浅析顺丰控股买壳上市

摘要

近年来随着国内电商模式的兴起，中国成为世界上最大的快递市场.顺丰等优质快递企业大多选择了买壳上市的方式实现进入资本市场。本文就顺丰控股买壳上市为例，主要从四个方面分析。首先，概述研究背景及意义，解析买壳上市的概念；其次解析顺丰公司买壳上市的案例背景和上市流程；再次，对顺丰控股上市前后的财务绩效进行分析，做出横向与纵向比较，最后认识到对于有需求的企业适当利用买壳手段实现快速上市;在买壳上市的过程中应当选择恰当的壳资源以及合理的买壳模式。

本文主要分为四个方面，首先概述研究背景及其意义，其次对本次研究的案例背景进行分析，包括顺丰控股以及让壳方鼎泰新材，再对顺丰控股的买壳上市方案进行动因分析并对上市前后的财务状况进行对比，最后得出结论。

关键词：顺丰；买壳上市；绩效

一、引言

（一）研究背景

在证券市场公开募集资金是企业解决筹资问题，保持可持续发展动力提升企业竞争力的重要方式。而在我国现行上市制度下，企业通过IPO上市有着较高的门槛和较长的上市周期。选择“买壳上市”的上市达成快速上市的目的成为很多企业的选择。顺丰买壳交易于2017年2月23日鼎泰新材（002352），在深圳证券交易所正式挂牌买壳鼎泰新材（002352），证券简称于24日正式由“鼎泰新材”更名为“顺丰控股”，002352证券代码保持不变。鼎泰新材在挂牌前一天，即2月22日正式发布了顺丰买壳后的第一份业绩报告,业绩表现引起市场广泛关注，2016年获得利润累计超过40亿元人民币。正式挂牌当天鼎泰新材股价上涨8.67％，市场价值一度接近两千亿元人民币。

（二）研究意义

买壳上市作为对于IPO上市的一种补充手段，在我国证券市场上发挥了一定的积极作用，相对更短的上市时间以及相对较低的门槛让许多优质企业得以在短时间内获得上市资格。一定程度上提高企业生产经营能力，解决融资难问题，对于被收购的壳资源来说，提高了股票业绩表现以及资源利用率。顺丰买壳上市这一案例，不仅对快递行业上市具有指导意义，对我国买壳上市模式也有极大的参考价值。

二、文献综述

李璐（2016）综合运用波特五力模型和SWOT分析法，从顺丰过往发展的历史和当时的发展趋势中分析优劣势以及未来面临的机遇和挑战。结合顺丰公司当前的资源和经营状况，从多种角度分析顺丰公司当前的内部环境和外部环境，并建议顺丰公司应该选择选择差异化战略以获得行业内竞争优势。

平仲轩（2017）买壳上市的一大优点就是缩短上市时间，顺丰公司此次买壳上市的成功在充分利用买壳上市减少时间成本的优点。在短时间内为顺丰公司的改革以及扩张募得了大量资金。从资本以及规模扩张的角度来看，都起到了相当大的作用。同时，一次成功且影响力巨大的资本活动可以有效提升企业的市场影响力，对股东和市场投资者都有重大利好。

李玉格（2017）整体评价了顺丰控股的买壳方案并对其动因做出分析，从财务绩效角度和市场投资角度都产生极大的积极作用。股东，市场投资者和交易双方都实现了共赢。

综上所述,国内外有关买壳上市的研究,大部分集中在买壳上市的动因研究以及买壳上市的绩效分析。但我国案例主要集中在制造业和证券业,对物流行业买壳上市案例研究较少。

三、买壳上市的相关概念概述

（一）买壳上市的定义

一家期待获得上市资格的股份制公司通过直接收购其他公司或者以资产置换的形式取得上市公司的控制权。从而可以合法通过在证券市场公开发行股票的方式取得向市场筹集资金，这就是买壳上市。

买壳上市的本质是企业之间的并购重组过程。一般指一个期望获得上市资格的股份制公司通过直接资金收购股份或者以股权置换的方式以获得一个上市公司的实际控制权从而获得上市资格，可以向市场公开发行股票募集资金。

这种融资方式可以分为广义和狭义上的买壳上市。前一种一般理解为通过将一部分资产注入子公司达成买壳上市之后，通过集团化的方式从而使集团整体上市。广义上理解的买壳上市，还包括了直接通过资金购买的方式，获得一家上市公司的实际控制权，进而进行企业重组，从而获得上市资格。买壳上市的核心就是买壳方可以通过买壳上市的方式完成上市目标且缩短上市流程和时间。

所以，我们可以认为这两种买壳上市的方案中，非上市公司可以理解为买壳方，上市公司理解为让壳方。在本文中，主要研究广义上的买壳上市。

（二）买壳上市与IPO(首次公开募股）的区别

IPO（指首次公开募股）：一般指股份制公司（发行人）在证监会监管下，首次将一部分的向市场公开发售。一般来说，股份制企业在完成首次公开募股之后，公司可以寻求从证券交易所或者报价系统中申请上市资格，从而正式成为一家上市公司。

买壳上市一词在本文中,主要指的是狭义上的买壳上市，也就是一家期望上市的股份制公司通过直接收购一家市值较低的上市公司这一方式,直接获得该公司的控制权并利用被买壳方的上市资格，从而让母公司获得上市资格。

四、顺丰买壳上市过程分析

(一)顺丰公司买壳上市的案例背景

1.顺丰控股上市前背景浅析

直到顺丰控股上市前的2016年,顺丰开展的业务包括快递物流服务,电子商务企业服务等,涵盖货物,生鲜食品,电子,医药等领域的运输,在中国已建立了9000多个营业网点，物流运输业务遍布全国。在海外拥有货运飞机15架,运输车辆近20,000辆，企业实力雄厚。

从经营状况上分析,由表1-1所示,从2013年到2015年,顺丰公司的资本持续增长,营业收入也大幅增加。这主要与近年来中国快递行业的持续快速发展以及顺丰中高端产品和服务的定位有关。良好的业绩为顺丰公司上市铺平了道路。此外,由于通过借款和大量投资活动筹集了资金,包括服务网点的建设,操作设备的购买以及信息系统的投资,顺丰公司的负债也在增加,但总体来说不存在债务风险。经营状况的不断进步以及现金流量的持续增长为顺丰公司谋求上市奠定了基础。

通过分析图1-2从毛利率来看,顺丰公司毛利率保持稳定,可以看出公司盈利能力有一定的保障,可以看出企业现金流动性相对较高。而综合毛利率,净资产收益率,扣除预收款后的资产负债率和应收账款周转率水平都保持在合理稳定的状态,表明企业的财务状况良好,具有强大的盈利能力,偿付能力和运营能力。

2.鼎泰新材公司背景浅析

鼎泰新材公司简介

这次买壳上市的让壳方鼎泰新材公司前身为鼎泰科技，2003年成立，后改制为股份制公司并上市。主要经营范围为，生产销售建筑材料以及从事科研原料的进出口贸易。

从财务状况角度分析，从2013到2015三年间，受落后产能拖累，鼎泰新材公司主营业务收入以及净利润均下降，可以看出鼎泰新材公司业务发展空间受限，利润增长乏力，可持续发展能力不足。而资产负债率相对较低，可以看出，鼎泰新材公司无不良负债及显著风险，降低了买壳公司可能承担的风险。

3.顺丰买壳上市流程

重大资产置换

明确双方的资产性质和置换的条件以及定价是置换资产过程中的第一要务。在资产置换过程中顺丰公司在对鼎泰新材公司做出完整资产评估以及资产置换协议之后，于2015年12月31日收购鼎泰新材的全部资产以及负债置换成顺丰控股的部分股权。双方以8亿元资产达成共识。置换资产交易由委托转包公司完成注入以及置出资产的业务承接。同时负责公司职员安置并完成工商手续变更以保障买壳上市流程的顺利进行。

发行股份购买资产

双方就鼎泰新材估值8亿元达成共识后，双方以425亿元的差额进行资产互换，这一差额由发行股份的方式向顺丰公司购买。2015年12月31日作为定价基准日，根据已经签订的协议内容，将前60个交易日平均股价的90%作为本次发行价格参照定价基准日，达成以每股21.66元的价格向股东发行的共同协议。鼎泰新材同时确定2015年的利润分配方案，决定以总股息为基础并增资现金红利。现金股息总计1634.45万元。此外，通过向股东各增资10股的方式，最后在以上方案的调整下，最终确定10.76元/股为最终的股票发行价格。

募集配套资金

为了与融资公司达成项目方向步调一致,完成买壳上市的目标,顺丰控股以协商询价的方式发行股份。顺丰控股买壳过程中主要通过非公开募集资金的方式只向特定投资者发行。顺丰公司为保障市场参考价的稳定，以及考虑到基准定价日的参考价格，以22.19每股的价格发售给特定投资者。

但是，因为公司完成了2015年度的利润分配,减配后,发行价格最后定在了为11.03美元每股。依据上述方案，公司最后以每股11.03美元的价格筹集不超过80亿美元的资金，并面向特定投资者发行了总计72595.47万股的股票。

（二）顺丰控股买壳上市的动因分析

1.宏观环境因素

在我国，选择通过IPO的方式上市需要满足证监会一定的条件，证监会对作出IPO申请的企业作出审查，审查方向包括财务，业绩，经营方向，企业管理等都有严谨的标准和要求。一般来说，从制定计划开始融资到实现IPO上市需要两年以上的时间。而本文研究的顺丰公司选择的买壳上市的方案，相对来说，需时较短，可以在更短时间内完成筹资上市。也节约过程成本，这也是顺丰控股选择买壳上市的主要原因。成为顺丰控股在当时最合适的选择。

2.激烈的行业竞争

目前我国电子商务领域竞争日趋激烈，快递企业之间在没有办法实现差异化竞争的情况下，价格成为主要竞争因素之一。各企业在激烈的行业“价格战”竞争下，对资金的需求尤为迫切。

　　表4-4顺丰公司及其主要竞争对手收入

　　从申通，圆通的重组上市方案来看，顺丰公司此次估值433亿元，超过申通圆通两家公司总和。从图5-1单以主营业务收入来看，以顺丰公司2016年年报数据为例，顺丰公司营业收入达482亿元，相较于同行业上市竞争对手申通公司，远超出6倍有余。这主要得益于顺丰公司的规模化效应以及差异化竞争策略。

另一方面，单纯从净利润的角度来看，申通7.6亿元，圆通7.17亿元，顺丰的优势并不绝对。顺丰公司此次选择买壳上市的一大动因是，与其同行业的竞争对手纷纷选择上市融资，给顺丰带来了巨大的经营压力和资金压力。顺丰公司向高端技术型快递公司转型的公司的过程中需要足够的资金储备，选择买壳上市无疑是切实可行的方案。

顺丰公司过往在商务快件市场上取得了相当大的成绩，以商务件作为公司业务支柱。随着我国电子商务行业日趋成熟，商务快递市场竞争日趋激烈，申通，圆通等公司不断扩展业务，威胁顺丰公司的传统业务市场。而顺丰公司谋求国际市场发展，航空，冷链投资庞大，在海外业务拓展过程中资金需求量不断增加，向公开市场筹集资金是顺丰公司当时解决资金问题的不二选择。

为了应对激烈的行业竞争，扩大公司业务经营范围，上市融资成为当时顺丰公司转型升级的最优解。

3.发挥协同效应

目前，我国快递行业正陆续进入资本市场，为保证市场地位，扩大市场份额，资本运作已成为必要条件。完成买壳上市后，顺丰公司将完成资产重组，将其内部管理等环节进行整合，以发挥最大的整体效果。顺丰控股完成买壳上市后，可以产生以下协同效应

经营协同效应

顺丰控股可以利用原鼎泰新材上市地位，向社会公开筹集资金积极开拓海外市场和巩固传统业务，实现经营协同。

管理协同效应

顺丰公司在完成买壳上市后，企业在开拓新业务的同时，资源利用效率的提高促进原有管理模式进一步完善，带动原有鼎泰新材低效管理的提高实现管理协同。

财务协同效应

完成买壳上市后，顺丰控股作为上市公司可通过在资本市场发行股票募集资金，并利用募集资金进行有效投资，以改善企业运营状况和资金储备。

选择鼎泰新材动因

表4-5鼎泰新材财务状况

一般来说，让壳方公司的负债比率越小，所涉及的诉讼或者纠纷越少，越有利于买壳方的实现资产重组。市值小、股本少就是鼎泰新材的主要特征，从表中数据可以看出，鼎泰新材的整体负债率相比于同行业的平均水平来说相对较低。鼎泰新材公司财务费用水平始终保持着同行业较低的水平，这无疑可以为将来买壳过程中有可能出现的财务风险降到最低，这也是鼎泰新材可以成为优质壳资源被顺丰控股选择的原因，减少了重组后经营发展的不良影响。每股净资产可以反映出企业股权的价值，反映出企业过去一段时间的经营情况。从表5-3中可以得知，鼎泰新材在上市后的五年间每股净资产相对稳定。综上可见，鼎泰新材的资产现状和财务状况很符合壳公司的标准，可以说是一个优质壳资源。

（三）顺丰买壳上市后的绩效分析

1.顺丰买壳上市后的财务绩效分析

财务指标的选取

财务业绩指标选择：在选取顺丰控股的财务指标时应优先选取具有客观参考价值的，以求可以从客观的角度更真实详尽的评价顺丰控股的财务业绩，具体选择上上应当遵照以下原则。

整合原则：在选择财务指标时，应当注意综合考量多个方面，既要可以考量每个方面也可以考量公司的未来发展更要客观公正。

相关原则：本文致力于分析关于顺丰控股买壳上市的案例，对顺丰公司业绩的选择应当务求可以确切反应顺丰公司财务业绩的，应注意帅选出无关指标。

可比性原则：在分析顺丰控股买壳上市的案例中，应注意需要与国内外，行业内外公司进行比较，纵向比较与横向比较相结合。

本文主要通过分析企业一定时期的盈利能力来分析顺丰借壳上市的财务表现偿付能力和运营能力。

2.顺丰财务指标的纵向比较

偿债能力分析

企业偿债能力是我们考察判断一家企业能否保障长期经营的重要指标之一，从企业偿债能力中可以一定程度上判断企业的发展潜力，是未来的企业良好发展的有效保障。而资产负债率则是我们考察判断一家企业的长期偿债能力，这是企业偿债能力的一部分，只有维持在合理水平范围内，才可以在缓解企业财务风险的同时帮助企业获得更大的发展空间。

顺分控股作为我国内物流行业中处于领导地位的企业，从表6-1我们可以了解到，顺丰控股近年来财务业绩和发展情况一直处于上升区间。由顺丰控股上市前三年开始，长期偿债能力表现优异，不难看出，在顺丰控股公布买壳上市这一方案乃至挂牌上市后，在原来的基础上增加了通过证券市场向公众募集资金这一方式，企业偿债能力继续向好发展的同时企业金融结构略有变化。公司资产负债率虽略有提高，然瑕不掩瑜，顺丰控股所处的物流行业中，财务风险相对偏低，资产负债率在短期内稍微提高是可以促进企业长远发展的。但是，RTO股市开盘为SF公司的融资，提供了有力保障，以偿还企业逐渐增多的股权比例长期能力更好地解释时，风险较低的经济发展，SF财务结构趋于高风险。

营运能力分析

营运能力是就是公司经营和管理能力的代表，可以理解成从多种资产投资组合方案中赚取的利润的能力。营运能力同时也可以大致分为广义上和狭义上的营运能力。一家成熟的企业基于风险管理因素在投资上一般不会采用单一资产的方式获得收益，从不同的资产组合方式中获得利润就是一家企业狭义营运能力的体现。人力资源管理能力这一因素在近年来逐渐被视为一家企业经营管理上不可或缺的一部分。因此人力资源管理能力和狭义营运管理能力共同构成了一家公司的广义营运能力。在本文中，以研究顺丰控股买壳上市为核心，顺丰控股的经营管理能力是本文研究的重点，因此本文中研究的营运能力指标分析以狭义上的营运能力为研究对象。通过对顺丰控股获利能力和经营能力分析，我们可以了解到其经营流程与业务现状以及他们过程中的资金流动效用。

一般来说，流向企业的资金周转效率会因为以上三个部分任意一个出现问题而受到影响。本文主要通过总资产周转率来进行顺丰公司购壳前后的资产周转率进行分析其市场运作能力。

从表中可以看出，顺丰公司在买壳上市那一年的总资产周转率可以大概与前三年的水平保持一致，都维持在了相当高的水准。这表明公司的年度总资产运营效率保持稳定，高水平。体现了企业在经营期间充分运用公司资产用于投资以及运营，从投入到产出的过程中保持了相当高的效率。不难看出，顺丰公司在上市前后始终保持了同行业内相对较高的资产管理能力，这同时也是顺丰公司营运能力的重要体现。可以相信顺丰公司买壳上市后的营运能力始终可以保持在较高水平。

盈利能力分析

一般来说，盈利能力是公司股东和市场投资者的最大关注点和投资原因。简单地说，公司获得利润的方能力。盈利是企业的首要目标，无利可图的公司是谈不上成功的，甚至面临破产的风险。利润是企业的基础，直接可以关联到企业整体的的发展空间和未来趋势。衡量公司获利能力的一个有效指标就是利润率。净利润的重要保障是毛利率水平。如果毛利较高，可以表示公司盈利能力较高，公司将获得更高的获利能力。成本是公司为获利而必须消耗的资本。包括资本和货物，经营过程中产生的费所产生的费用在内，营业税和附加税等所占的比值越高，利润过程中支付的费用就相对越小，公司的获得利润的能力就越好。

事实上，可以衡量公司获利能力不仅仅是收入，很多时候还会取决于规模和成本。一个公司维持相对高的毛利率，那么就可以相对方便的进行产品和公司定位的修正，在价格竞争中将更轻易的获得有利地位。

表显示，顺丰公司盈利能力指标继续上升，股东获得股息增加，顺丰公司盈利能力指标继续上升。顺丰公司的盈利能力在一段时期内不断上涨，从营业利润的角度来看。从顺丰控股上市前夕的2016年来看，营业利润达36.93亿元人民币，同比增长44%，而归属于上市公司股东净利润这一项达41.8亿元人民币，增长高达112.51%。分析结果主要是快速增长和持续控制成本有助于改善预后所提供的总体业绩增长，也就是主营业务所处行业，物流行业的增长。随着上市前夕顺丰公司盈利能力的大幅提升以及市场投资者的广泛看好，2016年盈利能力大幅提升，概念归属于股东权益为205.12亿元，同比增长49.77%，归属于上市公司净资产这一部分每股达4.9亿元，同比增长41.21%。通过分析不难得出结论，主要原因是由于2016年净利润的增加，也由此标志着公司盈利能力大幅提升。

五、结论与启示

（一）适当利用买壳手段实现快速上市

在企业达到一定规模后，寻求市场资金以帮助扩张是许多企业的选择，而利用买壳上市的方案实现上市可以规避IPO带来的繁琐流程和监管。相较于传统IPO上市动辄两年以上的时间，选择买壳上市可以大幅节约上市过程所用时间，从而可以用更短的时间完成企业过渡，减少流程时间更是减低上市风险稳定投资者信心的关键。过程中带来的企业效益是巨大的，对企业未来的长远发展大有裨益。从本文研究的案例即顺丰控股买壳上市来看，顺丰公司作为我国内物流，货运行业的领军企业。而其传统业务在近年来受到申通韵达等后起之秀的挑战，国外业务扩张每年占用庞大的资金流，在这种情况下通过上市融资无疑是最好的选择。而通过传统IPO上市的话，过程中大量的时间投入对当时的顺丰来说无疑是阻止其扩张前进的绊脚石，买壳上市这一方案的选择帮助顺丰公司在短时间内获得上市资格，增强了股东和市场投资者的信心。对接下来的业务扩张和公开融资起到重要的积极影响。

（二）选择恰当的壳资源

对于有迫切上市需求的公司，适当利用买壳上市手段，跳开IPO限制，不失为企业把握发展机会的选择。选择一个合适的壳资源是买壳上市过程中的关键一步，一家合适的壳公司可以起到为买壳上市方案降低占用资金和上市成本。以本文中研究的案例顺丰控股买壳上市为例，鼎泰新材公司作为顺丰控股买壳案例中的壳资源；我们可以看到鼎泰新材公司的市值在2016年当时不到30亿元人民币，而且没有不良的债务和财务风险，经营现状在几年内表现一般但却并没有出现明显亏损。从顺丰公司买壳的角度来说，鼎泰新材公司无疑是一个合适的壳资源，对将来买壳过程中及买壳后的风险处理都起到了降低风险以及提高效率的作用，同时也在很大程度上帮助顺丰控股节约了资金成本和时间成本。

（三）选取合理的买壳模式

买壳企业应谨慎考虑买壳成本，选择和设计最合理的买壳模式，买壳模式的选择是买壳重组上市最重要的一步，决定了买壳重组上市的具体过程，合适的买壳方案可以降低上市成本，简化买壳上市的流程，缩减买壳上市的周期，减少资金占用。在这种情况下，顺丰公司选择了资产置换的买壳模式，相对有很大的优势，减少了资金的占用，减少了步骤和流程，也提高了整体效益。最常见的买壳模式是先买入上市公司股票，这种模式最大的缺点是收购壳公司管制需要占用大笔资金，即使对经营状况较好的公司来说也是如此，这就为生产和经营节省了巨额资金在较大的财务压力下，如果借款人支付大量现金以获得对壳公司的控制权，则可能性更大业造成较大影响，造成资金短缺，影响企业后期的发展。

参考文献

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• 平仲轩.顺丰控股成功买壳上市案例研究[D].吉林财经大学,2017.
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• 黎红红. 顺丰借壳鼎泰新材上市的动因及效应分析[D].东华理工大学,2018

致 谢

转眼本科生活将告结束，回首四年本科生活，从第一次懵懂踏入校门到如今初步掌握会计，财务管理学知识，毕业论文的提交也标志着大学生活即将走向终点在此，感谢每一位曾经教导和帮助过我的老师，同学。

论文可以顺利得以完成，更要感谢我的论文指导老师谭敏夫。谭敏夫老师从开题报告伊始就不断表现出对我们的关怀。耐心的向我们强调毕业论文过程中的注意要点。仅仅是开题报告就为我们提供了多次修改意见，耐心地回答我们提出的每一个问题。感谢老师的细心指导和关怀。

浅析顺丰控股买壳上市

价格 ¥9.90 发布时间 2023年3月7日

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