基于改进杜邦分析法对电商企业的财务分析—以苏宁易购为例

【摘要】杜邦分析法是一种传统的财务分析方法，通过一系列的指标计算企业的财务绩效。而在过去的一些盈利分析中，只分析某些和盈利能力挂钩的指标显得并不全面，传统的杜邦分析存在只关注企业利益的局限性，并且伴随着舞弊的可能。随着现代企业的快速发展，已经满足不了对当代企业财务分析的要求。伴随着可持续增长率的提出，改进的杜邦分析引入可持续增长的核心指标，将传统分析中没有使用的现金流引入，使企业不仅仅局限于对其过去的经营成果复盘，而能更全面的体现企业的可持续发展能力，更具有实际应用价值。本文以苏宁易购（苏宁云商）为研究对象，选取该企业2013年到2017年的财务数据进行纵向分析，分别用传统和改进方法进行计算，探索近五年来苏宁易购的财务发展状况，进一步理解改进的杜邦分析体系的价值。

【关键词】改进的杜邦分析 可持续发展 苏宁易购

引言

（一）选题的背景

传统的杜邦分析作为财务分析的基本方法，在评价企业财务绩效中被广泛使用并且在教科书上也重点介绍。随着经济的不断发展，经营活动的日益复杂，传统的杜邦分析也逐渐反应出一定的局限性，例如只专注于资产负债表和利润表，缺乏岁可持续发展能力与现金流量表的分析等，因此可以推断一些企业可能会为了使资产负债表和现金流量表变得无可挑剔从而在现金流量表上动手脚，为了使利润得到提升从而使应收账款得到增加，同时也提高了坏账的风险。在实际操作中，我们也经常能发现一些企业的业绩看起来固然良好，却时常爆出财务丑闻的现象。因此使用传统的杜邦分析法在日新月异的企业更替中不够与时俱进。X帕利普教授对传统杜邦分析做出改进，加入可持续发展因素，对可持续发展的核心指标分解为销售净利率、权益乘数、总资产周转率和股利支付率，使财务分析的内容更全面，更适用于现代企业。

根据中国互联网络信息中心发布的第42次《中国互联网络发展状况统计报告》显示截止到2018年6月30日，我国网民规模达8.02亿，互联网普及率为57.7%。截至2017年12月，我国境内外上市互联网企业数量达到102家，总体市值为8.97万亿元人民币。互联网产业正在迅速影响人们的生活和影响其他企业的发展。在XIT大国，德国工业4.0的背景下，上有发达国家有有事的高价产品，下有比中国更价廉的印度等市场，在这样的经济形态下，中国实行了互联网+的战略。互联网+娱乐，互联网+美食，互联网+交通，以及新零售、社交电商独角兽在近几来纷纷涌现，互联网赛道上出现了各种各样的新尝试。中国依托互联网经济的飞速发展获得了国民经济的增长。传统行业也陆续的利用互联网造势，提高自身服务客户的能力。随着阿里巴巴、网易等领头互联网集团在香港、X纳斯达克和纽交所上市，互联网电商企业的队伍在社会中日益增多，竞争也日益剧烈，例如共享单车热潮从起初小鸣、优

拜等众多品牌发展到现在ofo、摩拜几家独大，互联网端美食从线下发展到线上APP，又延伸到小程序等端口，在这一群鹿逐雄的环境下，如何在行业中屹立不倒是企业需要深究的课题。刘仁超（2017）在《互联网电商企业价值评估–基于苏宁云商的案例研究》[9]提出互联网企业竞争日益剧烈，随着各大企业陆续上市，评价企业绩效需要更为可行的模型分析。因此本文以苏宁易购为例，通过构建改进的杜邦分析体系分析该企业的经营情况，为企业可持续发展战略提供建议，进一步了解改进的杜邦分析体系的价值。

（二）选题的意义

杜邦分析因为其普适性和科学性被各个企业广泛的运用在评价财务绩效之中，各个财经网站也将杜邦分析作为财务分析的一个版块，它的权威性和广泛性不言而喻。然而随着经济与科技的飞速发展，行业之间的竞争日益激烈，传统的杜邦分析中依靠资产负债和利润表计算相关的财务指标已经不全面，无法满足现代企业的需求。赖璐琼（2016）提到财务领域的众多国内外学者虽然意识到了传统杜邦分析存在的固有缺陷，也纷纷提出相关改进的建议，但是大部分都是对于财务信息上的优化。这对改进杜邦分析具有一定的价值，但是总体而言还有很大的进步空间[6]。因此，改进传统杜邦分析为企业决策者提供帮助显得尤其重要。本文对改进的杜邦分析做出以下几点意义总结：

可持续发展。改进的杜邦分析在传统基础上加以优化，分析企业的可持续发展能力，对企业财务状况进行更全面的分析。运用在在飞速发展的互联网行业显得更有意义。引入现金流。传统分析模型建立在权责发生制的基础上，不能体现现金流转状况，不避免舞弊的可能，改进的杜邦分析有效地利用了现金流量表，加强了对企业盈利能力的分析，减少并避免企业舞弊的可能。武昊（2014）认为改进的杜邦分析提高了盈利能力与权益净利率时间的相关性，能有效地锁定了财务风险[17]。区分经营活动和金融活动。随着企业的管理和经营能力发展，对财务绩效的分析的需求也逐渐细化和精确，改进的杜邦分析重新编制管理用资产负债表

和例如表，将科目细分为金融部分和经营部分两大块。其中杠杆贡献率指标及经营差异率和净财务杠杆属于金融部分，净经营资产利润指标反映了企业的经营活动，改进的杜邦分析在这两者上做了区分，将财务报表转变为管理用财务报表。

一、文献综述

（一）国内文献综述

随着市场竞争的日益加剧，可持续发展越来越成为企业和行业发展的目标。企业的资产负债表、利润表和现金流量表毫无疑问是最能体现企业经营成果的三大报表，然而杜邦分析所用的财务指标均来自于静态的资产负债表和利润表数据，这两个报表又是根据权责发生制在编制的，企业经营者在编制过程中不免存在主观判断，可能存在数据偏差，误导发展方向，王晓玮（2017）[1]认为传统的杜邦分析会使管理者不顾长远利益而把目标放在眼前的利益上，具有短期性的缺点，同时随着企业的不断发展，资产的结构发生改变，分析企业的财务绩效就需要更全面的信息，传统的杜邦分析法就不具有时效性。

帕利普将可持续的概念引入杜邦分析，改进的杜邦分析在行业中越来越被应用。综合众多资料，可以发现改进的杜邦分析是以老杜邦为基础，变化主要体现在第一、引进了可持续发展的概念，第二、增加了对股利支付能力的分析，第三、充分利用现金流量表的数据，是数据更加真实可靠。李晓梅（2017）[4]以某公司为例，将传统的杜邦分析和改进后的杜邦分析作对比，解释了两者的区别是后者的分解指标都与现金流有关，提出改进的杜邦分析帮助识别出企业虚假增长得利润，使对公司的利润分析更加准确，克服了传统杜邦分析中的诸多弊端。陈晗（2017）[15]指出每股收益是改进的杜邦分析法的核心指标，在传统杜邦分析法的体系基础上增加一些新指标会使企业的经营绩效管理分析更为全面。改进的杜邦分析引入了现金流的数据，充分利用了企业财务的晴雨表，将企业财务活动划分为经营活动与金融活动，有效地避免了传统杜邦分析法的局限[4]，。利用改进的杜邦分析将更加全面的体现企业的财务绩效和可持续发展能力。

（二）国外文献综述

诚然杜邦体系仍然帮助许多公司的资产和投资回报等其他关键部分更加形象化，但是很多学者认为以传统的比率为基础的杜邦模型有严重的缺陷，也许不是致命的，但是他们控告杜邦模型在公认的会计准则下所固定的推理空间使管理者做出短视的决策，在提高业务上没有真正改善投资回报[16]。

改进的杜邦分析并不是一步到位的，它是经历了一层一层的否定和改善之后，最终形成了一套新的分析体系。最开始是杜邦公司的经理皮埃尔杜邦和唐纳森布朗创立了杜邦财务分析体系，就是被我们所熟知的传统杜邦分析。随着经济和科技的发展，专家们发现杜邦分析确实存在许多缺陷，已经不能满足当代社会的需求。后来帕利普教授将杜邦财务分析进行了改进，使改进的杜邦分析运用到全面的企业财务分析当中[4]。

二、杜邦分析理论概述

（一）传统杜邦分析模型回顾

杜邦分析法在基本的比率分析、趋势分析封财务基础分析上形成了一套综合的财务分析体系，从企业盈利能力、资产利用效率以及财务杠杆三个角度阐述了企业的财务绩效，为众多企业所应用。传统杜邦分析主要通过计算销售净利率、总资产周转率、权益乘数最终得到ROE。这些指标能让股东衡量自己的投资收益、企业盈利能力和企业资产的利用率，权益乘数反映企业的财务杠杆。

　　图1传统杜邦分析模型

　　（二）改进的杜邦分析模型

改进的杜邦分析在权益净利率的基础上增加了股利支付率的计算。前文提到随着企业的管理不断的精细化，改进的杜邦分析将企业活动细分为经营和金融部分，将财务报表中的数据重新划分后，权益净利率的计算也做了相应的变动，权益净利率通过拆分杠杆贡献率和净经营资产利润率得到。杠杆贡献率用来衡量净负债对股东权益的贡献，净经营资产利润率衡量经营活动对资产的贡献。这两个指标还能继续往下拆分，经营差异率和净财务杠杆。改进的杜邦分析将现金流量引入模型。其中销售现金比率是销售收入在经营活动现金流的占比，反映的是企业的销售质量的高低；同样反映企业盈利质量的还有经营利润率现金比率，它是经营活动现金流在税后净利润单重的占比；净经营资产现金收益率是净经营资产在经营活动现金流的占比，净经营资产是经营资产与经营负债的差额；这一比率能衡量企业净经营资产获现的能力。下文将按照该金额杜邦分析模型对苏宁易购近五年的财务报表进行实例研究分析。

　　图2改进杜邦分析模型

　　三、改进杜邦分析对苏宁易购的财务分析

（一）苏宁易购集团简介

1．行业背景

随着经历的不断发展，互联网已经成为众多媒体中最受人们关注和传播速度最快的媒介，上世纪开始就有企业纷纷将线下活动逐渐转为线上互联网模式。随着时代的发展，网购越来越成为一种消费潮流，移动互联网支付也成为必不可少的工具。进入21世纪后，互联网经济蓬勃发展，据有关统计，中国互联网经济为中国的国内上产总之贡献了大约33%的总量，从2017年开始，中国互联网经济增已经连续三年排名世界第一。

互联网经济的不断发展使电子商务平台不断涌现，互联网赛道上涌现出各种模式的竞争，除了一直占据主流的阿里系、腾讯系等，依托社交、返利、网红经济、跨境电商等主题发展的电商平台也不乏其人。尤其是近日分销类社交电商的野蛮生长一直备受争议，包括云集、贝店、花生日记、环球捕手以及网易推手、阿里“微供”、小米“有品推手”等“头部平台涉足，更是成为多方关注的焦点。据国内知名电商智库电子商务研究中心发布的《2018年度中国网络零售市场数据监测报告》显示，2018年我国B2C电商市场份额中，天猫、京东、唯品会、苏宁易购、拼多多、国美在线、亚马逊中国、当当等主流平台占网络零售市场总交易份额的97%。互联网平台层出不穷，竞争剧烈，容易吸金同时也面临更新与淘汰的局面，例如千年双十一主流电商战绩颇丰，唯品会却销声匿迹，曾经的黑马开始更不上节奏，一直领跑的一些平台也存在一些被大众诟病的槽点，物流售后、虚假信息让用户怀疑真实性和泡沫的可能。因此有好也有坏，企业能否在互联网背景长久的生存需要可持续的经营战略。

2．公司概况

苏宁创办于1990年，是互联网电商行业中起步比较早的企业，经营商品涵盖了家电、百货、日用、图书等，是国家重点支持的大型零售商企业之一。苏宁从04年开始走向探索电商的道路。2004年，苏宁电器股份有限公司上市。2014年苏宁在全渠道场景建设进行了一系列改革，推进Q2Q转型升级。2015年公司与阿里巴巴集团进行战略合作，淘宝成为公司第二大股东。2017年，公司将天天快递纳入旗下以强化苏宁的配送能力。2018年《财富》杂志公布2018年度世界500强榜单，苏宁易购继2017年之后再度上榜，以278.06亿美元的收入再次入围，并以487.8%的利润增长率在所有上榜中国企业中排前三。苏宁将亏损中的苏宁小店从上市公司剥离，以减轻公司的业绩压力。苏宁采用线下连锁门店+线上平台的方式运营，以苏宁易购为主，红孩子店、苏鲜生超和苏宁小店为辅，形成了不同场景下的经营业态。

苏宁易购作为互联网行业中起步较早资历较深的企业，在行业排名中屹立不倒，其管理和经营的可持续发展能力可见一斑。因此以苏宁易购为案例，用改进的杜邦进行分析较为合理和有说服力。接下来将通过近五年来苏宁电器网上商城“苏宁易购”的财务业绩进行财务绩效的分析。

（二）运用传统杜邦分析对苏宁易购的财务分析

1．权益净利率趋势分析

根据苏宁易购2014~2018年财务报表数据，计算出传统杜邦分析所需要的指标，逐步分析不同因素对权益净利率的影响。

表 1传统杜邦分析下2014~2018年法相关指标

　　图3苏宁易购权益净利率相关趋势图

　　2014~2016年苏宁易购的权益净利率围绕2%呈缓慢下降趋势，从2017年开始有明显增长，到2018年爆发式增长达到最高值16.83%。一方面说明了去年苏宁易购的净利润大幅度的提升，另一方面说明近年苏宁对股东权益的分配有所减少。这一结果印证了苏宁易购经两年不断扩大经营，需要大量资金的前提下减少股东权益的结果。

为了进一步分析影响权益净利率的原因，将总资产净利率和权益乘数进行比较，通过走向发现总资产净利率的指标形势和权益净利率基本一致，下面将对总资产净利率进行分析。

2．总资产净利率趋势分析

　　图4苏宁易购总资产净利率相关趋势

　　通过拆解ROA发现，总资产净利率的变化主要和销售净利率的变化有关。由图可知，前三年销售净利率总体小幅度下降，第三年开始逐年上升，上升速度很快并呈翻倍增长趋势。销售净利率能体现企业的获利能力，说明近三年苏宁易购的扩大经营有良好的成效。

　　图5苏宁易购总资产周转率趋势

　　总资产周转率体现企业的资源利用效率，由图可知苏宁易购近五年的总资产周转率围绕1.3呈现出一定的波动性。该指标在2015年达到最高值1.59，在之后三年有所下滑，稳定在1.3左右浮动。总体趋势较为平稳波动不大。表明苏宁易购对资产的经营效率稳定，保持行业较高水平。

3．权益乘数趋势分析

　　图6苏宁易购权益乘数趋势

　　由图可知，2014~2018年苏宁易购权益乘数围绕2.5上下浮动。波动程度不大，2015~2017年权益乘数缓慢下降，2018年有所回升，可能是由于苏宁近年扩大经营进行负债融资的影响。

（三）运用改进的杜邦分对苏宁易购的财务分析

1．可持续发展能力分析

通过苏宁易购的历年财务报表，可以计算出相关指标：

表 2苏宁易购可持续增长率相关指标

　　图72014-2018年苏宁易购可持续增长率和权益净利率折线图

　　从苏宁易购的可持续增长率从图中可以看出，2014-2016年波动趋势较为平稳，总体呈下降趋势，但幅度较小。关键在2016年之后的两年得到了较快的增长，尤其是2018年增长率较2017年想比近乎翻五倍。分析该变化的原因，对比权益净利率变化趋势可以发现可持续增长率与权益净利率的变化趋势保持一致，由此判断可续增长率的变化主要与权益净利率的大幅增长有关。

为了更清晰的比较和分析苏宁易购的增长情况，以下对苏宁易购的实际增长率和可持续增长率进行了比较。实际增长率是企业的实际增长速度。如果可持续增长与之呈现出一定的相关性，则说明苏宁易购的可持续发展趋势是有效的，反之则说明没有实现可持续增长。

表 3 苏宁易购实际增长率和可持续增长率对比

　　图82014-2018年苏宁易购可持续增长率和实际增长率折线图

　　从折现图中可以清晰的看出，苏宁易购的实际增长率曲线与可持续增长率的形态不完全相同，而且相差较大。实际增长率每年都大于可持续增长率，除了这一特征之外还能发现，苏宁在过去五年中的实际增长率波动幅度较大。这些结论可以说明，苏宁易购在近五年并没有实现真正意义上的可持续增长。

2．股利支付能力分析

表 4 2014~2018年苏宁易购股利支付率

　　图92014-2018年苏宁易购股利支付率折线图

　　从图中可以看出2014-2016年间股利支付持续上升，在2016年达到股利支付率最高92.52%。2017年之后股利支付率直线下降，2018年达到近五年来最低值8.38%，企业的留存收益增加。股利支付率总体呈现先上升后下降趋势，可以从中判断苏宁易购在运营过程中给股东带来的利益降低了，而保留了大部分的留存收益。这一方面说明苏宁易购的规模在近两年不断扩大，例如收购天天快递、万达百货等多家门店；另一方面近两年苏宁分红占净利润比重在下降，这一趋势不利于吸引投资，可能会降低股东信心，因此2019年苏宁大量回购股份可能与这一环节相关。

3．盈利能力分析

表 5 苏宁易购盈利能力分析指标

　　图10苏宁易购2014-2018年盈利能力相关指标折线图

　　图112014-2018年苏宁易购净经营资产周转率趋势图

　　如图所示，2014-2015年苏宁易购的权益净利率总体是上升的，具体而言，以2016年为节点，在随后的的2017和2018年表现为显著上升，在2018年达到五年来最高12.36%，说明近年来苏宁易购的盈利能力是在不断增强的。从其分解指标可知，权益净利率的变化主要是由于净经营资产周转率和净利率变化引起的。据主流财经媒体报道，截至2018年，苏宁易购已连续6个季度盈利，意味着以全渠道规模增长阶段的苏宁易购迈入了新一轮的成长期。

但值得注意的是，虽然净经营资产净利率水平逐年上升，税后经营净利率水平在2017-2018年下降。这可能是由于苏宁近两年不断扩张经营，全渠道销售导致的物流、土地、人力等成本不断增加而导致的结果。例如苏宁物流在2017年收购天天快递70%的股份等大规模收购动作。因此苏宁在扩大销售收入的同时还要注意税后利润率的提升。

4．偿债能力分析

表 6 苏宁易购偿债能力指标

　　图122014-2018年苏宁易购净财务杠杆趋势图

　　通过计算净负债与股东权益的比值我们可以得出净财务杠杆的数值，主要衡量负债筹资为企业带来的杠杆效益。从图中可以看出，苏宁易购的净财务杠杆从2014年开始波动上升，在2015年出现转折，2015-2017年呈现小幅下降趋势，这表明在这三年期间苏宁对金融负债的增长速度进行管控，直到2017年开始直线上升，2018年达到近五年来最高值2.63，意味着净财务杠杆对权益净利率的贡献上升。从表中可以发现导致18年净财务杠杆上升的原因主要是股东权益和金融负债的减少。这可能和近两年苏宁蓄力大规模收购和扩张有关。更进一步说明了股利支付率下降的原因，由于企业扩张需要的成本增加，进而降低了股东回报。

5．营运能力分析

表 7 苏宁易购运营能力相关指标

　　图132014-2018年苏宁易购净经营资产周转率趋势图

　　图142014-2018年苏宁易购现金流量相关指标折线图

　　从表中可以看出，近五年苏宁的净经营资产周转率呈现波动上升的趋势。2014-2016年起伏较小而且逐年下降，2016年开始逐年上升，并且在2018年达到最高值7.65，是2014年周转率的近2倍。说明近两年苏宁在净经营资产的经营能力上

在不断改善。

净经营资产周转率可已通过计算营业收入与净经营资产的比值得到，进一步追踪周转率的变化原因，可以发现这一指标的大幅上升主要还是由于2018年净经营资产大幅下降导致的，这体现了苏宁近两年全面全渠道扩张对经营效果的影响。

（四）研究结果对比和不足之处

由以上分析可以得出，在传统分析中可得出在过去的五年中苏宁易购总体盈利，发展速度较快。除此之外通过改进的杜邦分析，进一步分析出股利支付率总体上升，下降的主要原因是由于规模扩张导致的企业成本费用上升，例如新开店铺需要人员增加职工薪酬，程序优化增加了机器成本，另一方面快消金融业务发展加快，给公司带来的借款规模增加，降低了股东回报增加留存收益。权益净利率总体上升，截止2018年苏宁易购已经实现连续6个季度盈利，去年苏宁易购的线下店数量直线上升，各类自营及加盟店将近8000家，虽然成本费用增加，经过10多年的沉淀，采用互联网工具等加强精准营销的效率，产生规模效应，线下整体盈利能力提升，增速远超成本，使权益净利率增加。同时苏宁易购的净财务杠杆在波动上升，适当的提高财务杠杆对企业发展有刺激作用，但是公司进一步增加借款，会增加财务风险，苏宁易购应当适当的调整借款和资产比例。

另外需要指出的不足之处是，改进的杜邦分析以可持续发展为核心指标进行一系列剖析，可持续增长指标是在假设企业不增发新股或者不回购股份，以及股利政策不变的情况下进行的，而在实际操作当中，无法从企业财务报表获得股利、政策等相关事项，另外，改进的杜邦分析区分出经营活动和金融活动，使三项报表不能满足改进的杜邦分析需求，需要另外编制管理用财务报表，因此在计算过程中会有疏漏及不精确的情况存在。

基于改进杜邦分析法对电商企业的财务分析 —以苏宁易购为例

价格 ¥9.90 发布时间 2023年6月27日

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