我国农业上市公司资本结构对经营绩效的影响研究

摘要：农业是支撑我国国民经济建设与发展的基础产业，备受国家XX重视，因此难以替代并有着独有的特点，例如补贴政策多普及率高，受自然因素影响大，投资周期长等。而我国的农业上市公司作为行业生产经营过程中的规范性组织，有效链接农业与证券市场，这对于扩大其生产经营规模是十分有利的，是农业可持续发展的主要力量。

由此可见，虽然上市企业的农业公司作为其行业中的翘楚，但其资本结构的不合理性也逐渐暴露出诸多问题，譬如负债率偏高、未发挥出杠杆效益等等。同时，虽然一直备受XX相关政策的扶持，但是相比于其它类型的上市企业，农业上市公司存在经营效益收入普遍偏低的问题。基于MM理论，可知资本结构不会对公司效益造成影响，但受现实因素制约，资本结构又与公司价值有着密不可分的联系，因此，本文以农业上市公司为研究对象，探讨其资本结构对公司经营绩效的影响具有极大参考价值。

关键词：农业上市公司；资本结构；经营绩效；面板数据模型。

1.前言

1.1研究背景

农业作为第一产业，是国民经济发展的重要组成部分，与国民经济的发展速度与农业的发展息息相关。并和第二三产业之间有着密切的联系。国民经济的发展与农业建设密不可分。虽然农业是一个薄弱环节，但持续惠农政策的实施，反映了XX对农业的高度重视使农业在产业化水平上取得了很大的进步。人们开始直接投资或是入股企业参与产业化进程，推动农业现代化进程。

1993年是中国农业产业化的新篇章。2004年，xx第一次全国农民增收工作会议正式召开，为农业的大好发展创造了良好的政策环境。不同于普通农业企业农业上市企业可以享受到农业上市企业的优惠政策，我国陆续推出了一系列文件，对现代农业企业在上市会遇到融资相关问题方面给予支持，持续推动二十世纪初农业发展，但近几年年来农业上市公司“背农”现象严重，农业在经济中的重要地位存在着数量和质量问题。随着农业产业化进程的推进和农业政策的推进，我国农业企业将陆续上市，但上市过程仍有难度。2020年9月4日，深沪两地上市公司总数突破4000家，农业上市公司数量不足100家，每股收益率不足市场水平一半。与其他行业的上市公司相比，农业上市企业可以受益于XX的诸多优惠政策，如所得税减免、财政补贴、国家福利补贴、价格补贴等。为协助企业发展，促进一定程度的业绩提升。

在政治支持的基础上积极引导解决农业发展问题，已成为当务之急，提高农业上市企业的竞争力和绩效。农业上市企业的绩效是基于产业背景，现代企业制度核心竞争力和资本结构的缺失是农业上市企业发展的重要因素之一。资本结构失衡对农业上市企业的发展影响不大，农业上市企业经营发展缺乏有效的制度支持，影响了农业经营水平的提高。

1.2研究意义及目的

1958年后，为了解决资本结构的困惑，有关学者，基于现有的MM理论，从不同的影响因素出发进行实证分析，对资本结构研究取得了一定的进展，在瞬息万变的市场环境中，尤其是相关企业制度的不断完善，绝大多数的企业渐渐认识到资本结构对于公司的重要性，尤其是影响着公司权益。与此同时，还与国家以及所在地区经济环境起到相互制约的作用，也即是说资本结构既受其影响，同时国家级及在地区的经济现状也会对企业资本结构造成影响。所以，想要公司绩效呈现良好态势发展，首先需要优化公司资本结构；其次，抓住影响资本结构的关键因素，不断提升资本结构水平。

这些年，为了更准确的探究资本结构对公司绩效影响的程度，相关学者经过多次实证探析，得出资本结构是公司治理中非常重要的一环，它能够对公司价值造成一定影响，本文分析了农业上市企业的产业特征和资本结构，并对此作出针对性加快农业更好更快发展的举措，助力实现现代化农业型社会。

科学的制定资本结构是促使企业的管理层更有效率，这样可以提高公司的经营效率。农业关系到国民经济和国民生活，同时作为农业上市公司，起到领头羊作用，本文将在此探析农业上市公司的资本结构和业务业绩关系，提出较为合理的资本结构对策和对农业上市企业的建议，支持他们健康发展，提高自己的能力。为了提高农业企业的生存能力和市场竞争力，加速中国农业产业的高度化，有特定的实用意义。

1.3 国内外的研究

1.3.1国外研究现状

国外关于资本结构与经济绩效的关系研究较早，而且获得了大量理论，并在理论基础上做出了实证分析，将从如下两方面展开相关论述。

国外资本结构对公司绩效影响研究Michael R King and Eric. Santor (2005)以家族企业为依据，收集了加拿大当地的613家企业持续为时7年的数据，主要探究的便是家族企业对其绩效的影响，通过研究发现，这二者呈现的是正相关关系。Beltratti 等人(2015)基于现有的GMM理论，以国际银行为案例展开分析，并提取出近6年的数据，发现研究资本结构和剩余价值会同方向变动。

（2）国外股权结构对公司绩效的影响研究

Bliss则是通过比较510家制造企业的相关数据，探析企业股权集中程度对其绩效的影响，发现对其影响程度较大，并与企业经营所处的利润方向挂钩［9］。Crossman则是通过对欧洲地区所在的436家企业展开研究，发现股权集中度是公司价值的反映，呈正相关［10］。

1.3.2国内研究现状

（1）国内资本结构对公司绩效的影响研究

王娟等人(2002)在我国以非金融企业为研究对象，并整理了850家相关企业的数据，通过研究发现资本结构对企业效益是起到正向作用的。范从来和叶宗伟(2009)分析验证了“债务融资的公司治理效应弱化”情况，即负债筹资有助于提高企业价值，但前者对后者影响不显著，将企业负债率提升，只会对公司绩效造成些微影响。熊正德等人(2009)通过收集我国50家电力公司的数据，并构建出与之对应的绩效评价体系，并借助主成分分析法及面板模型完成实证探究，得出了长期负债率对其起到的影响关系，即正相关。张永伟(2010)通过主成分分析法，收集了全部钢铁上市企业2004-2008年间数据，结果表明资本结构对公司利润有着负相关性［14］。武力超和乔鑫皓(2016)则整理出中国上市企业中近13年的相关数据，研究表明短期负债率对其起到的影响关系，即正相关，此外，在竞争化不断加大的市场环境中，资本结构对其造成的影响只会越来越大。丁宁宁(2013)通过回归分析法，对我国上市科技公司展开相关分析，发现资本结构与公司绩效有着负相关关系，这一关系很受短期债务长期债务的影响。付裕(2016)选取了湖北地区的80家上市企业，并以连续三年的数据作为分析，得出的结论是资本结构对公司绩效的影响是呈现负相关。高磊等人(2017)又结合数家上市企业，从实证角度展开探讨，并得出了与付裕相同的结论。同年，卢宁文也通过对上市公司的相关数据进行分析，得出了与之相同的结论，公司高管持股占比份额此关系有促进作用。

（2）国内股权结构对公司绩效的影响研究

徐二明等人(2010)针对股权集中度是否会对公司经营效益产生影响展开分析，发现这二者是有着非常显著的正相关关系，尤其是持股比例越高的股东将对公司价值的影响也会越大。葛永波(2012)选取了部分上市企业，并结合2001~2010的相关数据做出实证研究，得出股权结构与公司经营绩效也是存在正向关系的。潘玥等人(2015)则精准选取多家上市农企，并分析了2009~2013年的财务数据，借助PLS方法获悉到股权筹资与其正向关系。陈超(2016)则选取了房地产行业的上述公司作为探究对象，并截取2012~2014年相关财务数据，得出股权集中度越高则表明公司经营业绩越好。同年，胡滨以农业为研究方向，选取了多家上市农企，得出了更为具体的结论，即持股比例前十与第一是正相关。

胡国柳等人(2004)则通过对1998年以前的非金融企业为例展开分析，探究股权集中度是否会对公司经营效益产生影响，结果表明持股第一、持股前五与其绩效的影响是负相关。李成等人(2008)则以上是银行为例，选取了数十家银行财务样本，通过实证探析发现了这二者的关系是负相关。凌江怀(2011 )在广东地区范围内对数10家上市企业展开探析，通过研究其财务数据发现权益融资对公司绩效的影响是负相关。同时持股比例前十的股东对其影响是非常微小的。姚俊宇(2017)以上市农企为研究对象，并分析其数据，发现不同与第五大持股股东不同的是，持股比例第一的股东表现出非常明显的负相关。

2资本结构与经营绩效的理论研究

2.1资本结构概念的界定

资本结构其定义，从广义来说可以概述为：企业所有资本价值构成及比率关系。具体涵盖的一系列指标有总资产、总负债；以及还有其它方面的一些债务与权益的相关关系，也即是说负债资本与股权资本在其构成中所占据的比例关系。主要体现的是在一定时期内企业生产经营活动中的筹资组合。在企业中，其资本结构可以用绝对、相对两种方法体现。可以反映企业债务与股权的比例关系，将直观展现出企业是否有足够的偿债能力，同时也是融资能力体现；而间接展现出企业的盈利水平，这也是各个企业衡量财务好坏的指标之一。对资本结构进行重构与优化，其目的在于是希望能够发挥其杠杠效力，达到减少金融成本的目的。

资本结构从狭义角度出发，可将其定义为：企业中股权占比及其长期债务占比之间存在的关系，仅仅将长期资本结构纳入实际考虑范畴，而与之对应的短期资本结构则主要涵盖于运营资本管理范畴。

对此，从广义的定义及狭义的定义出发，可知其区别便是短期流动负债是否纳入考虑范围。而本文将仅以广义资本结构概念来进行剖析，其中涵盖权益负债比，股权结构和债务结构等方面，同时，再结合相关领域的资本结构理论，以及与之相关的财务理论知识，对资本结构影响公司营运绩效的各种要素进行更加科学的探析。结合实际情况获悉到我国大多数上市农业公司都存在一个典型特征，那便是有一定比率的短期负债和长期负债。这也使得广义上的资本结构更加有数据属性。再加上，这些上市农企大多为股份制组成，存在所有权和经营权分离的现象，这在一定程度上暴露出了代理问题。农企公司与债权人会有相应的借贷行为产生，将资本结构内涵更加复杂化。作为上市公司，也不应将债务资本和股票之间的关系分离。因此，选择广义资本结构可以使这篇论文的实证结果更加具有实际意义。

2.1资本结构理论

资本结构理论发展可以分为三个阶段

　　2.1.1传统资本结构理论

企业的发展离不开资本，各资本的配比关系形成了资本结构，鉴于资本结构对企业的重要性，诸多学者对此展开了研究，而最早的理论成果出现于上世纪中期，X学者杜兰德研究上市公司的债务和股权的配比及计量问题，提出了资本结构理论，并且将其著作成书，他站在净收益和净经营的角度，总结出该结构下的三大理论。具体阐述如下：

(1)净收益理论

该理论认为，企业的负债与股东权益应该保持在一定的比例，这一比例与资本成本并没有正向相关性，无论资本成本是权益方面还是债务方面的，均不会对负债率产生正向作用，而两者的平均值则会对负债率产生一定的影响。对权益资本成本和债务资本成本进行分析，发现只有当前者高于后者时，两者平均值才会与负债率产生反比关系，当两者的数值一样时，平均值呈现最低值，这时公司处于最佳的资本结构，而市场价值也可达到最大。

(2)净经营收益理论

该理论指出，当企业的负债持续增加股东权益却并未发生变化时，债务资本成本不会产生任何变化，但是负债的增加却与企业的权益成本有很强的正相关性，但并不影响平均资本成本保，因此此理论认为资本结构无法达到最优。

(3)传统折中理论

该理论的观点是，负债比率控制在一定区间不产生大的变动，则不会对债权人产生影响，因此也不会使债务资本成本发生改变，大或小于此区间数时，债务资本成本和着负债比率呈正相关关系。从而带动企业的财务风险权益成本增加。此情况下均资本成本先降后升，在最低点资本结构最优。

2.1.2现代资本结构理论

1958年，随着学术界对资本结构研究力度的加深，新的理论形成，即MM理论，这一理论与传统理论具有显著不同，它通过数据和模型实证研究，不受主管判断的局限性，主要包括以下三大理论。

(1)无税的MM理论

在以下假设成立时形成：一资本市场不受政策的限制，可以在无成本的条件下进行自由交易，同时个人在银行贷款享受与企业同等的利率；二公司或者个人均无需交税，交易市场存在套利的可能；三投资者用同等的态度对待企业息税前利润和相关风险。资本结构不会影响公司价值，故也名为资本结构无关论，是现代资本结构研究的起点，但目前经济环境下以上假设几乎不可能成立［27］。

(2)含税的MM理论

该理论是对上一理论的修正，取消了无税假设，提出由于负债的税盾效应，负债的和公司价值呈正相关性［28］。

(3)米勒模型

这一理论由米勒提出，他在对债务进行分析的过程中，发现其与税收存在某种关联，他的观点是企业与个人均应成为纳税主体，来自负债的税盾效应会影响企业价值，而交税则可以减轻这种影响，由此得到的结果与无税MM理论一致，因此认为资本结构不会对企业价值产生影响。

(4)权衡理论

该理论表示企业的负债过高，会使财务拮据成本增加，同时会产生税盾效益，当后者大于前者时，代表公司价值朝着正向发展，反之代表企业价值降低，而两者数值相等时，达到企业的最佳资本结构，公司市场价值达到最高。

2.1.3新资本结构理论

(1)代理成本理论

该理论是Jensen和Meckling共同提出的，他们的观点是当企业的所有者与管理者的利益目标不一致时，会增加代理成本，同时股东与债权人的利益冲突b也会增加该成本，从而影响资本结构。现代经济背景下，大部分上市企业会将经营权分离出去，而股东未能第一时间掌握企业信息，这给管理者提供了舞弊的空间，部分经营者会过多考虑自身利益，从而做出损害股东利益的事情，这间接增加了代理成本。同时公司与债权人这间的资金往来通常会签订合约，当负债过高时企业不得不提高经营效率。当上述两种关系所产生的成本最低时，认为企业达到了最优资本结构。

(2)信号模型

Ross 认为，高负债会表现为公司有大额订单项目急需资金，作为旧股东的公司管理者，会优先考虑借债而不是发行新股融资分走利益。故信号模型认为高负债代表着一种好的信号［29］。

(3)优序融资理论

该理论是基于对企业融资分析得到的结果，将融资按不同的优先级别进行排列后，得出的结论是内源融资大于股权融资，由此可见，企业优先使用自身资本可使得成本最小化。债务融资为次优，可以很好地使股东保有控股权，并向投资者传递好信号。当内源融资不足时，企业可以启动股权融资，但是这一操作具有一定风险，会降低股票价值，使投资者抛售股票，不利于企业价值的提升。

(4)管理控制理论

该理论借鉴了资本市场常用的三个理论模型，充分研究了股东投票权的作用，得出其与资本结构存在关系。三大模型都认为两者有很大相关性但着力点存在差异。其中斯塔尔茨模型认为投票权可以被管理者控制，进而影响企业的价值。［30］哈里斯-拉维模型认为企业的资本结构会对经营者和股东之间的股权占比产生直接影响，同时还会对收购结果产生影响［31］。伊斯雷尔则认为资本结构主要通过影响资金流向以及各项资金的分配来影响收购结果［32］。

2.2经营绩效理论

2.2.1经营绩效的概念

关于经营绩效的定义从其诞生以来不同时间国境的学者对这一概念的理解也不尽相同。本文研究将这一概念看作是判断企业经营状况的重要依据。

杨国彬(2001)的将公司的绩效看作是企业的财务收入以及各项资本增值的总和［33］。姚正海(2005)认为在对企业的经营绩效进行判断前，要收集各项资料，选择合适的指标和评价方法，从而保障绩效评价的真实性和准确性34］。李灿(2006)认为第一，绩效能够直观的反映企业在市场中的竞争力和竞争水平。第二，绩效是战略达到目标的程度。可以根据包含效果和效率的指标来测定。第三，绩效表现不仅指结果，也指过程，包含金融效应和非金融效应，同时指资源输入和输出水平。［35］。

Lecbas(1995)将经营绩效定义为判断企业经营目标是否有效完成的重要指标［36］。Ruekert, walke 和Roedng(1985)则对经营绩效进行了详细的分析，将其划分为三个部分，第一个部分是效果，指的是与市场内同类型产业服务水平的对比，第二部分是效率，指的是生产投入与最终产出两者之间的比率关系，第三部分是适应，综合反映了一个企业在对变的市场环境中的适应能力［37］。

2.2.2经营绩效的衡量

衡量经营绩效的指标和方法都很多，评价方法有各自的优缺点，

(一)单一指标的绩效衡量

单一指标是绩效考核时最常用的一种方式，已经有很多专业学者将其作为判断经营绩效的主要手段，通过表2.2可以看到较为常见的单一指标，根据各项指标的特点和形式，可以划分为两大类，即财务指标和非财务指标，还可将财务指标进行划分，分为偿债指标、盈利指标和营运指标，非财务指标主要从相较主观的方面表现。单一指标可以较为直观地看出某公司的运营情况，表现力强但并不全方面。

(二)多重指标的绩效衡量

利用多重指标对经营绩效进行衡量时，大多选用的是层次分析法，这种方法较为系统的对指标进行划分，从而产生相关数据，利用数据对经营绩效进行评估。采用财务、非财务指标其相结合的方式实现管理，为企业经营的各个环节选择不同的考核指标，每个指标的权重也不同，以此来构建一个完整的评价指标体系。

多重指标衡量绩效可以从多角度多方面地表现公司运营情况，但同时它也存在一些缺点，如： (1) 指标之间会存在“互斥性”，相互影响下没有统一的取舍标准［38］；(2)有些非财务指标量化难度大，对于其考核的真实性和准确性也很难进行判断； (3)每个指标所占比重的划分也是经营绩效衡量的重点和难点［39］； (4)选用不同的角度和不同的指标对经营绩效进行衡量，最终得出的结果也会存在差异，因此要选择合适的方向和指标对经营绩效进行衡量［40］。

（三）经营绩效指标的确定

在本文中，使用一个净资产收益率（ROE）来测量公司绩效。ROE是非常全面且具有代表性的财务指标。是公司销售规模、成本管理、资本操作、资金筹措结构的全面反映。同时可以反映公司股东投资的收益性和操作的结果，数值越大，的使用效率越高，收益性越高。

2.3资本结构对公司绩效的影响

在早期列如无税的MM理论中，资本结构最初被认为对公司价值没有影响，随着理论不断完善发展，在目前的经济背景下，资本结构与公司的价值密不可分。通过对资本结构理论发展的总结可以从以下几个方面表述其对公司绩效的影响。

（1）债务的税盾作用

债务所支付的利息可以在企业缴纳所得税之前完成支付，而股利却必须在企业所得税缴纳之后支付，故在一定区间内增加负债，会扩大税盾作用，提高公司绩效。但负债率提高，财务风险财务拮据成本增加，会抵消负债所带来的税盾作用，降低公司绩效［41］。

（2）债务压力作用

债务压力以三种方式影响公司绩效。第一种方法是通过股东，增加债务将使股东担心企业的运营状况和收益性，并努力改善公司状况。第二种方法是使得债权人监督管理者慎重决策。客观地提高企业价值。第三种方法是债务增加将影响资本效率、企业可靠性、原料成本和产品销售的使用影响，资本成本上升，提高无形资产影响公司绩效［42］。

（3）债务激励作用

对于拥有公司股权的管理者来讲，增加负债可以一定程度的促进管理者股权的增加，对提高员工和管理者工作积极性具有促进作用，对其工作能力和工作效率的提高都有显著影响。当管理者没有公司股权时，可以通过提高负债来减少垄断，促进企业健康稳定发展。

（4）信号作用

由于投资者消息不对称，只能从负债比率等指标预测公司运营状况和发展动向，高负债表示经营者者对公司前景预期收益高信号，可提高公司绩效，低负债率则相反。［44］。而股权融资被则表示公司陷入困境的信号。所以，企业可以在合理范围内提高负债来实现经营绩效的提高。

控制权作用 企业资本结构对控制权具有重大影响，在企业的日常经营管理活动中，经营者掌握着企业的控制权，但如果运营陷入困境,已经无力偿还负债,则公司控制权转交给公司债权人。所以适当的提高负债率，可以提高经营者的工作积极性，还可以有效减少代理成本，提高企业运营效率，从而提高公司绩效。

2.3.2 股权结构与经营绩效

（1） 股权结构与公司决策

在持有大部分份额的大股东掌控企业实际控制权的情形下,决策效果好坏会直观。而在股权集中度低时,众多中小股东可能会产生从众现象,容易被煽动出现非理性投票，影响公司决策或者公司经营者高层的人员变换，以上情况都会影响公司绩效。

（2） 股权结构与收购兼并

公司运营陷入困境,市场竞争力弱企业价值低时时,可能成为收购目标。如果公司股权集中度高，只有一个绝对控股股东,一般会对恶意兼并收购持统一抵制态度,会使得兼并收购公司成本增加难度增大，或是管理者持股比率大也会产生同样结果。反之如果股权集中度低,兼并收购成本会降低难度降低。兼并收购后董事会的重新洗牌导致管理层的人员变动替换是常见的结果，也可以激励公司管理层积极工作提升公司绩效。

4资本结构对经营绩效的实证研究

4.1样本选择和数据来源

为分析农业上市公司资本结构与经营绩效的关系，在前几部分分析的基础上本文选取我国沪深两市证券交易公司中的20家上市单位作为研究案例，通过借助这些公司2015-2020六年间的财务数据作为样本，来进行全面分析。在搜集和整理这20家上市公司的财务年报数据来源时，主要通过国泰安（CSMAR）数据库、wind等渠道来进行。在对20家上市公司原始财务数据进行搜集以后，为进一步保障数据的可行性与精准性，主要对其作出了以下处理：

（1）未选择那些被特殊对待的企业，因为这些企业经营能力较差，长期处于亏损状态，不利于实证研究。

（2）未选择年报数据不全的企业，这些公司往往因为企业内部问题而未完全对财务信息进行披露，极容易造成实证结果异常。

在对目标企业进行筛选以后，便利用一定标准来对可利用上市公司进行分类，主要分为农业加工综合业、饲料和种 植业以及渔业和林业（见表3-1），通过类型细分可以更加从单一化角度对目标上市公司进行针对性的实证研究。

4.2研究假设

研究假设的依据是上述所提出的第二点理论，此外，在研究假设过程中，主要是从股权结构和债权结构两个层面作为出发点来进行：内源融资为最优，优先利用企业自有资本可使得成本最小化。债务融资为次优，可以很好地使股东保有控股权，并向投资者传递良好信号。高负债会表现为公司有大额订单项目急需资金，作为旧股东的公司管理者，会优先考虑借债而不是发行新股融资分走利益。故信号模型认为高负债代表着一种好的信号，再考虑税盾效应。而企业的负债水平与其负债金额是呈正相关的，因此我们可以据此提出假设一：资产负债率与公司绩效呈单调递增变化。假设二：速动比率与公司绩效之间也是单调递增关系。

上市公司第一大股东持股比例对企业经营发展和绩效具有决定性影响，当其持股比例过高时，企业运营绩效也增加，使其保持对工作的积极态度，加强对管理人员的监督,但也加大了决策失误的可能性,会直接影响公司经营绩效，增加其不稳定性。据此可提出假设三：第一大股东持股比例的平方和与经营绩效之间的关系为单调递减。

当第一大股东持股比例较低时，表明公司股权较为分散，几位股东可以在决策时相互制约，更加着眼于群体利益，减少非理性决策，保障公司平稳运营。股权相对集中，也有利于积发股东更有工作积极性，更好地监督企业经营管理者，从而可以在很大程度上减少经营过程中的代理成本，成本的减低即意味着经营绩效的相对增加。据此可提出假设四：前十大股东的持股比例与经营绩效正相关

4.3变量设计

(1)被解释变量

本次实证研究所用到的被解释变量为净资产收益率（ROE，即股东权益报酬率），主要功能是用来衡量股东对公司投入资金的利用率，其计算方式也较为简单，利用公司的净利润来除以平均股东权益，通常结果利用百分数来表示。之所以选择用净资产收益率指标来作为被解释变量，是因为该指标最大程度上弥补了每股税后利润指标的不足，并且能够对企业自由资本的盈利能力进行精准展现。一般来说，企业的净资产收益率值越大，相对应的企业盈利能力就越强，单位时间内所获得的利润也就越高。

企业在财务管理中总体可分为股东投资和企业借入资金两部分，前者所代表的利益是股东所有权人的权益，而后者主要是企业从信贷金融机构所借贷的资金部分。企业适当利用这种财务杠杆可以扩大经营资金流，促进企业发展和提高盈利能力，但是借入的资金过多也会给企业的经营发展和资金周转带来巨大的财务风险。

(2)解释变量

1负债权益比率

负债权益比率解释变量具有较多的指示功能，不仅可以用来评价企业财务结构强弱的重要指标，还可以表征债权人的资本受到所有者权益的保障程度。一般来说，企业的负债权益比率越高，说明企业经营管理中的财务风险越大，所负债总资本越高，相应的其保障程度也就越低。

2资产负债率

资产负债率解释变量表征了企业财务中负债总额与资产总额之间的比例关系，通过该指标可以明确计算出企业财务中借债资金的比例，因此该解释变量也被称为举债经营比率。一般来说，资产负债率与企业经营绩效之间呈单调递减的发展关系。

表 4.2 各变量名称及定义

4.4实证分析

实证分析的过程是以解释变量互不影响为前提的，因此在确定最终实证模型之前，首先应当对各解释变量之间的多重共线性相关关系进行验证，本次检验主要是借助Eviews数据处理软件来进行。在检验结果中，一旦发现两个解释变量之间的相关性过高时，就不必须剔除相应的数据或变量。因为相关性较为显著的两个变量，会对最后的实证结果造成偏差，不利于研究农业上市公司资本结构对经营绩效的影响。

表4.3 相关系数表

4.4.1单位根检验

在对面板数据进行处理的过程中，主要是分析其回归关系，但是在进行回归分析之前应当首先对面板原始数据进行单位根检验，因为原序列财务数据部分值通常具有一定的不稳定性，会在结果分析中表现出一定的“虚假性”，因此，要提前检验发现，并予以剔除。

表 4.4 面板数据单位根检验的相应概率值

4.4.2模型构建

面板数据中蕴含着丰富多样的信息，其中最为重要的三个信息是横截面、时间和指标信息，利用这些信息可以系统构建面板数据模型，相比单一的利用时间序列来建立模型更具加严谨和具有说服力，能够构建出更加符合农业上市公司资本结构对经营绩效影响的实证方程。该模型不仅能够从上述三个维度上反映样本信息的特征及变化规律，同时还可以避免或解决解释变量间的共线性问题。在最大程度上保障了实证结果的科学性和有效性。

通过选取20家农业上市公司的财务面板数据，并选取相关指标进行面板模型构建如下：

ROE=β0 +β1QR +β2TLAR +β3LLAR +β4DER +β5H1 +β6CR10 +β7Z +ε

4.4.4模型回归估计

在对模型回归估计处理过程中，依然是借助Eviews数据处理软件来对沪深两市20家农业类型上市公司六年间的数据进行分析，通过借助样本数据来综合分析了公司绩效与自变量之间的回归关系，最后进行了T值检验，结果如下：

　　通过上述模型回归分析和T值检验可以清楚看到，R2=0.341，调整后为0.298； F=8.062，由该线性回归方程可说明本次实证研究中所选取的解释变量与被解释变量之间存在明显的直线回归关系，统计学线性关系明显。此外，从回归分析得出的系数表中绝大部分变量均通过了T值检验，说明本次实证研究中选择的变量指标在很大程度上影响着农业上市公司的资本结构，二者之间存在着显著的相关关系，对我国农业上市公司经营绩效研究具有重要的指示作用。

5结论及建议

5.1结论

根据前面的实证分析，可以将结论总结如下：

本文在前文分析的基础下，选取资产负债率、流动负债率、长期负债率、第 一大股东持股比例的平方和、前五大股东持股比例、前十大股东持股比例和国 有股比例为自变量，净资产收益率为因变量。由于面板数据模型中各变量之间不 能存在完全多重共线性，于是对各变量进行多重共线性检验，检验结果中流动负 债率和长期负债率之间存在完全多重共线性，因此剔除变量长期负债率。在建立 模型之前先对面板数据进行单位根检验，检验面板数据的平稳性，以免导致伪回 归。在进行单位根检验时，资产负债率、流动负债率和国有股比例的原序列不平 稳，经过一阶差分处理后，得到了平稳序列。如果用差分后的变量直接进行回归 分析，变量的意义就会发生改变。若仍用原序列进行回归分析，就需对原序列进 行协整检验来判断是否存在长期均衡关系。协整检验中采用 Kao 检验方法，得 出资本结构与经营绩效之间存在长期均衡关系。构建了面板数据模型之后，通过 豪斯曼检验来选择是采用个体固定效应模型还是个体随机效应模型，豪斯曼检验 结果显示，建立个体固定效应模型比建立个体随机效应模型更合适。为了消除异 方差性，采用广义最小二乘法进行回归估计，在回归的时候，权数则选择按怀特 截面加权的方式。得到的回归结果如下：

第一，我国农业上市公司经营绩效与资产负债率呈非常显著的负相关关系， 经营绩效随着资产负债率的增加而降低。这一结论观点符合新资本结构理论中的 优序融资理论，由于内源融资优先于债务融资被选择，当企业盈利能力增长留存 收益增加时，企业的负债水平应该随之下降。结论中经营绩效与资产负债率负相 关主要是由于农业上市公司整体盈利能力不强造成的，在进行描述性统计分析中 净资产收益率的均值为0.0073，说明资产收益率常常低于债务资本成本，说明提 高农业上市公司的盈利能力已迫在眉睫。

第二，我国农业上市公司经营绩效与第一大股东持股比例的平方和呈非常显 著的正向型关系。在分析资本结构的特征时，第一大股东的持股比例均值约为 40%，因此本文得岀当第一大股东的持股比例为40%左右时,不可能岀现“一股独 大”的现象而导致大股东为了自身的利益而损害公司利益，此时，第一大股东的 自身利益与公司利益合而为一,使其越有诱因去监督管理层的行为,减弱经理人 员的机会主义倾向,从而促使公司经营绩效提高。

第三，我国农业上市公司经营绩效与前十大股东持股比例呈非常显著的正相 关关系。当公司存在相对控股股东，而且有其他大股东与其形成相互制衡的局面 时，不利于公司发展的经营决策不会产生，因此有利于公司经营绩效的提高。

5.2优化农业上市公司资本结构的建议

5.2.1确定合理的债务融资比例

现状分析结果显示我国农业上市公司的负债期限结构严重不平衡，流动负债比重明显 偏高，而实证分析结果表明，农业上市公司的流动负债率与经营绩效呈负相关关系，可见 流动负债率偏高是导致农业上市经营绩效差的原因之一，所以农业上市公司应该根据实际 情况，适当降低流动负债融资水平，以避免高额的利息费用。

对于资产负债比率，所有企业在决策时都应从自身主观条件出发，通过分析农业产业整体的平均水平，选择符合自身合适的资本结构。低或高的资产负债率都不利于企业形成最佳的资本结构。这反映了金融管理的水平和企业的金融用度。回归分析结果表明，农业上市公司的表现与资产负债率之间存在负相关性，但我认为负相关性的主要原因是农业上市公司债务成熟结构的不平衡。现在的责任比例太高了。如果当前负债收入低于其自身利息成本，公司将面临财政危机。因此，在特定条件下，农业上市公司还可以充分利用金融杠杆，适当调整负债比例，根据自己的资产负债比例的实际情况调整，实现利润稳定增长，而不是盲目减少资产负债比例。但是，债务比例的调整必须基于企业发展的适当时间和在大经济市场的不可预测的环境下的稳定的财政状况，以保证资本周转顺利。

5.2.2大力发展企业债券市场

现状分析结果显示农业上市公司债务来源结构严重失衡，而资本市场不完善是造成失 衡的主要原因。想要完善资本市场就要大力发展债券市场，建立现代企业制度也需要债券 市场的活跃。当前我国债券市场严重落后于股票市场的发展，部分上市公司一定程度上更 青睐于股权融资，而在债券市场上筹集资金较少。股权融资的融资手段相对单一，造成公 司资产负债率不高，从而使公司的经营绩效不理想。所以本文研究认为，应大力发展企业 债券市场在整个市场上的活跃度，宣传鼓励效益好的企业进行债权融资，从而使公司资本 结构合理化，使公司治理的效率得到提升，实现企业与证券市场共同进步。为了企业债券 市场的健康成长，除了企业自身的不断努力和改进，XX也要做出必要的措施，对已有的 制度进行完善和创新，在政策扶持方面提供可靠保障。

4.2.3改善农业上市公司股权结构

股权结构在一定程度上决定了公司的治理结构，高效率的公司治理可以为公司带来良 好的发展决策，所以，股权结构直接关系到企业的发展方向，决定企业命运。本文实证分 析得出，农业上市公司经营绩效与第一大股东持股比例呈负相关关系。当第一大股东持股 比例较高时，大股东为了本身利益实现最大化，不惜牺牲其他小股东和公司利益，所造成 的损害超过了其对公司掌控所带来的监督效果。因此，为了提高农业上市公司的绩效，要 防止第一大股东持股比例过高，使第一大股东利益与公司利益捆绑在一起，只有利益共同 化，大股东才会投入更多的成本去管理经理人，促使经理人付出最大的努力来提升其管理 效率，为公司带来更大利益。降低第一大股东持股比例的同时，要形成若干个能与第一大 股东相互制衡的大股东，避免其绝对控股优势。

5.3提高农业上市公司经营绩效的建议

5.3.i 提高农业上市公司盈利能力，提升经营绩效

农业上市公司负债经营的能力在其自身原因的约束下，盈利程度与发展规模方面都和 其他非农业行业存在较大的差距。所以，农业上市公司为取得企业的长期发展，应不断提 高企业竞争力，努力提高产品的市场份额，利用高新技术对产品进行创新，提高产品品牌 的市场认知度，与此同时，企业应合理分配其资源，加强经营管理的能力，在生产过程中 节制生产成本，降低对能源的耗损，增加营业利润，不断提高抵挡其财务风险的能力。通 过自身能力的提高，确保企业在经营环节中有足够的资金基础。从另一角度出发，当企业 的经营效益提升之后，企业在借债经营时的市场信誉也能得到良好的保障，为农业上市公 司的举债经营提供良好的条件。

5.3.2全方位提升公司竞争力，增强公司活力

本文第二章的经营绩效现状分析结果表明，农业上市公司整体经营状况较差，业绩明 显低于其他行业上市公司。单方面的追求盈利能力，并不能切实保障公司经营绩效的提高， 所以为了使经营绩效的稳步提升，公司需要全方位提升其综合发展能力，除了企业的盈利 能力外，偿债能力、营运能力共同决定了企业的生存与发展，如果公司只注重单一能力的 提升，而不考虑整体能力提升和所产生的协同效应，必将减损企业的整体经营水平。综合 考虑提升这些能力才能达到对现有资源的最优配置，避免资源闲置。

要提升农业上市公司的整体竞争力，首先要建立良好的公司治理机制，公司各部门严 格履行职责、相互监督、相互制衡，从而建立一个合理的公司治理结构，改善公司决策效 率的同时使公司整体能力得到提高。其次要进行农产品营销模式创新，发展农产品期货交 易，加快网络销售平台建设，加强农产品产地市场建设，加快构建跨区域冷链物流体系。 再次，要加强资本运作能力，努力缩短资本运转周期，提高资本运营效率，以此最大限度 提高农业上市公司整体能力。

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我国农业上市公司资本结构对经营绩效的影响研究

价格 ¥9.90 发布时间 2022年11月18日

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