上市公司财务杠杆影响研究 ——以宝钢股份为例

摘 要

由于现在大多数的公司，特别是上市公司都处于负债经营的阶段，所以财务杠杆的正确使用成为他们无法绕开的一个难题，同时财务杠杆的大小对企业经营成果的影响这一课题引起国内外相关学者的关注，并进行了大量的研究，并取得了一定的成果。

本论文在之前学者的研究基础上，通过对宝钢这一具体公司，根据其资本结构，对宝钢的财务杠杆进行研究，通过量化的方式，说明财务杠杆在实际的经营之中到底是如何影响企业的经营成果的。以及如何实际运用财务杠杆相关的理论知识。

关键词：财务杠杆; 经营成果; 上市公司

一、研究背景

（一）研究的目的及意义

1.研究目的

(1)总体目标

本文从宝钢公司财务杠杆应用的总体水平出发，经过对宝钢公司年度财务报告的相关数据进行的整理、计算及分析，对适合我国经济发展的上市公司财务杠杆的合理利用提出可行性建议。

(2)具体目标

①本文通过对宝钢财务杠杆应用的总体水平、财务杠杆的影响因素及宝钢公司财务杠杆的作用程度等方面进行的描述性统计分析。

②从财务杠杆给企业带来的正效应和负效应两方面分析，说明上市公司该如何恰当运用财务杠杆。

③从宝钢财务杠杆的影响因素出发，进数据分析，得出结论，为上市公司对财务杠杆进行财务决策时提供参考依据。

2.研究的意义

财务杠杆理论的研究已经到达了一个极高的高度了，国内外学者这几十年的研究分析，各种理论和模型层出不穷，然而实际运用上仍有所欠缺。因为不少上市公司只会尽一切可能的吸收资金生产发展，却忽略了吸收资金过程中不断升高的财务杠杆带来的风险。这些风险在未被激活前或许没什么，而一旦上市公司遇到一定的危机，过高的风险将带来数倍的损失，所以对财务杠杆影响的研究对于企业是十分重要的。虽然之前也有许多的学者就这些方面发表论文，但市场是瞬息万变的，应此对于财务杠杆影响的研究也应与时俱进。这就是本论文研究的意义。

（二）研究现状

经过国内专家学者的不断努力，我国对财务杠杆的研究已经形成了一定的成果，但是在实际的运用中还有不足。随着研究的深入，学者们越来越关注这方面的问题，现在的研究情况如下：

邵静（2015）通过对新能源行业58家上市公司2009-2013年的财务报表研究得出：新能源上市公司的财务杠杆水平与财务杠杆作用程度、成长性、资产结构比率及公司规模均呈正相关关系，与盈利能力呈非正相关的关系。

包易平（2019）提出财务杠杆既可以给企业带来一定的收益，但是也会带来财务风险，而且财务杠杆是企业财务风险的主要来源，这种风险是无法规避的。

苏鹏程（2019）等提出两点：第一，IPO直接融资能够扩大企业权益资本占比，改善企业资本结构，确实能够有效促进企业部门去杠杆，尤其是IPO当年企业的杠杆率下降幅度最大。第二，由于财务杠杆收益以及上市企业负债融资便利的存在，企业在IPO融资后开始逐年增加负债比例，同等比例的条件下，由于权益资本规模的提高，导致杠杆绝对额较IPO前更高，最终导致更大的杠杆问题。

唐媚媚（2015）在《上市公司财务杠杆影响因素研究—以机械设备行业为例》一文中提出影响我国机械设备类上市公司财务杠杆水平的众多因素中，自然对数、资本成本、资产报酬率等因素对企业的财务杠杆具有显著的影响，而非债务税盾、直接控股股东持股比例等影响因素对其财务杠杆水平的影响不显著。

综上所述，负债经营作为一种经营战略工具，普遍被上市公司所接受运用，导致上市公司财务杠杆普遍存在，由于财务杠杆的两面性，怎样运用好这个工具，成为上市公司管理层面临的一个紧迫的问题，也成为国内学者主要研究方向，这些成果对企业运用好财务杠杆有现实意义。

（三）研究的主要内容、方法及技术路线

1.研究的主要内容

本文采用数量分析与案例分析结合的方法，以上市公司中选取宝钢股份为例，从宝钢近几年的财务杠杆水平着手，对其总体水平、不同情况下的财务杠杆水平、财务杠杆的正效应和负效应及财务杠杆的影响因素进行分析。

本文分为五个部分，首先是阐述了选题的意义以及国内外的研究成果，其次提出了相应的概念以及界定标准，同时提出收集到的相关理论，再次对宝钢这些年运用财务杠杆产生的影响进行实际分析，然后通过上一步的分析提出相关的建议，最后提出总结。

2.研究方法

(1)文献调查法：文献研究法主要是根据己经确定的研究课题搜集、整理、鉴别相关的历史文献或资料，通过阅读前人对相关领域已经进行的研究和所得到的结论，使自己对所要研究的课题有一个更加全面和深入的了解，形成一种科学地认识事实的方法。本文以财务杠杆原理为基础，搜集了大量的国内外有关财务杠杆及资本结构的文献资料，并进行详细的阅读、研究，从诸多文献资料中把握有关财务杠杆的研究动态，借鉴已有的研究方法和研究成果，提出本文的研究思路。

(2)案例研究法：选择一个或几个场景为对象，系统地收集数据和资料，进行深入地研究，用以探讨某一现象在实际生活环境下的状况。适合当现象与实际环境边界不清而且不容易区分，或者研究者无法设计准确、直接又具系统性控制的变量的时候，回答”如何改变”、”为什么变成这样”及”结果如何”等研究问题。本文以上市公司为对象，收集有关的数据，探讨财务杠杆对企业造成的影响。

(3)数量分析法：从数量的角度分析各种经济变量及其相互关系，揭示经济现象规律性的方法。本文通过对上市公司资产、负债、利润等方面着手通过对其资产负债率，财务杠杆系数等的分析，解答负债经营对于上市公司的利弊。

3.技术路线

如下图所示，可以清楚看到本文的结构框架

图1-1技术路线图

二、相关概念界定及理论基础

（一）相关概念界定

1.上市公司

上市公司是指所发行的股票经过xxx或者xxx授权的证券管理部门批准在证券交易所上市交易的股份有限公司。

2.财务杠杆及财务杠杆效应

财务杠杆指的是在企业经营中由于负债产生固定的费用以及优先股股东的股利的存在，导致普通股每股股利的变动幅度大于息税前利润的变动幅度的现象。财务杠杆具有两面性，当企业借贷部分利润高于借贷利息时会增加企业利润，而这部分利润低于借贷利息时会使企业损失进一步增加。其主要公式为：

公式 1

其中：DFL为财务杠杆系数 I表示负债利息

EBIT为息税前利润 PD表示优先股股利

T表示所得税税率

这个是总公式表明了财务杠杆系数与利息、优先股以及息税前利润的关系，从公式中可以看出在息税前利润一定时，由于利息以及优先股股利的存在，导致普通股股东所能分配的总利润下降，所以息税前利润的变动率才会与普通股每股股利的变动率不同。

公式 2

其中：ΔEPS为普通股每股利润变动额 EPS为普通股每股股利

这个公式是上总公式化简得到的，很直观明了的表明息税前利润的变动率与普通股每股股利的关系。

3.资本结构

资本结构，是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。广义的资本结构是指企业全部资本的构成及其比例关系。企业一定时期的资本可分为债务资本和股权资本，也可分为短期资本和长期资本。狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与(长期)股权资本之间的构成及其比例关系。最佳资本结构便是使股东财富最大或股价最大的资本结构，亦即使公司资金成本最小的资本结构。

4.上市公司财务杠杆的应用现状

根据国家统计局的数据，截止至2018年在国内上市的公司总共有3584家，其中深交所2134家，上交所1430家公司，境外上市公司267家。相较与国内企业总量来说上市公司的数量占比可以说是很少的，但这数量稀少的上市公司却是企业结构组成不可或缺的成分，毕竟这些上市公司都是大企业。为研究他们财务杠杆应用情况，从沪深A股选取了几家具有代表的企业数据来分析如表2-1所示：

表2-1 上市公司2014—2018年负债率情况

数据来源：东方财富网2014—2018年上市公司资产负债表整理

从上面的表格可以看出近几年来大部分上市公司的负债率是一个总体上升的阶段，这表明上市公司管理层对负债的利用程度在上升，虽然有公司也在某些年份降低了负债率，但从表可以看出负债经营的普遍性，以及企业的重视程度。

（二）理论基础

1.权衡理论

权衡理论认为，企业可以利用负债的避税效应，通过增加企业负债的方式而增大企业价值。但在企业负债增加的同时，也增大了企业陷入财务困境的可能性，只要企业陷入财务困境的可能性增大了，这种可能性就会给企业带来额外的破产成本，这个因素是企业增加负债的一个制约因素，因此，企业管理层在资本结构决策时，优先要权衡所增加的负债给企业带来的破产成本和增加该部分负债给企业带来的的避税效应。

三、对宝钢历年财务杠杆运用的分析

作为本次研究的案例，我从网上截取了宝钢集团自2014年到2018年的财务数据进行分析。主要数据如下:

表3-1 宝钢资产负债表主要数据

数据来源：东方财富网宝钢集团资产负债表整理

表3-2宝钢利润表主要相关数据

数据来源：东方财富网宝钢集团利润表整理

对图表进行分析，首先通过“资产=负债+所有者权益”这一会计恒等式，可以看出宝钢这些五年内资产变动主要受债务方面的影响，虽然所有者权益每年都在增加，但其变动幅度远小于资产以及负债的变动幅度。计算出资产以及负债两组数据的相关系数为0.94也可以证明这一点，宝钢集团财务杠杆系数如下图所示：

图3—1宝钢集团2014-2018财务杠杆系数

从上图可以看出财务杠杆系数接近1，如果杠杆系数为1的话说明没有杠杆，从这里不难看出宝钢集团的财务杠杆水平很低，而财务杠杆水平受多方面的影响，下面就从几个方面分析一下。

（一）从宏观上来分析

钢铁行业为国家经济繁荣做出重大贡献，发展到如今我国钢铁产量占世界钢铁产量的一半左右，是世界第一大钢铁生产国，不仅满足了国内的需求还大量出口国外，可以说发展的很好，然而近年来钢铁行业明显处于颓势，其主要原因包括：

1.国内钢铁产能过剩，以2016年为例国内粗钢产能为8.08亿吨，国内仅消耗了7.04亿吨还剩余了一亿多吨，这还是在国家供给侧改革去产能后的结果，而且国内需求还有一部分是进口的，供过于求使得市场竞争激烈，利润进一步降低。

2.钢铁产品以低毛利的中低端钢材为主，高端钢材市场涉及少缺乏竞争。

3.产业集中度不够，行业规章制度不够完善，导致行业内差距过大，在2014至2018五年间绝大部分钢铁企业都是亏损状态，只有排名靠前的企业处于盈利状态，包括宝钢，而这几家盈利的企业占了行业总利润的90%左右，可见差异之大，也能想象其它企业亏损之多，

基于以上三点，钢铁行业既然于寒冬之中，那么企业采取相对保守的财务策略，降低财务杠杆系数，防止可能产生的损失的进一步扩大是具有一定的合理性的。毕竟在寒冬中活下去更重要。

（二）对宝钢自身进行分析

首先，在钢铁行业不景气的大环境下，宝钢作为国企积极响应国家供给侧改革的号召，计划在湛江建造三座高炉，目前已经完成前两座高炉的建造并运行，三号高炉正在建造，可以预见当这套以“环保、智能、高效”为口号，以生产高端钢材为目的建造的系统完成整合后宝钢将成为钢铁行业的巨头，带领钢铁行业走出寒冬。

其次，对其债务比率进行分析，在

中利息是作为分母中的减数出现的，表明利息越多财务杠杆系数也就越大，而利息来源于负债中的借款。通过表3-1中相关数据计算得出，各类产生利息的负债如长短期借款、应付债劵在负债中的比例五年平均值为0.449，其中，短期借款这一对企业而言风险较大，缺乏弹性的负债占总负债的25%左右，虽然宝钢的总资产负债率五年内平均值为48.52%，最大值也只是55.36%相较国内60%以下的标准，其处于一个合理的水平，但是结合其流动资产来看流动资产与流动负债的比率平均值为0.823，最小值甚至只有0.76。这是一个危险的比例，其合理比例应为2才对，而其速动比率平均值也只有0.536，几乎只有合理值1的一半。这说明宝钢的债务偿还能力属于一个低水平的位置。且作为一家钢铁制造业，其存货的变现周期又长，短期偿债能力进一步减弱，作为借款方关心的往往不是你这个企业的盈利能力而是偿债能力，宝钢的偿债能力低就将导致借款方难以将资金借出。也就导致财务杠杆难以形成。

最后研究其利润表可以发现宝钢集团这五年内均经营良好，每年都能实现盈利，特别是2017年和2018年两年净利润分别为204亿元和232.8亿元，呈现一种增长的态势，并且这种增长主要源于主营业务收入的增加，是一种合理健康的增长。由文中提到过的财务杠杆具有两面性，可以放大收益，也可以使得损失变大。如果这时候宝钢能通过提高负债来增加企业可用资金，从而提高业务规模。也就是提高财务杠杆，相信届时能得到更高的利润。为说明其可行性我选取了同行业的方大特钢的数据进行比较。方大特钢的资产负债表主要数据如表3-3所示

表3-3方大特钢资产负债表主要数据

数据来源：方大特钢资产负债表在整理

3-4方大特钢利润表主要数据

数据来源：东方财富网方大特钢利润表整理

从上面的两个表我们不难看出相较于宝钢的财务结构，方大的资产结构合理多了，速动比率到五年均值0.801就是最小值都有0.525远好于宝钢，流动资产与流动负债均值为1.059，自2017年后更是达到了1.7以上，再看方大的财务杠杆系数：

图3-2财务杠杆系数对比图

从图3-2计算的数据来看，方大特钢的财务杠杆系数与宝钢相差无几，只是整体上比宝钢稍微高那么一点点，方大特钢的体量也远比不上宝钢，但分别计算他们的利润率可以发现，方大利润率变动程度远高于宝钢。在公司没有增发股票的前提下，利润的变动率一定程度上也反应了每股收益的变动。运用财务杠杆的第二个公式

进行比较，其中方大特钢四年内息税前利润变动率分别为8.25%、278.00%、476.59%、-41.41%而相应的股利变动率为8.33%、284.00%、525.00%、-81.40%宝钢的息税前利润变动率为12.71%、108.97%、573.89%、71.99%利息变动率为12.79%、109.76%、583.33%、82.86%由此可清晰的看到财务杠杆带来的放大效应特别是在15年时方大特钢财务杠杆接近为2，在利润下降时双倍的减少股东也就是投资者的收益，当然在其他年份收益上升时也为股东创造了更多的收益，所以这些年以来方大特钢的利润率变化幅度大于宝钢的利润率的变化幅度。这也预示着一种收益上的不稳定，也就是较高的财务风险。

四、存在的问题

由上面的分析可得出宝钢存在的问题主要是两点：

首先财务结构不合理。流动资产与流动负债的比例失衡，导致企业有较高的、隐藏的财务风险，本身企业已经有高风险，如果再加上财务杠杆可能产生的负效应，这其中蕴含的风险已经可以让大部分投资者止步了，或许这也是为什么管理层不提高财务杠杆系数的原因，当然这样的结构也导致企业难以借到钱，你是否盈利以及盈利多少完全债权人不是那么的关心，毕竟债权人只能拿到利息，所以不合理的结构对宝钢的进一步发展产生了阻碍。

其次是低的财务杠杆，虽然一定程度上为宝钢集团降低了财务风险，但是也让宝钢难以取得更多的更多的利润。不利于已经一定程度上完成产业升级的宝钢的后续发展。

五、相关对策建议

负债经营是现在企业经营普遍运用的经营手段，这能让一家企业在短时间发展起来，更快的抢占市场，如果只靠投资者投资的资金来经营公司，企业资金运转就会变的很困难，使得来之不易的机会溜走，甚至可能造成资金链断裂，严重的可能使一家经营良好的公司破产，所以负债经营是必要的。借款这种易于完成的负债形式也就必不可少了，而借款必然产生利息从而产生财务杠杆，关于如何运用好财务杠杆避免其负效应我的建议主要是以下几点。

（一）确定合理的负债水平

确定合理的负债水平也就是确定一个适合自己公司的财务杠杆，这个杠杆有多大就要结合企业自身的情况和所属的行业来定，如果是一家正在上升的企业且行业也属于上升期可以确定一个高水平的负债率，来抢占市场。如果是一个已经稳定的市场则保持在50%的负债率即可，因为市场已经分配完了，在没有新的技术进步前，投入更多的资金也很难得到想要的效果，同时要结合整个经济市场的形式在经济衰退时减少杠杆，避免负效应反之亦然。根据之前对宝钢资产负债率的计算，其一般保持在50%左右，这是一个不算高的水平无论是对比与行业平均69%水平，还是上市公司60%的标准。所以宝钢公司可以提高自身的资产负债率到55%左右，为企业自身的转型升级助入资金加快步伐。资产负债率是合理的，但是其负债组成是不合理的，所以才会带来负效应，必须想办法降低高利息短期负债的占比，转而获取长期债务资金，否则提高资产负债率将进一步增加负效应。

（二）增强自身财务杠杆水平的弹性

市场经济瞬息万变企业也应跟着市场的脚步走，不能确认了一次合理的杠杆水平后就一直保持在哪里，而是要时刻保持关注，否则前段时间还算合理的水平在市场的一次两次变动后就变的不合理了，开始产生负面效益。所以保持财务杠杆具有一定的弹性是必要的。随时根据对市场变化的预期来更改自身杠杆，就如宝钢虽然近进年来财务杠杆水平都保持在一定的水平但依然每年都在轻微的调整，适应市场的变化。

（三）保持财务杠杆与预期现金流量的一致性

财务杠杆的正效应和负效应说白了就是能放大企业的收益和损失，所以在确定财务杠杆水平时先对市场以及未来一段时间企业自身现金流的方向，如果预期市场是衰退的未来现金流入少，甚至某项投资可能失败，就可以适当的降低负债，避免负效应的产生。如果预期未来期间市场是上升的将有大量资金会流入企业，这时就可以增加负债用来追加投资使得财务杠杆的正效应得到充分的发挥增加企业的利润。对宝钢来说在湛江的高炉系统完全搭建起来之前，由于产品因素利润依然不是很高，然而，当新的高炉系统搭建成功后，生产的特种钢铁将带来大量的利润，而且由于这套系统高效环保，能在很大程度上减少人工成本以及管理费用，可以预见到时宝钢利润将大幅提升，这时宝钢可以提高财务杠杆，借助新的资金抢占高端市场，同时带动国内的其他钢铁企业转型升级。

（四）完善自身的财务管理工作

财务管理工作的完善系着整个公司的运转情况，企业确定未来一段时间内财务杠杆水平等一系列决策，都是通过获取相关的财务数据后才能做出来的。如果财务管理工作做的不好讲导致数据失效或是错误，比如给信誉不好的公司贷款，对现金流预计失误等，错误的数据就不能做出正确的决策，所以企业要完善自身的财务管理工作，建立监督检查机制保证财务数据的真实有效。

（五）提高财务杠杆利用率

财务杠杆是受多种因素影响的，同时也对企业的发展产生或好或坏的影响，具体到宝钢这家企业其规模大成长性好，低杠杆限制了扩张的速度，而现在国家也不许高杠杆的存在，宝钢应尽量提高自身营运能力和盈利能力，以期杠杆能力尽可能的增加企业收益达到增加风险抵抗了的目的。

六、结论

现如今全球经济增长速度放缓，但总体还是处于高速发展阶段，而且生产技术以及产品水平在快速的提高，产品更新速度要求加快，在这样一个竞争激烈的市场，要想保持自身的份额甚至是更进一步，就要求企业有大量的资金支持，但是一家企业的自有资金是有限的，负债经营也就成为了一种必然，而因负债中贷款产生的财务杠杆也应受到重点关注，一个合理的财务杠杆水平可以使企业更快更好的发展，不合理的杠杆水平会造成企业的重大损失。

本文以宝钢集团为案例，从相关理论和概念分析入手，如负债经营，资本结构理论，财务杠杆的计量和原理，正负效应以及财务杠杆与财务风险之间的关系等，结合宝钢集团的实际情况和数据，对其财务状况和资本结构进行分析来为研究其财务杠杆做铺垫，发现宝钢集团财务杠杆偏低，且债务结构不合理。根据宝钢近年财务数据息税前利润，利息等分析，从中发现其没能正确的估计市场形势以及自身的优势，没能充分的运用财务杠杆，发挥财务杠杆的正效应。并对此提出一些建议，希望能为相似的上市公司提供一定的帮助。

参考文献

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致谢

时光茬再，转眼四年的本科学习生活就过去了。经过四年的学习，使我的专业知识得到了进一步的提高，丰富了我的理论知识，由此衷心感谢广州工商学院的老师和同学，给我提供了一个良好的学习环境和学习氛围。

很感谢我的导师，为人和蔼可亲，平易近人，在学术上认真负责，一丝不苟。写论文期间给我推荐相关专业书籍，扩宽我的知识面。论文从选题到最后定题，老师一直不耐其烦为我解答疑惑。从写作到最后定稿，老师一直悉心指导，有时候半夜十一二点都还能收到老师的修改意见，正是因为史老师的耐心负责，论文才能顺利完成。

其次很感谢我的家人，他们无微不至的照顾我和无条件的支持我。在我遇到困难的时候，永远做我坚实的后盾，在我困惑时，为我指明方向。谢谢他们一直支持我、理解我。

最后也很感谢论文答辩的评委老师和专家们在百忙之中抽出时间对论文提出修改意见和指导建议。

上市公司财务杠杆影响研究 ——以宝钢股份为例

价格 ¥9.90 发布时间 2023年4月16日

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