企业资金链断裂成因分析 ——以辉山乳业为例

　摘要：资金链是企业赖以生存的重要一环，如果发生断裂，将无法进行接下来的生产活动。在实际中，资金链断裂常常会导致公司破产。本文以辉山乳业为研究对象，辉山乳业在乳制品行业中一直处于领先地位，但自从上市后，由于经营策略失误，财务数据xxxx，浑水做空，上市四年就发生了资金链的断裂。本文主要运用文献研究法和比较分析法，利用辉山乳业2013～2016年财务报告数据，从公司内部管理、财务风险、外部风险来研究分析辉山乳业资金链断裂的原因。研究发现辉山乳业由于公司治理不合理、盲目投资、资本结构不合理，财务风险高等原因而导致了资金链断裂。本文希望通过对辉山乳业资金链断裂成因探究，可以给有资金链风险的企业一些启示，使他们能有效控制和防范资金链断裂。
关键词：辉山乳业；资金链断裂；财务分析

　　1引言

随着我国经济的发展，人均收入的迅速增长，我国居民对于乳制品的需求量也大大的增加，对于产品质量的选择要求也变得越来越严格，因此，近几年乳制品行业竞争非常激烈。辉山乳业作为我国较大的上市乳制品企业，由于公司管理层决策有误，盲目投资打造全产业链运营模式，从而资不抵债，2017年资金链断裂，宣告公司进入破产重组。本文将运用辉山乳业2013～2016年的财务报告数据，从辉山乳业的公司治理、盈利能力、偿债能力以及外部风险等方面研究辉山乳业资金链断裂的成因及断裂过程，并借鉴国内外有关企业资金链断裂的研究成果，对辉山乳业资金链管理状况进行分析，进而提出防范企业资金链断裂的策略和建议，增强企业防范资金链断裂的能力，以保障企业健康可持续发展。

　　2企业资金链断裂理论概述

　　2.1资金链的概念

资金链是企业的核心。企业能否持续经营下去的根本是他的资金链是否安健。资金链包括三部分，分别是资金投入链、资金运营链、资金回笼链[①吕杰.乐视资金链断裂的财务成因及对策探讨[D].济南：山东师范大学，2018.]。企业首先筹资到一定的资金，然后将筹集到的资金用于生产经营，最后将其生产出的产品销售，将投资出去的资金收笼回来，以致于实现资金的增值。
资金投入链在很大程度上与企业融资相关，企业的融资能力对于资金投入链的安全程度具有关键性作用。资金运营链是资金循环链条中最核心的一部分，企业的经营策略和日常生产经营活动对于这一环节及其重要。一旦经营策略出现问题，相应的资金运营链就会出现问题，资金就难以得到回笼，企业的整个资金链条将会很危险，甚至会发生断裂。资金回笼链指的是将实物资产销售出去，转变为货币资金，并达到资金的增值，一旦回笼链的其中一个环节出现问题，比如应收账款太多、债务人破产等导致应收账款收不回，发生坏账，投入链和运营链维持的好也无法弥补。所以可以看出，这三个环节是密不可分，相辅相成的。

　　2.2资金链断裂的概念

资金链断裂是指企业由于经营不善，连续的亏损等，导致现有的资金不能够偿还债务，发生的债务危机。一般来说，企业的资金供应是要满足其需求的，所以一定要平衡好两者之间的关系，否则，会导致资金短缺，企业无法运行的严重后果。资金运营链是企业的灵魂部分，所以，资金链断裂的重大原因在于企业的资金运营链，即通过生产、销售商品以及提供劳务来赚取利润的过程，以及形成的利润是否能够以货币的形式真正流入企业，即资金回笼是否正常。因此，应以企业的短期偿债能力以及内部营运资本配置比的多少来判断一个企业的资金链是否会发生断裂。

　　3辉山乳业资金链管理现状及断裂过程

　　3.1辉山乳业简介

坐落于沈阳的辉山乳业于1951年成立，主营产品是各类乳制品，在地理位置上辉山乳业自身有着得天独厚的不可模仿性稀缺资源。公司的战略布局是在注重企业产品品牌的同时关注着企业产品的质量，遵循从源头上解决产品的安全问题。
在产业链上，辉山乳业首次成功的实现了物料循环、节能环保的产业模式，最大限度的发挥了各个要素之间的协同作用，从而给企业带来了成本优势，即扩大了企业的获利空间。生产营运方面也比同类企业具有先见之明，率先购入国际领先设备和工艺，短时间内拉大了自身与同行业之间的距离。在营销层面，辉山乳业也不断扩大自身销售渠道，寻找各类盟友，建立合作，最大可能的扩大企业产品的销售，实现企业实力的扩张。
辉山乳业先后在辽宁的各个城市投资200多亿建立养牛与加工乳制品的地点，结合辉山乳业自身具有的精品饲料加工厂和良种牛的乳制品加工基地，在国内率先实现了乳源来源于自身的企业。在企业荣誉方面，辉山乳业也多次获得了乳制品质量方面的行业殊荣，同时技术方面也获得了国家级行业证书。

　　3.2辉山乳业资金链管理现状

　　表3.1是辉山乳业2013～2016年现金流量的部分数据。从表中可以发现辉山乳业的投资活动对企业现金流持续产生不利影响，连续四年的大量投资活动都属于不利因素，投资活动产生现金的能力较差。另外，在投资活动方面，于2016年大量现金流出辉山乳业，达到了40个亿。高达40亿的现金主要用于辉山乳业在华南地区的产品营销和牧场建设。经营活动产生的现金净流量除2014年外均高于融资活动产生的净流量，表明辉山乳业的经营能力还可以。2016年总资产增加额为负数且数额较大的原因主要有两点，其一是购买了大量新能源全资子公司。其二是，对华南市场的开辟。

　　3.3辉山乳业资金链断裂过程

2013年9月27日，在香港交易所上市的辉山乳业，全球发行额13亿美元。上市后的辉山乳业，野心很大，很快进入快速扩张模式。2014年向东北总部学习，在江苏盐城建立工厂，并生产高端乳制品和婴儿奶粉，扩大牛群和苜蓿草种植规模，更是将产业链延伸至再生能源产业。极速扩张的经营策略必须依靠大量的资金来维持，辉山乳业现有的资金远远不能满足大量投资的需求，因此需要大量的对外筹资，通过向银行等金融机构借款，融资租赁等方式进行大量债务筹资。激进的扩张策略导致辉山乳业偿债能力越来越弱，面临的财务风险越来越高。
辉山乳业以短期融资的资金用于厂房、畜舍、办公楼、牧场、草场以及乳牛等长期固定资产的建立，但是以负债形式筹集到的资金并没有得到有效的利用，投资出去的资金没有得到有效的资金回笼。辉山乳业2016年财务报告数据显示流动资产为139.92亿元，而流动负债158.63亿元，两者相差较大，流动资产不足于弥补流动负债。受偿债能力较弱的影响，辉山乳业出现了财务状况危机。因此，导致了资金链不断紧绷以至于发生断裂。
当然，辉山乳业的资金链之所以断裂的如此之快，其推力助手X浑水公司也是功不可没的，其在辉山乳业陷入财务困境之时，趁虚而入，于2016年12月首先揭露辉山乳业在对外的报告中存在欺诈行为，虚构公司利润，增加企业价值，但被辉山乳业的高管通过其可掌控的资金及时的购入了公司股票，勉强的度过了破产的危机。
辉山乳业以为躲过了浑水机构的第一次做空，就觉得公司度过了难关。但是，浑水做空公司没有就此收手,后来又公布了辉山乳业的做空报告，证明辉山乳业存在虚构销量，进而虚增收入的行为，但也被辉山乳业的行政部门及时的采取措施圆了高管人员撒下的谎。这种揭示关于企业存亡的内幕信息，虽一一都被辉山乳业的管理人员用手段给遮了过去，但辉山乳业公司自身的财务漏洞不断的扩大，经营能力也存在不确定性，于2016年当地XX展开了对辉山乳业公司经营状况的调查，消息传出辉山乳业存在财务的重大不确定性，导致其股价呈“断崖式”下跌。辉山乳业公司本身因承受不了股价下跌的速度，2017年3月辉山乳业的CEO杨凯宣布公司的资金链断裂。

　　4辉山乳业资金链断裂的成因分析

　　4.1公司治理机制不合理

4.1.1股权结构高度集中
股权结构是公司治理的基础，决定了公司利润分配和内部权力的归属。
辉山乳业的股权结构同国内其他上市公司一样，都是高度集中的。董事会xxxx杨凯持有辉山乳业74%的股权，因此杨凯拥有辉山乳业的实质控制权。由此可以看出辉山乳业是有单一大股东控制的企业。
辉山乳业由杨凯一人做重大决策，他主张打造全产业链发展模式以及开发全国的市场，由于企业现有资金不足，便进行了大量的举债，导致公司财务杠杆越来越高，偿债能力越来越弱。同时浑水做空报告中指出杨凯从公司窃取了至少1.5亿元资金。另外，股权的高度集中会导致银行等金融机构公司失去投资意愿。当企业急需资金弥补资金缺口时，投资机构不愿意提供借款，企业不能按时偿还债务，便会导致资金链的断裂。
4.1.2董事会机构失衡

　　董事会在公司的职责是平衡股东与管理层之间的的关系，对于公司的发展经营有重大责任。如表4.1所示，辉山乳业董事会成员间权利失衡，大股东杨凯和葛坤在担任执行董事的同时，还拥有三个委员会的权利，但是，独立非执行董事的权利很小，只在审核以及薪酬委员会有权利，缺乏独立性，不能够对公司的董事会活动进行全面监督。非执行董事在四大委员会中没有一席之位。所以，大股东既有运营执行权也有股权控制权，而独立董事和非执行董事的权利相对比较薄弱，导致了重大决策的监督无效，快速的扩张计划、高风险的债务筹资为企业资金链断裂埋下伏笔[①毛文娟，李雪梅.基于公司治理视角的企业资金链断裂成因分析——以辉山乳业为例[J].会计之友，2019，（07）：82-88.]。

　　4.2投资策略激进，扩张速度过快

　　表4.2是辉山乳业2013～2016年对其附属公司的投资。从表中可以看出，辉山乳业在四年内投资了将近135亿元用于购买奶牛、乳制品销售、购买厂房及设备、奶粉及液态奶生产销售、草料种植、投资可再生能源等，以至于构建全产业链。激进的扩张策略和庞大的资本需求迫使辉山乳业必须依靠负债融资。种植饲料、养殖奶牛、投资可再生能源及其他加工业务需要花费大量资金，且投资回收期较长，所以投入的资金不能在短期内产生经济效益。但是，辉山乳业的这些投资大部分来源于短期借款，如果不能及时在短期借款到期前还款，辉山乳业将陷入资金链断裂的困境。

　　4.3偿债能力弱，财务风险较高

4.3.1短期偿债能力分析
短期偿债能力是指企业流动资产偿还流动负债的能力。本文选取辉山乳业以及同行业的光明乳业2013～2016年财务报表中部分数据，计算出反映企业短期偿债能力的指标如下表所示。

　　如表4.3所示，辉山乳业2013～2016年流动比率分别是0.85、2.49、1.47、0.92，波动较大，从2014年起呈现出下降的趋势，仅2014年的流动比率超过了标准比例2：1，说明了辉山乳业的近几年的流动比率较低，表明了辉山乳业的流动资产偿付流动负债以后，就没有多余的资金应用于经营活动。2016年，其流动比率仅为0.92低于同行业相近规模光明乳业的流动比率1.05，证明了辉山乳业的偿债能力存在问题，而且辉山乳业所处的乳制品行业的生产经营周期较长，按照理论其流动比率应较高。整体上比较，辉山乳业的流动比率没有光明乳业的稳定。
从速动比率来分析，从表4.3中可以看出辉山乳业近四年的速动比率整体略高于光明乳业，保持在标准值1：1左右，但是也有下降的趋势。而2014年达到了2.18倍，说明资金使用效率低。根据辉山乳业的财务报告显示，辉山乳业当年主要通过长期借款进行筹资，但大多数没有用，而是留存于企业，造成了当年的资金使用效率低。
最后，从表4.3可以看出辉山乳业的现金比率较不稳定，从2014年一直下降，而光明乳业一直很稳定。2016年辉山乳业的现金比率仅为0.2远低于以往以及光明乳业，考虑到辉山乳业2016年的销售收入较上一年度没有较大的变化，因此导致现金比率降低的原因是筹资资金出现了问题。大量的短期筹资，势必会引起现金比率的快速下降。
综合分析辉山乳业流动性指标，自2014年以来，流动比率逐渐下降并且远低于标准数值，说明其偿债能力在较弱。但速动比率基本在1：1左右并且高于同规模的光明乳业，表明辉山乳业产品的销售较好，存货比例较小。虽然辉山乳业的现金比率较高，其偿还短期借款的能力较高，但辉山乳业的流动性比率整体处于连续下跌趋势，表明其短期偿债能力大不如前，还款时容易产生资金缺口，筹资不及时就会发生资金链的断裂。
4.3.2长期偿债能力分析

　　表4.4是辉山乳业2013～2016年长期偿债能力分析表。长期偿债能力的强弱在一定程度反映了企业的财务风险。利息保障倍数从企业盈利能力的角度出发，来衡量其长期偿债能力。如表4.4所示，辉山乳业2013～2016年的利息保障倍数都高于1，表明辉山乳业的经济效益大于其需要支付的利息。但是2015年和2016年的利息保障倍数低于5，表明企业的偿债能力下降，财务风险逐渐增大，此时应该控制借贷规模。在结合资产负债率来看，辉山乳业近四年的资产负债率分别为0.44、0.37、0.44、0.58，呈现出上升的趋势，2016年更是超过了50%的标准值，表明其长期偿债能力在逐渐变弱，债务负担加重。结合权益乘数来看，辉山乳业的权益乘数近四年都低于标准值3，说明财务风险高。

　　4.4盈利能力逐年递减

盈利能力表现为企业赚取利润的能力，也是企业战胜竞争对手的重要指标。盈利能力不能够弥补融资投入的资本是辉山乳业资金链断裂的重大原因。

　　表4.5是辉山乳业以及同行业光明乳业2013～2016年盈利能力对比表。从表4.5中可以看出，辉山乳业2013～2016年的销售毛利率基本稳定在20%左右，远远高于同行业光明乳业的销售毛利率，说明其销售情况较好，具有较好的利润水平。辉山乳业与光明乳业都有自己的牧场，但是辉山乳业有较高的毛利率是因为采用了自种苜蓿草的方式，很大程度上降低了成本。
从表4.5可以看出辉山乳业近四年的销售净利率最高41.97%，最低14.57%远高于光明乳业，但是从2013年起，辉山乳业销售净利率呈现出下滑趋势，表明辉山乳业发展速度开始缓慢，激进的扩大生产和销售没有给企业带来实质性的效益。资产报酬率是评定一个企业发展状况好坏的衡量标准，从表4.5能够看出，2013～2016年辉山乳业的资产报酬率急剧下降，2016年甚至低于同规模光明乳业的资产报酬率，表明辉山乳业的业务开始下滑，企业有衰退的趋势。
综合分析辉山乳业的盈利能力，从2013年起波动较大且急剧下滑。而同行业的光明乳业的指标相对稳定，自然其发展也很稳定。辉山乳业的利润不能弥补其投入的资本，却依然保持高水平的投入，企业被迫外部筹资，然而筹资到的资金不能激发企业的盈利能力，企业的资金链很容易发生断裂。

　　4.5浑水估空行为和媒体负面渲染

正当辉山乳业面临财务危机时，浑水做空机构对其雪上加霜，趁机发布了做空报告。指出辉山乳业的苜蓿大量是外购的，利润虚增；大股东掏空公司的资产；财务报表xxxx等。浑水认为辉山乳业为一家骗子公司，公司价值为零。一般而言，被浑水机构做空的公司，往往是公司财务xxxx且出现了重大的问题，公司的名誉会大大下跌，再加上媒体的各种负面报道，使的辉山乳业之后的股票暴跌，迅速的导致了资金链的断裂。

　　5企业资金链断裂的防范对策

　　5.1建立高效的公司治理机制

杨凯是辉山乳业的董事会xxxx，同时还担任首席执行官并且拥有公司74%的股权，企业应避免这样的情况发生。因为一人很难同时做到公司的决策、资本运营、公司管理和防范企业风险等业务。企业应聘用专业管理团队，做到各司其职，职责分离，避免大股东的掏空行为。同时，企业还应该制衡董事会成员权利，发挥独立董事的作用，以防重大决策的监督失效。

　　5.2加强投融资风险的评估与防范

辉山乳业在盲目打造全产业链模式的时期，没有合理的评估企业现有的资产以及通过筹资是否能满足这种需求，为其资金链的断裂埋下伏笔。辉山乳业选择了高经营风险的投资策略，相应的就需要谨慎的筹资和投产，控制好财务风险，以免发生财务危机问题。因此，企业应制定合理的扩张计划，找准投资时机和方式。对影响投资的安全性以及投资的利益能不能实现的风险进行识别。不要为了谋求短期的利益，盲目投资。

　　5.3合理优化资本结构

企业应对融资过程中出现的资金链风险做到有效控制。针对企业在筹资过程中出现的流动比率偏低、负债结构不合理，资产负债率偏高从而引起的资金链紧绷的问题，企业应结合最优资本结构的决策理论对企业总体的筹资结构进行整理，合理的规避资金链断裂的风险。

　　5.4增强企业核心竞争力，提高盈利能力

对于防范企业资金链断裂，增强企业的竞争力和提升盈利能力是至关重要的方法。只有实现了资产的增值，才能维持其正常运转和资金链的循环过程。如果一个公司采取盲目的多元化投资并损害其根本竞争力，这将导致资金链的破裂。因此，企业应提高管理水平，提高企业的创新能力、研发能力，增强市场营销能力，以占有同行业较高的市场，从而提高企业整体的核心竞争力，提高利润水平，使其资金链坚固，满足企业正常生产的资金需求。

　　5.5建立外部风险防御机制

企业应及时、准确、定期的发布重大财务信息，包括应收账款明细、重大关联方交易等，以免因信息不对称让做空机构有机可乘进而打击企业。做空机构专门针对企业财务报告的粉饰进行抨击，因此企业应该监测“期权交易标的”等指标，防止成为沽空机构的目标。
建立外部信息通道，当外界媒体恶意发布有损企业荣誉的的不真实的消息时，企业能够随时做好应对措施，进行积极地回应，对虚假的谣言做出澄清，这样就不会让投资者失去投资信心，企业的股价也不会大跌。

　　6结束语

本文以辉山乳业作为研究对象，首先对资金链以及资金链断裂的理论基础进行了描述，然后对辉山乳业的基本情况以及资金链断裂过程进行了说明。接下来分析了辉山乳业2013～2016年的偿债能力和盈利能力指标、对外投资情况、公司治理、浑水做空等方面，研究发现辉山乳业在行业内处于领先地位，但由于极力的打造全产业链的模式，采用了激进的策略，从而导致了资产负债率高，盈利能力低的财务风险问题，最终资不抵债，使其走上了资金链断裂的结果。最后提出防范资金链断裂的相关措施，具体的措施有加强投融资风险的评估与防范、提高偿债能力、提高盈利能力、建立高效的公司治理机制、建立外部风险防御机制，通过这些措施给有资金链风险的企业一些启示，使其能够有效预防资金链的断裂，从而能健康可持续发展。

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