摘要
随着我国的改革越来越深入，各行各业都在高速发展，纵然我国的企业的各种基本起步比外国晚，但是我国的市场庞大，人口众多，所以我国的企业基本都能飞快的发展起来，而其中的制造业则是我国发展得最好的一个行业。而其中的家电企业则是以为首的几家企业为目标正在以各种手段发展中。而其中的美的集团则是运用着并购融资的办法在迅速的扩展中。
此次论文研究民营上市企业的并购融资模式，以制造业中发展得很好的美的集团为例，先是之前的文献进行简要的叙述，再以一般的并购融资概念来支撑，并与美的集团和小天鹅在融资前后及过程的数据来研究，最后再分析这种并购融资模式（换股吸收合并）的问题与建议。
关键词：并购融资;美的集团;小天鹅；融资模式
一、导论
（一）研究背景与意义
1,.选题背景
世界上的企业基本都在改革中的，而且改革正在不断的深入，所有企业的并购都在无比迅速的发展。一直朝气蓬勃的并购行动，对并购融资模式的完整及适用于怎样的企业提出了疑问。
从我国融资方式来看，与国外没有什么的区别，融资的方式较为完全，可以让企业选择，如果具体到并购，那么企业可以运用的融资方式就很少了，主要原因在于，出于规避风险等考虑，我国现在的法律制度对应用各种融资方式的有着严格且具体的规定。
2.选题意义
自我国的改革开放以来，经济发生了巨大的变化，其中的制造业更是以日新月异来说都可以，纵然比不过现在的互联网行业的变化，但也比过去发生的巨大的变革。而这个变革是跨时代的，跨世纪的，并购是大部分企业发展的必经之路，。
随着改革不断的深入，我国各行各业都在迅速的扩张中，而且并购融资是是企业在扩张过程中必不可少的。所以研究并购融资是必要的。
企业如果不是向前进，那么就必会落后。不存在着原地踏步的企业，因为社会不会允许任何企业在不做任何改变的情况下，还能存活下来。企业必须要发展扩张，不然只会越来也落后，而企业扩张必须要并购融资。那么研究什么并购融资模式适合什么企业就有了必要了。
二、文献综述
（一）国外模式的研究
所有的企业融资模式都是在一定的社会背景下、自身一定的经济实力还有一定的市场背景下所完成的。在不一样的背景和自身的实力下，每个企业所选择的融资模式也许会不一样，不过大部分的企业都是具备某一方面的共性，即常常选择某种融资方式为主。这就是企业融资的模式了。
在外国有着代表性的融资模式就为：以证券筹资为主的美英企业、以银行贷款筹资为主的日韩等的东亚国家和德国企业。
（二）国内模式的研究
在我国的民营企业中，这些企业只要发展必会涉及融资。随着我国的迅速发展，上市企业更加多样化的融资方式，还有对其更加合理的融资模式就显得尤为重要。在我国企业刚刚起步的时候就有人开始研究怎样的融资模式更适合自己国家里的企业。刘皖青在2008年的时候，以各种国内外的案例的基础上，对于如同换股合并等等的创新融资方式研究着对于企业的适用性[5]。
在我国改革开放以来，我国企业一直在学习外国的融资方式，并在他们这些的基础上开发出更多适应于我国社会背景的融资方式[17]。所以我国各式各类的创新融资方式，正在迅速增加。而融资模式就是一种或多种融资方式结合在一起再辅以一种或多种支付方式。那么企业所能选择的融资模式就更加的多样化了。
三、并购概念
（一）民营企业并购融资模式含义
并购一般是指兼并和收购。兼并 又可以叫吸收合并，是两种不一样的东西，结合成一种[10]。指两家或两家以上的独立企业，企业合并形成了一家公司，基本上是由更具有优势的企业兼并其它企业[12]。收购是指某家企业提供各种支付方式购买其它企业的股票和资产，以达到某种自己需要达到的目的[14]。
正在运作中的任何企业都非常的需要有资金，而运用各种途径和相应手段取得的资金过程叫为融资。在任何企业的发展中，融资是非常重要的。
多次地得到，支付，归还资金的管理者，他们也在为企业的长远发展一直努力中。而在这个重要过程中拥有着无比重要的作用正是并购融资。通过兼并收购，那么企业就会将筹集到资金放到一个新的项目中，就可以让已经失败了的企业抖擞出不一样的生机；让拥有健康有活力的企业更加的繁荣。
并购融资模式是以一种或多种融资方式结合在一起再辅以一种或多种支付方式。所以企业的并购融资模式是千奇百怪的，所有融资过的企业所选择的模式基本都会有或多或少的不同，甚至是完全不一样 。
（二）民营企业并购融资支付方式
在民营企业里，主要有三种支付方式：现金支付、换股支付、杠杆支付等[6]。
1.现金支付
现金支付是收购方用一定数量的现金支付给被收购方，为此来获得被收购方企业的所有权。在被收购方的股东收到了其股份的现金款项的时候，就失去了对原企业的一切权益[16]。
2.换股支付
换股支付指的是收购方用自身公司的股票支付给被收购方股东按一定的比例来换得的被收购企业的股票，被收购方企业注销或成为收购方企业的子公司[11]。这种支付方式是一种不需要用到企业的大量现金而优化资源配置的方式。换股支付在世界上给许多的企业采用，其主要的形式分为：增资换股、库存换股和股票换股。这种支付方式主要优点为：
之所以股权的支付可以令并购交易的规模比较大，是因为这种方式并不受收购方的获得现金能力的制约。对于收购方来说，换股支付并不需要立刻的支付大量现金，不会占用企业的流动资金，合并后还可以拥有良好的现金支付能力。可以规避估计的风险。因为收购方的信息不足，所有在并购交易内很难准确的对被收购方企业股价，如果这时候是用现金支付的话，在并购后发生在被收购方企业内部的一些问题，一般都需要由收购方来承担的如果是用股权支付完成并购交易，那么被并购方的原股东不仅不会没有原来的股东权益，还可以分享并购后企业的价值增值好处。对于并购方来说，股权支付可以很好的推迟收益时间，获得延期纳税的好处。 杠杆支付杠杆支付是以债务融资为主要的资金来源，再以债务融资所获得的资金来支付并购需要的部分款项。
四、美的并购小天鹅案例分析
（一）美的公司近年的情况
从营收来看，2017年美的的营收首次冲破2000亿达到2407.12亿，同比增长51.35%；净利润172.84亿，增长17.70%。在各类业务中，小家电的营业收入为987.5亿元，而营业收入占比是44%，是企业的两大核心之一。另一个核心为暖通空调，营业收入为953.5亿元；营业收入占比则是43%。两个核心都发展得差不多。还有个仅次于两大核心业务的机器人及自动化系统，它的营业收入未270.4亿元，营业收入占比为12%。那么剩下的皆为其他业务。
图 12017年美的细分业务营收结构
从这份业绩可以看出美的经营状况还是十分优秀的，不过这个具有一个非常显眼的问题：利润的增加速度远远的低于营收的增加速度。导致这个问题的最主要原因是美的集团在各个领域里的发展都拥有着十分好的成绩，而在一些家用电器的领域中也位于前列的，但没有任何一个领域里获得绝对优势的市场地位，这也导致美的集团在利润的增长方面没有那么理想的原因了。
（二）小天鹅公司概况
小天鹅是一家专业从事洗衣机的公司。1996年B股上市，1997年A股上市。上市当年收入18.39亿元，净利润2.63亿元。
上市以来主要在2002年出现了巨亏，亏损6.31亿元。当时无锡XX打算将小天鹅转让给斯威特系的资本家。结果可想而知，斯威特集团由于未能及时交付款项导致股权转让失败。
接着美的电器开始对小天鹅入股。2008年，美的集团获得24%的股份，转让价款16.8亿元。美的入主后，销售规模显著提升，2010年销售收入突破100亿元。
（三）美的换股吸收合并小天鹅
1.换股吸收合并的概念
换股吸收合并是公司合并的一种形式,吸收合并作为一种公司合并的重要方式,已经有越来越多上市公司用换股吸收合并这个并购融资模式来整合企业。在众多的并购融资模式中，换股吸收合并已经有些迹象表明将成为上市公司发展的重要的并购融资模式[13]。
换股吸收合并在中国有不少的企业选择的，并且都取得了不错的成就。之所以会有很多企业选择换股吸收合并这个并购融资模式，是因为这个并购融资模式对于大部分的上市企业都适用，并且还能取得很好的成绩。虽然这个模式有点瑕疵，但对比其他的并购融资模式的风险已经是很不错了。这个模式确实是利大于弊的。而这个最大的便利便是可以不需要用流动资金就可以合并企业，并且还保留了原先企业的股东利益，令得原先企业的股东不会随意抛售股份。
2.美的第一次收购小天鹅股权
2008年，美的成为了小天鹅的控股股东。这是美的第一次收购小天鹅的股权。
美的以16.8亿元的价格买入小天鹅24.01%的股权，之后美的也多次的以购买，换股等方法增加了在小天鹅的股份。也正是从2008年开始，小天鹅就成为了民营企业了。
图 2小天鹅2008年股东占比
在2008年第一次购买了小天鹅的股份后，美的经过非常多的收购方式和次数，逐渐的成为了小天鹅的控股股东。从小天鹅2008的半年年报可以看出，美的在小天鹅所持有的各类股份总和已经超过50%了。
3.美的将旗下的荣事达并入小天鹅
图 3小天鹅2010年股东占比
在2010年的时候，美的第一次企业兼并是将自身旗下的荣事达并入了小天鹅。而这次2018年的合并就是8年后美的集团对小天鹅的再次合并。
4.美的于2018年对小天鹅再次合并
2018年9月9日晚，美的集团已经发布公告表明，已经在策划与小天鹅的并购融资计划，小天鹅也已经发出公告表明，美的集团正在策划与自身相关的并购融资。为了防止风险在一步的扩大，这两家的股票在在9月10日开始停牌了。
在两家企业开始停牌前，美的集团的市值为2670.65亿元，小天鹅的市值为294.11亿元，两家相加的市值也就非常接近3000亿元。美的集团合并小天鹅这个事件就会是二级商场的最重视事情之一。
2018年10月23晚，美的集团与小天鹅一起发布公告为：美的集团换股吸收合并小天鹅，一般企业换股吸收合并基本是先考虑两边股东的利益，在考虑其他的一切。确实带动世界发展的永远是利益，这个企业也不例外，因为在洗衣机行业也足够的利益，所以美的集团才并购小天鹅的。言归正传了，那么在这次的换股吸收合并成功后，小天鹅会终止上市，并且把法人代表换了。而美的集团将得到小天鹅的一切，其中包括负责，财物，事务，负责，合同以及其他的一切义务和权利。但是在这次的换股吸收合并成功后，美的集团将还是与以前一样，对小天鹅的控制不变，让他和以前一样的发展。
在这次的合并中，美的集团运用了以换股支付为主要支付方式。小天鹅每股A股股票能换1.2110美的集团股票和每股B股股票能换取1.0007的美的集团股票。
图 4美的入股小天鹅以来的净利润变化
从近年来的数据可以看出，从2008年美的控股小天鹅开始，小天鹅的业绩正处于稳步上升中。在2017年的年报可以看出，企业2017年的营业收入未213.85亿元，净利润为15.06亿元。对比2008年的数据，营业收入提高了接近四倍，是42.92亿元；而净利润则是足足增加三十六倍还要多，是4003.83万元。而2018年的上半年，小天鹅营业收入未120.57亿元；净利润为9.02亿元。
从2019年的数据也表明了，在美的集团并购融资小天鹅后，美的集团在洗衣机行业内的营业收入和净利润率都在稳步增加。
从过去的资料显示，现在美的集团是我国最大的家电企业，从1981年就开始销售家电了。小天鹅一开始是国营企业，从美的在2008买进小天鹅的股票时，他就成为了民营。小天鹅是国家于1958年建立，这个企业是最早运营洗衣机行业的企业，从事着家用洗衣机和干衣的生产，研发，出售。我国的第一台全自动洗衣机在1978年就是从这家企业出来的。企业上市于1993年的深交所，建立股份有限公司。
（四）美的集团与格力电器的对比
图 52015-2017年美的集团营收和净利润增速对比
格力一直与美的对着来投标的，那我就以格力为例，来对比一下美的集团的营业收入和净利润增加速度。格力在空调领域里具有绝对的市场优势，是我国国内空调市场冠军，并且这个已经持续了20多年了。即便格力的其它业务方面发展不如美的集团，但是格力借助着空调领域里的绝对优势，虽然在营业收入里不如美的，但是在净利润率的方面上一直领先于美的。
2017年的格力营业收入为1482.86亿元，净利润为224.02亿元，而美的集团的营业收入为2407.15亿元，但净利润为225亿元。美的集团的营业收入是格力的1.6倍多，但是格力的净利润却是美的1.3倍。美的集团的利润率仅7.2%，而且格力的利润率却是15.1%，这个利润率比美的的利润率两倍还多。
（五）换股吸收合并之后与其它企业的对比
图 62017年美的集团和格力电器营收和净利润规模对比
图 72015-2018年美的集团和格力电器销售净利润对比
那么，从上面的数据可以看出，美的集团要发展的巨大难题–净利润率。美的集团的竞争对手在净利润率的方面一直是优于美的。美的集团需要提高自己的净利润率，那么提高净利润率就必须在某个行业内取得最大的市场份额。美的在自身拥有的各个行业内都做过很多尝试，而并购小天鹅就是美的集团要在洗衣机行业拿到最大的市场份额。美的在很久之前就已经开始策划起吸收合并小天鹅了，一直到2019上半年的才完成。当美的集团正式并购融资小天鹅的话，就说明美的要与海尔在洗衣机行业争个高下。
图 82018上半年洗衣机行业各品牌市场份额
依据中怡康所得出的数据中，2018年上半年的我国洗衣机市场份额的排名里海尔还是位列第一，市场份额为30.5%，紧随其后的则是小天鹅和美的，他们的市场份额分别为17.2%，9.3%。两个品牌加起来的市场份额已经接近海尔了。而且在这三个企业中美的的市场份额增加速度最快，从去年的5.8%增到了9.3%，增加的幅度超过50%。而且海尔仅仅只上升了0.6%，但是小天鹅则出现了1.3%的下滑。因为美的并购小天鹅已经成功了，所以就两家企业合并之后的市场份额也应该加在一起，那么美的集团在洗衣机行业里的市场份额为26.5%，虽然与海尔还有些距离，但也仅仅相差4%。所以美的集团成功换股吸收合并小天鹅之后，虽然市场份额没有一举的超过身为龙头老大的海尔，但也相差不多，当美的集团将小天鹅全部接管了，也许在将来赶超海尔，成为在洗衣机行业里市场份额最多的企业。
图 92018年8月洗衣机网络零售TOP10品牌
那么从2018年8月份的洗衣机网络零售来看，这个月的洗衣机网络零售额为27.3亿元。在网络零售中市场占有率最高的还是海尔，占比为24.7%。紧随其后的则是小天鹅，西门子，美的，松下等。这四家的占有率分别为15.9%，14%，10.6%，4.7%。而美的和小天鹅的市场占有率的和为26.5%，这个网络市场占有率已经超过了海尔了。在2019年，美的集团已经成功合并小天鹅，那么说明美的集团在洗衣机的网络零售市场里拥有着很大的优势地位。而且现今的年轻人基本上是从网上购买物品的，那么代表着可能以后美的将逐渐在洗衣机行业里的总体上超过海尔。
综合上述观点，整合数据，得出我自己对于美的集团以后在洗衣机行业的发展趋势。在这次的并购完成，美的集团在洗衣机行业里和海尔的各个方面差距渐渐的减少甚至还有一些超越的领域。这就说明，国内里的洗衣机市场海尔龙头老大的位置可能给美的夺取走。但是现在海尔一家独大的格局已经给打破了，洗衣机行业市场基本上形成了美的集团与海尔两家在争锋，位于他们身后的西门子和松下已经给前面两家远远的超过了，他们想要追上开是非常困难的，所以他们只能喝口小汤，眼巴巴的看着美的与海尔在争先的吃肉。美的集团成功并购小天鹅已经接近一年了，美的集团正在逐渐改变自身在各个家电领域内全没取得优势的局面，帮助美的集团进一步提高市场份额和净利润率，增加产品的利润。虽然还没有在洗衣机行业取得绝对优势，但是已经和海尔并驾齐驱了，并且势头还有增无减。美的集团可能会趁着这个势头在洗衣机行业上一举超过海尔。
五、吸收换股合并存在的问题和建议
（一）吸收换股合并存在的问题
1、对于身为兼并方的美的集团来说，当合并完成后，要增发新的股票，改变了美的集团原先的股权分配，使得一些股东的权益减少，最后的结果可能会令原来的股东对企业的控制权减少甚至消失。
2、股票发行由于是证券交易所的监督，还有是我国的政策和上市规则的限制，使得发行速度异常的缓慢和烦琐。正因为这样，时间的悠长得令自身的竞争对手拥有足够的时间来策划美的集团的发并购方案。
3、换股收购很容易引来风险套利者，套利者会压低价钱卖出，以收取更大的利润。因为每股的收益被减少的情况会导致收购方的股价下降。
（二）吸收换股合并的优点和提出的建议
1.换股吸收合并的优点
1、身为收购方的美的集团不需要支付大量的现金，所以收购方的营运资金不会给大量的运用，那么企业就不容易有资金运转困难的状况。
2、当企业并购融资完成后，虽然被并购的企业并入收购方，即小天鹅并入美的集团。小天鹅注销上市，但是小天鹅的股东还保留着其自身的所有者权益，还可以享受合并企业的价值增值。
3、小天鹅的股东推迟收益的获得时间，使收益的税金得到优惠。
2、换股吸收合并的建议
1.从换股并购的概念来看，在美的集团并购小天鹅的过程中，对于美的集团来，不需要支付大量的现金，避免公司出现资金问题，并且并购完成之后，被吸收的公司股东依然保留着股东权益，并且还能享受到兼并公司带来的价值增值；但是新增发的股票将改变公司原来的股权结构，使原股东的权益淡化，并且由于我国股票发行的手续和过程非常缓慢和繁琐，使得竞争对手有时间做准备参与竞购，也使得不愿被并购的目标公司有时间做准备来反并购，而在换股并购的时候很有可能招来风险套利者，套利者造成的卖压和每股收益的稀释也会是的并购方的股价有所下跌。
2.从吸收合并的概念来看，美的在并购小天鹅的过程中，美的从2008年开始就开始入股小天鹅，所以美的对于小天鹅的情况是非常的了解。但对于不了解的企业就需要小心了，不是所有的并购都是成功的，一般都是存在着很多的风险。风险并不能彻底的消除，所以选择风险少的企业并购会更好。
3.从整体的概念来看，美的换股吸收合并小天鹅是成功的。美的在2008年开始就是小天鹅最大的股东，到美的并购小天鹅的时候已经是2018年了，在这十年间，美的有足够时间收集数据和资金。正因为是这些东西和自身需要洗衣机行业最大的市场份额，所以美的才会并购小天鹅的。如果没有任意的一项，那么美的可能不会并购小天鹅。如果一些民营上市企业要并购其他企业，换股吸收合并这个并购融资模式是绝大多数的民营企业首选。但是如果对于自身企业资金非常的充足的情况下，可以选择现金支付的并购融资模式。选择并购融资模式的时候应该充分的了解自身企业和目标企业，还有市场环境，明白自身企业合不合适并购其他企业，自身的情况需要怎样的并购融资模式。
六、结论
本文以美的换股吸收合并小天鹅为例，以美的公司对小天鹅实行的一系列动作来看，并且以合并后的结果来看。换股吸收合并这种并购融资模式是利大于弊的。能更好的提高企业的竞争力，让企业更好的发展。同时可以令企业在同行中更好的竞争，占有更多的市场份额。
这篇文章仅仅只介绍了换股吸收合并这一种并购融资模式的，并不能全面的列出其他的并购融资模式，但是个人认为换股吸收合并是我国上市公司风险最低的一种并购融资模式。但是这种并购融资模式也不是任何企业都合适的，基本是大型的上市企业才会选择的，而中小型企业因为各种原因是不合适的。
世界上的各种企业都需要向前发展的，一般来说，融资是企业向前发展最快的途径了，并且在融资方式中，大部分的企业是运用了并购融资的。而在支付方式中，大部分也是运用了与被并购方换股，让自身资金运转顺畅。
企业扩张都需要并购融资，那么并购融资的模式就需要结合自身的实际情况，选择最适合自身的。别人的成功是值得借鉴的，但不是全部复制，而是将其中的精要提取出来，并结合自身选择适合自身的并购融资模式。
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致 谢
时光匆匆，大学的四年已经接近完结了，而在这四年的大学生涯中，我真的学会了很多。在这大半年里的论文编写里，从选题开始，再到寻找老师教导的论文编写还有时间，后来再经历了论文编写的草稿，初稿，修改稿，定稿和最终稿。这些都令我影响深刻。
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