已成为历史。

　　如今，房地产行业竞争十分激烈，通过查阅资料发现，1987年我国仅有2500多家房地产企业，而到2019年，我国的房地产企业数量增长至97838个，约是1987年的40倍；同时国家对房地产行业进行调控，光是限贷政策便足以使许多中小企业濒临破产，原有的单一融资方式已经不能满足房地产企业的巨大的资金需求量，没有足够的资金作为支撑企业便不能顺利买地建造房屋企业的正常的生产经营活动会受到阻碍，严重者甚至会入不敷出资金链断裂，最终破产。因此现阶段房地产企业进行多元化融资对于企业来说是非常必要的。

　　面对国家政策的调控，企业融资愈发困难，当前房地产行业存在的融资方式存在着许多问题。

　　3.2.1单一融资途径风险高

　　我国的房地产企业普遍通过银行贷款来进行融资，通过银行贷款，银行可以获得不菲的利息收入，企业可以获得进行生产经营活动所需的资金，这看似双赢的背后隐藏着风险。

　　对银行来说：①房地产企业通常贷款数额较大，银行通常需要对房地产企业的信用、资产等进行评估再确定给企业贷款的数额，这会消耗银行的精力、财力；②向银行贷款的房地产企业中中小企业占据了很大的比重，相比较于大型企业，中小企业未来的发展存在更多的不确定性。这种企业通常抗风险能力不强，一旦政策发生变化可能无法做出相应的对策，这使企业很可能因为某个不确定因素而破产，破产一旦发生会给银行带来很大的损失，久而久之银行的不良资产会沉积的越来越严重，这对银行是非常不利的；③银行可能存在逐利行为，为了获得高额利息选择高风险，这也会给银行带来潜在危机。

　　对于企业来说：现阶段我国对于房地产企业的贷款采取的是紧缩的财政政策，企业贷款比原来更加艰难，主要体现在利率高、贷款额度有限。大多数房地产企业采取的还是重资产运营模式，这种运营模式企业需要大量的资金来拿地和建造房屋，如果企业没有足够的资金那么一开始便输在了起跑线上，无法拿地、拿地以后没有资金来建房这极其不利于房地产企业和整个行业的发展。

　　3.2.2多数企业资金结构不合理

　　房地产行业的短期贷款高于长期贷款，企业获得短期贷款比较容易且资金成本低，这使更多的企业倾向于短期贷款。过多的短期贷款会给企业带来更大的风险，企业短期内便要偿还本金，这给企业带来比较大的偿还压力。通过查阅资料发现，房地产行业的一个项目周期平均为3年，项目周期过长给企业带来了更大的不确定性。在项目实施的过程中，如果企业长期借款匮乏，不得不通过不断进行短期借款来满足资金需求，在这种情况下若国家颁布更加紧缩的限贷政策会使企业进行短期借款更加困难，企业无法满足资金需求可能使项目无法顺利完工，项目不能顺利完工会使企业的房屋出售环节受阻，现金周转不过来最终导致资金链断裂。因此资金结构不合理是一个十分普遍且严重的问题。

　　3.2.3企业间融资水平差异大

　　截止到2019年，我国约有97838家房地产企业，其中具有一级资质的房地产企业1500余家，具有二级资质的房地产企业5000余家，这个数据说明了我国房地产行业竞争非常激烈，中小企业占比高。企业规模不同其可选择的融资途径也大不相同，银行贷款的难度也不同。

　　不同的企业在进行银行贷款时的利率、优惠、额度都是不同的。对于大型房地产企业，银行通常比较愿意为其贷款，因为大型企业的发展有技术、品牌、实力的支撑，通常不容易造成银行的坏账，而且对于上市公司来说其信息比较透明方便银行评估，银行为了吸引大型房地产企业贷款还会给予大型房地产企业提供一定的优惠，所以大型房地产企业通常很容易获得银行贷款。对于中小型房地产企业，银行在为其进行大量贷款时会谨慎评估企业的信用、资产、偿还能力等然后再决定贷款额度、是否为其贷款，而且在超过一定限度进行贷款时往往会有比较高的门槛，这些都不利于中小企业融资。

　　大型企业通常实力雄厚，能找到许多合作方为其提供资金支持，这也在一定程度上缓解了企业的资金压力；有些上市公司还可以通过增发股票的方式进行融资这都为大型企业的融资提供了途径，而这些中小企业通常无法做到。

　　融资水平的差异会使企业之间的距离越来越大，而且房地产行业的进入壁垒又比较高，很难有后来者居上的情形。时间一长当中小企业无法继续生存，很可能形成几家独大的状况，这对于房地产行业的发展是非常不利的。

　　3.2.4金融市场发展滞后

　　我国的金融市场的发展尚且处于初级阶段，更多的是依靠XX促进整个市场的运转和资金流通。而国外则将市场分为两级，更多的从公众层面获取资金，使得国外的房地产企业在资金运转的各个流程里都不会出现紧缺的情况。除此以外，金融市场对待各个房地产企业的态度也大相径庭，大型的房地产公司获取资金的方便程度和金额上都比中小型企业要有优势，而且贷款利率也更低。

　　3.2.5融资成本较高

　　比起中小企业，大型房地产企业虽然融资更为方便，但是近年来获得资金的利率却逐年上涨。举个例子，恒大地产2019年的发债利率高达百分之十三，而去年的利率才百分之六，差不多翻倍了。究其原因，还是各大房地产企业为了获取资金，降低自身风险而与金融公司合作。这种合作虽然在行业繁荣时使房地产企业获取更大利润，但是到了行业下行的时候，当企业想通过降低房价来弥补损失时，金融公司往往会担心造成自身的损失而拖着不卖，这就使房地产公司的资金在项目中被牢牢套住，很容易使企业陷入破产边缘。

　　3.2.6融资方式较为单一

　　房地产企业的融资方式主要包括银行贷款，债券融资，海内外信托资金，上市融资等。今年刚发布的中国房地产蓝皮书中指出，房地产行业中银行贷款的占比均超过了百分之五十。许多房地产企业自身投入的资金较少，更多的是依赖银行贷款促进其发展，这也就导致一旦银行方面的资金链断裂，企业将迅速走向破产边缘。中央于2017年开始进行宏观上的限购调控，使得房地产企业在建设后期难以从银行获取资金，单纯的依靠银行贷款将越来越难以前进。

　　1992年，保利集团设立保利地产股份有限公司，这标志着保利集团开始进军房地产行业。作为国有房地产企业，保利地产自成立之初就发展迅猛，连续数年挺进房地产品牌前十强，并于2006年再上证所挂牌上市。

　　保利地产作为国内从事房地产开发投资较早的领军品牌，现在已经逐渐从传统的商品房开发，转变为各领域的多项发展，诸如酒店，产业园区，旅游景点等，形成了拥有自主特色的企业品牌。

　　自2017年房地产企业迎来大规模调整，保利地产向国内外展现出央企的雄厚实力。2019年，保利地产的公司总价值高达1888亿，营业收入2359.81亿，同比增长21.29%；净利润279.59亿元，同比增长47.9%；保利地产签约销售额4618亿元，在房地产业名列前五，央企第一。

　　在企业战略层面，保利地产坚持城市深耕战略，认为人口基数，经济高低才是决定房地产生命周期的条件性因素。公司将更多的投入放在一二线城市诸如京津冀，珠三角，长三角地区，拓展金额中的79%放在了38个核心城市中。事实证明，保利地产的战略是正确的这38个核心城市的销售贡献占全国77%。

　　鉴于今年新冠肺炎疫情，各行各业都遭受到不同程度的打击。保利地产也针对这次疫情，将企业资金安全摆到了首位，力求稳中求进，努力降低自身的财务杠杆，使得企业能够更加轻松地抵御各种突发情况。去年，保利地产回笼资金超过4300亿元，回笼率上升至93%，有息负债综合融资成本仅4.82%，体现了其良好的资金管理能力。

　　保利地产近年来为应对日益复杂的房地产竞争环境，不断地推陈出新，丰富自身的融资方式。2010年成立了信保基金，2013年开始陆续在香港发售美元债券，2015年成立保利成本管理有限公司。这些举措都使得保利地产后劲十足。

　　保利地产目前的融资方式主要以银行信贷为主，股权融资，直接债务融资，创新融资为辅。

　　4.2.1股权融资

　　保利地产于2006年7月在上海证券交易所IPO，并在2007年，2009年和2016年三次增发股票，为企业募集资金。以下是企业的增发明细:

　　表3-1企业增发股票明细

　　通过上面的图表我们可以看出，保利地产通过2006年首次公开募股以及之后三次增发股票募集到了大量的资金，这些募集到的资金是永久的，无偿且不计利息的。通过增发股票不仅缓解了企业的资金压力为公司后续的发展注入了大量动力，也对外释放出利好信息，极大的提升了保利地产的品牌形象。

　　2006年保利地产IPO募集资金20余亿元，2007年募集68,15亿元，2008年募集78.15亿元，2016年募集89.08亿元。通过这一次次的募集资金，虽然导致保利集团在其中的股份占比逐次降低，但中国保利集团依旧是实际控股人，而且资金的注入使保利地产在之后的竞争中底气更足。

　　表3-2

　　随着保利地产不断进行股权融资，吸收新老股东的投资，使公司的资金处于良好状态。在这种融资模式下，虽然保利南方集团有限公司的股权占比被稀释，但并不影响其对保利地产的实际控制。

　　此外保利地产还在2010年6月联手中信证券成立了信保基金，2015年成立保利资本，又在同年与太平洋人寿共同成立了国内首个养老产业基金。在这些基金中，信保基金与保利地产关联最为神秘。作为一支私募基金，外人对其的各方操作了解甚少，但是保利地产的每笔投资中几乎都少不了它的身影。信托基金几乎将所有的资金都投入到保利地产的项目中，这种深层次的合作使信托基金短短几年就成长为房地产基金的前十强。相比于从银行获取贷款，保利地产成立私募基金能过更加快捷地获取资金，不需要走许多的程序。第二，能够降低企业的财务杠杆，减轻风险，自身只需拿出较少的资金即可。第三，私募资金无需向外界披露信息。

　　4.2.2资产证券化

　　“如果有一个稳定的现金流，那么就将它证券化”进入二十一世纪以来，资产证券化被越来越人接受，房地产商正逐步从开发商转变为资产运营商。资产证券化标的物不再仅仅是商品房，更多的是诸如长租公寓，物流行业等。保利地产作为房地产开发引领创新的排头兵，率先与2017年推动了首支CMBS试点项目，募集资金达三十余亿元。这次试水的成功也证明了这条路没有错。

　　表3-3 CMBS发行情况

　　上图为我国今年来CMBS发行情况。

　　商业房地产抵押贷款支持证券CMBS，是指将商业地产抵押贷款汇聚到一个资产池中，以商业地产未来收入作为偿债本息来源，通过资产证券化过程，以债券形式向投资者发行。通俗来说，就是将标的物的租金收入和运营收入作为现金流量。

　表3-4

　　从公告中可以看出，保利地产此次的发行规模大，信用级别高，利率相比于同年的银行利率也高出许多。相比于REITS，保利地产更愿意尝试CMBS。原因就是一方面REITS在税务方面受到的限制较多，另一方面CMBS更为灵活，发行价格低，机动性强。在当前的房地产形势下，融资渠道受阻，成本上升等问题层出不穷，CMBS为企业融资拓宽了渠道，将企业的存量资产盘活，找到了房地产业新的利润增长点。

　　4.2.3债权融资

　　保利地产的债权融资主要包括银行贷款，债券融资等。除去刚刚上市的那几年，由于发行大量股票筹集了大量的资金外，银行贷款都是保利地产的主要融资方式，尤其是2010年，银行贷款几乎占据了保利地产当年对外筹资份额的全部。但近几年来保利地产都在努力地减少对银行贷款的依赖。

　　（1）银行信贷

　　由于资金量大，很多房地产企业将融资的重心放在银行贷款上，可分为下列三种：(1)抵押贷款。将土地或产权当做抵押物获取贷款(2)项目开发贷款，资金用于开发项目(3)日常流动资金贷款，帮助企业资金流通的贷款。

　　在这三种贷款形式中，项目开发贷款是保利地产主要的贷款形式。这项贷款针对的是企业在项目投资和资金运转方面的需求，银行通过对该企业的信用，现金量的评估核算，在当年银行基准利率的基础上进行浮动，浮动的比例大概在5%到20%之间。对于像保利地产这种大型房地产央企，其良好的信誉和成熟的运转体系受到诸多银行的青睐，更容易获得大笔贷款。虽然银行的贷款利率较高，但是由于银行的资金雄厚，依旧作为保利地产融资方式中重要的一环。

　　

　　（2）债券融资

　　当前阶段，保利地产主要的债券融资方式包括公司债券，中期票据以及海外债券。

　　2008年，根据《公司债券发行试点办法》，保利地产成为首批发行公司债券的试点公司之一，效果颇丰。但是由于房价上涨引起的中央调控使公司证券的发展不得不暂缓，直到2014年调控政策放缓的情形下，保利地产再次增发公司债券，相比于银行贷款，保利地产发行的公司债券利率更低，2015年和2016年发行的公司债券利率仅为3.4%和2.9%，远低于档期的银行贷款利率4.9%。公司债券虽然风险系数高了一些，但在公司快速发展的时期，为公司募集到了大量的资金。通过公司债券，保利地产迄今为止募集到了两百余亿元，为公司发展注入了新的活力。

　　近几年来，越来越多的房地产企业将目光投向海外市场，境外发行债券也就应运而生了。保利地产于2013年和2014年发行了两支价值五亿美元的美元债券，在境内融资条件受阻的情况下，拓宽海外融资渠道，能够帮助企业渡过难关。但是由于境外发行债券手续较为繁琐，而且易受世界金融市场波动的影响，保利地产对待境外发行债券的态度一直都是慎之又慎。在像恒大地产，碧桂园等大型房企大量扩充境外债券的同时，保利地产则在仔细评估利润与风险。

　表4-1 保利地产的短期偿债指标

　　从表中我们可以发现，保利地产的流动比率呈下降趋势，这就说明企业的偿债能力正在变弱；但是再看企业的速动比率却呈逐年上升的趋势，这说明企业的资产变现能力不断提升。导致两者反差的主要原因是存货的影响，由于房地产企业是典型的周期性企业，单凭流动比率分析企业的短期偿债能力是不可取的，必须要结合速动比率进行分析。

　　

　　资产负债率居高不下一直是房地产行业的通病，但是近年来保利地产努力推行创新型融资方式，一定程度上帮助企业降低了资产负债率，使企业的发展趋于稳定。产权比率反映的是企业借款经营的程度，保利地产在2013年到2016年之间产权比率逐步下降，2017年和2018年又开始上升，2019年再降低，说明保利地产正在努力降低自身的产权比率，使企业偿还长期债务的能力变强。

　　表4-3保利地产盈利能力指标

　　保利地产2013年到2016年的净资产收益率逐年下降，而从2017年保利地产开始推行资产证券化后收益率逐年攀升，盈利能力不断增强。房地产行业的平均净利润呈下降趋势，说明当前的行业环境并不有利于房地产行业的发展，在这种情况下，保利地产还能保持净利润收益率的上升是难能可贵的。通过多元化融资，保利地产

　表4-4保利地产营运能力指标

　　通过表9我们可以发现在2013年至2016年存货周转率逐年上升，2017年至2019年虽然略有下降但是仍处于平稳阶段。这就表明企业的销量逐年提高，库存商品逐年减少，资产的变现能力提高，整个企业的资金流动性增强。

　　表4-5保利地产有息负债综合对比

 

　　上图为保利地产有息负债综合成本对比，截止2019年，保利地产的有息负债综合成本维持在4.95%，相比于去年下降了0.08%。在房地产行业被普遍不看好的情形下，还能够使成本有所降低是难能可贵的，体现出保利地产多元化融资效果颇丰。

　　表4-6保利地产盈利预测及估值

　　根据中泰证券的评估，保利地产业绩大幅增加，杠杆优化，在今后几年依旧有较强的发展势头。虽然今年受到疫情影响不能达到预期的施工目标，但作为A股地产的龙头企业之一，在其多元化融资方式的调控下，依据其完善的管控和激励措施，发展势头依旧不减。

　　现阶段我国房地产行业发展陷入了发展的迟缓时期，面临国家对于房产企业的限制，房地产行业面临着融资困难、销售受阻、现金流不足、土地成本上升等问题。传统的单一融资方式已经无法适应当前的环境，各企业需要通过多元化融资来促进企业发展。单一融资方式下的房地产企业往往只能依赖于银行贷款，一旦中央方面对银行贷款进行调控，往往会导致企业资金链的断裂，单一融资的弊端不断暴露；通过多元化的融资方式，房地产企业不必把鸡蛋放在一个篮子里，将资金的来源拓展到各个渠道，这就有效地降低了风险。保利地产现在虽然依旧以银行贷款为主要融资方式，但是其多元化融资战略使银行贷款的比例正在逐年降低，企业的资金得以更加灵活地流入流出。在房地产行业竞争尤为激烈的今天，保利地产能够做大做强离不开其向多元化融资的转变。

　　本文运用了案例分析的方法，对于保利地产的多元化融资进行分析。首先对于使用单一融资方式的保利地产进行说明；然后从降低风险，减少成本，灵活运转资金这几个方面分析了企业的多元化融资的动因；接着对于保利地产的财务报表进行分析。最后通过保利地产的案例，总结经验供其他房地产企业进行参考借鉴。

　　经过研究可以得出以下结论：

　　（1）房产企业多元化融资已经成为我国房地产行业的趋势，大的房地产企业比如万科、万达、保利等都在积极寻求转型，多元化融资是为了更好的生存，依靠单一资金来源往往会使企业陷入万劫不复的情形。

　　（2）由于当前我国的金融市场尚处于发展初期，很多机制都没有完善，诸如公司债券，信托基金等融资方式针对的还是大型的房地产企业，诸多中小型的企业依旧在夹缝中生存。或许并不因为其效益不够好，只因其品牌力度小而难以获得资金的流入。

　　（3）保利地产的高速发展使得公司盈利能力进一步增强，这将给股东带来丰厚的回报，同时也使其股票受到市场追捧。因此，公司可以进一步结合股权融资进而尝试降低融资成本，从而确保企业长久稳定发展。

　　通过对保利地产多元化融资的效果分析，我们发现多元化融资效果显著，保利地产自身的市场逐步扩大，国家信贷政策的影响逐渐减少，自身的负债率得以减少，利润率逐年升高。保利地产的经验值得广大的房地产借鉴。

　　6.2.1提高企业经营信息的透明度

　　在保利地产目前阶段的主要融资方式中，A股股权融资和债券融资都会在其募集说明书上说明资金的用途，期限和收益率，银行信贷也会在其年报中披露。但是信托基金则相对披露较少，只会在年报中简单介绍，这就导致投资人不能及时了解这部分资金的运行情况，以至于投资者会对是否继续投资产生顾虑，一定程度上会对企业新一轮的融资增添阻力。因此上市公司应该更多地披露公司有关融资方面的信息，这既便于接受市场管理部门的监督，也有利于吸引更多的投资者。

　　6.2.2提高直接融资的比重

　　根据以往年度的融资结构来看，银行贷款这种间接融资依旧占据着半壁江山，这不光会使企业的资金来源受国家政策影响，而且其成本也远高于债券的票面利率。因此在融资结构中提高直接融资的比例是房地产企业优化融资结构的努力方向。可以通过以下几种方式进行：第一，提高自身的实力，达到国家证券法的标准后便能够增发股权市场融资。第二，发行一系列的公司债券和中期票据，不仅能够优化企业的资金结构，而且能过给企业带来长期的资金流入。第三，更多地借鉴创新型融资方式诸如信托基金和资产证券化，改变以银行贷款为主要融资方式的局面不能一蹴而就，我们可以逐步在公司的融资结构中加入这些创新型的融资方式以分摊间接融资带来的风险。

　　6.2.3增加长期负债的比例

　　正如所有的房地产企业一样，保利地产的资产负债率居高不下，而其中短期负债又占据了较大比例。对于一些前期投资较大，投资回收期较长的房地产项目来说，短期负债一旦到期，可能会导致企业后续的资金难以供应上，从而使企业濒临破产。因此增加企业总负责中长期负债的比例可以是企业资金链更加稳定，使企业能够拥有充足的资金完成项目收回资金，降低了企业的财务风险。企业具体可以通过发行中长期的公司债券和增发境外融资来提高长期负债的比例。

　　6.2.4构建多层次的融资体系

　　近年来房地产企业发展迅猛主要依托于国家政策的推动，当国家的政策放缓时，房地产业可以借机大量推行公司债和中期票据，而且目前私募基金的限制较小，大量的私募基金参与到房地产的项目中。因此房地产企业想要做大做强就必须抓住市场机会。

　　[1]商梦琦.房地产行业上市公司盈利能力分析[D].北京：首都经济贸易大学，2015，19～19.

　　[2]宋鑫，魏红.财务指标分析及其应用——以比亚迪股份有限公司为例[J].全国流通经济，2017，（04）：3～3.

　　[3]邹珺.公司经营业绩评价分析[J].现代营销：学苑版，2018，（01）：25～25.

　　[4]黄婷婷.基于杜邦分析法对万科A股的财务综合分析[J].行政事业资产与财务，2018，（18）：2～2.

　　[5]刘苑.公司并购的业绩对赌及其绩效影响研究[D].重庆：重庆理工大学，2019，7～7.