我国上市公司高管薪酬与企业绩效相关性研究

　　企业高级管理人才在这样一个复杂的、不断变化的市场，运用自己智慧为企业更好的服务，这样的稀缺性资源在企业中所处的地位不断的凸显。为了提高企业高管的主观能动性与创造性，实现企业更高的目标，对高管进行有效激励就必不可少。特别是有必要使该公司的高管产权价值受到公司承认且能够获得相应的利益。高管薪酬和公司绩效两者间存在理论与实践的关系。高管薪酬与上市公司绩效之间的关系，可以为上市公司高管薪酬激励制度的设计提供参考；通过实证分析高管薪酬的影响因素，揭示在中国上市公司高管薪酬激励制度的内在规律，从而对平台建设的进一步研究提供借鉴。那么，如何设计高管薪酬制度呢？企业为了实现经营绩效，是否需要考虑设计合适的高管薪酬制度?本文安排如下:首先对国内外有关高管薪酬和企业绩效的关系进行综述，提出高管薪酬与企业绩效之间的假设关系，然后利用多元回归加虚拟变量的方法进行检验，提出本研究的理论意义和管理启示。最后对得出的结论分析以及提出相关一些建议。

　　1.国外研究现状

　　关于高管薪酬与企业绩效的相关研究最早起源于西方国家。早在1966年Mcguire就通过其收集到的大量财务数据对两者之间的关系进行了研究。Coughlan(1985)也对高管薪酬与企业绩效之间的关系进行了研究，他的研究结果表明两者之间存在明显正相关关系。Kaplan(1994)对比研究了X和日本两个国家的上市公司年报数据，进而分析两国高管薪酬与企业绩效之间的关系，也发现两者呈现出正相关关系。Jensen和Murphy(1990)在对《福布斯》上公布的1974-1986年间2212名高管的薪酬进行分析时发现，高管薪酬与企业绩效之间只存在很弱的相关性，而后续的学者包括Aggarwal,Samwich以及Toss对两者之间的关系也进行了大量研究，也认为高管薪酬与企业绩效之间的相关性并非显著。总体而言，国外研究学者对于两者之间的关系所持有的意见不尽相同，这主要是由于数据来源、方法和财务指标的选取等方面的差异。

　　2.国内研究现状

　　在国内，直到1998年我国上市公司年报中才首次披露高管薪酬的有关数据。而后国内学者们分别运用委托代理理论、管家理论、分配正义理论等，对两者之间的关系进行研究。学者魏刚(2000)对1999年765家A股上市公司所披露的财务数据进行研究，认为高管薪酬与企业绩效之间的相关性并不显著，高管持股对于企业绩效也没有起到激励性作用。在此之后学者李增泉、陈志广等通过相关实证研究也证明二者之间不存在正相关关系。堪新民和刘善敏(2001)通过研究发现，我国上市公司的管理层薪酬在不同层级之间存在着较大的差距，高管薪酬与企业绩效之间只呈现出很弱的相关性，并且越来越多的高管人员更重视短期的现金薪酬，各企业以高管持股的方式作为长期报酬的比例也在降低。另一方面，刘春、孙亮(2010)通过研究表明，国企高管和员工间的内部薪酬差距与企业绩效显著正相关。刘箐（2010）则以中国33个中小银行的平衡面板数据，采用统计和计量经济学的方法进行实证分析的关系中小银行董事会及银行绩效的相关特性之间。研究结果表明，中小银行董事会规模与经营绩效显著负相关，而董事会的独立性越来越受到银行的重视，与银行绩效之间存在负相关关系。张娜等（2011）深入探讨了独立董事、女性董事、董事会规模、董事长与总经理的角色、董事会绩效与银行绩效之间的关系。基于纳什讨价还价模型，我国学者冯根福和赵环航(2012)构建了内生模型，分析出当高管的薪酬总量一定时，高管持股比例与在职消费之间呈现出一种相互替代的关系，即高管持股比例的增加在一定程度上会减少高管在职消费，这对企业绩效的提升会做出一定的贡献。席艳玲和吴英英（2012）使用中国14家商业银行的面板数据，对商业银行董事会及银行的性能特点，分析国有资产的影响，补充说，高管薪酬前五大股东持股比例，银行的资产规模、资产负债率和银行绩效。到目前为止，董事会特征对银行绩效的影响进行了更深入的研究。此外，许多人还研究了影响银行绩效的因素，如薪酬和其他方面。段军山和黄剑超（2014）以中国11家上市商业银行基于面板数据，在银行治理结构关系的研究中，高管薪酬与银行绩效的三，发现银行绩效与高管薪酬有“激励相容”、“双向激励机制和高奖励好的表现，特别是在非国有商业银行的产权；更高的高管薪酬与银行绩效水平，“激励相容”明显减弱。杨雁（2014）则从三个方面对净利润的净资产和每股上市商业银行的每股收益率的指标体系，利用相关数据，使用动态面板模型对影响高管薪酬从五个方面对企业绩效。段俊山和黄建超的研究得出类似的结论，并给出了高管薪酬与商业银行经营绩效的协调发展的政策建议。宋增基等（2014）通过建立一组单方程回归模型，比较了董事会治理的各种因素对银行绩效的影响。可以认为，独立董事的监督能力，是由于在中国的商业银行监管等原因削弱，使独立董事对企业绩效的提升并不明显，建立一个独立、高效负责的董事会，加强董事会的内部监督，充分发挥决策支持建议的作用。吴成颂等（2015）以上海上市银行为研究对象，分析了TMT的背景特征，即高管的背景、年龄和任期对银行风险承担的影响机理。结果表明，不同TMT背景特征的银行风险承担路径不同。这一结论丰富了银行界“梯队理论”研究的证据，也为我国商业银行的储备和选择提供了指导。陈冬华、范从来等(2015)以我国上市公司为样本，发现高管薪酬对企业业绩反应十分敏感，说明高管薪酬激励对企业未来业绩增长具有积极作用。

　　国内外研究角度和方法，以及样本的选择和变量选择是不同的，所得出结论也有所差异。本文主要以我国上市公司为例，选取沪深两市上市公司为样本数据，选取每股收益作为评价企业绩效的指标，并引入企业规模等控制变量和年度虚拟变量。

　　上市企业的治理结构是比较规范的，这是最高权力机构，股东大会、董事会、监事会为监督和管理决策实施“三会一层”模型。高级管理人员执行股东的意愿和对董事会股东大会决议的执行股东，直接对金融业的日常经营管理，高级管理人员的素质直接影响到金融业的表现是好还是坏。高管薪酬与企业绩效关系的理论研究主要有以下几个方面：

　　1.委托代理理论

　　委托代理理论的主要观点是：委托代理关系是随着生产力的发展和大规模生产的发展而产生的。其原因之一是生产力的进一步发展和分工的发展。权利人因知识、能力、精力不能行使各种权利。另一方面，专业人员拥有大量的代理人专业知识，他们具有行使委托代理权的能力和能力。但在委托代理关系中，由于委托人与代理人的效用函数不同，其追求财富的程度更大，代理人追求其工资、奢侈消费和闲暇时间最大化，必然导致利益冲突。

　　2.人力资本理论

　　人力资本理论突破了传统资本仅仅是物质资本约束的理论，将资本分为人力资本和物质资本。这样可以从新的视角研究经济理论与实践。根据这种观点，人们在经济活动过程中的人类，一方面不断地把大量的资源投入生产，制造各种适合市场需求的商品；另一方面，以各种形式来发展和提高智力、体力和人的道德品质，才能形成更高的生产能力。论证了人的生产能力与物质资本的形成机理，主张人力是一种包含人类的资本，即各种生产知识和技能的存量。

　　3.激励理论

　　在经济发展过程中，分工和贸易的出现带来了激励问题。动机理论是行为科学的核心理论，它处理四者的需求、动机、目标和行为之间的关系。行为科学认为人的动机来自需求，人需要确定自己的行为目标，动机作用于人的内在活动，刺激、驱动和加强人的行为。

　　对激励理论的研究是对早期研究的需要，以什么样的依据为依据，还是根据什么能调动调动工作的积极性，包括马斯洛需求层次理论、赫茨伯格理论、麦克利兰的成就理论等。最具代表性的马斯洛需要层次论，他提出人的需要是层次的，需要从最低层次到最高层次的需要。需要根据其重要性进行排序：生理需求、安全需求、社会需求、尊重需求和自我实现需求。此外，当需要满足的水平，需要停止其动机。

　　学校激励理论的过程中，通过满足人的需要有一个过程来实现组织的目标，制定一个目标，通过影响人们的需要，从而激发人的行动，包括弗洛姆的摇滚和休斯的期望理论、目标设置理论、亚当斯的综合激励模型的公平理论等。

　　1.高管的定义和内涵

　　高级管理人员是指对组织和管理的整体负责人，他们的主要职责是总目标，制定组织的总体战略，把握组织的总体方针，并评估整个组织的表现。高层管理人员包括高级管理团队的高管、业务主管和其他高管。在企业的首席执行官（CEO）主管和（或）总裁兼首席运营官（COO），主要负责业务部执行副总裁（EVP），负责集团的业务在该集团副总裁业务部（GVP）。业务部总经理（副总经理）是一个业务单位的业务主管汇报的头，通常对集团副总裁报告（GVP）有时直接向执行副总裁（EVP）。公司的总经理可以有副总裁或部门总裁的头衔。在事业部总经理的领导下，事业单位的高级管理团队由各机构或职能部门的领导组成，在矩阵式组织中，这两类领导是由彼此组成的。高层管理团队的成员也可以称为部门副总裁。

　　2.高管特征

　　自1970以来，企业高管的特点引起了学术界的广泛关注。1978“商业周刊”发表报告，对董事会特征与公司绩效之间的关系，包括专业知识、管理经验、持股、经验、服务能力、资产关系、联动关系，个人形象和大量的各特征的个人特征会赋予不同的权重。根据前人研究的理论和对研究结果的总结，对高管人员特征的界定主要基于学历、年龄、任期。

　　（1）学历

　　大多数人认为教育是对未来的一种投资，为了获得未来工作所需的知识和技能，进而获得更多的工作收入。从人力资本的角度看，教育水平会影响个人自身的人力资本，进而影响个人的能力。

　　（2）年龄和任期

　　年龄反映了工作经验的积累，所以随着年龄的增长，高级管理人员的地位和管理权威很可能会发生变化。经理职位越高，管理权力越大，他承担的责任就越大。当管理者年轻时，职业兴趣为他们提供激励。但当他们接近退休时，需要更大的激励措施来推动更大的努力。因此，一个人预计会收到更多的绩效相关的薪酬和可能更高的收入时，同时，随着高级管理人员年龄的增长，他们可能会感到心理上更稳定，因为公司更可能解雇他们或解雇更多的费用。

　　3.上市企业绩效及其衡量

　　绩效是指一个人在工作过程中的表现或成就。因此，企业绩效是指企业在一定时期内所取得的业绩或业绩，是企业管理者工作成果的体现。企业绩效评价是指运用相关的计量统计知识，根据一定的过程、原则和使用的评价体系，对企业经营成果在一定时期内做出公正、全面的判断。

　　单一财务指标评价是评价企业绩效最常用的方法之一。该方法设计简单、清晰、易于计算。到目前为止，它仍然被人们广泛使用。例如，ROA，ROE，托宾，Q等，这些单一的财务指标经常被用来衡量企业的表现。资产回报率（ROA）作为上市公司总资产和净利润的百分比，反映上市公司总资产的盈利能力，是一种常用的上市公司盈利能力的措施；净资产收益率（ROE）为净利润和净资产的百分比，反映上市公司的所有者权益的投资回报率。ROA和ROE是银行收取其他服务费用的能力指标。为了方便起见，可以选择作为参考。

　　1.我国上市公司高管薪酬现状分析

　　目前，世界顶级高管薪酬模式是相当丰富的，可用于在中国上市的公司至少有8种。单一股票期权激励模型的应用占总数的77%；限制性股票激励模式占18.68%；剩余的采用股票增值权激励模型和复合激励模型，即各种混合激励模型。其中，股票期权激励模式应用最为广泛。众所周知，高管薪酬可以使管理层分享公司剩余索取权的一部分。在股票期权激励模式下，管理层剩余索取权的份额仅来自公司市值的增加，而非公司的直接利润，不会影响公司的现金流。这确保了公司不需要花费大量的额外资金致力于执行公司的高管薪酬。这种优势的存在使得股票期权激励模式对我国上市公司的吸引力大于其他模型。然而，反映股票期权的有效值通常是高度发达的资本市场，对中国资本市场发展的现状，广泛采用这种模式可能导致管理由于自身利益追求短期行为的发生。

　　（1）高管薪酬设计缺少有力的监督

　　我国上市公司高管薪酬设计存在较严重的内部控制问题。一是由于股东对高管薪酬的管理缺乏监督与控制，没有实际的约束力；二是由于高管之间的新成员与原成员关系密切，对内部人控制的现象，难以形成制约作用之间的高管应该是我们国家的一部分，上市公司高管有明显的风险和利润趋势，股价短期片面追求和股本回报率，最大限度地提高个人收入，从而提高从中心偏移企业的核心竞争力和长期价值。

　　（2）高管薪酬结构仍然不合理

　　激烈的人才竞争使竞争相对激烈的上市公司更倾向于采取更激进的高工资措施，缺乏人才，促使公司提高留住人才的薪酬水平，形成恶性循环。绝大多数我国上市公司的报酬形式为“工资+奖金+补贴+福利”，实施年薪制的很少，虽然近几年来我国上市公司给予高管的持股比例在稳定的持续上涨中，但是离报酬结构的合理化还远远不够。而且，近年来企业高管薪酬似乎失控。十年前我国上市公司高管薪酬还较为平和，但近几年来，随着企业的整合速度的激进，我国上市公司规模不断加大，其高管薪酬也是快速上升。

　　（3）高管薪酬与企业绩效之间没有形成直接的联系

　　与中国上市公司的高薪形成鲜明对比的是，由于高管薪酬激励过高，公司业绩没有明显改善。据统计，在中国相当多的上市公司高管薪酬和绩效没有关系，甚至在绩效下滑时，高管仍然获得高薪。高管的薪酬管理存在不合理及极端化现象，这使得我国上市公司的薪酬与业绩严重失衡，长期有效的激励机制缺失，使得高管薪酬与公司绩效的相关性分析不明确。在高管薪酬分配制度的制定，中国的上市企业没有有效地建立了高管薪酬与企业绩效两个环节之间的联系。原因是，中国的上市企业还没有建立完整有效的薪酬激励和绩效考核体系。

　　2.我国上市企业绩效现状分析

　　（1）管理者对绩效管理缺乏与时俱进的思想

　　管理者常常错误地认为绩效管理是人事部门现有的生产管理系统有足够的控制；或者简单地说绩效管理是对员工绩效管理的评价是年终报告。缺乏对绩效管理内容的理解和理解。事实上，绩效管理是一个连续的系统工程，绩效评价只是其中之一。建立员工绩效水平，找出改进方案的员工表现，帮助员工提高绩效，使员工朝着更高的绩效目标。此外，绩效评估应包括绩效计划、绩效沟通和绩效诊断。在企业员工绩效管理的内涵，创造一个公平、公正、公开和积极的工作环境，长期专注于人们持续不间断的在企业中，即在工作绩效的持续管理，而不是在考试结束一年只有一次。绩效考核必须基于员工的绩效管理才能有效实施。

　　（2）决策者对绩效管理墨守成规

　　一些企业管理人员绩效管理不重视绩效管理或不按时，不理解绩效管理是可持续发展的基础，企业稳步发展；一些决策者甚至认为绩效管理是成本，这是绣花枕头无用，对绩效管理没有充分的支持，使企业的绩效管理不能获得足够的资源，员工不了解企业的价值取向。保守、官僚主义、反应迟缓是绩效管理未能成功推广并取得预期效果的根本原因。

　　（3）员工对绩效管理缺乏理解

　　如果员工的绩效管理体系不仅没有在绩效考核员工绩效管理、员工绩效考核，通常是经理的推算，绩效考核是浪费时间，使绩效考核的绩效状况是不公平的，不能反映实际的工作人员，对绩效考核持认可态度，更大的阻力。在这种情况下，可想而知，绩效管理在实施过程中会遇到许多障碍，其效果也是可想而知的。

　　3.我国上市公司高管薪酬与企业绩效关系分析

　　在现代企业管理中，投资决策是企业最重要的三项财务决策之一。由于企业成长中的投资决策作为企业扩张的主要动因是基于投资决策，因此投资决策直接影响到企业的融资决策、股利政策等经营决策。投资决策的投资行为将进一步影响企业的盈利能力和绩效水平以及企业的未来发展。然而，现代企业是建立在所有权与控制权分离的基础上的。两权分离，有利于企业筹集和调度资源，也使得股东与经营者之间存在委托代理问题。这种代理冲突导致管理者采取消极的投资决策，在很大程度上影响企业的投资行为。补偿合同是减轻代理冲突的有效途径。薪酬水平作为薪酬结构的重要组成部分，是薪酬契约激励的有效形式之一。现有文献对高管薪酬与企业绩效的关系进行了大量的研究。有学者认为高管薪酬与企业绩效正相关。

　　（1）高管薪酬和投资行为

　　高管团队作为企业的主要决策主体，其薪酬结构在一定程度上会影响企业的投资。然而，高管薪酬对企业投资的影响及其影响程度没有一致的结论。夏宁和邱飞飞（2014）从显性激励和隐性激励两个方面得出显性激励能较好地促进企业效率的结论，显性激励的最直接形式是薪酬水平。

　　（2）高管薪酬、投资行为和企业绩效

　　刘敏等（2015）研究发现在制造业A股上市企业中，拉大薪酬差距能够促进企业扩大投资，从而提高企业投资水平，提升企业价值。

　　综上可知，在以往的研究中，国内外学者对高管薪酬和企业绩效二者之间的关系做了深入的研究，但缺乏对两者关系内在机理的解释。因而建立高管薪酬-企业投资行为-企业绩效的分析框架，深入探讨高管薪酬对于企业绩效的影响，对企业的可持续发展具有重要意义。

　　1.高管薪酬与公司治理结构

　　国有股比例越大，一方面国家XX部门对管理层的监控力度越大，管理层的代理成本相对较小，另一方面，国有企业对管理层的激励更多的是政治的升迁激励，从而会减少薪酬和股权的激励。同时，国有企业大多不是以公司价值最大化为目标，而是更多地考虑社会责任等其他因素。所以国有股越大，高管薪酬受非业绩因素的影响越大。

　　独立董事在公司治理中能够发挥监督管理层的作用。独立董事的独立性越高，对管理层的监督作用越明显，越能够发挥其治理作用。所以我们假设独立董事所占比例越高，对管理层的监督治理作用越强，越能降低代理成本，使得高管薪酬降低。

　　董事会规模对高管薪酬的影响存在着两种观点，一种观点认为它们之间存在正相关关系，因为董事会规模越大，董事之间会越难以协调，降低治理的效率。另一种持相反观点的认为董事会人数越多，他们的专业知识、意见等越能够互补，能够更好地发挥公司治理的效果。

　　当股权较为分散时，分散的股东不能够统一起来，对公司治理的态度不会太积极，对管理层的监控力度也较小，管理层的控制力越强，越能够提高自己的薪酬。股权集中度越高，大股东就会越为自己的利益考虑，也越有能力对管理层进行监督，这样就越能降低管理层的代理成本。

　　两职合一是指董事长和CEO为同一人，在这种情况下，董事长在公司内拥有绝对的控制权，可能导致监督机制的缺失，同时担任董事长和CEO的人越有能力提高自己的薪酬。

　　假设1：国有股比例与高管薪酬存在负相关关系；

　　假设2：独立董事比例与高管薪酬存在负相关关系；

　　假设3：董事会规模与高管薪酬存在正相关关系；

　　假设4：股权集中度与高管薪酬存在负相关关系；

　　假设5：两职合一与高管薪酬存在正相关关系。

　　2.高管薪酬与公司绩效

　　根据委托代理理论,当公司经营者与股东之间存在信息不对称时,股东会与经理签订报酬——绩效契约,来减少经营者由于道德风险和信息不完全所带来的代理成本。在报酬——绩效契约下,经营者的报酬将由企业的经营业绩来决定。以此推测,公司经理层必会通过提高企业经营业绩来提高报酬,经理层为了获得薪酬的持续增长收益,对公司可持续增长率也会关注,使白身利益可持续最大化。由此提出假设

　　假设6高管薪酬与公司绩效存在正相关关系。

　　3.高管股权激励与公司绩效

　　随着企业为了长久的解决代理问题，股权激励手段，被推上了舞台。不可否认，它可以很大程度上消除股东与代理人之间的利益冲突。然而，随着股权激励兴起，管理层的权力过大等问题也开始影响着公司，但目前来看，薪酬结构中可以长期对高管产生激励的更多的还是股权激励。研究中表明，允许高管持有高份额的股权薪酬容易导致股票收益的异常偏低，从而对之后几年公司经营绩效也会产生不利影响，然而大部分学者都认为正相关。与此同时，考虑到现代市场环境，以及我国证券市场鼓励上市公司开展股权激励政策等，股权激励相比货币薪酬等，属于一种长期激励，其分期授予和行权，以及存在禁售期或者设定业绩条款等都使得获得者会实施更有利于公司未来长期绩效的战略措施，有利于减少高管人员的短期行为。因此，高管持股对公司绩效的激励作用远不止于当期，具有持续的作用，学者们也验证了这种观点，例如Hasan Fauzi(2015)研究结果就显示，在马来西亚国有控股与公司绩效显著正相关，高管持股与公司绩效具有持续的相关关系。因此，本文在综合前面文献回顾部分以及结合波特劳勒综合激励理论，同时考虑到股权激励也是激励水平完善的特征等特点，并结合股权激励本身性质的基础上，提出：

　　假设1:高管股权激励对公司绩效具有显著正向促进作用；

　　假设2:高管股权激励对公司绩效的正向作用具有持续性。

　　中国证监会指定的信息披露网站——深圳证券交易所和上海证券交易所的官方网站；和君管理咨询公司公布的《2015中国高管薪酬年度报告》、《2016中国高管薪酬年度报告》和《2017中国高管薪酬年度报告》；CCER一般上市公司财务数据库，提供的各上市公司资产负债表、利润分配表、现金流量表以及一些关键的财务比率等数据；锐思数据库之金融数据库，提供的相关财务比率指标数据东方财富网http://data.eastmonev.com/bbs.j/200812.html提供的2016年和2017年年报数据大全，选择42家上市公司作为样本进行研究。

　　1.因变量的设置

　　本文考察了中国上市公司高管薪酬对公司的企业绩效的相关性，不难发现，公司的财务表现为因果“结果”之间的关系，其精确的性能指标作为因变量的实际发展势在必行。基于我国资本市场目前低有效性的现状，世界通行且较为有效的衡量公司绩效的方法——托宾Q值（Tobin′s Q值）和经济附加值（EVA）法很难用以准确衡量我国上市公司经营绩效。因此，在兼顾我国以往研究成果所取得经验的基础上，本研究决定采用净资产收益率和每股收益两种财务指标对我国上市企业绩效进行衡量。

　　2.自变量的设置

　　本文是对上市企业的企业绩效管理财务部门支付高管薪酬水平影响的研究，是在“原因”的因果关系的出现，因此，应选择和薪酬水平的指标作为自变量或解释变量。以前的研究发现，国内外学者对基于实证方面赔偿问题，大多数研究一般会选择“管理层持股”作为独立变量，管理层持股比例所持公司股份的管理和总股本的比例，因为到了一定程度的指标反映财务公司对公司的股权控制度管理和管理的激励程度。

　　3.控制变量的设置

　　对实证分析的结果对控制变量的选择是非常重要的，除了管理层股权，其他变量都会对上市企业绩效的影响，如果这些因素，只考虑上市公司管理层持股与企业绩效之间关系的影响这样的结果可能是一个重大的偏差，并最终导致伪回归（Himmelberg,Hubbard and Palia，1999）。为了准确评估薪酬水平对企业绩效的影响，有必要引入对企业绩效具有同样影响的变量作为控制变量。

　　根据上述假设，建立线性回归模型如下：

　　根据假设1得模型：Y1=a0+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+a6X6+ε

　　根据假设2得模型：Y2=a0+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+a6X6+ε

　　式中：Y1——净资产收益率；

　　Y2——每股收益；

　　X1——高管薪酬水平；

　　X2——净利润增长率；

　　X3——公司规模；

　　X4——主营业务收入增长率；

　　X5——资产负债率；

　　X6——总资产周转率；

　　a0——方程的截距即常数项；

　　ε——模型中未考虑到的因素对模型的影响；

　　a1、a2、a3、a4、a5、a6——Xi对企业绩效代表指标Yi的影响程度

　　从上述变量的定义，我们可以看到，有许多方法来衡量公司在国内的财务表现外，但在中国的实证研究，这两个指标是资产收益率和每股收益。因此，本文首先分析了这两个重要指标的描述性统计。样本公司2015-2017年净资产收益率（ROE）与每股收益（EPS）描述性统计情况具体如下表3-1所示。

　　表3-1样本公司2015-2017年净资产收益率（ROE）描述性统计表

　　1.自变量的描述性统计

　　表3-2自变量描述性统计表

　　通过上表3-2自变量描述性统计表可以看出，实施高管薪酬的42家我国上市公司管理层持股比例极小值为0.1%极大值为10%，均值为4.526621%，整体持股水平较低，这与西方发达国家高达10%-15%的平均持股水平相差甚远，因此我国上市公司应进一步加大高管薪酬力度，提高管理层持股比例。

　　2.控制变量描述性统计

　　表3-3控制变量描述性统计表

　　本文选取的五个控制变量描述性统计情况如上表3-3所示，净利润增长率均值为48.9574%，公司规模均值为12.2052万元，主营业务收入增长率均值为27.9876%，资产负债率均值为41.8943%，总资产周转率均值为0.8960次。其中，净资产收益率、主营业务收入增长率和资产负债率极值相差特别大。根据现代资本结构优化理论，当公司负债不超过一定比例时，债务公司可以获得所得税扣除收益和杠杆利息，因此它比没有债务或低负债的公司具有更高的市场价值。当公司处于良好状态时，应支付更多的债务，以降低加权平均资本成本，提高公司的市场价值。由上表3-3可以看出，42家样本公司的资产负债率均值仅为42.0683%，都不足50%，该现象与西方国家公司资产负债率一般在50%以上且呈逐年上升趋势存在一定差距。

　　Pearson相关性分析是关于变量之间的相关程度的分析，本文对42家企业的样本数据用SPSS进行相关性分析，分析结果如下表:

　　表3-4相关性分析

　　SPSS的相关性分析想假设了两变量间不存在线性关系，由上表所示的个控制变量与高管薪酬的相关性分析结果，可以得到如下结论:第一，公司绩效、公司规模、股权集中、的相关性系数为止数，说明与高管薪酬正相关，与提出的假设相同，公司风险的相关系数为负数，说明与高管薪酬负相关，与假设一致。第二，在这些指标中，公司绩效相关系数为0.646，并在置信概率为99%的条件下通过了相关性分析的双尾检验，具有统计意义；公司规模相关系数0.796,通过T检验，具有统计意义，公司风险相关系数为0.664，通过T检验，具有统计意义。

　　上述的相关性分析，为了进一步分析高管薪酬对企业绩效的影响，下面采用使用逐步同归分析法估计模型的参数并进行检验。本模型的剔除方法为逐步引入——剔除法，显著性水平大于0.05的变量将会被提出，这里保留了公司绩效、公司风险、公司规模。

　　1.模型的自相关检验

　　自相关检验，DW值为2.160，处于止常值2的附近，说明了该模型不存在伪同归，即不存在序列相关。根据调整后的R方，可以看出拟优合度较好，准确度较高，可靠性较高，具有较高的保证程度。

　　表3-5模型的自相关检验

　　表3-6模型的显著性检验

　　上表为总体同归模型的显著性检验(F)检验，该方差分析是假设所有自变量对因变量不会产生显著影响，但是从SIG的具体数值来看，模型1、模型2中P=0.000都小于了0.05，那么我们可以拒绝原假设，所以可以说明在这两个模型中至少有一个自变量会对因变量产生显著影响，两个模型都通过了F检验，具有统计意义。

　　在本文中，2015-2017年首次公布高管薪酬计划的42支上海和深圳A股的我国上市公司为样本，选择薪酬管理水平作为自变量，净资产收益率和每股收益率为因变量，净利润增长率、公司规模的大小，这主营业务收入增长率、资产负债率和总资产周转率作为控制变量，采用多元线性回归的方法，利用SPSS17.0统计分析软件，对中国上市公司高管薪酬水平对企业绩效的关系研究。根据对两章关系的具体实证分析，得出以下结论：

　　（1）通过调整R值可以看出我国上市公司高管薪酬水平对企业绩效的影响之间的回归方程拟合度不高，说明高管薪酬水平对净资产收益率和每股收益的程度相对较低。

　　（2）显著的回归方程的F检验表明自变量和因变量有显著的相关性，说明上市公司高管薪酬水平的确影响了净资产收益率和每股收益的企业绩效。

　　（3）回归系数显著性t检验结果显示我国上市公司高管薪酬水平与净资产收益率回归系数为0.154，即高管薪酬水平每增加1个单位，以净资产收益率为代表的企业绩效就会增加0.154个单位；高管薪酬水平与每股收益间的回归系数为0.008，即高管薪酬水平每增加1个单位，以每股收益为代表的上市企业绩效就会增加0.008个单位。

　　这是说，尽管我国上市公司的薪酬水平与企业绩效之间的关系，提高上市公司的企业绩效的薪酬水平确实能起到积极的作用，但也应注意对弱的样本企业绩效的积极作用，积极效果不明显。当然，上述实证结论可能存在一定的局限性，主要集中在样本量小、实施计划的激励期短、指标的选择性强。但总体而言，本文认为回归分析过程与统计和计量经济学意义一致，实证结论具有一定的代表性。

　　薪酬作为备受尊重的长效激励机制，在完善公司治理，解决委托代理问题，提高管理效率，增强公司凝聚力，吸引和留住人才等方面具有很强的优势。本文深入讨论了中国上市公司高管薪酬与公司绩效的关系。通过研究发现，我国上市公司高管薪酬水平对企业绩效的影响之间的回归方程拟合度不高，说明高管薪酬水平对净资产收益率和每股收益的程度相对较低。显著的回归方程的F检验表明自变量和因变量有显著的相关性，说明上市公司高管薪酬水平的确影响了净资产收益率和每股收益的企业绩效。回归系数显著性t检验结果显示我国上市公司高管薪酬水平与净资产收益率回归系数为0.154，即高管薪酬水平每增加1个单位，以净资产收益率为代表的企业绩效就会增加0.154个单位；高管薪酬水平与每股收益间的回归系数为0.008，即高管薪酬水平每增加1个单位，以每股收益为代表的上市企业绩效就会增加0.008个单位。这是说，尽管我国上市公司的薪酬水平与企业绩效之间的关系，提高上市公司的企业绩效的薪酬水平确实能起到积极的作用，但也应注意对弱的样本企业绩效的积极作用，积极效果不明显。

　　（二）建议

　　1.完善公司治理结构

　　第一，完善董事会结构加强董事会建设。董事长与总经理分离，改变董事会成员和经理层的交叉任职条件，使二者相互制约、相互制衡，使董事会的独立性和决策的有效性保持强势。

　　第二，借鉴X完善独立董事制度的相关内容，股东大会将在商业、法律、金融等领域引入一定数量的专家担任独立董事。独立董事应深入了解我国上市公司的基本运作，处理内外部业务，客观、合理地对待公司问题，不受任何从属关系的束缚。董事会发布公告时，还应当提出独立董事的意见。

　　第三，加强董事会职能部门的建设，进一步明确各部门的职权。从X的公司治理方面的优势，建立和完善薪酬委员会、提名委员会、审计委员会等部门各司其职，系统独立运行，提高决策能力和董事会的效率，保证我国上市公司董事会不会成为流于形式，并且向更加专业化的方向发展。

　　第四，完善我国监事会制度。中国的金融上市公司应明确划分董事会、监事会的职责和权限，并尽量避免虚假现象。特别是在当前董事会与监事会并存的情况下，应制定切实可行的监事会工作措施，独立董事和监事在其监督职能上相辅相成。基于高管在职消费对企业绩效具有负向影响，XX应出台政策措施规范畜牧业上市公司信息披露行为，对高管在职消费行为应加强监管，以增强高管在职消费透明度。企业应完善公司治理，加强对高管的监督力度，适当压缩高管进行不合理在职消费的空间。

　　2.完善高管薪酬监督机制

　　高管薪酬激励机制的完善,使得高管薪酬与公司绩效挂钩,为了防卜高管为了自身利益,盲目扩大企业规模、增加风险投资等行为,对高管薪酬的监督和约束就变得越来越重要。高管薪酬的监督机制是对高管激励机制的补充。

　　股东监督由于高管控制了企业的大部分资源,地位极高,很可能发生自利行径,而无人知晓。根据前文的实证研究结论,高管薪酬与股权制衡度成正相关关系,所以,首要的方式就是调整我国上市公司治理结构,逐渐改变一股独大的股权结构的同时,防止股权过度分散,使高管薪酬由股东共同监督。

　　市场监督本文高管薪酬与国有股比例成负相关性的研究结论说明,我国国有控股公司高管薪酬激励机制不明显,监督机制“缺位',的现象比其他公司明显。由于我国国有企业的高管存在委任制度,按照人力资本理论,高管人力资本的价值并未得到合理的评估,高管对白身薪酬期望未能与公司绩效挂钩,国有企业对高管薪酬的监督和约束函待完善。应当改革国企高管的选拔、聘用机制,积极推行从外部公开招聘高管人员,建立有效的经理人市场,使高管人才逐步市场化,受到人力资本市场的监督,公平竞争、优胜劣汰。

　　薪酬委员会监督虽然我国已有公司设置薪酬监督委员会对高管薪酬进行监督和约束,但薪酬委员是公司董事会的成员,而很多上市公司的高管人员义由董事会成员兼任,所以并不能起到真正有效的监督作用。应该设置独立的薪酬委员会与高管人员分开,审查高管人员的薪酬激励机制,对高管人员的作进行考核和评价。

　　3.完善薪酬结构，长短期激励相结合

　　我国A股上市公司高管薪酬结构中货币薪酬对当期公司绩效具有正向影响，但在对当期绩效的影响中，加入在职消费之后货币薪酬对绩效的这种影响会有所下降，而加入股权激励后发现与绩效的关系显著性明显下降，高管持股甚至与当期公司绩效不相关。但在对后期数据的回归结果中却发现，股权激励表现出了对公司绩效促进作用的滞后性，而类似于货币薪酬的短期激励的影响却不能够持续到下期间。因此，针对如何完善薪酬结构提出如下建议：

　　（1）重视股权激励机制，充分发挥对绩效的长期作用

　　从结论中我们可以看出股权激励制度自建立并没有快速的发挥相应作用，而是表现出了滞后性。本文的实证结果也表明了它与当期绩效之间的关系不显著，对未来绩效却存在显著的激励作用，这与股权激励的特征是离不开关系的。股权激励相比货币薪酬等，属于一种长期激励，其分期授予和行权，以及存在禁售期或者设定业绩条款等都使得获得者会实施更有利于公司未来长期绩效的战略措施，减少短期行为。因此，重视我国上市公司的股权激励机制的建立以及充分发挥其长期作用是我国丞需改进的方向。与企业长期绩效挂钩的股权激励是对高管人员的长期激励，这既能够避免高管人员短期化的行为也能维护公司短期的利益，从长期来看这是有利于公司走的更远发展的更加强大。为上市公式实行股权激励创造了完善的外部环境是2006年的股权分置改革，它将我们带入了后股权分置时代。高管即使持有股票也不一定能对其产生激励作用因为在中国的资本主义市场的有效性还是存在一定的争议。占我国A股上市公司大部分的国有控股上市公司这一激励问题相较更严峻，国有控股上市公司中的高管一般由XX直接任命，并享受行政待遇。部分高管受到官本位思想的影响并不看好年薪更多的收入来自于灰色收入和各种福利，并且他们的第一目标是政治目标就是所谓的升职。上面的种种原因都表明增加其经济待遇不能够很好激励他们。从而也会影响我们整体上市公司高管持股于公司绩效的关系。针对此，解决此类问题的方法主要包括两个方面。其一，在促使其发挥作用的同时也要静观其效，给股权激励发挥作用的时间。其二，建立上市公司经理人聘用制。这样既能够减少国有控股企业的任命也能够减少民营企业的家族裙带关系任命，通过市场的机制来检验管理人员用经济杠杆激励企业高管。其三，完善资本市场的有效性。通过完善资本市场为股权激励创造良好的外部环境减少股权激励为市场带来的潜在风险，有利于股权激励的实施。

　　（2）引入信用风险考核机制

　　虽然我们得出的几轮是高管在职消费可以持续的激励高管从而达到公司绩效提高的目标，但是高管在职消费的问题并不是所有都能导致良性的后果，后期对其的规范及限制应该有所着重。我们不能简单的将公司业绩的提升归功于高管在职消费这种隐性收入对高管激励下产生得结果。综合很多的文献研究以及本文的论证，可以发现，目前的我国上市公司高管薪酬管理方案中，大都是对高管的正向激励。然而公司高管在职过度消费就很大可能会做出危害公司的行为，会给人民群众带来损失，因此建立一定的惩罚制度，做到奖惩结合。这就要引入信誉风险考核制度，尤其是在评价国有控股上市公司的公司绩效和公司价值时，应该把高管在获得应提高绩效而带来奖励的同时，以及过度的在职消费等会给企业带来负面影响、给公众利益来了损失，造成国有资产流失的行为综合起来进行考核。而在其他上市公司则更多的是考虑不当在职消费给公司所有者带来利益资产损失的风险，并且这种考核结果最好是能够影响高管获得的收益以及未来能够享受的在职消费。

　　（3）建立健全信息披露机制

　　高管薪酬结构的研究过程中，由于披露限制，高管在职消费的数据采用了一些替代指标来衡量，以及高管持股的数据无法判断是公司奖励还是自行购买，诸如此类的信息披露的缺失无一不在呼吁我国上市公司健全信息披露机制，使得信息更加透明公开化，尤其是针对国有上市公司。公司想要在金融市场长期稳步发展、为建立和实施激励约束机制提供可靠保障，信息披露制度的建立和健全就显得尤为重要。首先，上市公司内部应该设置一道防火墙，对信息披露进行严格的审核，并建立相应的责任追究制度，从源头杜绝虚假信息的发布和传播。其次，国家应制定并完善相关的法律法规，按照虚假信息披露给上市公司和所有利益相关者造成的不同损失程度进行处罚追责，甚至部分要上升到刑事处罚，这样能够在一定程度上提高上市公司对信息披露的真实性和准确性。

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　　首先，感谢我的指导老师，没有您的细心的指导，我不可能在这么短的时间内就完成了这篇论文。您如此学识渊博，让我在学习论文写作期间受益匪浅。

　　其次，感谢我的父母，感谢你们把我带到这个世界上来，并给予我学习知识的物质和精神帮助，没有你们，我不可能在大学里面深造。

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