股指期货与中国股票市场波动性

　　中国股票市场从过去到现在发生了巨大变化，发展局面变大投资风险也变大。首份股指期货合约是1982年初期由X密苏里州的堪萨斯市农产品交易所制定的。在推出之后，此类交易发展就非常方便，受到了许多国家的追捧[1]。股指期货出现之后，大部分投资者依照惯例依然使用投资组合的形式避免市场和相关投资风险，然而对于当前股市价格的降低此方式也无法发挥效果。此外，伴随市场经济和我国各部分的持续发展，股票行业开始得到良好发展。股票行业的发展促进内部布局的改变。因此，以养老基金等为典型的机构投资者开始得到较大的发展。逐渐在股票领域内占据较大的市场，伴随产生的就是不断增加的系统风险。然而系统风险对投资者来说无法去除，因此需要寻找合适的投资工具或者方式协助我们处理此类风险。此外伴随股票业务形式和发展结构的转变，交易两者从单纯购买单个股票变成对众多股票开展交易，因此也会导致投资者投资增加。基于现实各部分环境的变化和股票领域的投资要求，股指期货在国内成为发展主流。股票指数，换言之就是股票价格指数，主要叙述股票价格水平变动情况[2]。其中股指期货，也是证券和期货市场不断扩展和融合的结果，还是股票指数价值的重要实现方式。对于上述两部分进行分析，主要相同点是两者都是股票领域内的重要交易方式。主要差异是，股票指数和股指期货进行比较，其就是股指期货所对照的现货。换句话说，股票指数交易中投资人员的投资对象就是开展交易时期的股票价格，其中股指期货就是特定阶段之后股票价格情况。因此，就是现货和期货的差异。

　　投资者在投资现货的时候要格外重视现货发展情况，利用投资学等相关理论观念对产品未来发展趋势开展研究，进而挑选出优质股而开展投资。然而现货投资伴随股票行业的发展而持续扩展，内部结构也开始改变，其需要承担的市场风险不断变大，此外无法忽视。投资者在投资期货时，要格外重视目前现货发展趋势，此外也需要分析在期货期限范畴内的综合状况，此时投资者要担负相应时间之后股票价格水平降低的风险。其中期货和现货进行对比，其所承担的发展风险开始降低。因此，期货就能被投资者当做躲避发展风险的重要方式。对投资者来说，挑选最好的投资平台就变得非常关键。现货综合走势状况和影响现货发展的条件需要投资者开展全面的研究和调查，之后依照实际状况对期货未来发展趋势进行判定和预估。其次，对股指期货来说，投资者要格外重视权重股的发展趋势，由于权重股可能会在一定程度上影响期货和未来现货发展。总而言之，不管是现货还是期货，投资者在做出决定时都要对其开展相应的研究和调查。

　　在充分掌握沪深300指数交易数据特征之后挑选符合的实证模型,对国内沪深300股票指数期货上市对股票现货产业产生的影响开展研究。

　　股指期货的出现就是重要的创新，一般源自自主发展的宏观环境。西方国家的经济结构促进金融领域的发展。此产业的发展也源自现实需求，所有时代都需要遵从优胜劣汰的理念。沪深300股指期货的制定和贯彻和国内现实情况相对应。所以，在其出现之后，得到良好的发展。即便沪深300股指期货在出现之后就得到了各界人士的重视和认可，且得到两脚的发展，然而国内发展时间并不长，很多投资者对与之相关的理论、知识并不能了解。因此，本文主要对沪深300股指期货近段时间的数据开展全面分析。促使投资者得到更多选择。

　　此外，股指期货的出现促使国内行业结构出现改变，从原本的单边行情发展成多边交易，面向全球不同国家，开始和世界市场接轨。此外在中国参加WTO之后，国内金融市场和世界接轨，和其他国家的联系更加紧密，现货市场也开始更积极，交易数量增加。总而言之，股指期货的出现促使国内行业发展更完善和成熟，促使投资者的决策更科学。在资本领域一体化的时期，我国需要紧跟时代发展步伐，必须紧跟发达国家。股指期货的出现促使我国开始站在更大的舞台，开始得到呈现自身能力的机会，得到更大的发展，彰显国家的整体实力。

　　因为国内股票指数的实施，资本主义投资市场的内容与结构需要进行修缮。股指期货属于重要的金融衍生工具。要想分析股指期货此时就要充分掌握其具体特征与效果。主要具备的特征为：1、“以小搏大”保证金机制；2、双向交易与T+0；3、“一张合约搞定”的标准合同；4、“当天兑现，盈利划进来，亏损划走”的每日无负债结款；5、到期现金交割机制。此外具备的主要功能为：

　　1、价格发现。目前分析的股指期货属于公开竞价的活动。其主要功能是为投资者查看与判定行业发展情况提供方便。其造成的价格变化给予参加股指期货交易的投资者一定的投资机会，此外也让参加此活动且正确投资的投资者得到较高的经济效益。

　　2、套期保值。目前主要适合使用在机构投资者和个人大户避免价格变动的的风险。对于中小投资者来说开展套期保值的主要价值并不高，然而假如不关注套期保值成效，其还能当做对冲风险的方式。

　　3、套利。此效果相对来说更为专业，主要被专业的机构投资者使用。

　　4、资产配置。此作用主要为投资市场引进做空制度。此制度能让投资者的投资渠道从之前简单方式转变成目前普遍使用的双向投资方式，其给予投资者的投资活动带来相应的方便，得到我们的关注。还便于未来的风险投资管理。因此此功能主要适合机构投资者使用。

　　5、指数化投资。此投资形式能进一步提升所投入资金的使用效率，为他们高效投资奠定良好的基础。现金交割机制与保证金机制可以减少投资者的总额费用，得到更高的效益，因此投资者的综合投资费用减少，提升资金应用效率。目前主要被激进型普通投资者与机构投资者所使用。

　　股票交易主要风险为：首先属于交易领域内的非系统性风险，也就是企业管理层存在问题或者是产业综合发展受到限制，就能分散购买多个产业的股票或是购买单个产业不同规模的股票来处理风险。其次是大盘降低时存在的系统性风险，其和宏观环境相关，此外分散投资也无法处理。股指期货在对冲股市系统风险上提供良好的处理方式，其可以减少乃至处理投资组合中也许会产生的系统性风险。表示套期保值能利用参加股指期货来完成。此功能主要使用在机构投资者与个人大户减少价格变化风险。对于普通人员来说所得到的效果并不突出。

　　沪深300股指期货是国内准备推出的首个类型[3]。挑选沪深300指数，不只是思考到现实需求，此外也因为其所表现出的宽泛性与典型性，对比之后可知其可以直接提下出行业运作情况。选择它的主要因素是其具备较多的优势，而上述优势正好可以协助我们进行分析：

　　1、包含沪深证券市场，表现出宽泛性与典型性。其主要包括沪深两个主要市场的成份股票。

　　2、综合覆盖率高，抗干扰水平高。股指期货包括的股票较多，其综合覆盖率就不断提高，此外被操控的概率不高。

　　对于大部分机构投资者来说，对股指期货定义并不了解。目前对比股指期货与股票，就可以让投资者全面了解。在具体交易时期，不只要充分思考交易成本，此外也需要思考参加者必定盈亏相等，因此无法产生全新价值，当然也不会出现损失。对股票交易来说，假如位于牛市，也许全部投资者都可以得到效益，此时盈利全部是账面上的，未来谁在牛市高峰或是末期兑现才可以实现盈利。在熊市到来的时候，当前大部分人的账面盈利全部减少乃至亏损。所以股票市场会遇到齐涨共跌的现象。假如投资成绩较好的上市企业，企业年度分红时可以得到红利效益，可以得到市场系统之外的资金。

　　沪深300股指期货就是将沪深300股票指数当做主要资产的标准化期货合约[4]。基于股指期货的重要组成要素制作该期货的仿真交易合约表。

　　在股指期货引入前后,比较股票市场波动性的测试产生了混合结果。在X,爱德华兹(1988),格罗斯曼(1988)和罗伯茨(1990),股指期货对现金市场的波动有的影响。然而,记录的边际增长的差异,S和P500股指期货交易后,500股股票开始上涨。洛克伍德(1990)报告当股指期货在1982年开始交易时,类似的方差增加,而当股指期货的保证金要求在1988年变大时,差异也会降低。塞甘(1992)报告说,股票波动性与意外交易活动有正面关系,但对预期的活动不利。

　　尽管现有的测试有其优点,但许多人未能解释维拉港讨论的"广泛市场因素"的变化。因此,如果经济因素的变化导致波动的同时变化,可能被错误地归因于期货交易。同样,这些因素的反变动可能会掩盖与期货相关的波动性变化。尽管现有的测试有其优点,但许多人未能解释维拉港讨论的"广泛市场因素"的变化。

　　在样品期晚些时候编写的合同中,实际价格和理论价之间的偏差较小,而且不太频繁。作者将这些归咎于"放宽对某些投资者的法律限制,为短期销售创造更好的体制安排,并提高人们对替代品和期货合约的可能性的认识。如果这种"法律限制"具有约束力,则指数套利可能是假设可用的,但当Lim(1992)使用分钟间隔的交易数据,套利机会很少。但是,林分析的合同最早在1988年6月到期。相比之下,博纳(1989)则审查到期的合同,在1988年6月的最后期限。此外,博纳等人发现,未来几年的错误定价减少。1986初,取消了X机构在东京证交所的会籍。然而,商品期货交易委员会仍然禁止X机构从日经期货合约交易到1986年12月。日本财政部还禁止日本的期货合约,直到1987年5月,一些权限被延迟到三月后，尽管许多法律限制在期货开始交易之前放宽了，它们的存在可能消除套利导致的波动。

　　专注于与期货相关的篮子交易策略的独特影响,以及对波动性的外来的控制在与所有市场相关的测试中都很重要。例如，在1996年9月24日，芝加哥贸易委员会宣布将帮助X建立对X股市的期货交易，在宣布之前，芝加哥商品交易所获得了道琼斯和公司的许可，在X对道琼斯X股票指数进行期货交易。我们提出新的测试来检验股指期货是否会波动。这些测试将现货组合的波动性分解为横断面导流和组合证券的收益率的平均波动[5]。在公共政策领域,股指期货与股票市场波动性之间的联系已变得十分重要。对股指期货的批评者断言,诸如指数套利和有价证券保险等战略不必要地扰乱市场,因为它们的动机是与丰达心理价值的变化无关的激励因素。据称,这些战略创造秩序市场的失衡,因为订单的执行同时将篮子中的所有证券转移到同一方向。由于这一增加的波动性不是,股指期货被牵连到它们对市场过程的负面影响。

　　在此提出了一种可供广泛市场的替代控制方法。我们将现货组合波动分解为证券组合证券的横断面导流和收益率的平均波动性。克里斯蒂使用这种分解来测试X股市的羊群。我们将分解应用到单因素返回根儿模型中,将焦点放在波动分量之间的关系上,而不是隔离组件(如传统测试)中。这种模式中广泛的经济因素的转变导致了现货组合和平均波动率的比例变化。然而,与期货相关的波动性变化改变了这种关系的移栽基质tionality可预测的方式。我们的模型还预测了当期货交易开始时,横断面色散与现货组合(和平均)波动之间的关系的结构性变化。

　　几何布朗运动的假定中,原本的波动率估计方式需要思考收盘价(前期收盘价与当期收盘价),公式则是。Parkinson思考当期最高价()与当期最低价(),设计出下述波动率的估计量:

　　此处u=-,d=-为思考当期开盘价()正则化最高价与最低价,后续研究的c=-就代表正则化收盘价。

　　郭彦峰等主要使用相对便利的方式,波动率测度公式主要是,所以目前使用最小方差无偏的最优估计量来预估沪深300指数和股指期货的波动率:

　　此方式重点研究开盘价、收盘价、最高价与最低价,在相对效率上和只思考收盘价的方式相比提高7.4倍,所以，与传统方式进行比较具有明显的优势，因此目前主要使用此方式计算波动率(也就是GK波动率)。

　　选择Wind内2010年1月到12月底时期内的五分钟信息,总共11567位观测值,且统计出GK波动率，去除GK波动率超过400的所有异常值(通常都是开盘猛烈变化,时点都是9:35,股指期货推出以前是五个,后来增加两个),图1代表2010年整年的沪深300指数的GK波动率。

　　目前主要使用F检验方式分析到期日现货指数的日内波动性差距。沪深300股指期货合同的最终交易日是到期月份的第三个周五,最终交易日为交割日,结算价是最终交易日标的指数最终两个小时的算术平均价。股指期货开始推行到2011年三月,总共十个期货合同到期。此时我们深入研究到期日前后各一天的现货指数波动率水平均值,对所有四十八个观测值开展综合均值差异的显著性F检验,最终详情参考表2。

　　表2到期日前后日的波动率日间均值对比

　　根据表内波动率均值对比我们就能了解到股指期货交割的前一天,前两个类型IF1005、IF1006合约到期日前现货指数波动率显著在5%的水平下,剩余合约到期日前日的股指都没有出现明显的变化,少数合约交割之前的波动率均值，依旧低于交割后一个交易日(比如IF1006,IF1007,等等),合约IF1010与IF1012到期日前日的波动率还明显低于后日的波动率,其表示国内股指期货的顺利运作,通常并未出现到期日效应,在具体交割日对于现货指数波动性影响相对微弱。测试表明,现货资产波动大部分改变,是市场因素的扰动所致,至于期货交易引发的波动性增加,只有在测试控制这些因素时方可察觉。测试显示，股市的现货组合波动性增加,跨部门分散性下降。在期货交易开始时没有发生任何变化。这些与期货交易增加现货组合波动的假设一致,但没有波动性。对期货不进行交易的股票"溢出"。然而,波动性对期货交易的增加,与广义经济因素变化所引起的波动性变化相比,是微不足道的。

　　目前主要使用1982年9月到1991年12月底的日数据,总共得出2514个观测值,由于所选取的数据时间跨度较大，此时要管控广义层面的经济影响。例如，1987年10月世界股票市场崩溃事件,然而目前我们使用高频数据,维持时间短暂,此时不用关注上述干扰。未来主要分析众多样本区间内股指期货推出以后对股市波动率造成的影响,以便评估推出之后得到的现实效果。创建下述模型:

　　代表五分钟波动率,DF是虚拟变量和股指期货推出前后主要是0和1。假定原假=0。假如>0且显著,表示股指期货出现加剧行业的波动性;否则,<0且显著,此时表明股指期货出现弱化行业的波动性;假如值靠近零或回归结果不显著,表示股其产生的影响相对微弱。

　　回归结果也许会由于样本空间的差异而有所不同,因此需要使用众多区间开展测试,最终结果为下表。

　　表3股指期货推出前后波动率的均值和模型回归结果对比

　　根据表格内容我们就可以知道，不论样本区间如何确定都明显超过0,表示沪深300指数的波动率存在一定的结构变化,股票行业的波动性伴随股指期货的出现而提高。样本空间变大促使基本上表现出降低趋势,此外均值在股指期货推出前后出现明显不同,上述不同在推出两个月的时候加剧,之后开始弱化,上述情况都表示股指期货在推出之后加剧现货行业的波动性,然而站在长期角度上进行分析,上述影响也会持续弱化。

　　邹检验一般被当做判定判断时间序列数据是否出现结构变动的计量方式，其也是之前虚拟变量方式的额外补充,后续主要使用此方式开展统计研究。一般被划分成四个时间段来统计具体的F值与P值。使用上述时间段的沪深300指数对常数进行OLS回归,之后选择2010年4月16日上午9:35的信息当做结构断点开展测试,最终结果参考:

　　结论指出:前后一个月到两个月内,现货指数主要在1%与5%的显著性水平下出现结构变动，然而在延伸到前后三个月与2010年整年的时候,都没有明显的结构变动，即便存在差异，但是和虚拟变量回归的结果进行比较,然而大致类似。

　　本部分主要选择的信息是2017年4月5号到2017年5月15日的沪深300股指期货和现货时间序列信息，将其当做分析主体对其开展研究，此处期货信息本人选择五月份的期货合约。此处将沪深300指数当做变量，将1705期货指数当做变量。为了防止数据存在异方差性和不需要的误差，此处主要选取变量的自然对当做分析对象开展后续的实证研究。信息参考表1

 

　　根据选择的信息我们就可以知道，沪深300股指期货和现货之间的价格基本上表现为相同特点，期货和现货价格的提高和降低通常保持相同节奏，因此目前可以大致预估上述不同时间序列变量间出现长久均衡的影响关系，此外因为沪深300指数期货原本目标是规避期现货行业风险而出现的重要投资方式，此外期货原本是将现货的指数当做标的物的重要交易种类，换言之，目前投资的产品本质上就是沪深300的指数水平，因此值得认可的是沪深300股指期货和现货之间存在较大的相关性。

　　通过大致研究，本部分最先检验两部分之间存在的关联性，相对精准的表述出不同变量间出现的较大相关性。此后就测试出平稳性，假如条件满足，目前也需要测试出双方所具备的协整关系，且对模型进行修改。之后利用格兰杰因果关系测试判定具体因果关系，最终使用脉冲响应函数表述不同变量短期的联动效果。

　　平稳性检验主要测试数据的稳定性，其中平稳的主要指标是均值，方差和协方差全部是单独的和某种变量没有关系的常数。本文主要检验时间序列，因此时间就是主要变量，其主要点某趋势，然而并未影响综合数据的计算量。本文对时间序列开展平稳性测试主要使用ADF检验方式，换言之就是单位根检验[6]，要对下述不同模型开展检验：

　　上述模型的主要差异是常数项与趋势项，换言之是上述模型包含所有的可能性，目前要对上述结果开展检验，一直到测试结果满足全部需求。其中是检验变量之前的系数，其影响单位根的是否出现，因此在实际检验的时候要做出相应的假设：=0，主要含义是出现一个单位根。然而出现单位根的时候序列并不不平稳，目前最后要寻找到平稳时间序列，因此假如三个模型依照3，之后2，最终1的顺序测试无法得到所需要的序列，此时必须对其一阶差分，二阶差分模型再次开展检验，一直到序列变成平稳序列。

　　协整检验主要测试非平稳序列，然而其一或二阶差分序列平稳的两个序列间是否建立某长久稳定的均衡关系。上述时间序列需要是同阶的单整序列，也就是某时间序列原本并不平稳，但是差分之后的序列平稳。几阶差分后的序列平稳，因此就可以将其叫做几阶单整序列。而此外对于阶数不一样的不同单整序列不需要开展协整检验，由于上述时期不同变量无法产生协整关系。接下来主要叙述协整检验的环节，不同变量的协整检验主要被划分成两部分。首先，中线使用eviews软件对信息开展最小二乘回归，之后得出残差项：

　　

　　模型相对完整的叙述了沪深300指数的波动性。依照虚拟变量系数γ的回归结论。第一,系数全部在1%的显著性水平下超过零,表明我国股票行业变化伴随股指期货的推出最少在一年内加重;γ值伴随时间延长持续降低,表示因为交易制度的健全与科学，股指期货投资者得到发展,股指期货对现货行业波动的效应不断减弱,从前后三个月与全年就能了解到,即便出现显著影响,然而可以不关注此部分,系数γ估计值主要是0.155与0.038,靠近零,表示在在长久的时间内，国内股指期货的出现对现货行业波动性的作用无法去除然而相对微弱,其与Edwards(1988)分析结果大致相似。

　　本文选择深300股指期货的高频数据,分析其顺利推出对我国股票行业波动性造成的影响。最先统计出沪深300指数的GK波动率,之后才有F检验了我国股指期货到期日效应;之后使用虚拟变量方式与邹检验，实证研究股票指数在股指期货推出阶段内的结构变动;在平稳性、协整检验前提下创建向量自回归模型且开展脉冲响应研究,探究股指期货和现货行业波动率的关系;最终使用非线性的GARCH模型来检验沪深300股指期货推出之后波动性的变化。

　　分析表示在极短期中（股指期货合约交割日）大致上并未出现到期日效应,因此对现货行业没有造成冲击;在长久时间内,国内沪深300股指期货出现就在一定程度上加剧现货行业的波动,伴随时间延长,上述影响开始被弱化;股指期货的波动比现货行业更早，股指期货冲击维持时间更久、强度更高。和现货市场波动性,比较其价格发现水平较高。

　　即便从短时间上进行分析,沪深300股指期货出现以后在一定程度上加重行业波动,随着时间延长与交易制度的健全,此外股指期货投资者心理与技术水平的提高,股指期货对现货波动的效果开始弱化,股指期货逐渐更为稳定，对现货行业也产生积极影响，具备价格发现的功能。需要承认的是,由于股指期货的高投机性与明显的变化,对现货行业产生较大的现实冲击,因此会产生加剧涨跌的作用。因此在持续吸纳机构投资者与创建科学高效的管理机制和培育专业素养高的股指期货投资人等部分，监管组织依旧需要不断努力。

　　我国股指期货目前发展进入稳定时期，可能在其出现的早期会造成现货行业的波动，然而目前市场逐渐能调整好期货和现货两者的短时期波动。因此对投资者提出的意见是，在开展投资的时候需要从双方联动效应着手，进一步减少风险，避免问题的出现。即便期货出现可以降低外部风险，然而我们依旧要了解到投资本身所具有的风险，开展科学投资。

　　首先非常感谢冯黎波老师指导我的论文写作，没有冯老师的指导，我的论文就不会如此顺利完成。论文完成的过程中，我们丰富了自己的知识，开阔了自己的学术视野，过程中形成了良好的学术氛围，这些都离不开老师的指导。总之，论文可以顺利完成，老师具有一大部分的功劳，本人从内心中真心的感谢老师在论文完成过程中的帮助。

　　还有同学们的陪伴以及互相帮助也是很大的一个功劳。他们在我遇到困难时总是给予我最及时的帮助，支持我鼓励我，给我良好的建议，让我能够顺利度过一个又一个的难关，直至最后顺利的完成论文。有了同学的陪伴。写论文的过程也变得不再枯燥，而是一起学习，一起进步，一起完成大学生活中最后比较重要的一件事。在这个过程中，我感受到了大学四年里从未有过的学习气氛，从未有过的认真，从未有过的充实。我们在一起分享学习的喜悦，一起研究讨论不清楚的地方，虽然过程中有过困难，有过艰辛，不过那才是真正难能可贵的，让人难以忘记的。论文的写作，不仅是精神上的磨练，更是思维上的锻炼，是一个清晰完整的思路。也让我为我的大学生活画上了一个完美的句号。

　　非常感谢这四年的大学生活，让我学到了很多东西，感谢教过我的每一位老师，各位老师的高师德，高素质于潜移默化中感染了我们。每位老师毫不保留的传授知识，感谢各位老师。

　　大学，使我们从一个高中生慢慢褪去幼稚，为我们走入社会奠定了基础，感谢母校，河北科技大学，优美的生活环境和教学环境使我们大学生活更加美好。

　　论文即将完成，眨眼间，校园生活的最后一个学期也已经快要结束了，这标记着我为期十几年的校园生活也将走向结尾。此时本人内心感觉到伤感与孤寂，我即将要和教导我的导师，以及有爱的同学们说再见。生活留给我们珍贵的回忆，它会永远的驻扎在我心里。大学生活虽然即将过去，但我们之间的情谊永远都不会变。

　　我周围所有的亲人和朋友都给予我很大的帮助，他们是陪伴我一路成长最重要的人，也是帮助我克服无数困难的人。所以，我也要对所有帮助我，关心我的朋友、老师、亲人表达我诚挚的谢意。勇往直前。家人永远是我最坚实的后盾。

　　1姜璐.股指期货及其在我国的应用研究，[学位论文]，武汉：武汉大学，2003

　　2郭彦峰、魏宇和黄登仕,2007,《ETF上市对中小企业板市场质量影响的研究》,《证券市场导报》第9期,17-22。

　　3史美景和邱长溶,2007,《股指期货对现货市场的信息传递效应分析》,《当代经济科学》第7期,27-31页。

　　4李峰国经济增长的综合因素模型分析研究，[学位论文]，上海：复旦大学，2013

　　5谢赤、张太原和禹湘,2008,《证券投资基金投资行为对中国股市波动性影响研究》,《中国社会科学》第2期,68-78。

　　6李子奈，潘文卿.计量经济学.第3版.北京：高等教育出版社，2010

　　7张慧莲,2009,《股权分置改革前后股指波动性测度及原因分析》,《金融研究》第5期,84-92。

　　8刘硕.基于协整――误差修正模型的我国经济周期与能源消费周期关系研究，[学位论文]，湘潭：湖南科技大学，2011

　　9邹文鹤.股指期货的推出对我国现货市场波动性的影响，[学位论文]，大连：东北财经大学,2012

　　10孙建全，孙晓琳，李姝麟.沪深300股指期货与现货市场联动效应研究.山东财经学院学报，2012(4)：39~45