格力电器股份回购案例研究

　摘要

股份回购作为一种资本的运作方式，是指上市公司用自有或者融入资金回购本公司已经发行流通的股份。股份回购是上市公司资本运作的一种工具，在稳定公司股价、维护市值以及改善资本结构等方面有着积极的作用。2018年，《公司法》进行了修改，与之前相比，修改后的《公司法》使上市公司股份回购的程序更加简化，公司回购股份的规模上限进一步扩大，公司将回购后的股份作为库存股的时间得以延长。《公司法》的修改和种种政策意见的提出都在积极推进企业灵活使用股份回购这一市值管理工具，从而引起我国资本市场上新一轮“回购潮”的到来。近年来，受资本市场影响，股份回购越来越受到上市公司的青睐。

本文选取格力电器作为案例分析的对象。格力电器在2020年4月至2020年8月期间共完成了三轮股份回购，并且充分利用新公司法中关于股份回购的修订内容，三轮股份回购都明确回购的股份将用于减少注册资本优化资本结构和增加员工持股计划进行股权激励。目前格力电器三轮股份回购已全部完成，回购也已经告一段落，因此本文能从一个完整的时间段分析格力电器回购股份的动因和市场效应，并对格力电器股份回购的模式介绍。

在探讨格力电器股份回购时，本文综合应用多种方法，如案例分析法、文献研究法和事件研究法。首先，本文对研究意义、研究内容、研究方法、研究背景、创新点及不足等逐一阐述，并介绍了国内外股份回购的研究现状。其次，本文论述了股份回购的相关理论。然后，文章对格力电器的概况、格力电器进行股份回购的动因进行分析，以及格力电器股份回购中运用的模式，同时介绍了格力电器股份回购的方案与进程，以及回购完成以后产生的效应。再次，文章对格力电器的股份回购进行优缺点的分析。通过跨年度的三轮股份回购，格力电器总体上实现了预期的目标，回购的大部分股票用于注销，以减少注册资本，优化资本结构，另一部分股票用于员工持股计划对员工进行股权激励。但注销回购股票在稳定股价方面并没有起到明显的作用，明显可见的是格力电器股票价格在两年中呈下降趋势，且三轮股票回购以后股价仍然在低位，未见有力的反弹。最后，以格力电器股份回购的案例介绍分析给其他上市公司给出相应的建议。

基于以上分析，本文得出以下三点结论：第一，格力电器股份回购存在多重动因；第二，格力地产股份回购的市场效应受多种因素影响。因此，本文对上市公司都提出了相应的建议:第一，企业的长期发展离不开员工的支持；第二，企业需要精准把握股份回购的时机；第三，企业要精确预算股份回购的费用。

关键词：股份回购；回购动因；市场效应；回购模式；格力电器

　　第一章绪论

　　一、研究背景及研究意义

研究背景股份回购于20世纪50年代在X兴起，当时XXX逐渐放开了对股份回购的限制，默认股份回购的存在。1970年时期X经济发展始终在原地踏步，为了改变现状，XXX做出了不允许上市公司发放现金股利的决策，因此企业纷纷选择回购股份从而将多余现金返还给股东。与此同时，英国、德国等发达资本主义国家也开始进行股份回购，股份回购就此有了新的发展。

1992年时，我国才开始接触股份回购，小豫园并入大豫园的合并算是为股份回购开了一个头，但是此次回购是由XX牵头完成的，实际上属于母公司用现金收购子公司的行为，因此不能算真正意义上的股份回购。1999年云天化、申能股份陆续发布股份回购公告，真正具有商业色彩的股份回购才开始在中国出现，此阶段的股份回购主要为了解决中国资本市场国有股一股独大的问题。我国于2005年时整改股权分置，并且，中国颁布了《上市公司回购社会公众股管理办法（试行）》,在公开市场进行股份回购终于得到法律认可。随后又颁布了《公司法（2005年修订）》，增加了股份回购的两种用途。至此，股份回购开始作为上市公司的一种资本运作手段。2015年中国股市经历了一场巨大的灾难，股价在短期内大幅下跌。为了挽救这种灾难局面，帮助投资者重新树立信心，上市公司更加重视股份回购这一资本操作方式。

近几年，随着中国资本市场的发展和相关法律法规的完善，股份回购在中国有了更进一步的发展。尤其是2018年《公司法》第一百四十二条关于股份回购的相关条例作出修订以后，股份回购有了更大的发展空间。《公司法》规定的可以股份回购的情形包括减少公司注册资本和将股份奖励给本公司员工，因此越来越多的公司通过这种股份回购的方式来优化公司的资本结构、增加员工持股计划以及提振股价。

格力电器是一家国有控股的家电经营企业，主要立足于以空调为主的家电制造和安装项目。本文选择格力电器作为研究对象，通过分析格力电器股份回购的动因与市场效应以及探讨格力电器股份回购的模式，希望分析出格力电器股份回购的成功和不足之处，并对上市公司在进行股份回购时提出相关建议。

（二）研究意义

1、理论意义

首先，通过阅读股份回购的相关文献，本文发现国外学者都是用实证的方法来研究股份回购的行为，直接以某个案例作为研究对象的文章较少。其次，由于我国资本市场的特殊性，在不同时代背景下进行的股份回购具有不同的时代特征，因此存在一定的局限性，不足以指导当前形势下的股份回购。最后，随着我国资本市场的发展和相关法律法规相继出台，越来越多的企业实施股份回购，但是很少有文献对某企业股份回购的成功与不足之处进行重点分析。本文选取格力电器作为研究对象，是新公司法背景下股份回购的典型案例。通过对格力电器股份回购的原因和市场效应进行分析以及对格力电器股份回购的模式进行探讨，将丰富我国股份回购的研究案例。

2.实践意义

格力电器股份回购在三轮回购中回购份额庞大，在2023年A股市场股份回购总额占到15％，成为市场回购热潮的领头军，以实际行动维护股东的利益并提高员工的工作积极性。以自有资金集中竞价交易方式回购公司股份的方式回购股票，显示出公司充足的现金流和庞大的实力，一定程度上可以提高股民对公司的信心。格力电器按照《公司法》的规定实施股份回购计划，为股票回购市场添上了浓墨重彩的一笔。

　二、国内外研究现状

国外的股份回购由于资本市场的发展成熟，因而起步也比较早，其兴起于20世纪70年代。国外企业利用股份回购优化资本结构，调节财务杠杆和资产负债率，作为反收购的重要工具，抑制过度投机和建立员工持股计划。目前已成为西方股份公司常用的一种主动的公司理财工具。

（一）国外研究现状

1.June Dung Pham（2020）在“Unexpected Share Repurchase Announcements”一文中指出，公开市场中股份回购公告经常被股票市场视为公司被低估的信号。在集中行业中，公司进行股份回购额的原因更多的是缺乏投资机会，而不是对信号的低估，投资者对股份定期回购的反应积极，当公司行业竞争对手筹集更多资金时，市场并不期待回购公告。

2. Nguyen Thuy（2020）在“Incomplete Share Repurchase Programs in Vietnam: Completion Rates and Short-Term Returns”一文中指出，股份回购已成为向股东分配现金的首要方法，股票回购前进行的盈余管理实践、拟回购股票的比例和CEO特征对这些回购计划的完成有显著的影响，大多数围绕事件日期的窗口没有明显的股票价格异常变动，原因是公司治理薄弱和投资者保护不力，公司通过各种公司活动，特别是股票回购计划，发出了错误的信号。

3.Sutanuka Shaw（2017）在“Share Repurchase as a Tool of Financial Restructuring: A Case Study”一文中指出，股票回购是公司财务重组的一种非常重要的方法，公司通过股票回购的方式进行财务重组，调整了股票的价格，有助于改善公司的财务绩效，因此股票回购给企业带来了更大的财务灵活性。

　（二）国内研究现状

我国当前的企业股份回购处于起步阶段，相关的的法律法规还有待完善，股份回购方面的具体案例也相对国外来说较少，部分学者在宏观方向上对股份回购的动机和效应进行了研究。

1.李晓雪（2020）在《上市公司股份回购动因及效应分析》一文中指出，重点研究股份回购，深入剖析中国企业进行股份回购控制稳定股价和现金流的充分利用等动因，阐述了股份回购过程中所需要的各种分析方法，旨在为意向进行股份回购或者正在进行股份回购的企业提供一定的参考，警醒中小股东理性投资。

2.张瑜（2019）在《上市公司股份回购动因及财务效应分析–基于东方雨虹的案例分析》一文中指出，在股市萧条时期，监管部门出台政策扶持时，公司对外公示股份回购预案，巧借回购的股份推动股权激励计划。如此一来，不仅可以达到股价稳定、业绩提升、资本结构优化等目的，而且能够起到财务杠杆调节作用，提高股东持股价值。然而，也对股东回购难以为股价持续提供价值的原因探讨，对同类型公司的股份回购计划和实施具有重要的实践意义。

3.余媛婷（2020）在《中电兴发股份回购动因及经济后果分析》一文中指出，在探讨股份回购研究方法对中电兴发股份回购案例带来的经济后果及动因之后，他认为其最直接的经济后果是财务效应和市场反应的生成，而动因包括公司资本结构优化、替代现金股利发放、提振公司股价及促进员工持股计划等，为企业在确定股份回购规模、回购时机等问题上提供了重要的启示，同时也鼓励监管部门完善股票回购制度并规范相关信息的披露。

　三、研究内容和研究方法

　　（一）研究内容

本文一共分为五章内容。

第一章，绪论。本章对研究意义、研究内容、研究方法、研究背景、创新点及不足等逐一阐述。

第二章，理论基础与文献综述。本章分别介绍了国内外的研究现状，对股份回购的理论知识进行阐述。

第三章，案例介绍。本章内容主要是对格力电器的概况进行简介，初步介绍格力电器股份回购的动因及格力地产股份回购的模式，随后梳理格力电器股份回购的进程和方案，说明基本情况，详细论述格力电器股份回购生成的效应。

第四章，案例分析。本章以格力电器股份回购生成的效应为出发点，探究回购的不足及长处所在。

第五章，结论与建议。本章对上文的研究所得归纳整理，给出合理的意见。

（二）研究方法

（1）文献归纳法

通过大量阅读国内外关于股份回购的文献与相关的政策法规，本文总结出股份回购的理论知识和国内股份回购的制度变迁，然后吸收和借鉴前人的理论成果，将股份回购的理论知识再次通过案例运用到实践中。

（2）案例分析法

本文选取格力电器的股份回购事件作为案例进行分析。格力电器在2020年大力回购公司股份，其回购频率高，回购速度快，回购金额大且以注销或者员工持股计划或者股权激励作为回购用途，是我国新公司法背景下股份回购的典型案例。

(3）事件研究法

本文对格力电器在长达一年半的期间内进行的三轮回购的市场效应进行检验。首先选取格力电器披露股份回购信息为事件，其次对回购后市场对格力电器股票的反应进行分析，从而得到格力地产股份回购的市场效应。

四、创新点和不足

　　（一）创新点

第一，在动因研究中，现有文献一般围绕财务和管理者两大因素展开。本文站在新公司法的角度，对格力电器公开披露的股份回购动因进行研究，发现格力电器股份回购的直接原因是用于注销以改善公司的资本结构、实施员工持股计划或者股权激励和提升股价以维护股东权益。并且本文积极探索格力电器其他资本操作与股份回购之间的隐性联系。因此本文从股东权益、员工持股、管理层等多重因素总结了格力电器进行股份回购的动机。

第二，前人多研究股份回购的动因和效应。本文不仅对格力电器股份回购的动因和市场效应进行研究，还对股份回购与再融资相结合模式进行了分析，结合格力电器股份回购的案例进一步阐述了企业资金直接回购股份模式的优势与缺陷。

（二）不足

第一，由于格力电器股份回购在稳定股价、维护股东权益上并没有展现出应有的效果，回购后股票价格并没有如期上涨，因此格力电器股份回购的最初的部分目的没有达到，后续本人也会关注格力电器回购股份的处置。

第二，由于格力电器每一轮股份回购的间隔期很短，在做市场效应分析时上一期股份回购容易对下一期公告效应产生影响，可能造成实证的结果有偏差。

第三，由于单个案例比较单薄，研究结论未必能适用于整个行业以及资本市场，还需要更多的案例来佐证。本人也会持续关注股份回购在资本市场的发展和运用，期待能有更多关于企业大规模直接回购股份的研究结论。

第一章股份回购的理论基础

　一、股份回购的概念界定

（1）股份回购的概念

股份回购，主要是说上市公司调动筹集资金或自有资金把本公司发行到股市上的股票进行回收的行为。一般情况下，上市公司不能持有自己发行的股票。因为公司作为一个独立的市场主体，要以其全部资产对外承担责任，如果上市公司持有自己发行的股票相当于减少了资本金，会使债权人的利益受到损害。但是股份回购在抵御恶意收购和稳定股价方面有较大的作用，改善公司资本结构等方面都发挥着重要的作用，因此法律对股份回购的限制有所放宽，在一部分情况下允许公司回购股份。即便法律允许上市公司回购自己的股票，也只能作为一种过渡手段，公司不能长期持有自己的股票，所以法律规定公司持有自己股份的时间不能超过3年，在用于注销资本的情况下不能超过10天。

（2）股份回购的方式

①场内公开收购和场外协议收购

以股份回购地点为依据划分，可分为两类：一类是场外协议回购，另一类是场内公开回购。

场内公开回购把上市公司定位为二级市场中的投资者，委托证券公司通过集中竞价交易的方式购买自己公司的股票。这样的方式在成熟的资本市场使用较多，透明度较高，但是回购的股份数量也有限。由于回购股份可能会刺激股价上涨，因此在公开市场进行股份回购容易增加回购的成本，回购的收益会因此下降。而且公告的市场效应如果促进股价大幅上涨，超过股份回购的上限价格，可能会导致回购迟迟无法进行。

场外协议回购是指上市公司与该公司股东直接签署回购协议，并且和股东直接确定回购的价格、数量和执行时间等条款。该种方式透明度较低，因此每个公司究竟以高于市场价格还是低于市场价格进行回购无法一概而论。如果股东之间寻求更大的利益，那么可能会以高于市场的价格进行回购。但是此种方式容易引起其他股东的不满，所以最终协议的回购价格也可能低于市场价格。这种方式在我国进行股份回购的初期运用较多，主要用于改善资本结构，减持国有股。

②举债回购、现金回购和混合回购

以筹资方式为划分依据，可以分为三类：1.现金回购；2.举债回购；3.混合回购。

现金回购，即在对股份回购时，上市公司拿出自有资金完成回购。倘若公司剩余现金充足，且暂没有理想的投资项目，这一股份回购方式较为适宜，将多余的现金返还给股东。同时还能起到替代现金股利的作用。

举债回购，即在对股份回购时，上市公司选择向金融机构筹资完成回购。个别公司为了调整企业资本结构，把资产负债率有效提高，便会选择实施举债回购，顺利达到目的。

混合回购是指综合以上两种方式，一部分使用公司的多余现金，另一部分应用举债筹资的方式，最终完成股票回购。

③固定价格要约回购和荷兰式拍卖回购

以回购价格的确定方式为依据，可分为两类：1.荷兰式拍卖回购；2.固定价格要约回购。

这两种方式相比，荷兰式拍卖回购灵活性更强一些。当上市公司说明计划回购数量和回购价格的理想区间后，股东可以自行决定最终出售价格和股票数量。最后，以投标结果为依据，公司对本次股票回购的最终数量和价格明确。这种方式透明度和灵活性都比较高，在双方都可以接受的条件下达成交易，也避免了股份回购过高的溢价。

固定价格要约回购，即上市公司给出大于当前股价的回购价格，对股票完成回购。这种方式简化了回购流程，且为股东提供了平等的出售股票机会。而且这种方式的回购价格比较高，会比在公开市场进行股份回购更能传递出当前股价被低估的信息。但是，上市公司也会因为这种回购方式从而增加了回购的成本。

二、股份回购的理论假说

（1）信号传递理论

信号传递理论，主要是说当处于信息不对称的情况中时，上市公司的管理层可以了解到投资者通过公开渠道得不到的资讯，然而上市公司可以选择出台股利政策或调整资本结构的方式把本公司的相关信息讯号释放给投资者。后来学者发现其同样可以运用在股份回购的研究中。尽管投资者持有已披露信息，但还是难以了解到公司实际经营情况。而公司管理者对内部信息熟悉，且可以精准预测公司今后发展走向。所以，在对股份回购的公告公示时，市场所收到的讯息一般都是与股价被低估相关的，为提升股价做准备。

（2）委托代理理论

①控制权市场假说

股份回购有抵御恶意收购的功能，这主要体现在两点。第一，回购股份可以减少公司流通股股数，从而提高大股东的持股比例，加强对公司的控制权。第二，股份回购在一定程度上能刺激股价上涨，提高了收购的成本，因此能增加恶意收购方收购的难度。

②自由现金流假说

自由现金流，即上市公司在为净现值为正的项目注资之后所剩余的部分金额，自由现金流假说认为代理成本会增加的原因之一就是上市公司拥有太多的现金流。管理层会出于自私的心理，将资金投资于低效率的项目来帮助自己获利，从而损害了股东的利益。因此，上市公司能够以股份回购的方式向股东交还多余现金，降低管理层和股东之间的代理成本支出。

(3）财务动因理论

①EPS假说

EPS假说出现的时间较早，在现金流概念还未获得广泛认同之前， EPS 假说具有较高的认同度。EPS假说认为回购股份可以减少公司的流通，以其他经营条件稳定为前提，上市公司的每股盈利（EPS）会有所上浮。EPS除了可以对上市公司以往的经营业绩体现外，同时也会影响投资者对上市公司未来的预期。所以，选择股份回购的方式来提高每股盈利，有利于公司形象塑造。但是，EPS假说忽略了股份回购带来的负面影响。股份回购能够让公司负债增加或者资产降低，而负债增加会引发高昂的财务风险，每股盈利的增加是在提高公司财务风险的基础上实现的；资产减少会对上市公司产出有所影响，拉低公司利润。所以，EPS假说也是遭到反对意见最多的关于股份回购的理论假说。

②财务灵活性假说

财务灵活性主要指在发放股利时，把现金股利改为股份回购的方式。现金分红极为注重连续性，每年定期向股东支付，如不连续支付容易传达出公司经营不善等负面信息，影响企业形象。股份回购通过收购股东手持的股票，相当于将公司剩余的现金直接返还给股东。两者虽然有异曲同工之处，但是股份回购在金额和时间上都更具有灵活性。股份回购的周期通常是一年，因此公司可以选择在一年内合适的时间回购股份，就能避免现金流在短期内大量流失，增加了公司财务灵活性。

③财务杠杆假说

由于利息具有抵税作用，导致上市公司的债务资本成本会比股权资本成本低，因此提高财务杠杆会在一定程度上降低企业的加权平均资本成本。公司进行股份回购，不论是采用自有资金还是外部资金，均会促使债务融资占比有所增加，缩减加权平均资本成本。然而，提高财务杠杆，也会同时引发高昂债务融资成本和财务风险。因此，企业不能盲目提高财务杠杆，应该根据公司的风险承受能力确定合适的财务杠杆。

　第二章格力电器股份回购案例介绍

　　一、格力电器公司概况

格力电器简介珠海格力电器股份有限公司（下文简称格力电器），成立于1991年，1996年在深圳证券交易所挂牌上市，股票代码是000651。它作为一家国际化家电企业，具备研发到服务的完整产业链。并且，该公司旗下有TOSOT、格力、晶弘三大品牌，主要对外销售手机、家用空调、生活电器、中央空调、冰箱、空气能热水器等产品。

2019年一月中旬，格力电器召开股东大会商讨董事会换届选举一事。从董事暂定候选人名单看，第一大股东格力集团列出了望靖东、董明珠、张伟、黄辉等备选人；第二大股东京海列出了郭书战、张军督等备选人。同时，董事会把独立董事候选人定为邢子文、刘姝威、王晓华等人。2019《财富》世界500强于2019年七月公布，格力位于该榜单的第414名。并且，在“一带一路”中国企业100强榜单位于第82，在2019中国制造业企业500强榜单中排名第37。2019年十一月中旬时，珠海格力电器股份有限公司入围单项冠军示范企业（第四批）名单；十二月时，珠海格力电器股份有限公司被评为2019中国品牌强国盛典榜样100品牌；次年一月中旬，格力大容量高效离心式空调设备关键技术被授予2019年度国家技术发明奖二等奖。八月底时，格力电器发出公告，公司在司法拍卖公开竞拍活动中顺利获得了银隆新能源约百分之三十左右的股权。一个月后，格力电器再次发布公告，公司为了降低注册资本，决定对第三轮回购的2.21亿股份进行注销处理。

（二）格力电器主营业务

成立于1991年的珠海格力电器股份有限公司是一家销售家电企业。在长达三十余年的发展历程后，格力电器已形成了一套完成的产业链，自营家用电器出口及其相关零配件的进出口于一体的集团战略化企业。业务涵盖空调、生活电器、高端装备、通讯设备四大领域。其中，格力电器具有深度的空调产业链纵向整合能力，竞争壁垒不断加厚，是国内空调行业的领军企业之一。

在空调业务方面，格力电器从原来的空调款式、性能单一到现在的款式多样、智能化，性能多样，空调也不在局限于家用空调且先后推出了特殊工况空调和商用空调。在生活电器方面，融入本企业自主创新科技，产品经济附加值明显提高，产品品类逐渐丰富，格力电器已从单一品类发展到当前涵盖消费品和工业品多品类产品。在高端装备制造方面，秉承着“精工品质，格力制造”的宗旨，坚持自主研发，精益制造，着重发展机器人、伺服电机以及数控机床。如今，格力电器完成了生产流程的配置，拥有数控机床精加工、零件铸造、自动化生产线等前沿性技术，且可以为企业智能制造制定合理的规划方案，被各行业广泛应用。在通讯设备方面，格力电器成为阿里巴巴江苏云计算数据中心提供重要的支持，为中国电信提供离心式水冷冷水机，为成都人工智能大数据中心提供集成冷站等等。

（三）格力电器的股权结构

由于十大流通股股东明细按季度披露，格力电器首次股份回购日期为2020年4月，因此本文选取了格力电器2020年第二季度披露的十大流通股股东数据来介绍格力电器股份回购前的股权结构。格力电器前十大流通股股东为机构或者基金管理计划，无自然人持股，其中香港中央结算有限公司的持股比例占总股本的15.57%，为格力电器控股股东，同为大股东的珠海明骏投资合伙企业的持股比例占到了总股本的15.11%，在企业中也有相当高的话语权。前五大流通股股东合计持股比例为总股本的45.92%，前十大流通股股东持股比例为总股本的50.34%。前十大流通股股东占股比例超过总股本的一半，在一定程度上说明格力电器股权比较集中。

　二、格力电器股份回购的动因分析

格力电器股价持续下滑，股价一直保持较低水平，股价难以体现公司价值。从格力电器第一轮至第三轮的回购报告书中，都可以清楚地得知格力电器股份回购是基于对公司价值的认可而进行的，第二轮和第三轮部分回购的股票用于注销以减少注册资本，有利于优化公司的资本结构，提高了股票的每股收益，第一轮和第三轮另一部分回购的股票用于员工持股计划或者股权激励，有利于继续实施员工持股计划，提高员工的工作积极性。由此可以看出格力电器此番股份回购的动因主要在于优化公司的资本结构，进行股权激励并提升公司股价。但是结合格力电器的其他资本操作，不排除格力地产股份回购有其他隐性动因。

　（一）优化资本结构，促进资金流动

上市公司发展资本依赖于股权资本和债务资本，因此构建合理的资本结构对上市公司的发展至关重要。格力电器通过股份回购的方式，使公司的债务资本和权益资本占比有所均衡，适当下调股本总数，达到对公司资本结构优化的目的。以债务资本固定不变为前提条件，缩减权益资本比例，对流通中的股份下调。加大财务杠杆，扩大长期负债占比，缩减公司资本成本，这也在一定程度上提高了格力电器对债务融资能力的利用率。

总的来说，格力电器利用充足的货币资金回购股票，抬高了股价并提高了股票的每股收益，促进了资金的流动，提高了资金利用率。

（二）股权激励，提高员工工作积极性

企业进行股份回购，实施员工持股计划，在合法合规的情况下对员工进行股份奖励或者向员工低价出售本企业股票，有利于提高员工的工作积极性和企业的长期稳定发展。格力电器在员工持股计划中分离出适量的回购股份，可以在如下方面受益：

首先，对公司治理结构优化完善，构建有效可行的激励约束机制。补充健全公司薪酬考核体系，把公司、股东和员工的利益相联结，形成合力，为公司长期稳定发展而努力。其次，有利于基于价值的绩效文化孕育，围绕经营管理层、核心员工、股东、中层干部等多方主体构建风险共担和利益共享机制，调动员工工作积极性，树立共担风险的意识，增强公司管理团队的协作力，让公司早日达成经营目标和发展战略计划。最后，渗透个人与公司长期稳定发展的经营思想，让公司中层干部、高级管理人员及核心员工能够在自我岗位上发挥自我价值，坚持招纳留存优秀人才，为公司发展储备人力资源，进而形成竞争优势。

　（三）稳定股价，维护股东权益

根据信号传递理论，股份回购作为利好消息将会向市场传递积极信号，从而增强投资者信心，提升股价。格力电器在2020年之初虽股价一直在提升，但股价水平还是保持在低水平，并没有达到理想的状态，在一定程度上影响股民的信心，不利于公司吸纳资金，同时也损害了企业的形象。

2018年10月26日，公司法做出新的修订，允许上市公司为了维护股东权益所必须回购股份。格力电器在股价低迷的情况下，搭上了此项制度的“顺风车”,借助股份回购的方式提升股价。在格力电器每一轮的股份回购报告书中，都清楚阐明了基于对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可，为维护公司和股东利益，促进公司健康可持续发展，增强投资者对公司的信心，公司拟用自有资金进行股份回购。可见，格力电器股份回购的原因之一就是通过股份回购向市场潜在投资者释放好消息，并且大规模的回购展现了公司强大的资金实力，从而提升股价，维护股东的利益。

　（四）其他动因

自2020年初开始的疫情，导致第一季度的停产停工，严重影响了各行各业的营业和收益，甚至很多企业因为停工导致无法公布第一季度的公司报表和计划的披露。格力电器原有的销售模式则是空调销售附加上门安装服务，而由于疫情因素的封闭导致上门安装服务被取消，因此格力也衍生出了“新零售”的线上销售模式。但这次的转型让格力电器的销售额不减反增，一季度和四季度的股价也在大幅上涨，面对这种情况，公司高管和股东大会对公司未来的发展前景更加看好，也在一定程度上促进了股份回购的实施。另一方面，由于疫情因素，股票价格飘忽不定，为了稳定股票价格，公司回购股票也是为了稳定由于疫情影响下的股票价格。

　三、格力电器股份回购运用的模式

资金回购股份是一种利用企业货币资金直接进行购买市场上流通的本企业股票的一种模式。在近年的回购潮中，大多数的企业通过这种模式回购公司股份。格力电器的股份回购则是运用大规模资金回购股份的模式，提高企业资金的利用效率，注销股份以用于改善公司的资本结构，抬升股价体现公司的价值，展现公司的经济实力，提高股民的投资信心。这种模式总体上来说利大于弊，受到大多数企业的青睐。

　四、格力电器股份回购的方案与进程

　　（一）格力电器股份回购的方案

2020年4月，格力电器第一次推进股票回购计划。在首轮的股份回购中，格力电器把回购价格控制在七十元一股的上限，把股份资金总额控制在六十亿元之内，以集中竞价的方式完成回购工作。在回购之后，股份将被用来做股权激励或员工持股计划。

同年十月，格力电器第二次股票回购计划拉开帷幕。同样，格力电器把回购价格控制在七十元一股的上限，把股份资金总额控制在六十亿元之内。

第三轮股票回购计划源于5月26日，格力电器拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司股份，资金总额不低于75亿元（含）且不超过150亿元（含），回购价格不超过70元/股。

（二）格力电器股份回购的进程

格力公示首轮股票回购计划是在2020年四月。直到2023年二月中下旬，第一期回购画上一个圆满的句号。通过集中竞价的方式，格力电器拉开了首期股份回购的帷幕，其共支付六十亿元（不包括交易费用），收回1.08亿股，大约在总股本中占比1.8个百分点。

随后，格力电器又马不停蹄地开展了第二轮股份回购。以2023年二月中下旬为起点，直到2023年五月中旬止，公司第二期回购股份结束。和第一期所用方式相同，第二期共支付六十亿元（不包括交易费用），收回1.01亿股。

格力电器第三轮回购与第二轮间隔的时间并不长。在第二轮回购结束的数十天后，格力电器便对外宣称要拿出自由资金对公司股份回购，继续沿用集中竞价的交易方式。在本次回购活动中，以公司发行的A股股份为回购对象，回购价格控制在七十元一股的上限，资金总额约在75亿元人民币到150亿元人民币区间。

直到2023年五月底为止，公司第三期回购计划共收回49万股，最低成交价为55.89元每股，最高成交价为56.11万元每股，共支付2746万元，在公司总股本中占比0.01%。

三轮股份回购原计划的用途都是股权激励或者员工持股计划。格力电器一鼓作气完成了三轮股票回购活动，并于2023年六月二十日晚制定出了第一期员工持股计划（草案）。该计划中提到参与员工总数上限为12000人，资金规模上限为三十亿元。凡是参与本次持股计划的员工可以以27.68一股的价格对回购股份购买。如此看来，格力电器股票等同于打五折出售给企业员工。

格力电器于六月二十七日再次发布公告，公司将召开第十一届监事会第十七次会议和第十一届董事会第二十三次会议。在会议召开中，确立了《关于变更回购股份用途并注销的议案》，适当调整对应的回购股份用途。由原计划“回购股份将用于员工持股计划或者股权激励”变更为“回购股份用于注销以减少注册资本”，后来将第一轮回购的剩余股份4636.58万股变更用途并注销。

2023年9月29日，公司召开股东大会，通过了《关于变更回购股份用途并注销的议案》，将第二轮回购的1.01亿股股份用于注销。仅隔十余天，公司便宣告已对第二轮回购股份注销处理完成。

格力电器选择把对外披露短期内还没有使用的第三轮回购股份用于股权激励的具体计划或员工持股计划中，从公司具体发展情况出发，公司拟对第三轮回购已买入股份的70%（即2.21亿股）进行注销以减少注册资本，其余30%已回购股份仍将用于实施员工持股计划。

第一轮及第三轮回购股份部分注销的相关事项已经于2023年2月28日通过股东大会审议，按照相关规定向深圳证券交易所所和中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司申请办理注销手续。

目前格力电器三轮股份回购已全部完成，第一轮股票回购总共耗资60亿元，第二轮60亿元，第三轮150亿元，三轮股份回购总共耗资270亿元。

五、格力电器股份回购的效应

　　（一）企业内部效应

资本结构，主要是说在既定期间内，公司的各项资本构成及占比情况。在学界，把资本结构区分狭义和广义。其中，广义层面的资本结构，指所有的资本结构，短期资本和长期资本均被算入其中。而狭义层面的资本结构单一代表长期资本结构。格力电器股份回购的动因之一是通过注销回购的股份以减少注册资本，相对的提高资产负债比例，改善资本结构，更加充分的发挥财务杠杆效应。

格力电器股份回购的另一动因就是实施员工持股计划或者股权激励，通过股权激励的方式将企业的总体利息和员工的个人利益联系在一起，有利于提高员工的工作积极性，提高团队间协作能力和凝聚力，促进企业的长期发展。通过这种长效激励机制的建立，公司员工和股东形成利益共同体，既增强了员工的归属感和责任感，又提高了公司的凝聚力和市场竞争力，实现可持续发展，创造长期价值。

（二）市场效应

股票回购的市场效应，即从公司公布股票回购直到最终做出回购行为这一区间段，市场所生成的反应。在股票回购活动中，最具代表性的市场效应便是市场公告效应，特指目标公司在对股票回购公布前后，股价的具体浮动变化。当目标公司的股票价格在股票公告日前后呈现出比大盘剧烈的上升的走势，则说明股票回购表现出正向积极的市场公告效应。若公告日前后股价波动不明显或者股价上涨的趋势低于大盘的走势，则通常认为股票回购的市场公告未生明显的效应。若在公告日前后股价剧烈下跌，则表明本次回购呈现负的公告效应。

格力电器股票从2020年8月初到2020年12月期间呈现出缓慢上升的趋势，但之后又呈现股价下跌的情况。格力电器通过股份回购用于注销减少了总股本数量，每股收益将会提升，公司股票的投资价值会增加，切实提高公司股东的投资回报。

但是从2020年12月格力电器股价达到历史最高价66.79元/股以来，格力电器股价开始持续下跌，截止2020年三季度底，股价累积下跌了42%，市值蒸发了近1900亿元，总体上说这次的回购在抬升股价效果方面让人大跌眼镜，不尽人意。

第四章格力电器股份回购的优势和缺陷

　　一、格力电器股份回购的优势

　　（一）员工持股增加，提高了工作积极性

员工持股计划是最新衍生发展的股权形式，也就是大众口中常说的员工持股制度，它为员工行使所有权提供了有利条件，主要是企业所有者把企业未来收益权和所有权向员工按比例授予的一种制度。在出资对企业少量股票购置后，员工便获得了企业的相对应产权及管理权。之所以要启动员工持股计划，主要是为了让员工入股公司成为合伙人。当企业员工对公司股权购买后，不管是全部还是一定比例的股权，企业均可以授予员工持股会托管运作的权力对公司统筹管理。而员工持股管理委员会便可以以社团法人的身份，参与到董事会议中，与之共同商讨分红和表决事宜。

格力电器在三轮的股份回购中，其中第一轮回购股份（占第一轮回购股份的1/4，剩余部分在2023年1月拟定注销）和第三轮回购股份中计划的30%的股份用于实施员工持股计划，将员工和公司的利益绑定在一起，这是上市公司股份回购的创新。实施员工持股计划或者股权激励深化了公司经营层的激励体系，充分调动了员工的积极性和创造性，吸引和保留了优秀管理人才和业务骨干，提高了公司员工的凝聚力和公司竞争力，促进了公司的长期持续稳定发展。以下为格力电器股份回购用于员工持股计划的成功点:

其一，稳定了格力利益格局。格力要进行数字化转型，从单一的空调品类转向全品类，需要有一批稳定的员工团队来支撑业绩，在这个过程中需要稳定的团队稳住格力基本盘，未来格力将更加仰仗核心人员使力来提振业绩。其二，疫情对格力的影响依然存在。格力并非局限于本土市场，其也依赖全球供应链的复苏，同时也受制于国际间贸易关系的波动。其三、家电本就是红海，珠海制造业留住人才难度本身较大，格力电器注重自身科研技术的发展，因此促进企业产品的技术革新，朝着智能化、节能化方向发展，离不开大批的科研技术人员。一方面，制造业需要职业终身制来奠定技术基础；另一方面，珠海城市对人才的吸引力，也需要有一定的“货币激励”。

（二）减少注册资本，提高了净资产收益率

注册资本，主要指合营企业在申请注册企业时，向登记管理机构上报的资金数额。我国法律法规曾明确提到，合营企业在正式成立前，必须把企业的注册资本及合营各方的出资比例、出资额、亏损分担的比例、利润分配等内容明确注明在合营企业的合同中，且向登记机构说明。净资产收益率，是企业税后利润与净资产相除所得的数值，它主要用于对公司资本利用率评估。

当公司投入项目需要的现金流仅占其可支配现金流的一部分时，公司便可以把剩余的现金流用于股份回购活动，以此提高每股盈利水平，为公司盈利指标减负。有税 MM 理论指出，当公司需要对企业所得税清缴时，负债便可以发挥抵税的用处，在一定程度缩减公司加权平均资本成本，小幅提高公司价值。所以，如果公司资产负债率过低的话，也难以享受到负债的种种优惠。对此，公司普遍会选择回购股份，达到负债占比扩大，所有者权益降低等目的。

格力电器将三轮股份回购中大部分的股份用于注销，总股本减少，净资产与盈利均总额没变，相应的每股净资产及盈利均有所提高，提高了公司的资金运用效率。通过三轮股份回购，累计注销3.38亿股股份，注册资本变更为约18.92亿元。

　二、格力电器股份回购的缺陷

　　（一）股价持续下跌，提振股价效果差

公司是企业开展经营活动的主要执行者，所以对于企业相关经营信息非常熟悉。但是，短期投资者和公司股东了解公司经营信息的难度相对较大，信息不对称情况由此出现。鉴于此，在股份回购时，选择溢价方式是最适宜的。公司可以把自身定位为信息传递者，把公司经营情况有利的信息及未来股价发展走势告知股东，让股东等投资者对公司前景发展充满信心，二次估值公司股价。除此之外，当公司回购股份后，市场上的公司股份量会有所下降。假设市场需求稳定的话，对于公司股价提升来说便是最有益的。一般来说，企业通过股份回购，可以减少市场流通中的股份，从而使总股本减少，而总资产和所有者权益不变，因而每股收益率提高。格力电器经过三轮的股份回购，虽在2020年8月到2023年4月之前，股票价格有着明显的提升，但是从2023年4月以后又开始了高开低走的“老路子”。股票价格的持续下跌，市值的不断缩水，展现出格力电器股份回购对提振股价方面并没有起到很大的作用。

（二）回购受益员工，而对社会股民不利

公司的盈利能力比较强，手中握有大量现金，如果用于红利分配，股东需要缴纳很高的税收，而如果用于回购注销，则会推高股价，对股东有利，同时也可免除税负。也正因为这样，上市公司回购股份，被视为是一种特殊的分红，也就是以非分配现金的方式向股东输送利益。为了给员工股权激励，即公司将回购回来的股票打折卖给相关的员工。从实施激励的角度而言，这种做法也有其道理，可以在不增加公司股本的情况下，解决了股权激励过程中的股票供给问题。但是换个角度来看，用于股权激励的股票通常是要打折卖的，其价格一般会低于公司在二级市场的回购价，这中间买入与卖出之间的价差，就是公司为股权激励所支付的成本。无疑，这种回购就不是公司的特殊形式分红，因为不但不存在向股东的利益输送，相反还是股东拿自己在公司的钱奖励员工。

格力电器将计划中回购的股份用于员工持股计划，使员工可以用市场中格力电器股票价格的一半买到相同数量的股票，让利员工股民，但对社会中的新买入者没有支持，也在一定程度上损害了社会股民的信心。格力电器在公司披露中虽表示不会损害到中小投资者的利益，但在客观程度上来看的确在一定程度上影响了社会股民的利益。一方面股票的每股收益并没有非常明显的提升，另一方面股票的价格也在不断的下跌。

　第五章结论与建议

　　一、结论

　　（一）格力电器股份回购存在多重动因

总的来说，格力电器进行股份回购包括以下几个原因:减少注册资本，改善资本结构，提高资金的利用效率，提高每股收益；实施员工持股计划或者股权激励，将回购的股份折价销售给企业员工，提高了员工的工作积极性，加强了团队协作，有利于公司各部门的团队协作能力的提高；稳定股价，以提高股民对企业股票和发展前景的信心；疫情影响下股票的价格不稳定，同时也影响着市场行情，企业的销售安装服务受到影响。在多重因素的影响下，格力电器进行了跨越年度的股份回购。

（二）格力电器股份回购的市场效应受到多重因素的影响

本文为了探究股份回购用于注销以减少注册资本和员工持股计划或者股权激励的市场效应究竟如何，采用了事件研究法对格力电器共三轮股份回购的短期市场效应进行了验证，三轮市场效应的结果不尽相同。信号传递理论认为股份回购作为利好消息，能给上市公司的股价带来正的市场效应。根据格力电器第一轮和第三轮股份回购的市场效应检验结果，在良好的市场环境下股份回购的确能实现正的市场效应。但是根据第二轮股份回购的市场效应验证结果，股份回购的市场效应受到多种因素的影响。其中第二轮股份回购效果不显著的原因是窗口期因为第一轮员工持股计划的落实情况影响，属于市场客观因素的影响。所以，股份回购的市场效应同样受到上市公司自身因素的影响。

　二、建议

　　（一）企业的长期发展需要员工的支持

无论是什么企业内部，都会存在员工，无论是管理层，还是技术人员和基础员工，都属于企业员工。而企业的长期持续发展离不开员工积极向上和负责任的工作态度。在当今的企业发展过程中，最重要的一件事就是建立一个好的团队。因为团队是企业发展的基础，只有人力资源足够强大，其他资源才能发挥作用。

企业可以通过激励的方式获得员工的支持，以实现公司利益的最大化。企业可以巧借金钱激励的方式，刺激员工工作热情。经济人假设指出，在个体工作中，其受到金钱、经济性刺激物、个人奖酬等激励方式产生的激励效果是最为显著的。所以，为了让员工全身心的投入到工作中，最好的方式便是经济性报酬激励。尽管随着知识经济社会的发展，大众的生活品质有了质的飞跃，激励与金钱之间的关系越来越微弱。但是，个体的第一需要从未变过，那就是物质需要。因此，物质激励在激励中可以发挥出显著的效用。譬如，奖金、优先认股权、鼓励性报酬、公司支付的保险金、股权等均可。其中股权激励，是一种很好的激励方式。通过分发股权奖励或者向员工折价出售股票，可以使企业的员工持股数量增加，从而将企业的利益和员工的个人利益联系在一起，在企业发展的同时注重员工个人的发展，加强协作相互支持，企业才能长久的发展下去。

　（二）企业要准确把握股份回购的时机

上市公司进行股份回购的时机选择应该根据股份回购的动机来选择。通常上市公司应该在股价被低估的时候进行股份回购，不仅可以降低回购的成本，而且起到稳定股价的作用。如果在股价比较高的时候回购股份，不管是出于什么动机，都会提高上市公司回购股份的成本。在本文中，格力电器回购股份的原因是注销以减少注册资本和员工持股计划或者股权激励，尽管还有其他各种目的，但是只要股价上涨，其他的问题都会迎刃而解。因此，站在提升股价的角度，上市公司应该在股价刚开始有下跌趋势的时候进行股份回购，稳定股价。

（三）企业要精确预算股份回购的费用

企业在股份回购之前要了解初创企业原股东的真实资产状况，因为这是企业原股东回购风险投资商股权的经济基础。要注意回购条件的可操作性，也就是在保护风险投资者合理利益的前提下，考虑原股东的承受能力。因为回购股票费用的预算关系到企业的资金安全问题，因此需要评估回购股票存在的显性和隐性风险，如果通过资金直接回购的方式来回购股票，需要评估公司未来的发展情况和现金流量情况，考虑是否有充足的资金储备，企业是否需要举借外债或者发行债券来回购股票，以及对回购股票后产生的价值进行预估。在充分的考察和准备过后，对回购股票进行精确的预算，要保持在多少范围内，或者一个准确的数值。

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