浅析股票期权在上市公司激励中的应用 -以山东新华制药股份有限公司为例

　　摘要：

股权激励是建立在公司所有权和控制权分离基础上的长期激励机制，在改善公司治理结构，提高绩效和核心竞争力方面发挥着重要作用。在股权分置改革之后，在我国股权激励的制度已经基本完成，但许多上市公司最终启动了股权激励制度。使各公司在股权激励的要素设计上存在显著差异，最终导致实施的效果千差万别。本文以山东新华制药股份有限公司为研究对象，基于股票期权激励的相关理论，第一步阐述了我国上市公司股权激励的实行以及分布情况，然后通过对山东新华制药股份有限公司股票期权的激励的实施效果为例进行分析，分列了其激励计划中存在的问题，而后结合医药行业发展趋势和该企业自身特点提出改进的对策和建议。

　　关键词：上市公司；股票期权激励；业绩效果评价

　　引言

在我国现代企业的制度中最为突出的特征便是两权分离，即控制权和所有权的分离，由此出现了委托代理问题。为了解决这一问题X公司最先提出了股权激励的解决方案。现代企业中股东往往只是公司的出资人并不会实际经营公司，通常他们会找具有专业经营知识的职业经理人来掌控公司，在此背景下公司的所有者和实际经营者往往具有截然不同的目标。作为公司的所有者当然希望自己的股份能够升值公司的价值能够得到提升，这要求公司运转良好管理者尽其所能使公司的价值得以提升:但作为公司的管理者他们只是拿工资的雇员，公司的价值提升对于他们并不意味着工资的提升，也就是说这对他们的利益是没有好处的。由此可以看到公司股东和经营者的利益目标是不一致的需要通过某种方法进行调和，股权激励由此产生。股权激励通过授予公司经营者股票等其他方式使经营者成为股东的一员，将经营者的利益和股东的利益一致化从而解决问题，达到提高公司价值的目的。但是，由于其起步较晚且在中国还不成熟，因此该学科对股权激励的研究尚未完成。所以我们加强对股权激励的研究，完善有关理论基础，给其他企业对股权激励的运用提供了有效的经验。

　　1相关概念界定

　　1.1股权激励的概念

现代企业以代理制度为逻辑起点实行两权分离的治理结构，从而使得公司的所有者和实际管理者具有不同的利益诉求。股权激励是以调和两者的利益诉求为出发点的一种长效激励机制，实行股权激励不但有效降低了公司的成本，而且也提高了公司的管理效率。

2005年，《上市公司参与试行办法（试行）》明确规定：“股权激励是对以公司股票为目标的上市公司的董事，监事，高层管理人员和其他成员的长期激励。”所以股权激励也被看成是一种对公司员工分享收益的机制。激励对象在达到企业所有者在股权激励计划中制定的一系列要求后，可以分得公司的一部分股份或相应的股份报酬成为股东，参与公司制度的制定、决策和利润的分享，同时还同其他股东共同承担企业风险。

　　1.2股权激励的主要类型

1.2.1限制性股票

限制性股票是把一定数量有获取和抛售条件的公司股票作为给激励对象的激励，多数情况下，这些获取和抛售条件都是企业规定的经营业绩条件，只有达到预先设定的条件，才有权利购买这些股票。对股票期权的行权时间和数量也是提前做好了约定，激励对象不能超出约定范围行使权力。这种激励方式的约束能力会比较强，会督促被激励者为了获取收益而努力工作。

1.2.2股票期权

股票期权是使用最广泛，也最实用的激励方法。它指的是激励对象有权在规定的时间内按约定的价格购买一定数量的公司股份，并且激励对象还可以选择是否行使该权利。一般在股票的行权价格比市场价格低时，激励对象会愿意行使这份权利，并从中获利。

1.2.3虚拟股票

虚拟股票最常见于高新技术企业，它对员工授予的是一种“虚拟股票”，它不用实际购买，只是一种分享公司剩余收益的一种权利，所以不能转让和出售。拥有它并不能带来表决权和所有权，它的价值体系在股价升高时通过中间的差价来赚取收益并享有分红。这种权利在员工离职的时候自动失效。虚拟股票不用考虑股票的来源，对公司的股权结构不产生影响，不会给公司造成经济负担。

1.2.4员工持股

企业通过赠送、补贴员工购买或是员工自己购买的方式，所有员工都有机会持有企业的股票，他们可以享有企业的收益分红并承担经营风险，实现从员工到所有者身份的转变。可以改变公司的股权、控制权和结构，员工持股经营，提高他们工作的积极性和归属感，和公司融为一体。

　　2上市公司股权激励的实行以及分布情况

　　2.1上市公司股权激励计划实施数量分析

根据深圳证券交易所发布的数据，截至2019年9月底，约60％的上市公司正在实施股票激励计划。与主板市场相比，创业板市场的上市公司更加积极地实施股权激励机制。自中国第一家创业板上市公司探路者宣布实施股权计划以来，所有创业板市场的股权激励计划得到了迅速推广和实施。

表12012-2018年上市公司股权激励计划的实施情况统计

　　从表1到2012年至2018年，宣布在中国A股市场实施股票激励计划并对单个创业板进行汇总的公司数量为您可以看到我进行了分析。相比之下，GEM股票激励计划的增长率远高于整个A股市场，该比例从2012年的3.48％开始迅速增长。它在2017年达到顶峰，占总市场的40.64％。尽管2018年放缓了，但仍然很高。无论数量或比率如何，我们都保持较高的增长率，公司董事会的股权激励措施越来越普遍。

　　2.2上市公司股权激励计划实施行业分布分析

图1概述了2018年上市公司实施股权激励计划的行业分布。据该图显示，软件和信息技术服务行业排名第31位，计算机，通信和其他电子制造行业排名第一。其次，它的数量是21，专业设备制造是第三，公司的数量是15，以上三个行业几乎占一半。这表明大多数创业板公司主要是高科技公司和高科技公司，并且倾向于实施股权激励计划。

图1上市公司2018年股权激励行业分布图

　　2.3上市公司股权激励计划实施地域分布分析

如下图2所示，我们可以看到2017年实施股权激励的上市公司的地域分布，高达29％。从地域分布来看，这个数字应该相对较高，因为创业板主要由高科技公司主导，因为北部，上海和广州都属于中国经济极为发达的地区。江苏，湖北，四川等地区也是中国相对发达的经济区，资本市场经济和工业经济相对活跃。其余省份的上市公司正在进行少量股权激励，主要是在内陆地区，这些地区的资本市场不发达，并且充分意识到了上市公司股权激励机制的重要性。

图2上市公司2018年股权激励地域分布图

　　3山东新华制药股份有限公司股权激励的现状与问题

　　3.1山东新华制药股份有限公司基本情况

3.1.1山东新华制药股份有限公司概况

山东新华药业有限公司于1943年成立，是一家拥有H股和A股的上市公司。山东新华药业不仅是亚洲最大的退热镇痛剂生产和出口基地，也是国内很重要的咖啡因产品生产商。1998年11月，经中国对外贸易经济合作部批准，该公司正式成为股份有限公司。作为中国领先的骨干制药公司，山东新华制药股份有限公司的制药研究为国内和全球药品的发展做出了重大贡献，并解决了许多药品在国内外的传播和特殊需求，在中国化工和制药行业具有较高的公司地位和影响力。

公司历经多年发展，至今已建成新华国际医药工业园东园、西园、总厂区、新园区四大生产园区，形成了化学原料药、医药商业、医药制剂、医药化工中间体四大板块齐头并进的布局。未来公司将继续通过对发展的科学见解来指导其总体格局，依靠四个主要园区和四个板块，将自主创新作为动力，优化和升级产品结构，同时以药物产品为主导，收购并扩大产业链。在策略上，力争实现三个飞跃：新的更新、高的更高、大的更大。以医药等做为主业务，以房地产置业为辅，加快药物原料药、和化学中间体的研究。稳步走科学，和谐，国际发展道路，实践内部技能，拓展市场，调整结构，提高效率，实现又好又快发展，力争为中国医药工业的发展做出新的更大的贡献。

3.1.2山东新华制药股份有限公司的经营状况

山东新华制药股份有限公司近年来，着重对研发创新的投入，加快从仿制药到自主创新药品的转变，积极开拓国际市场，行业领头地位不断地被巩固，成为了国内最大的解热镇痛类药物制药企业和手术用药制造商。山东新华制药股份有限公司的财务业绩一直在稳步提升，经济指标也在不断上涨，2018年公司的市值达到403000万元，远高于行业平均水平。山东新华制药股份有限公司在整个行业中具有标杆地位，自企业上市以来，营业收入一直稳步增长，2018年的营业收入高达523163.40万元，增幅达到了15.85%。山东新华制药股份有限公司每年的净利润也在稳步的增长，2018年公司的净利润高达25119.40万元，较2017年的20959.20万元涨幅达到了19.85%。

表2山东新华制药股份有限公司近年来营业收入情况（单位：万元）

　　3.2山东新华制药股份有限公司股票期权激励方案

3.2.1股票来源和激励期限

山东新华药业股份有限公司实施了股票激励计划：具体的IPO批准日期为2013年3月12日，距首次授予认股权的日期起五年。即，在首次批准日期后的12个月内，可以四次使用该资金行使股权。

3.2.2授予股票期权的对象及数量

山东新华药业股份有限公司的激励对象主要是中层管理人员，高级管理人员，董事和核心技术（业务）人员，其中高级管理人员和董事7人，中层管理人员和核心技术（业务）428人，人员共有435人。该计划确定了授予激励对象的总计4,648万股股票期权，占发行时山东新华制药有限公司总股本9,906.000万股的4.49％。其中，表3中列出了4,118万份，授予中层管理人员和核心技术（业务）人员的股票期权数量，约占期权，特定人员名单和补助金总数的88.60％已经完成了。由此可见，山东新华药业有限公司正逐渐认识到科技人才作为具有高科研要求的高科技公司的重要性。核心技术内容的创新能力和科研水平的提高带动了产品创新，产品创新直接参与市场竞争，制药企业的核心内容也提高了山东新华的行业地位和品牌知名度，这是其扩大企业影响力的重要因素。

表3授予股票期权的对象及数量

　　3.3山东新华制药股份有限公司股票期权激励绩效分析

3.3.1盈利能力分析

图32011-2018年山东新华制药股份有限公司盈利能力分析图

从山东新华药业有限公司的盈利能力变化的角度来看，从图3的分析可以看出，公司在2011-2018年的净资产收益率波动较大，呈总体下滑趋势。而在实施激励计划之前，2011年和2018年的净资产收益率是基本相同的，2013年显著增加，其后下降。它已连续第二年下降，最高为19％。在2015年实施股票期权激励计划后，该公司的净资产收益率从2016年到2017年呈逐年上升的趋势，但在2018年再次下降。相对而言，销售的净利率基本上呈相对温和的趋势。

自2015年实施公司股票期权激励计划后，山东新华药业有限公司的净资产利润率和净利润率略有提高，是一家致力于产品创新和产品改进的公司符合新政策。质量与营销策略的变化有关，公司的盈利能力指标在2018年有下降的迹象，上述所有方面，激励计划在提高山东新华药业有限公司的盈利能力中起着重要作用。

3.3.2营运能力分析

图42011—2018年山东新华制药股份有限公司营运能力分析图

从图4可以看出，山东新华药业有限公司的入住率趋势与总资产周转率和流动资产周转率的变化趋势基本相同，尽管有一定的波动，但相对稳定。两项指标均处于较低水平。从2011年到2018年，库存周转率大幅波动，但整体表现却在下降。从2013年到2015年，下降最为明显。与2011年相比，2018年的营业额下降了42％。

通过对以上指标的分析表明，山东新华药业有限公司的经济资源管理质量不高，总体呈下降趋势。总资产和流动资产周转率低的原因是公司流动资产的利用效率低和库存流动性低，间接导致公司总资产周转率下降，进一步增加了股票期权激励。它表明公司的业务状况没有明显改善。

3.3.3偿债能力分析

从以下图5的分析图中可以看出，上述指标的权益率在2012年上升至62％，然后下降，在2014年，权益率下降到2011年的水平，并从2014年下降至2016年的水平。这些年来基本上没有变化。当前比率和现金对现金比率几乎相同，分别在2012年达到最低的1.86和1.33，然后逐年增加。

图52011—2018年山东新华制药股份有限公司偿债能力分析图

从山东新华药业股份有限公司偿付能力变化的角度来看，山东新华药业有限公司具有较强的偿债能力和较低的股权比率，具有较高的财务风险管理水平。但是，这方面也反映出山东新华制药有限公司没有合理利用其财务杠杆，没有将财务杠杆所带来的财务利益完全展现出来。此外，除2012年的现金比率和流动比是率处于合理范围内，且流动资产为它占了更大的百分比，增加了机会成本，浪费了资源，并影响了企业的盈利能力。在2014—2018年实施股票期权期间，这种情况并未得到根本改善，这表明企业融资和资本使用激励计划的必要性和有效性并不足。

3.3.4非财务情况分析

（1）人才流失情况

表4山东新华制药股份有限公司人才流失情况

从表4中可以看出，山东新华在实施股票期权后仍处于人才流失状态，经理显然没有动力，选择辞职或换工作。这表明了员工没有被公司所设计的激励计划所吸引，也没有获得满足激励条件的薪酬。而通过分析激励计划和其实际执行情况，山东新华药业有限公司完成了股权激励，但该会计年度的财务业绩皆未达到运动条件。这就完全证明了锻炼条件设定中固有的缺陷。核心技术人才的流失意味着技术流失和客户流失，技术人才带来的产品创新是产品可见度和消费者喜好的根本保证。综上所述，山东新华的股票期权对团队管理的影响与其稳定人才团队的初衷相反，强烈证明了山东新华设计的激励计划存在的问题。

（2）市场份额

山东新华药业有限公司为控股公司，主要收入为子公司，主要产品为非处方药。每个子公司都占有较大的市场，因为它拥有消费者在各自细分领域中熟悉的品牌。取得市场份额和营业收入20,875,192千元从山东新华制药有限公司的市场份额来看，积极寻求应对经济环境恶化和企业危机的措施。盈利能力和销售能力分析，尽管短期内公司的业绩有所改善，但增强公司核心竞争力的好处尚未显现。公司的新战略布局必须等待更长的时间，结果可能非常不确定。因此，可以得出结论，2012-2016年的股票期权激励对山东新华制药有限公司的激励没有影响。

　　3.4山东新华制药股份有限公司股票期权激励方案存在的问题

3.4.1激励对象方式固定

2012年，山东新华药业有限公司在职员工总数为4,112名。股票期权激励计划有428项激励措施，其中包括10名业务主管和418名中层管理人员和技术人员。草案发布时，对象数占员工总数的10.41％，股份数占公司总股本的4.49％。授予董事和高级管理人员530万份，而向中层管理人员和核心技术人员发放的有4118万份，其中120万份是可供梅强和曾雄辉董事长兼总经理使用。一般而言，股票期权激励目标的数量和山东新华药业有限公司给予的激励比例是相对合理的。但是，修改激励对象会大大降低实施激励计划的有效性。授予股票期权的对象不会与公司中的关键职位动态关联。当激励对象结束时，被激励人的股票期权被取消并被替换。人们无法享受公司的长期激励来影响他们的效率或更换公司内的工作。这种固定的激励模型导致执行官职位与激励机制不一致。这直接导致某些需要给予股票期权激励的经理人的心理失衡，或导致损害中小股东利益以保护大股东利益的行为，结果实施和公司鼓励员工的初衷不符。

3.4.2考核指标过于单一

山东新华制药有限公司的运动条件存在单一指标缺陷和过度运动要求。在评估期间，每个行使期间的唯一绩效指标是净资产收益率和净收入。当公司制定行使条件时，它专注于公司的盈利能力，而忽略了其反映价值创造，市场价值等的能力。全面的增长指数不会为公司的可持续发展注入新的活力。山东新华制药有限公司在2015年至2018年的执行期间对激励对象进行了绩效评估，并计算了2012年和2013年的实际资产回报率（分别为22.48％和29.87％）用作参考标准。如果公司的实际业绩为18％或以上，则在每个行使期内，激励方均可行使权利。2014年，制药行业出现了一个重大转折，行业竞争加剧，公司的产量大幅下降。2014年7月，该公司的私人持股资金为3.59亿美元。即使在2014年12月制定激励计划时，净资产收益率仍在下降，该比率仍基于过去两年的净资产收益率，这显然是不合理的。2015—2018年，公司净利润分别为2.16亿元，3.23亿元，4.35亿元，4.3亿元，默认最小值为3.2亿元，3亿元。分别为8800万元，4.16亿元和5.55亿元。差距较大，这也是在四个行使期内取消期权的直接原因之一，因为公司的业绩行权条件。造成这种现象的根本原因可能是山东新华药业有限公司的前十大股东没有担任管理职务，并且没有将公司股东纳入激励范围。尽管这是实现企业主自助福利的工具，但通过对山东新华药业的财务业绩进行分析，股票期权没有起到激励作用。

3.4.3行权价格制定不合理

中国上市公司的股票期权行使价通常以草稿发布前的股价为基础。2012年，山东新华药业有限公司根据股票发行之日前交易日的收盘价制定了行使计划。价格为5.44元/股。购股权于2013年3月12日授予，在山东新华药业有限公司锁定期后，4个行使期的3月12日的股票交易价格分别为人民币5.16元和9.54元，6.88元，6.92元。通过分析山东新华药业有限公司的行使价，山东新华药业有限公司采用了草拟公告前平均收盘价的更为任意的行使价设定方法。山东新华没有选择行使价与发布草稿前交易日的比较价相比的标准，并且仅使用特定交易日的收盘价，这在设定行使价方面非常严格。2014年，山东新华的股价为5.16元/股，尚未达到行权价，由于倒挂现象，即使管理层达到行权条件，也没有行权。该公司的股价在2015年升至每股9.54元，董事长和总经理各赚327万美元，2015年从公司获得的税前补偿总额约为50万元。说明与工资和薪金相比，股权激励是更加强大的，并且总体上，管理层激励计划的激励水平不合理。此外，当前的中国股市是一个弱势而高效的市场，股价无法完全反映公司自身的价值和发展潜力。在某种程度上，中国资本市场倾向于投机，而不是投资，而且该公司的股价容易受到系统性和系统性风险的影响。由于人为操纵的影响，管理层无法扭转股市的暴跌，也无法避免恶意操纵的可能性，因此山东新华制药股份有限公司的固定执行价格是一个很大的漏洞。

　　4改进山东新华制药股份有限公司股权激励问题的对策

　　4.1激励对象动态化

考虑到山东新华药业有限公司非财务状况分析所揭示的上述严重人才外流的问题，这与股票期权激励的激励目标的设定密切相关。如果激励计划仅针对现有管理人员，则一旦员工离开公司，新员工将不会享有激励权利，并且会失去管理权益，从而减少了合同的内容。公司在设计时必须使用股票期权和激励头寸。动态交流。这使关键职位的新人员可以得到相同的待遇，并有效地更新了股票期权激励措施的有效性。此外，公司的大股东可以影响激励对象和激励水平的候选清单。特别是，山东新华药业的实际管理人是个人，为了保护大股东的利益并降低代理商的成本，很可能会产生人为影响。因此，增加董事会中独立董事的人数变得尤为重要，同时还需要合理地维持兼任董事的比例。在设计具体计划时，给出合理的各种激励对象的候选人条件，例如科学研究结果，核心技术人员，相关部门的服务年限，授予激励对象的股票期权的数量以及各种激励对象。为了弄清激励的理由，有必要制定统一的量化评估标准。目标激励的数量差异不应太大。此外，监督委员会必须担任监督人，以确保实施过程和结果公开，透明和完整，并及时披露信息。

　　4.2行权条件多元化

就山东新华药业有限公司而言，该公司在股票期权激励计划的四个行使期内的业绩不符合行使条件。就行权条件而言，它相对简单，而对性能的要求太高，因此我们没有足够的信息是密切相关的。山东新华药业有限公司的估值指标全部是反映公司以往盈利能力的财务指标，净收入和净资产收益率只有两个指标。估值条件不完善会导致经理的短期影响，并且最近受到限制，收益限制了公司的长期发展。因此，山东新华药业有限公司有必要建立起一套多元化的流动评价体系，能将非财务指标和财务指标相结合，同时财务指标需要涵盖多个方面，并且可以每个都能代表公司的成长。在引入市场份额的同时，结合诸如添加非财务指标（例如公司销售能力的绩效）或评估系统（例如金字塔绩效评估模型或平衡计分卡）之类的指标设置度量标准时，应仔细考虑激励对象的工作特征。例如，核心技术人员的指标应基于反映研发能力的指标，并且公司将需要创新机制以比较水平和垂直绩效。此外，为了解决行业因素对公司绩效的不利影响，并防止经理因不能满足其工作要求而灰心，我们建立了一个相对的指标体系或灵活的联系制度。可以设置标准以动态地将绩效完成与奖品数量相关联，因此指标不再分层，而是线性渐进的，并且有动机的对象实际上可以看到其工作成果看起来像山东新华药业有限公司需要建立完全开放，易于使用的多种行使条件，以提高股票期权的执行效率。

　　4.3行权价格合理化

如果分析山东新华药业有限公司的行权价格，就会发现有很多不合理的要点。2015年交易日股价反转，2016年公司股价大幅上涨，激励水平明显提高，股票激励效果过低甚至不利发生。山东新华制药有限公司的股价受较大的市场波动影响。当公司设定行使价时，如果管理层满足行使条件且行使价与股票价格之间的差距较大，则行使价是交易日股票价格的比率，以消除系统风险对激励效应的影响。根据按业务分配的原则，有必要适当增加或减少行使价，以确保管理层和股东的利润。或将其与代表股市变化的股票指数相结合，以消除客观因素的影响。例如，通过叠加行权价格市场指数的变化来创建相对价格模型，并引入行权日和定价日的指数累计变化率作为调整消除背景影响。同时，定价模型需要引入公司的风险调整因子，以消除行业指数增长的系统性影响，同时使山东新华制药有限公司的行使价更加合理。

　　5结论

股权激励是作为解决委托代理、促进企业长期健康发展而被青睐的一种激励方式。它实现了经营者和所有者利益方向一致化，从而避免了经营过程中因为利己行为而违背公司整体利益最大化的原则。作为一种长期激励手段，将激励和公司未来的业绩相联系，也能够改善经营者的短视行为。股权激励的应用在未来是非常广阔的，国家推出的各类制度来适应股权激励的社会发展，因此越来越多的企业实施股权激励计划，借此来改善公司的经营情况。

山东新华制药股份有限公司是医药行业中的龙头企业，前后共实施了三次股权激励，在每一次的股权激励计划中，都吸取前一次的经验然后加以改进。分析得出，股权激励计划的实施，提升了企业的经营绩效，优化了产品结构，促进了公司的研发发展。对员工的离职率和员工的整体素质都有正面的影响。选择山东新华制药股份有限公司为案例的分析对象，对它股权激励的影响效果进行分析，可以剖析一个动态经营的企业推行股权激励如何做到满足公司的需求，也能在山东新华制药股份有限公司推行数次股权激励计划中总结成功的经验，能够让其被行业的其他公司借鉴。

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