一、绪论
（一）研究的背景及意义
21世纪的市场经济竞争十分激烈，如何在一个迅速变化的市场环境中生存和发展，并且在行业中取得一定的地位，对企业来说，除了产品开发，人员培训，在生产和经营为主的成本降低，更重要的是做好市场，兼并和收购的资本运作，重组等投资融资活动的类型。
近些年来，在经济全球化的背景下面，并购在我国迅猛发展。到现在，我国的并购所涉及到的产业也是越来越多，比如医药，汽车，能源，银行等几乎大部分的重要产业都被涉及到了。在最近的二十几年里，并购正以平均每年42%的速度快速的增长[1]。
本文的研究目的是希望以财务角度对中粮并购蒙牛的并购现状及问题的阐述和原因分析，探讨出解决并购财务风险问题的对策。提醒想要进行并购的企业，不能只单单的认识到并购给我们带来利益的方面，并购给我们带来的挑战和风险我们也要清楚的看到。对一些并购企业的财务管理问题进行了研究，分析企业价值评估、融资和支付的风险,并结合我国中粮集团并购案例，对财务风险进行了整体的详细的分析。然后对那些即将或者有准备要并购的企业提出一些建议，帮助其降低一定的并购风险，进一步提高企业并购成功的概率[2]。
（二）研究内容及方法
运用自己所学的理论知识和实际经验，结合具体的并购案例来分析企业在并购中存在财务相关问题，并分析原因，进而提出相应的对策。
首先对本文的研究背景和意义，思路做一个整体介绍。
在第二章中对并购的财务风向相关概念做阐述，并列举了并购财务风险的类型及表现形式。
在本文的第三章中，针对具体案例，中粮并购蒙牛进行了财务分析，并购成本分析，并购风险分析。
第四章，根据前面的分析，提出企业并购应对财务风险的相关对策。
论文在研究过程中，主要采用了以下研究方法。
文献研究法：通过在网上，图书馆等搜集并购以及并购风险等各种整理相关研究资料，并仔细整理阅读，为研究定下方向，做前期理论准备；
调查研究法：本文研究的是视听语言教学在小学美术课堂上的成效，因此为了使研究内容不至于空洞，笔者将对采用视听教学的美术老师以及学生展开调差和访谈，希望能获得真实的数据，能更好为论点的阐述加以辅证；
逻辑分析法：用逻辑分析方法，在各个方面深入分析研究过程中发现的问题，分析问题存在的原因，结合所学提出解决问题的对策建议。
（三）国内外研究现状
1.国外研究现状
Dusenbur et al.（2014）分析了企业并购的动机，企业实现长期发展的保证是战略目标。通过制定自身的企业战略目标，从而规划企业未来的运营方向和经营活动。所以说企业在制定并购计划的时候，一定要考虑该并购计划是否符合企业自身的发展需求，和企业的战略目标是否能保持一致。
Gobodo Nonkululeko（2011）从制度经济学的角度来讲，企业之间的交易费用越高相应的风险也就较大。如果是采用横向并购的方式交易，同类或者相似产品的合并就能扩大企业的经营规模，从而提高收益。
James W.Bedford Mark Ehler（2011）中研究了企业并购的风险，不管是哪个国家，在发展自身经济的时候，都会选择制定和本国经济发展相适应的法律法规。为了发展经济，很多西方国家的XX都会制定相应的政策去引导本国企业在投资上的方向。公司在采取并购的时候，经常会被法律和政策所局限，由此产生了法律政策风险[3]。
2.国内研究现状
周长玲（2010）论述了基于企业自身的经济发展，提升企业的竞争力，市场经济体制与市场经济化的不断完善是中国国有企业实施并购的基础[3]。
杨玉静（2014）将并购企业的各种要素与目标企业的各种各样的元素相结合，以实现两国企业核心竞争力的转移、扩散与积累的过程，是实现企业核心竞争力的提升，价值创造的过程[4]。
郭小平（2011）认为企业并购的财务风险是不可避免的，企业并购财务风险的影响因素包括并购过程中有着太多的XX干预、融资方式与并购动机不相适应、缺乏健全的评估指标体系等方面。一个优秀的企业在并购后，会分步骤整合企业的价值链与产业链[5]。
由上述研究现状可看出，对于企业并购风险的研究已经趋向于成熟，对于国内外的研究分析学者和专家基本都是从宏观角度，微观角度单一分析企业并购的财务风险及对策，但仍然存在不足之处。笔者认为应该把两者相结合。不仅从企业并购的财务风险的主要问题定价（企业价值评估），企业融资，支付风险，财务整合来分析，还要细化到企业的价值评估方法和企业内部经营模式这两方面来综合分析。
二、企业并购的财务风险相关概述
（一）企业并购的含义
并购一般是指的是兼并和收购，“Merger and Acquisition”是它的专业术语。它的意思就是两个或两个以上的企业通过合并行为，组合成为一个企业，通常情况下优势较大的企业会吸收整合一个或一个以上企业的资源，并购又称吸收合并。企业一般使用现金或者证券来购买其他别的公司的股票或者股份或者是为了获得被并购的公司股东手中所持有的股权而对其发行新的股票，并且取得这一公司对其他别的公司所欠下的负债和资产。收购的概念是一家企业使用现金或者是有价证券来购买另一个企业的股票或者资产，从而获得对某企业的控制权或者是全部资产，某项资产的所有权的目的[6]。
（二）企业并购的财务风险含义
从不同的关注点看并购，并购的财务风险各异，许多学术界前辈从价值评估风险、融资风险、支付风险、并购风险等方面对并购风险进行了分类定义。学生结合文献，并加上自己的而理解，认为并购风险是指并购后产生的实际收益与并购之前预算的收益并不能确定，这会引起并购企业对收益有一个落差，产生风险。从财务角度来看，并购净现值的计算主要与三个因素有关，即预期现金流入、预期现金流出和折现率。并购风险始终存在，只要存在并购行为，就存在并购风险的可能性，并且在整个并购过程中，预测期越长，风险因素越多，风险越大[7]。
（三）中国企业并购的财务风险类型
1.企业价值评估风险
并购双方不可能完全掌握对方的财务信息，信息的不平等很容易导致收购公司的估值风险。为企业的并购，目标企业为外部实体，所以目标企业不充分了解的情况下，这可能导致并购选择企业并购但实际上并没有出现合适的目标企业符合标准。对目标企业的选择错误，要么支付更多或更少的并购成本，或低估了目标企业的价值，导致交易失败，从而失去更好的机会，如果并购目标企业是上市企业，兼并和收购是比较容易获得的数据进行分析；否则，收购方应获得的信息更加困难的高质量，更容易引起目标企业财务风险评估的价值[8]。
2.融资风险
融资风险是指并购资金不充足和资本结构不合理带来的风险，中国企业并购融资风险主要表现为资本结构合理性风险；融资不足风险；流动性风险：再融资风险；杠杆收购风险：股权稀释风险这几个方面，以上这些融资的方式都各自有各自的好处和弊处，都有着一定的风险[9]。因此我国企业在进行融资时主要面临的是外部融资风险的预测、控制和转移问题，主要表现融资方式的选择方面。融资方式很多，而企业需要以在最小选择风险下达到最佳融资效果为标准，根据自身状况进行选择。
3.支付风险
支付风险主要是指与并购相关的一些支付过程中的财务风险，其中主要使用的是现金支付的手段，不过还有股权置换和承担债务等等支付方式[10]。
（1）现金支付风险：现金支付会使得企业流动性这一风险性增强，进而引发更为严重的财务危机。
（2）杠杆支付风险：杠杆支付中的利息需要由目标企业未来的现金流来偿还，但其未来现金流存在很大的不确定性。
（3）股权支付风险：首先是股票发行的繁琐的过程会使并购错过其最佳的交易时机；其次股权支付还会使得并购企业股东的股权变少，并且使得股东的价值收到损害[8]。
4.财务整合风险
并购到后期阶段，还要注意各方面的XX，尤其是财务上的。并购的两家公司很可能本身行业不同，企业规模，大小，经营方式都存在差异，并购成功后，要注意对财务的整合，对财务信息的分析整理，加以融合。否则很容易出现管理失误，或者财务信息失真导致决策实物等，导致并购失败。
5.信息风险
有时候在某些并购中，由于并购双方企业所在的环境差异有着较大的差别，并购企业得到的信息不是特别准确或者是完整，再加上在准备的阶段又缺少仔细的调查，经常会造成盲目的并购行为，只要目标企业故意的去隐瞒某些重要的事项，就会导致并购无法成功。
三、案例分析——以中粮并购蒙牛为例
（一）案例介绍
1.中粮集团简介
中粮集团是世界领先的农产品公司，其生产的农产品可以说为全世界的25%的人提供了失误，中粮企业是站在满足全球市场的高度进行企业扩展的。在不断的发展中，中粮企业在逐渐扩展食品种类，其生产链和产业链也在逐渐完善中。中粮集团已经形成了许多品牌的产品和服务组合，包含中粮、蒙牛乳业、食品包装、房地产五大香港上市公司、中粮屯河、中粮地产和中粮的三家内地企业。凭借其出色的业绩表现，中粮集团被X财富杂志持续排名在世界的500强企业中，排名前100的中国食品工业[11]。
2.蒙牛公司简介
蒙牛企业，成立于1999年八月，是以牛根生为首的一些合作伙伴推出私人乳品企业，自诞生以来发展速度呈现井喷模式。2004年6月10日，蒙牛企业正式在香港上市，成为中国乳业第一个上市公司。经过15年的发展，建立了一个大型的蒙牛牛奶和乳品产业链为主的乳品生产、销售、研发为一体的大规模集团，集约化牧场奶达到94%以上，稳居行业龙头，是国家农业产业化龙头企业，乳制品行业的龙头企业。全国20多个省市共设立了生产基地31多家，工厂超过50家，年生产能力超过770万吨，年销售额超过430亿美元[12]。
3.并购概况
在2009年7月6日，蒙牛企业和中粮集团联合发布了一则对外公告：中粮集团和厚朴在特殊目的公司（SPV）合作，中粮集团以港币每股17.6元的价格，共投入了61亿港币，并购了蒙牛企业，收购了蒙牛企业的20%的股权，收购结束后，SPV成为蒙牛乳业的第一大股东，而中粮集团持有SPV7096的股份，所以中粮集团通过控制SPV成为蒙牛乳业的第一实际控制人[13]。
（二）中粮集团收购成本分析
1.现金流量预测
预测销售收入是全面预测的出发点。2008财务数据中粮蒙牛并购案例为基础，但由于2008乳品行业经历了奶制品安全事件，在考虑行业，宏观经济形势的经营策略，销售增长率和一些指标没有直接使用预测数据的基础上，而是基于修正的基础。
经营现金、其他经营性流动资产、经营流动负债、经营长期资产9、长期经营负债占销售使用率的预测方法为10。通过他们的预测，我们可以得出结论，总的净经营资产。对于财务负债，通过对蒙牛乳业历史数据的观察，发现在正常情况下，资产负债率为30%～40%，而2008的资产负债率则高于50%，且预测未来负债率将降低[14]。
表1：预测现金限流表
通过上表看，在2014，当收入明显增加，同比增长68.3%。联想公司的营业收入在2014，前两年的上升趋势明显，在一定程度上，我们可以看到，规模效应是中粮公司业绩稳定增长的基石。尽管一些专家认为，市场兼并收购形成的收入增长为收入增长高于企业的质量，收入增长的稳定性远远弱于企业并购的形成依靠自身的建设和发展市场的收入增长。然而，笔者认为并购是现代企业发展的基本趋势，应该关注资本运营是否与企业的主营业务有关。如果这种关联度较高，那么笔者认为这种并购会增加收入增长的稳定性。在接下来的两年中，2015的同比增长8.1%和2016，同比增长19.4%，因此中粮公司的收入持续上升，显示并购绩效产生的持续收入能力[18]。
2.企业价值评估
蒙牛在普通股1561640000股，香港市场以1:10拆分后上市流通的股票的实际数量是10倍的股票，那么每股价值约8.53元的计算。如果你忽略了香港的美元和人民币的汇率差，其公司价值超过17.6港元每股的购买价格低很多的价钱。中粮蒙牛收购支付更高的溢价明显。市场条件和消费者信心下降，但食品可能会对能牛的经济增长，愿意支付更高的价格完成收购，从多角度来看，蒙牛是一个理想的收购目标。特别是从2009季度及中期报告，蒙牛高能力来应对危机，及时审查并提出多项措施，包括进一步高质量、大规模的奶源基地建设过程中，加强对原材料和产品的质量监控，并增加消费者的通信性能，上升趋势明显。中粮集团之所以出了一个比较高的价位并购蒙牛，重视的是蒙牛未来的发展，和自身集团发展的产业链完善。
（三）中粮集团并购风险分析
1.信息不对称风险
企业价值评估风险，由于信息不对称，有时候在某些并购中，由于并购双方企业所在的环境差异有着较大的差别，并购企业得到的信息不是特别准确或者是完整，再加上在准备的阶段又缺少仔细的调查，经常会造成盲目的并购行为，只要目标企业故意的去隐瞒某些重要的事项，就会导致并购无法成功。
中国企业在实施并购前并购目标的科学决策缺乏。因此，企业往往无法实现并购的协同效应或战略效应的初衷。兼并和收购，以迅速扩大规模，降低收购成本，在大量的问题的收购。并购的目的是为了实现国际扩张自身的优势，而不是单纯以企业规模和低成本为基本追求目标。公司有时过于关注公司的过去，但对公司未来的考虑太少。
2.融资和支付风险
并购中的风险包括融资风险和支付手段风险。为了获得目标企业的一定的产权，收购企业需要支付相应的价格进行双方的交易。参与兼并和收购的一般资金量比较大，和时间的紧迫，所以收购企业需要外部融资活动，获得在不影响企业正常生产经营的前提下，大量资金，也为未来支付准备。如果融资渠道单一，一方面在并购过程中可能需要因为融资时间延迟收购的选择成本太高，最好的时间，另一方面也可能出现在企业沉重的债务负担，导致资金链断裂，不仅无法顺利完成合并和收购活动，甚至得不偿失。
3.整合风险
不过并购后面对如何调度庞大资金、降低认列蒙牛亏损冲击、控制人事成本、解决亏损负债、稳定本身股利政策、化解品牌客户疑虑等6大压力，都需要智慧克服。不具名电子产业财务主管指出，中粮集团投资蒙牛后，最快今年第2季，中粮合并财报将按照权益法评价认列蒙牛损益，届时中粮集团获利和每股盈馀仍将受到牵动，此外商誉认列该如何摊提衡量，考验中粮集团的财务规划能力。
蒙牛并购前的会计年度财报已显示巨大的债务危机，如果蒙牛持续亏损，中粮财报也将受到拖累，不排除影响中粮未来几年的配股配息政策。此外法人指出，中粮入主蒙牛后，如何降低蒙牛“或有负债”的风险，也考验中粮集团的风险控管能力。另外，中粮入主蒙牛后，中粮也将掌握蒙牛手机品牌，透过蒙牛品牌，深化食品行业渗透率。产业人士指出，中粮如何化解既有品牌客户疑虑，巩固既有品牌客户群，在代工服务和品牌经营之间取得平衡，要看中粮的经营策略。更进一步，中粮入主蒙牛后，如何提升蒙牛各项产品在全球市场的接受度、如何透过各类终端应用提升蒙牛乳业的渗透度，带动蒙牛品牌和技术在全球市场的影响力，各界都高度期待。
四、应对中国企业并购的财务风险的对策
（一）改善信息不对称带来的风险
准备充足的前期研究是企业并购成功的关键。目前，许多公司都有一套行之有效的预研工作程序。首先，信息的收集和分析足够的；其次，目标集团的尽职调查和价值确认，真实信息的总体安排，谈判可以为以后的值的确定提供依据；第三、协同效应的一个合理的估计，研究的价值贡献评价的协同效应，第四。并购后整合风险的综合评价。
对企业现阶段的经济状况和以后的发展做出一定的估计和预测，通过对市场环境的研究对企业现阶段所拥有的资产的利用情况、运营情况等进行合理的分析和评价。正确的分析出并购在以后可能会对这一企业造成的影响，以及带给企业的多少价值。
在对企业自身进行明确的自我评价的基础上，彻底的对企业的结构以及工作的方式方法进行了解，从而才能制定出精密的规划。准确的分析企业是否具有一定的技术，市场以及管理水平方面的有利之处。对并购可能会对企业产生的影响进行全面细致的权衡，一定要杜绝盲目的对企业进行并购，尽最大限度的降低失败的几率。
（二）拓宽并购融资渠道
实践证明，仅仅只依靠一种方法来收解决并购筹集资金的效果十分微小，需要通过各种各样的渠道运用各种方式来解决并购融资的问题。与发行普通股票来筹集资金相比其他的方法不具有永久性，而且需要到期归还。发行普通股可以维持公司稳定的发展以及保证公司对其资本要求的最低需求。发行普通股来筹集资金风险小而且没有负担，同时还可以用增强公司的举债的能力，提供给债权人一定的保障。因此，发行普通股的这种融资方法对企业来说，不仅可以筹集到需要的资金，而且效率来得更高更快。
XX还应该加强我国金融产品的研究，对其进行创新，从而来带动公司并购的发展。依据我国的实际情况，XX应该在政策上鼓励多种资金的并购来进一步推动并购的发展。XX应该开拓多种途径，允许各种资金并购。
在并购企业的结构中，如果是股权资本比例较高的话，企业股东的权利就会遭到稀释，股东的利益也会受到一定的损害。如果是债务资本的比例比较高的话，就会导致产生需要定期支付利息的压力。因此，债务与股权的比例应该要互相之间匹配，所以企业就需要合理的确定融资资本结构，使得并购融资风险降低到最小，成本也降至最少。
（三）优化资金支付方式
并购的一方在确定了并购所需要的资金量以后，就需要开始筹资。筹集资金的方法以及资金数额的大小与支付方式有着密切的关系，而并购那一方的支付方式又是由其自身的融资水平所决定的。并购的一方必须选择好合适的收购对象，能够带来较小的经营风险，产品需求较高有着自己稳定的市场，有较好的发展的空间以及前途的企业，以确保并购以后有稳定的收益。然后，收购前并购双方都不应该有过多的长期债务，这样才能确保并购开始以后有着较为稳定的现金收益。最后，为了应付债务高峰时期对现金的需求，并购的一方最好在平时的经验中保证有一定的现金用来应对突发的情况，防止出现技术性破产，而非常遗憾的导致并购的失败。
（四）有效整合并换后的财务风险
并购中涉及的主要外部利益相关者包括顾客、供应商、XX、竞争者、环保主义者、社区组织和媒体。并购后企业要与顾客进行良好沟通，争取并维持新的顾客关系，与供应商建立和维持稳定的合作关系，在交易中诚实守信，尊重当地的文化和习俗，维护社区公众利益，保护社区环境，促进能改善产业吸引力的结构变化，创造良好的市场竞争结构。
五、总结
财务风险是一直伴随着并购的。中国企业要把降低并购的财务风险为主要的目的，以此来提高企业并购的成功率。在企业并购的开始要明确好企业发展的目标，根据自身的情况制定出相应的并购战略。对目标企业的信息要能够详细的掌握，不能盲目的进行并购。在并购过程中，要正确的估计出自身的融资能力，选取最合适的融资方法，利用各种金融工具来规避风险。选取合理的组合支付方式也极为重要，在最后通过合理的整合来降低整合风险。
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