天津贵金属交易模式分析

　　内容摘要：2006年6月，《xxxx关于推进天津滨海新区开发开放有关问题的意见》明确天津滨海新区为国家综合改革试验区，并“鼓励天津滨海新区进行金融改革和创新，在金融企业、金融业务、金融市场和金融开放等方面的重大改革，原则上可安排在天津滨海新区先行先试”。2009年10月，国家批复《天津滨海新区综合配套改革试验金融创新专项方案》，要求天津加快金融体制改革和金融创新。天津贵交所就是在这样的背景下由天津产权交易中心发起设立并相对控股的一家公司制交易所。作为我国经济发展的"第三极",多家金融改革和创新的新项目在天津滨海新区孕育、成长,天津贵金属交易所便是其中一个。天津贵交所主要经营黄金、白银等贵金属的现货延期交易,全天24小时的交易时段和白银合约在我国属于首创。

　　关键词：贵金属交易；交易模式；天津

　　天津市XX日前印发了《关于同意天津贵金属交易所有限公司正式运营的批复》（简称《批复》），同意天津贵金属交易所有限公司正式运营，要求天津贵金属交易所有限公司按照天津滨海新区综合配套改革试验总体要求，推进金融改革创新，建立和完善贵金属场外交易市场。

　　《批复》还明确，按照《xxxx关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》要求和国家有关规定，天津市金融办对天津贵金属交易所有限公司实施监管。业内人士对此分析表示，天津贵金属交易所的正式运营，说明只有符合相关规定和程序、合法运营的各类交易所才能长期发展。而且，清理整顿工作也不是一味的清除、关闭各类交易所。

　　天津贵金属交易所，是经xxxx同意，国家发展和改革委员会批复的《天津滨海新区综合配套改革试验金融创新专项方案》中明确提出支持天津产权交易中心增加贵金属交易品种,天津XX批准的做市商模式(OTC)的黄金，白银等贵金属交易市场并由交通银行和光大银行以及农业银行来资金三方托管的合法金融机构，目前已有60多家会员。天津贵金属交易所弥补了上交所的一些机制不足，比如说：它是24小时交易的、即时成交、无涨跌停板、做市商机制、报价与国际报价完全接轨。

　　从2002年国家正式开放黄金市场以来,黄金市场快速发展,但是除上海黄金交易所外,黄金市场鱼龙混杂,大大小小的黄金公司数以万计,可以看出黄金投资行业的巨大需求。但是由于国家对黄金行业缺乏相应的法规,黄金投资行业屡屡出现问题,从杭州世纪、上海联泰,到英国IG、新西兰贵金属、假外盘、地下炒金,国家屡禁不止。唯一国家设立的上海黄金交易所由于十小时盘面,远远不能满足国内投资者的需求。天津贵金属交易所是继上交所后XX唯一批准的黄金交易所,相对上交所是22小时交易盘面,相对外盘内盘是完全合法、资金银行三方托管,所以天交所的推出是国内黄金发展中具有里程碑意义,将结束黄金行业目前混乱局面。

　　世界投资市场的两大交易模式是市商制和撮合制,即场内交易和场外交易,场外交易主要就是做市商。做市商是指由具备一定实力和信誉的机构,在其愿意的水平上,以自有资金或证券或其他金融产品,不断向其他交易者报出某些特定产品的买入和卖出价,并在报价价位上接受其他交易商的买卖要求、保证及时成交的一种交易方式。市商制度延续至今已经有几百年的历史了,要比交易所竞价撮合交易制度要早几百年。至今,在国际金融市场上,为各类大宗商品与货币型金融产品如外汇、贵金属、股票市场提供交易流通性的主要交易制度是做市商交易制度。世界上四大黄金市场,伦敦黄金交易所、苏黎世黄金交易市场、纽约黄金交易所、香港黄金交易市场。其中的三大黄金交易所,即最大的黄金交易市场伦敦黄金市场、第二的苏黎世、香港都是市商模式,可以看出市商交易模式是世界黄金市场和商品市场的主流模式。随着国内金融市场的逐步发展,市商模式必将在中国得到高速发展。总之,在国家以天津为龙头大力发展金融业的大政策背景下,天津贵金属交易所得到了国家和天津市XX的大力支持,天交所的推出在国内黄金的发展中具有里程碑的意义,将结束黄金行业目前混乱局面,天津贵金属交易所也必将顺应黄金行业发展的大趋势,不断发展壮大。

　　1、全国唯一采用近24小时交易的金融衍生品；全国唯一采用国际同步报价的金融衍生品；全国唯一采用做市商交易机制进行交易的金融衍生品。

　　2、交易灵活，双向获利：黄金延期交收采用做市商交易制度，可以双向操作买卖，既可做多，也可做空。及时的市价与限价成交，在价格上涨或下跌时均能获利。

　　3、机会多，效率高：投资者可以根据自己的分析判断自由选择买进卖出，T+0交易制度及全天24小时不间断交易，当天无涨跌停板限制，可进行多次买卖，提高资金利用率，不错过行情波动，获利机会多。交易软件提供更为便捷的交易模式，方便设置限价买入、卖出、止盈、止损不受时间限制。

　　4、保证金交易模式，以小博大：黄金延期交收采用保证金交易制度，最低收取合约价值8%的保证金比率，资金放大12.5倍，通俗说，10万的资金可以买卖125万的价值合约，如果价格波动与预期相符，利润会成倍放大，即以最小投入，获得最大利润。

　　5、适宜投资，风险可控：新兴投资产品，中国市场潜力巨大。投资房地产，资金大、周期长、见效慢；投资黄金延期交收，资金大小皆宜、周期短、见效快。黄金延期交收价格可以通过基本面分析和技术分析预测，交易风险主要来源于价格波动，风险根本在于自己的控制。

　　6、简单明了，方便快捷：做黄金延期交收省去了现货交易的中间环节和诸多麻烦，直接面对电脑屏幕上行情变化做出买进卖出的决断，网上或电话委托手续方便快捷。

　　7、资金安全，交易合法：资金由银行第三方托管，保证安全。交易资金由客户，天交所，银行签署三方协议，直接由交通银行进行第三方托管。

　　8、信息公开透明，不会被人为操控：报价及交易软件均有天交所提供，管理，维护，不会出现人为操作。

　　周一上午8：00－周六凌晨4：00不间断交易。弥补国际黄金报价波动最频繁的时间段，中国黄金交易品种停止报价和交易，提供了零时间风险的服务。

　　上涨可买入获利,下跌可卖出获利,交易多样化。

　　每日可以交易数次,增加获利机会,减少投资风险。

　　交易制度是做市商制度，是不同于竞价交易方式的一种证券交易制度，一般为柜台交易市场所采用。做市商是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的证券经营法人作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格，双向报价并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。做市商通过这种不断买卖来维持市场的流动性，满足公众投资者的投资需求。做市商通过买卖报价的适当差额来补偿所提供服务的成本费用，并实现一定的利润。

　　2012年1月4日，休市三日后的大津贵金属交易所(简称天交所)恢复正常交易。其官方网站上，并没有更新关于现有黄金交易会员如何过渡的最新通知。一周前该交易所已暂停新客户开展黄金现货延期交收交易业务，不过银、铂、把等其他品种交易业务照常进行，2011年12月27日，央行公布通知要求除上海黄金交易所和上海期货交易所外，任何地方、机构或个人均不得设立黄金交易所，也不得在其他交易场所内设立黄金交易平台。这是自该年11月11日，xxxx“38号文”以来，有关交易所整顿最明确最严厉的通知。

　　投资人王强潜伏在一个黄金投资者交易群甲已经好几个月了。“我早就注意到xxxx要叫停各类交易所，这部分客户必然要寻找出路”王强希望在时机合适时，将群里的交易者们发展为自己的客户，不过，黄金交易所的叫停比顶计要早了好几个月。

　　叫停的文件一经公布，多个黄金投资者群已经炸了锅，因为这一规定较预期更为严格。而此前业内人士普遍预计，天津贵金属交易所可能会幸免于难。

　　黄金有两种交易模式:撮合与做市商制度。前者指通过交易所的集中竞价方式进行，实行价格优先、时间优先撮合成交;后者是指商家分别持有标的黄金的库存和现钞，并以此向客户承诺维持标的黄金的双向买卖交易。也就是说，如果有任何客户购买或者出售任何数量的黄金，只要符合做市商的报价，做市商都需要全数买入和卖出。

　　这无疑对做市商的资金实力提出了非常高的要求。天交所的“天通金”号称采取做市商制度。其网站显示，该交易所2010年总成交金额为1432亿元，预计2011年总成交额为5000-6000亿元。也就说，2011年天交所的日交易量约为13亿到16.7亿之间。假设其中有一半的交易量为买入，一半的交易量为卖出，则交易所需要大约7亿-8亿的资金来接盘，但交易所实际的注册资金不过1000万元。通常在国际上，做市商是由实力强大的金融机构作为支撑。例如伦敦黄金市场，五家著名的做市商均是大银行，但在天津贵金属交易所的成员中，尚无任何金融机构的参与。

　　天交所成立两年来现有客户11.2万户，交易量达到1.44万亿，全国黄金交易量在所有交易所中排名第三，白银排名第一；上交财政税收2亿元。天交所2年的税收已经超过上海黄金交易所十年税收总和。

　　目前，各地有大小超过300家的各类交易所，但在地方XX倡导的“金融创新”外衣下，绝大多数偏离了服务实体经济的本源。除上海黄金交易所、南方稀贵金属交易所外，其他贵金属交易所基本采用的都是做市商模式。而且因为最大交易量、最大持仓量的限制，在这些交易所交易的基本都是散户，很少有有实力的机构和个人客户进入。甚至出现做市商制度横行、对赌盘蜂拥、杀散户行为等严重问题。如今的禁令加剧了这种风险。假如所有的投资者都平仓，交易所需要支付大量的现金。不过投资界人士分析，文件并未给出具体的黄金市场关闭时间表，应当是为了给交易所留出足够的时间准备资金。

　　天通金属于是在XX扶植下的“正规”的地下炒金炒汇，而地下炒金炒汇主要是指外盘外汇和黄金保证金交易。在交易中，投资者只需预付一定的保证金，就可以通过极高的杠杆率，用一笔很小的资金进行数倍的交易，以期从国际金融市场获取极其高额的回报。近年来，地下炒金炒汇大案频发，屡禁不止，并有愈演愈烈的态势，对金融市场秩序和社会稳定造成极大的威胁和危害。究其原因，法律规制手段乏力乃其一。如果不强化法律规制手段，地下炒金炒汇将泛滥成灾，后果不堪设想。地下炒汇和地下炒金相伴而生，如影随行。它们的操作方式基本相同，途径一致，难分彼此;从事地下炒金活动的人往往同时进行地下炒汇。鉴于此，本文拟对地下炒金炒汇行为一并研究，以便找到共同的法律规制办法。

　　地下炒金炒汇行为严重扰乱金融秩序，影响社会稳定，是社会的毒瘤。因此，必须要严厉打击。2009年1月至5月，东莞市的吴某非法提供外汇买卖业务，并收取手续费。2009年5月21日，该窝点被捣毁。2010年7月，人民法院以非法经营罪判处吴某有期徒刑，并处罚金。2010年11月5日，国家外汇局通报了已查处的地下钱庄及网络炒汇等非法买卖外汇案例。2011年上半年，外汇管理部门与公安机关密切配合，在广东、福建、深圳等省市开展了一系列打击跨境资金违规流动专项行动，共破获10起地下钱庄和网络炒汇案件，涉案金额累计超过100亿元人民币。今后，仍然要保持打击的高压态势。然而，面对来势汹汹的地下炒金炒汇浪潮，光靠“堵”恐怕是行不通的。堵得了一时，堵不了长久。从长远计，“疏”乃上策。“疏”能治本，“堵”只能治标。最佳举措当然是标本兼治。我国要考虑逐渐放开炒金炒汇市场，使“地下”转为“地上”。当然，为避免一放就乱的现象出现，必须法律先行，且要循序渐进。既然即将出台的《放贷人条例》为地下钱庄转到“地上”提供了法律依据，我们也能制订和修改相关的法律，为地下炒金炒汇阳光化提供法律基础。

　　立法完善也要从“堵”和“疏”两方面入手。一方面，要制订和完善有关的法律，提升立法层次，增加可操作性，加大打击力度。目前，地下炒金炒汇一般按照非法经营罪论处，而非法经营最多判有期徒刑3年，因而，打击不力。而诈骗罪一般要有多个同一案件的受害人报案，否则难以诈骗罪立案。可以考虑对地下炒金炒汇单独设一个罪名，提高刑期。当然，这需要反复论证其必要性和可行性。另一方面，在打击的同时，我们也应当思考，为什么那么多人疯狂热衷于这种不受法律保护的地下炒金炒汇?这说明了我们的制度跟不上居民的需求，说明了国内正规的外汇、黄金交易平台在技术、交易品种、交易时间、交易管理等方面已经落后于需求的现实。例如，黄金现货交易只针对法人机构，个人参与必须通过法人会员单位的经纪手段来曲线完成。“纸黄金”品种采用100%的非杠杆交易形式，对风险偏好大的投资者缺少吸引力。外汇保证金交易遭禁使自己的外汇宝客户不断流失，转入地下活动。因此，上海黄金交易所能否增加个人业务?上海期货交易所能否引入24小时电子盘交易?外汇保证金交易能否解禁?能否建立一个远期外汇交易市场?国内正规炒金炒汇的杠杆率能否高一点?

　　目前中国内地只有实物金、纸黄金业务、黄金期货、黄金T+D等属于符合法规的黄金投资产品，部分黄金信托、黄金基金、黄金投资方向银行理财产品也不符合法规。天通金也备受争议。伦敦金、伦敦银等国际盘交易品种不被监管部门批准，涉嫌违法。我们是否可以顺应国际潮流和国内民意，通过立法，承认更多国际成熟产品在国内销售的合法性?外汇保证金交易在境外有成功经营的经验，属于外汇市场中投资产品的重要组成部分，因此，可否作为今后我国外汇投资参考品种和外汇交易产品的有利补充?但这需要在我国相关制度法规比较完善、市场条件相对成熟的时候，才能按照相关规定放开此类业务。

　　此外，应当通过立法，培育一个透明、公开、公正、公平的交易环境。香港金银业贸易场告知投资者，在香港金银业贸易场交易的每一笔伦敦金合约都必须有电子交易编码，只有在香港金银业贸易场查得到的交易，才是真正进入市场的交易。如果我国内地也有此类规定，并严格执行，上当受骗的投资者将会大大减少。

　　与司法干预的事后性、被动性相比，行政监管具有事前性、主动性、灵活性和修正性等优势。正是这种优势，加之金融案件往往具有涉众性，因此，国际上一般青睐行政监管为主导的监管模式。根据国外经验，结合中国国情，我国对地下炒金炒汇行为的监管可以进行改善。第一，合并监管。对于多头监管，有些可以合并。例如，可以成立一个专门的黄金监督管理委员会，专司黄金市场的监管。有些无法合并的，可以建立一个联动机制。公安机关、工商管理机关、外汇管理局、证监会、银监会以及各行业协会要加强协作配合，充分发挥各自优势，做到打防结合，逐步建立起行之有效的协作配合机制。2001年，为严厉打击非法买卖外汇违法犯罪活动，国家外汇管理局、公安部成立“全国打击非法买卖外汇违法犯罪活动联合办公室”(设在国家外汇管理局)，负责指导、协调、督办各地打击非法买卖外汇违法犯罪活动的工作。随后，地(市)级以上外汇管理部门和公安机关也成立了相应的工作协调机构。然而，这个办公室应当发挥更大的作用。这个办公室还可以联合其他职能部门，职能可以扩大，可更名为“全国打击非法买卖外汇黄金违法犯罪活动联合办公室”，甚至可以作为xxxx的一个专门的工作部门。

　　第二，并表监管。我国地下炒金炒汇，从某种意义上说，源于国外金融机构。它们驻我国的分支机构催生并推动了我国的地下炒金炒汇。对它们的分支机构进行有效监管，才可以从源头上控制狂热的地下炒金炒汇活动。对于它们，可以实行并表监管。并表监管是国际金融监管的一项基本原则，与单一监管相对而言。它是指对一金融机构或金融集团所面临的所有风险，无论其机构在何地注册，都应从金融机构或金融集团的整体予以综合考虑的一种监管方法。它意味着母国监管当局应对其所负责的金融机构或金融集团，基于其全球业务总体监控其风险状况(包括风险集中和资产质量状况)和资本充足性。鉴于地下炒金炒汇与港澳紧密相关的现实，内地与港澳应当加强金融监管合作，在监督管理地下炒金炒汇行为方面做出更紧密关系的安排。

　　第三，分类监管。非法从事黄金期货交易的公司可分为4种类型。第一种持虚拟盘，跟国外没有对接，甚至连对冲平台也没有;第二种是延时报盘，使自己的主盘和客户端的盘播报的时间不一样，在做盘之前做集中撮合，最后成为唯一获利者;第三种是通过地下钱庄到国外对冲，但资金出入的渠道是非法的，公司本身的合法性就受到质疑;第四种是通过投资指导发出短信或者资讯，让投资者不断增加交易次数，从而获得高额手续费。针对这四种类型的不同特点，可以对症下药，采取不同的监管措施。比如，有些代理商承诺直接把人民币汇到他们指定的账户，这种交易明显不妥。这种情况说明钱很可能没有进入国际市场，而是与公司对赌。这显然涉嫌诈骗。如果要进入国际市场，一般要求代理商帮客户在境外开设银行账户，资金相对安全。但是，代理商会诱导客户频繁交易，从而收取高额手续费。这是两种不同的类型。浙江世纪黄金制品有限公司非法经营黄金期货案就属于前者。该公司董事长张勇亲自操盘对赌的，交易大盘由他一手掌控，并无黄金交易仓单下到国外，而客户资金都滞留在该公司账户内。北京高德颐和金银制品有限公司案属于后者。该公司在境内外黄金期货市场上损失了几千万元，有400多位客户被迫平仓。但是，该公司客户的资金确实进入了国际金融市场。对这两种不同方式的监管措施应该是不同的。

　　他山之石，可以攻玉。发达国家在炒金炒汇的法律规制方面历史较长，经验丰富，成果丰硕。各国立法和监管技术都是相通的。我国完全可以采取拿来主义，去其糟粕，取其精华。2010年7月22日，央行等六部委联合发布《促进黄金市场发展的若干意见》，提出进一步放开黄金市场。其中，建立黄金市场的做市商交易制度是遏制地下炒金行为的重要措施。而做市商交易制度源于国外。它是一个古老而成熟的交易制度，是国际外汇市场和贵金属市场上居于核心地位的交易制度。如果实行这一制度，黄金市场会出现场内和场外两个交易市场。然而，这一制度的具体操作还需借鉴国外的先进经验。

　　例如，做市商的资格问题。根据国外经验，做市商必须有强大的实力，通常需经过多年交易实践得到市场公认。因此，一般是历史形成的。在国外，黄金期货的做市商一般由实力雄厚的银行来担任。目前世界上做市商模式的最典型代表是伦敦黄金市场，其中的5大著名做市商，均为声名显赫的大银行:洛希尔国际投资银行、瑞士信贷第一波士顿银行、加拿大枫叶银行、德意志银行、汇丰银行。中国没有这么大的银行;有些大银行也不一定愿意或适合充当做市商的角色。那么，中国的做市商应当具备什么条件才比较合适呢?有没有一个量化标准?又如，做市商的报价问题。中国的做市商是否需要自主报价?根据国际通行做法，做市商要自主报价，而不是参照国际市场价格，然后报出一个中间价。定价技术含量非常高，需要高端的量化金融人才。天津贵金属交易所的做市商制度，只是参照国际价格报价，没有参与定价，结果遭到了各方的质疑。有专家指出，天津贵金属交易所的做市商模式都是偷换概念，目的在于以金融创新的理念吸引投资者入场进行对赌交易。因此，要充分利用好这一制度，亟需在立足中国实际的同时，借鉴国外的先进经验。

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