房地产企业融资渠道研究

摘 要

作为资金密集型的典型代表产业，房地产行业是中国经济的支柱性产业之一，房地产投资的有效启动是确保经济实现稳增长的重要抓手之一。本文先是对在房地产融资的过程中有关的一些概念做出简单阐述、主要融资渠道及其特点以及其融资渠道选择的影响因素；然后对融资渠道存在的主要问题及问题原因进行了分析；其次着重以恒大地产和金城房产为例对大型房地产企业和中小型房地产融资渠道现状进行了对比；最后基于以上从政策和企业自身两个角度提出了一系列优化建议，使房地产行业在抵御风险方面的能力得以提高，在融资的渠道方面能够下意识地得到拓展，,从而使企业获得更大的发展空间。

　关键词：房地产企业；融资渠道；多元化

2016年4月5号，2015年度的《经济环境与房地产研究报告》在上海发布，发布这份报告的易居房地产研究院在报告中表示，由于2015年楼市对经济的贡献度明显降低，因此经济虽然仍保持着的6.9%增速，但是与2014年相比，增速比重的百分点却下滑了0.4。据此，经济不能平稳运行，也不能良好复苏的一大原因就是因为房地产开发投资由以前平均20%的增速大幅下滑了十九个百分点，固定资产投资的增速因此被大幅度拉低。

2016年4月28日，银监会发布“关于规范银行业金融机构信贷资产收益权转让业务（（2016）82号文）该文件再一次压缩了银行表外信贷的发放空间，而信贷投放的主要阵营就是房地产企业，这将直接导致房地产企业融资通道进一步缩窄，资金获取难度进一步增大。一些开发商直言，一些规模较大的房企早看到表外信贷监管加强的趋势，而调整信贷结构，而一些中小房企可能会遭受难以翻身的危险。因此，对房地产企业来说，融资渠道的多元化与灵活运用至关重要。尤其是中小房企必须积极拓展融资渠道以维持资金链的供给。

一、房地产企业融资渠道概述

（一）房地产企业融资有关概念

1.房地产企业融资的概念

作为一种典型资金密集型企业，房地产企业的特点不仅需要高投入，高报酬性也伴随着高风险性。只有投入大量的资金，对其进行坚实的金融支持，房地产行业才能得到完全的发展。但是对一个普通的房地产企业来说，在较短时间内就聚集巨额的资金非常困难，因此需要融通资金。房地产企业需要高额的资金的方面有很多，其一是房地产开发，其二是销售，其三是后续的一些结尾工作，为了确保房地产企业的资金循环通畅，做房地产的企业通常使用信用来向外部达到融通资金的目的。

2.现代企业融资理论概述

房地产企业有丰富的融资方式，主要包括直接融资和间接融资、内部融资和外部融资三大形式。融资方式不同，资本结构也就不同。国外房地产金融市场发达，以融资结构为主要对象对房地产企业融资方式研究，融资方式以最优的融资结构来决定。其主要理论依据除MM理论、企业融资的平衡理论、新优序理论、还包括在企业融资过程中的金融周期发展理论，当然，剩余控制权权理论也不能忽视。而国内主要是阐述各种融资方式的应用现状，分析这些方式的可行性和端弊。大部分学者并没有从整个资本市场出发，缺乏系统性，仅仅局限于一些融资方式的简单介绍和比较。另外一些学者的研究主要集中在介绍国外房地产企业先进的融资模式，而没有紧密结合我国房地产企业的实际情况，缺乏创新性。

（二）房地产企业主要融资渠道

除了自己筹备资金外，就目前来说，我国的房地产企业进行融资的方式还包括预售资金、银行贷款、企业合作融资、信托融资、证券融资（房地产债方面）以及建立在本行业私募进行的股权投资基金。在上述的融资渠道方式中，我国房地产企业最开始进行的环节是自己进行资金筹备这一环节；在目前比较受市场欢迎的方式则是预售资金；最基础或者说应用比例最高的仍然是银行贷款；而目前，最具有可行性，便于执行操作的则是企业之间进行合作来达到融资的目的； 信托融资在难以银行贷款时是一种较好的选择；债券融资由于很多房地产企业条件不足，发行难度大；作为近年来刚刚兴起的融资方式，房地产私募股权投资基金还亟待发展；而进行融资的最优选择，当属房地产证券融资。《证券日报》数据显示，2015年，中国在将固有资产转变为有价证券方面的规模已经突破六千亿元的大关；而证券化在2014年的中国得到的支持资产也已经达到了3188亿元发行规模，较上年增长10余倍。

（三）房地产企业融资的特点

融资方面的差异是房地产企业与其他一般其在进行生产经营方面众多的不同中区别最为明显的一个部分，相比其他一般企业，在进行融资活动时，房地产企业的不同之处体现在如下四个方面：

第一、巨额的启动资金需求造成了内部资金不足，更加依赖企业外部的融资

房地产业资金需求量大，企业自己拥有的资金相对于房地产项目启动时所需要的按亿计的巨额资金往往是杯水车薪。因此，利用各种方式对企业外部需求融资就变成了开发商的首要任务。对今后的发展趋势预测来看，融资渠道在结构上逐渐多元化，银行信贷将慢慢不再是房地产融资的主流趋势，其他的融资渠道的比重将逐渐上升，但房地产企业仍然会主要依赖外源性融资的现象不会发生改变。

第二、抵押物将逐渐变为实体的土地或房子资产

开发商在使用贷款进行融资时比较具有简便性，但对金融机构来说，在进行融资时，为了能够降低自身所承担的风险，往往会更倾向于接受抵押土地使用权或者房屋所有权这种对其来说比较安全的融资担保方式，这两种抵押方式有时甚至被同时使用。

第三 所面临的在经济和财务方面的资金风险更高

在我国，，宏观经济周期相比于其他的一般产业，对房地产行业的影响更为明显，因而才导致了房地产行业波动性大的问题。该企业不仅在经营过程中具有高风险性，财务和经济方面的风险也十分高。房地产企业之所以风险性强，负债率居高不下的主要因素就是，由于我国一元化的房地产融资结构而导致的如果房地产要开展一个需要巨额营运资本的房地产项目，就必须先进行债权融资。

第四、在进行融资时具有较强的政策性

政策主要通过行政审批和房地产企业融资对房地产融资进行调控干预，相比于能够直接影响房地产企业，但溅不起太大水花的行政审批制度，房地产企业融资政策作为一个使用直接调控的手段，来达到调控房地产领域目标的措施的影响性就十分突出，这也是为什么将其作为房地产融资的一个特征的原因。

二、我国房地产企业融资渠道选择的现状分析

（一）我国房地产企业融资渠道选择现状

1.融资规模持续增长

我国房地产业持续发展，已成为国民经济的重要组成部分，这都得益于坚实的资金基础。房地产开发资金即使在面临着种种状况，例如对房地产泡沫化的言论，中央银行出台了收紧信用贷款的政策等，仍然实现了较大幅度的增长。2011年我国房地产投资全年为61796.89万亿元，2012年为71803.79万亿元，2013年为86013.38万亿元，2014年为95035.61万亿元，2015年为95978.85万亿元。

2.融资方式单一

主要依靠银行贷款，直接融资比例较低。由于我国眼下房地产领域的融资方式仍然十分有限，金融市场化也没有得到发展，所以，银行信贷仍然是房地产企业开发经营过程中的主流和基本方式。

3.融资工具组合简单

大多数企业不能对自身的生命周期做出理性且正确的判断，因此就缺乏了将其作为融资方式的前提。对于房地产领域的具体形式和状况，我国目前的相关研究也只是浮于表面，而没有将结合融资方式与企业的发展周期紧密结合，更没有意识到房企周期对于融资方式的决定性作用。即使在实践中采用了多种融资工具，但是由于缺乏整体的思量和筹划，很难取得理想的效果。

（二）我国房地产企业融资渠道选择主要存在问题及原因分析

1.融资渠道尚未多元化，银行贷款为资金的主要获得方式

（1）目前主要的融资方式仍来自银行信贷

表1企业资金来源结构（单位：亿元）

数据来源：国家统计局

研读上表数据，可知银行对房地产开发企业提供的贷款（包括来自银行部分的自筹资金、国内贷款及其它资金中的预付款与定金）仍然是近年来我国房地产企业获取投融资活动资金、开发资金的重要渠道，而正因为商业银行处于房地产企业发展链条中的特殊地位，其信贷资金支持对企业的运作及发展影响巨大，处于不可或缺的地位。

（2）通过银行信贷的融资方式已在XX调控下被逐渐压缩

近年来，由于在XX调控作用下商业银行的信贷融资量被压缩，而房地产企业无法在短期内摆脱对其原有资金渠道的依赖，企业通过银行信贷融资的难度大大增加。

表2 国内贷款月度累计同比增长率（％）

数据来源：国家统计局

如表2所示，可以看出，近年来我国的信贷调控方式及紧缩的货币政策发挥了XX宏观调控的预期作用，我国房地产企业通过银行信贷获得融资资金月度总计同比增长呈现连续负增长的趋势。

2.行业资金来源不足，房地产企业融资受限

（1）行业资金来源难度大

房地产行业融资来源受限可以通过资金杠杆率来体现。如下表数据所示，2011年来房地产企业的资金杠杆率（资金来源总量除以自筹资金总量所得值）于2015年降至仅为2.42倍的最低值，表明房企融资难度已在一定程度上增加。

表3 我国房地产企业资金杠杆率

数据来源：国家统计局

（2）上市融资的难度大

在我国房地产开发企业发展链条中，上市融资普遍很难。不但条件严苛，手续麻烦，且要经过一年的过程。再融资也有很大的限制和时间间隔要求，并且上市企业监管机构对企业有较高的经营信息公开的要求，能满足这些要求的开发商只有少数，发行股票进行融资的房地产企业占比非常小。不过，不少部分的房企不仅能够借助海外上市的方式融资，还能够通过借壳上市等方式来进行股票融资。而借助在香港上市进行融资的方式已成为部分内地房地产企业的不可忽视的资金来源渠道之一。部分龙头企业如万科，绿地、金地已在新加坡上市。

表4 四种上市途径比较分析

数据来源：资讯行

三、大、中小型房地产企业融资渠道对比分析

（一）恒大地产打造“A+H”双平台

大型房企规模较大，因其拥有丰富的土地资源、较高的预期回报率及优质的项目，可以承受融资成本高，可以选择多种融资模式。虽然 2015年年报纷纷显示销售超额完成目标，短期现金流充足，但在2016年第一季度的报表数据中却显现了利润率下降、短期债务激增的苗头，在当前的情况下一样面临种种如银行放贷时间拉长的问题等不利的政策环境和融资难题。而不同于中小型企业，大型企业拥有更多可行的手段来解决已有的融资难题，因为大型企业拥有更优质的融资渠道及更低廉的融资成本。国内部分龙头房企为了规避国内、国外上市融资方式存在的不确定性，已通过在境内外创建“双平台”的方式来解决问题，如金地、万科、绿地等大型房企就同时在境内外都创建了上市公司平台。

近日，作为中国十大品牌房地产之一的恒大地产集团有限公司（3333.HK）宣布，斥资36.1亿元收购嘉凯城（000918.SZ）约9.52亿股股份，占总股本52.78%，成为嘉凯城的控股股东。实际上，恒大集团近一个月来在资本市场一直活跃、动作不断。先是增资恒大人寿，后又举牌廊坊发展，并且与浦发银行、上海银行等数家金融机构成为合作关系。恒大集团通过签署此次协议成为嘉凯城集团52.78%股份的持有者，不仅极大地增加了未来其投资开发一线、二线城市中项目的优势，还在原有基础之上极大地拓展了集团的土地储备资源；与此同时，恒大集团将借助已有的境内资本市场A股上市平台，通过与嘉凯城集团的战略整合以更为优越的水平提高企业的盈利能力，增强集团实力。

恒大集团此次收购扩张了恒大地产原有版图，有利于恒大集团未来的规模化发展。据标普研究显示，2015年年底恒大集团债务对息税及折旧摊销前利润（EBITDA）比率高达15倍，远大于2014年此比率的9.1倍。且2014年恒大集团的总债务水平为2120亿元人民币，而2015年恒大集团借款数额急剧上升，总债务高达3700亿元（包括永续资本工具）。

根据标普公布的3700亿元人民币债务水平的数据研究显示，恒大集团对资本市场的支持需要十分迫切。由此可知，对于恒大地产来说，此次收购嘉凯城股份是其资本市场融资的需求，并非企业间简单的收购行为。恒大集团通过大规模地收购江浙等地的土地储备制造持续的资金流，可以继续获得资本市场的支持，获得大量的资本。此外，恒大地产由于H股市场对内地房企估值偏向于较低值，或将同时布局H股和A股两个地产融资平台，或将直接转A股来寻求境内外资本市场的支持，从而让资本市场来支持其进一步的规模化发展。

恒大未来采取“双平台”的可能性非常大。张宏伟通过分析表示：“从恒大集团的布局思路看，恒大的文化、体育板块业务已在新三板挂牌，其旗下的互联网金融板块、健康和房地产也已在H股完成上市，但仍缺乏A股市场这一融资平台。通过此次收购嘉凯城来控股A股上市房企，说明恒大意欲通过‘借壳’的方式来回顾A股，同时极大可能同时布局A股、H股两个地产融资平台。由此，恒大可已通过打造境内、境外‘双平台’为自己企业发展在融资渠道上一‘双保险’。”目前，恒大目前已经形成了金融、互联网、医疗和文化产业的多项业务格局。

（二）义乌金城房产非法集资、工程烂尾

维持社会稳定与经济发展的重要支撑是中小房地产企业，在我国经济发展过程中起着十分重要的作用。据统计显示：2012 年我国只有1991家的房地产开发企业，截至2017年数量已达97 万多家，正以飞快的趋势在增长。然而哟过房地产企业资产规模普遍较小，且中小房地产开发企业所占比例较大，占总数的90％以上。与此产生鲜明对比的是，中小房地产中的百分之三十的企业资金相对匮乏，并且被界内人士预言：将来的中小房地产开发企业有很大程度上由于资金的问题而面临被破产兼并的局面。

在中小企业融资来源中，类似银行的间接融资占企业内部筹措的百分之五十八，而通过直接融资，例如债券或发行股票等的仅有百分之一，这些问题基于资本市场的不够完善。此外，筹资由非正式市场的比重占有9%。当前，中小板企业流通市值、市价总值与发行总额在整体A 股市场中所占比例比稍小，其中支持中小企业融资的又是凤毛麟角。曾小燕在《解析民间金融现状问题及应对策略》指出，我国民间融资主要方式仍然是直接借贷，借贷利率总体上扬，市场活跃；借贷利率高于正规金融贷款利率十分明显，并且中小企业民间借贷规模呈持续增长的趋势，这是由人民银行民间借贷提供的样本监测显示所出。

2014年10月，由于盲目投资、经营不佳，金城(金桂、金亭)房产及其相关联企业出现资金链断裂与重大债务风险，这义乌市2000余购房者的切身利益和几十家建筑施工单位及其大量员工的利益受到直接影响。由于资金问题导致工地停工，民间借贷欲抽回本金，借贷双方关系紧张。2009年底本应交房金城房产开发的金城·高尔夫项目二期一拖再拖。金城房产依靠民间借贷拿地开发楼盘，而金城高尔夫二期有限高要求，为此花了8个月交涉，一直拖到了2010年9月份，项目才着手开工。但此时已经无力按计划回笼资金，财务成本远远超过预期。此外上义亭和杭州项目急需，后期建设资金贫乏，最后导致开发工程出现烂尾情况。

浙江拥有数量众多的民营经济，资金需求较大。而商业银行信贷主要面对国有大型企业，这就导致中小型房地产企业资金特别紧张，因此民间资本应运而生，这无疑成为了中小型房地产企业的一条尤为重要的融资渠道。

（三）大、中小型房地产企业融资渠道对比结论

从恒大地产和金城房产的的两个案例中可以看出，大型房地产企业规模大、资金雄厚、经验丰富、可承受融资成本高，融资渠道广泛而先进。目前，万科、绿地、金地包括恒大都在积极打造境内境外两个上市平台，获得境内境外两个资本市场支持，有效规避上市融资渠道的风险。而数量庞大、规模较小、市场份额小、且融资成本较高的中小企业被银行认为风险巨大，很难得到贷款支持。所以很多中小房企将目光转而投向民间资本，当下借贷利率明显高于正规金融贷款利率，同时中小企业民间借贷持续地迅速增长。中小房企融资渠道狭窄，容易出现资金断链甚至破产被兼并的局面。

四、关于房地产企业融资问题的优化建议

（一）针对国家政策方面的建议

1.完善相关法律法规

房地产企业融资的健康发展，与完整完善的法律法规是分不开的。我国的法律法规不健全，是影响房地产企业融资的重要因素。房地产企业必须依法经营，否则容易陷入混乱的融资需求。中国的现行法律规定，如银行法，合同法，建筑法，公司法，民法。缺乏有关房地产信贷和金融条款，不急于约束和规范开发商和商业银行。我国要建立和健全法律法规，以此来约束房地产开发商的行为，除了明确规定其权利与义务，还要房地产信贷的法律地位实际落实，这些策略有助于促进金融市场的稳定与发展。

2.扶持创新多元化房地产融资产品

开发有创新性，房地产金融产品的多元化以及富有吸引力的特点，使得房地产的开发环节高效地引进外来资金。另外，界内的一些专家认为REITs，则是未来房地产业的融资方式的重要支柱。迄今为止，我国房地产企业发行的最大规模REITs，则是于3月11日在新加坡进行的，关于设定酒店业房地产投资信托方面的，由荣耀基金旗下Amare投资管理集团和绿地控股公告之间签署的协议，在此协议中还拟定了证交所主板上市的事项。这是中国轻资产化及房企资产证券化进步发展的重要标志；与此同时，也很好地帮助了大型商办开拓新运营范围以及绿地得到充分地应用；进而，通过加快资金周转率、提高资产的流动性，高效地促进了房地产的金融化，可持续发展能力得以提升。

除此之外，我国的房地产住房抵押的融资方式有很多，其中包括房地产销售期权、开发商贴息委托贷款、贷款证券化以及典当融资等，它们各有优势，都能够为我国的房地产融资的开发与探索服务，进而，促进房地产企业健康持续发展。

（二）针对房地产企业自身的建议

1.争取资金来源的多元化

我国房地产开发企业的资金主要依托于银行借款。实际上，多元化的资金来源才可以相对不受于国家政策的调控限制，我国在银行借贷方面的资金在总资金来源的所占比重跟随商业银行自身及相关部门对信贷管理的强化，已经出现了下降趋势。对于所有房地产企业来说，只有广开金源，多探寻新的融资模式才能持久发展，持续稳固于多元化的中国房地产市场。中小企业中有条件的可以充分利用委托贷款，向自己所属的集团融通资金。相对于其他融资模式，房地产信托对中小企业的限制最少，虽然融资成本较高，但是，由于资金期限的弹性较大一些，处于当前较为困难的融资背景之下，房地产公司需要合理优化资产的负债结构，对于中小型企业的资金需求可以灵活适当地使用信托资金。

2.不同规模房企选择不同经营道路来提高盈利能力

大型地产开发企业，可以抓住机遇、利用规模优势和雄厚资历大举扩张，选择地产航母集团经营模式，与海外项目公司进行投资；而中小型房地产企业则应抓准市场需求和当前政策，走专业化经营道路，提高利润率，为下一步的发展战略提供可靠有力的保障。中小型房地产企业现阶段应主动迎合国家政策，以价换量，尽快回收资金，从而为下一步升级转型争取资本金，走专业化、有特色的发展路线。若没有可售项目，也可抱团取暖，合作开发，各取所长，互助协作，在可能的情况下选择与大公司、大企业合作。

3.等待时机争取上市融资

（1）大型房地产企业股票融资是首选

针对于有实力且规模大的房地产企业而言，股权融资则是一种恰当的融资模式。公司可运用增发再融资或上市等方式，以此获得长期且低成本以及大量的资金，有助于房地产企业的资产规模几何扩张，上市之外的融资模式所达不到的融资效率。但是房地产企业上市条件极其严格，这就要求房企早作打算，及早做好相应的准备使自身逐步达到上市的标准，然后等待着时机迎来证监会开闸。

（2）中小企业建议为买壳上市做好准备

中小房地产企业通过借壳上市，以此来解决达不到监管部门严格审核条件的情况，同时也是一条相对的捷径。于民营房地产企业而言，资本率不达标、财务不透明使得他们很难直接上市，借壳上市则可以为其带来很多好处：首先，获得资产规模扩张的机会，增加企业的资本，降低资本负债率。其次，民营企业成为上市企业以后，如若要达到证监会给出的相关上市企业的全部标准，那企业除了需要升级经营管理和强化公司治理之外，还必须公开企业的经营状况及其财务等信息，这些实际上有助于促进企业超越局限的发展。 确定好一个适宜的壳公司，对于房地产开发企业这种上市方式来说是关键，要提前发掘和考察合适的对象，届时争取上市先机。

结束语

处于我国房地产行业迅速发展的大环境下，假如依靠传统模式融资，像银行贷款等，那将会阻碍房地产企业的持续健康发展。本文通过恒大地产和金城房产两个案例对房地产企业，尤其是中小型房地产企业融资的情况及其现有的问题展开剖析。对于房地产企业融资方式给出了些许建议。并从中指出房地产企业应努力地寻求融资渠道的多元化，争取资金来源的丰富多元化。除此之外，房地其自身规模来决定不同的经营道路，以此拓宽企业盈利的路子，进而获取上市融资的良机。XX部门要完善相关法律法规，推出多元化融资产品，扶持引导中小房地产企业健康持续发展。

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房地产企业融资渠道研究

价格 ¥9.90 发布时间 2022年11月23日

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