一、引言
（一）研究目的与意义
理财业务是商业银行根据合约规定，对客户的资金进行投资管理的一项金融服务。理财业务不仅满足了人们日益增长的财富管理需求，而且丰富了社会融资的渠道。在快速扩张的过程中，包括理财业务在内的整个资管行业逐渐暴露出了诸多问题，资管新规应时而出，理财业务开始进入整改转型阶段。本文的研究目的主要是通过分析资管新规给银行理财业务带来的影响变化，从中发现新的问题，以招商银行为例，分析招商银行的应对措施，以小见大，探讨业务发展对策。本文研究对思考如何实现进一步的转型发展有一定的现实意义，同时也有利于丰富现有的研究。招商银行在此次业务转型的过程中取得了不少成果，以招商银行为具体案例，借鉴作用较强。
（二）文献综述
资管新规的出台引起学术界的热议。学者们从宏观以及行业的角度探究资管新规的出台背景，认为资管新规的核心背景是我国金融周期与经济周期的不同步（周月秋，藏波，2019），提出资管新规是解决金融混业经营与分业监管之间矛盾、对资管产品统一监管的重要举措（沈伟，李术平，2019）。也有学者在总结资管新规内容的同时，指出资管新规具有系统性、方向性、严肃性等亮点（卜振兴，2018）。从法律的角度给出统一资管行业法律关系、切实实施统一监管、审视金融司法化的建议（胡旭鹏，2019）。
在资管新规的影响研究上，学者们有的从银行表内外业务两大方向出发，有的从买方（投资者）和卖方（银行）两大方向出发，有的从资金端、资产端、运营主体端、数据端四大方向出发，多角度分析资管新规给理财业务带来的影响变化（杨荣，方才，2018；张屹，2019；王琪，2018）。资管新规在促进理财业务正向发展的同时，也让其面临着规模收缩、盈利压力加大、净值化管理难以落实、风控管理体系落后的挑战（王璐瑶，2019；刘妍，2019）。但从长远来看，银行也迎来了新的机遇，学者们提出理财业务的转型不仅要在净值化、专业化、数字化、普惠化等方面提升自身的核心竞争力（董希淼，吴琦，王丽娟，2018），而且还要结合监管新形势、新动态，借鉴国外经验，深入研究理财业务的可持续发展道路（丁波，张翼，倪鑫，2019）。其中，成立理财子公司是转型关键，在发展初期，子公司与母行、同类资管公司之间的关系得到学者们的重视（胡迪峰，2019；卜振兴，2019；郭锐，2019）。学者通过分析国外发展经验，在组织架构、产品体系、投研体系上给予我国理财子公司政策性建议（李卓，2019）。
在招商银行理财业务的研究上，学者指出了招商银行理财业务产品差异性弱、受业务体制制约、刚性兑付三个发展难题，通过分析招商银行应对措施的有效性，得出进一步的改进建议（赵紫妤，2019；石玉靓，2019）。
学者们在银行理财业务的研究上大多采用定性分析的方法，缺乏数据分析，其论点得不到有力的支撑，转型建议也存在滞后性，无法解决当前转型进度遇到的新挑战。研究对象集中于整个商业银行的理财业务，缺少对具体某个银行的案例分析。本文通过定性与定量相结合的研究方法，从产品端、销售端、投资端、收益端、运营主体端分析理财业务受资管新规的影响变化，通过招商银行的案例分析，以小见大，为商业银行理财业务的转型发展提供建议。
二、资管新规对商业银行理财业务的规范
由各大监管机构联合发布的资管新规于2018年4月27日正式出台，新规将2020年末作为期限，要求金融机构在过渡期内进行一系列的业务整改。作为国内资产管理业务的市场主体，商业银行的理财业务迎来了改革浪潮。
（一）资管新规的出台背景
1、资管行业规模庞大、风险激增
我国资管业务自问世以来，便开始快速发展，其规模以40%的年均增长率在2017年突破百亿元，与此同时，由于监管的不到位，也积累了大量的风险。由于资管业务风险的传递具有跨行业与跨市场性，因此，风险一旦爆发，将波及到整个金融行业。
2、资管行业监管模式落后
混业经营是金融市场在当今金融自由化浪潮下的必然趋势，各个金融机构通过交叉经营，实现规模的扩张与市场效率的提升。而目前的分业监管模式很显然已不适应资管行业的混业发展，不同监管部门各自为政，制定的规则存在差异，导致了监管的失灵。
3、资管产品存在刚性兑付
我国市场主要以间接融资为主，投资者的风险意识淡薄，对融资方的信息披露也较少关注，把资管产品等同于存款，要求保本保收益。金融机构也为了维护自身的信誉、声誉不受损失，对亏损的项目也按照约定的收益率给付本金和收益，风险的承担者由投资者转变成了金融机构。资管产品的刚性兑付，使得资管业务脱离本源，风险过度积累在金融体系内。
4、资产管理产品层层嵌套
资管行业长期以来的割裂监管成为了滋生多层嵌套现象的温床。金融机构为了规避监管，利用通道业务，采用多层嵌套的方式，将大量资产投向了具有高风险的限制性领域。资管产品的多层嵌套造成了很多问题，一是增加了资管产品结构的复杂程度，监管难以穿透底层；二是拉长了资金链条，大量资金在金融体系内空转；三是增加了风险的传染性，杠杆不断叠加，加剧了市场的波动性。
（二）资管新规和配套细则的监管要点
1、资管新规的监管要点
（1）打破刚性兑付
打破刚兑是资管新规的着重点，具体措施主要有：规定资管产品实行净值化管理，采用市值计量法取代摊余成本计量法，从根本上打破刚性兑付；建立资产管理子公司，达到真正的业务隔离与风险隔离，为打破刚性兑付提供保障性条件；规范资金池业务，延长资管产品的期限，采用“三单管理”，限制期限错配；对刚性兑付行为设定严格的惩处机制。
（2）降低杠杆水平
资管新规严格控制资管产品的多层嵌套，要求产品投资产品最多只能投资一层，严禁提供规避监管的通道服务，做到资管产品可实现穿透式管理。资管新规还根据产品的类型设定了不同的负债比例与分级比例，规范资管产品的负债杠杆与分级杠杆。
（3）统一监管
资管新规为实现监管的统一，主要的措施有：对监管对象的认定规则进行统一，统一产品的分类、投资范围、非标资产的认定、合格投资者认定等；建立统一的报告制度和信息系统，使各监管机构可实现信息共享；统一处罚标准，对违法行为制定统一的处罚规则，为消除监管套利提供后盾。
（4）防范风险
资管新规在产品的研发与销售方面，要求实行投资者适当性管理，做到投资风险与投资者能力相匹配；在产品投资方面，压缩不合格非标准化债权资产（以下简称非标资产）的投资，新增的非标资产需满足额度、流动性等指标；在产品运行方面，计提风险准备金，建立一定的风险补偿机制，防范操作风险。
2、配套细则的监管要点
央行和银保监会针对银行理财业务领域，在资管新规建立的大框架下，先后发布了相关文件进行补充（见附录）。主要是将资管新规的要求具体地细化到银行的理财业务中，为设立理财子公司提供政策性指导，进一步明确标准化债权类资产的认定。同时，针对理财业务转型过程中出现的假结构性存款激增、理财子公司行业竞争不公平，现金管理类理财产品监管空白等问题，及时出台相关文件进行调整与补充，提高转型的规范性与可操作性。
三、资管新规对商业银行理财业务的影响
（一）商业银行理财业务的发展现状
1、产品端：保本理财退出，净值产品进场
资管新规要求银行应对理财产品进行净值化管理，并不得保本保收益。由此可见，银行的保本资管模式已不可持续，保本理财产品的退出已成定局，理财市场将以净值型产品为主。从数据可以看出，保本理财产品的占比自资管新规发布以来便一路下滑，2019年末发行量为1475只，占全部理财产品的15.73%，创历史新低。净值型产品的占比在2019年6月末上升至35.56%，存续余额达到了7.89万亿元，环比增长了118.33%。
图1保本理财产品发行量及占比变化
（数据来源：融360大数据研究所）
图2净值型产品存续余额及占比变化
（数据来源：中国银行业理财市场年度报告）
2、销售端：同业理财规模压缩，零售理财地位提升
同业理财是银行在同业之间进行资金空转的重要途径，在过去的几年里，其规模迅速增长，在2017年初达到高点，存续余额为6.65万亿元。2017年监管部门便开始实施对同业理财的监管，资管新规更是加大了对同业理财的限制，同业理财规模也在2019年6月末首次跌破1万亿元，占比由2017年初的23%降至4.45%。在严格的监管背景下，相较于同业理财，零售理财的比较优势逐渐凸显，其风险相对分散，受到的监管压力也较低，有利于银行理财业务的转型。数据显示，零售理财在全部理财产品中的占比在2018年末增长至75.05%。从2019年同业理财规模的持续压缩以及面向社会大众的公募理财产品保持增长这两个因素，可以判断零售理财的地位在2019年也得到进一步的提升。
图3同业理财存续余额及占比变化
（数据来源：中国银行业理财市场年度报告）
图4不同销售端理财产品的存续占比变化
（数据来源：中国银行业理财市场年度报告）
3、投资端：非标资产缩减，权益资产成趋势
债券、现金及银行存款、非标债权和权益类四类资产一直是银行理财资金的主要投向。资管新规一方面收紧了非标资产的投资，一方面在配套细则《理财子公司管理办法》中放开了直接投资股票的限制。从公开的数据可以看出，非标资产的占比除2018年略有上升外，2019年一直保持着萎缩的态势。权益类资产的占比则仍旧稳定在9%附近，但从目前各大理财子公司广泛招募权益类投研人才，在构建资产配置体系时加大权益类资产的研发力度，可看出资产端未来有着向权益类倾斜的趋势。
图5不同资产在理财投资资产中的占比变化
（数据来源：中国银行业理财市场年度报告）
4.收益端：理财产品收益率走低
从数据上可以看出，理财产品的收益率自2018年4月后就出现了持续下滑，2019年末平均收益率降至4.06%，同比下跌了32BP。自从资管新规将高收益的非标资产视为监管重点后，市场目前缺乏可替代的高收益资产，理财资金大部分投向了收益相对较低的固定收益类资产，而受市场利率下行的影响，固收类产品的收益面临考验。银行理财收益率预计将持续一段时间的低迷，近期回升的可能性仍然较小。
图6银行理财产品平均收益率走势
（数据来源：普益标准，笔者整理）
5、运营主体端：理财子公司逐步替代银行资管部
资管新规规定金融机构的资管业务需由子公司接管。将理财业务从银行内部的资管部门转交给理财子公司，一方面，能够有效地实现理财业务的风险隔离；另一方面，可以享受政策红利，理财子公司不管是在资金端还是在资产端，受到的监管都比较宽松。各大银行在2019年纷纷布局理财子公司，从表格中可以看出，目前发布成立计划的总共有33家银行，在开业的9家银行中国有银行占据一半，另外还有6家股份制银行和城商行处于筹建阶段。
表1各大银行理财子公司设立情况
| 银行性质 | 银行 | 理财子公司 | 公布计划 | 获批筹建 | 获准开业 | 已开业 |
| 国有银行 | 工商银行 | 工银理财 | √ | √ | √ | √ |
| 建设银行 | 建信理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 农业银行 | 农银理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 中国银行 | 中银理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 交通银行 | 交银理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 邮储银行 | 中邮理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 股份制银行 | 招商银行 | 招银理财 | √ | √ | √ | √ |
| 华夏银行 | √ | |||||
| 中信银行 | 信银理财 | √ | √ | |||
| 光大银行 | 光大理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 平安银行 | 平安理财 | √ | ||||
| 民生银行 | √ | |||||
| 广发银行 | √ | |||||
| 浦发银行 | √ | |||||
| 兴业银行 | 兴银理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 城商行 | 北京银行 | √ | ||||
| 宁波银行 | 宁银理财 | √ | √ | √ | ||
| 江苏银行 | 苏银理财 | √ | √ | |||
| 徽商银行 | 徽银理财 | √ | √ | |||
| 南京银行 | 南银理财 | √ | √ | |||
| 杭州银行 | 杭银理财 | √ | √ | √ | √ | |
| 重庆银行 | √ | |||||
| 青岛银行 | √ | |||||
| 吉林银行 | √ | |||||
| 长沙银行 | √ | |||||
| 成都银行 | 成银理财 | √ | √ | |||
| 上海银行 | √ | |||||
| 天津银行 | √ | |||||
| 威海银行 | √ | |||||
| 朝阳银行 | √ | |||||
| 甘肃银行 | √ | |||||
| 农商行 | 顺德农商行 | √ | ||||
| 广州农商行 | √ |
（资料来源：银保监会，银行公告）
（二）商业银行理财业务面临的挑战
1、净值化进度缓慢
理财业务的转型过渡期已过去一半，净值转型程度远远不及预期，在2020年底完成全面转型的任务十分艰巨。一方面，净值型产品在推广上有一定的难度，失去刚性兑付的理财产品，对投资者的吸引力大大降低，投资者旧的投资理念无法在短时间内转变。另一方面，监管部门在2019年底发布文件拟填补现金管理类产品的监管空白，大部分净值型现金管理类理财产品将面临二次整改，影响理财产品净值转型的步伐。
2、非标资产处置困难
有不少银行反映，预计会有三分之一投资非标资产的老产品无法在过渡期结束前自然到期，面临着跨期的压力。非标资产的整改难度大，一是非标回表受表内限制。非标回表会占用表内额度，对表内造成很大的压力；二是非标转标的途径受限。配套细则《标准债权认定规则》将非标转标原有的大部分途径直接封死，转标难度加大；三是新产品难以对接老产品。新资产的收益率普遍较低，致使新产品在定价上很难与投资于高收益率非标资产的老产品达到均衡。另一方面，客户在投资需求上主要以短期为主，期限较长的新产品难以满足客户的需求。
3、风险管理体系不完善
在刚性兑付的运作模式下，银行违背了收益与风险对等的原则，把风险管理的重点放在了确保如期兑付本金与收益的信用风险上，因此理财业务一直缺乏全面的风险管理体系，在风险的防控上仍面临着挑战。一方面，在产品净值化管理要求下，银行需持续跟踪波动的净值，频繁地披露产品的信息，及时处理客户的申购赎回操作，流动性管理能力受到极大的考验。另一方面，市场的波动会直接地反映到产品的净值波动上，需要银行具备较高的市场管理能力，而市场风险防控一直是银行的短板，工作基础薄弱，管理理念落后。
4、理财子公司的发展问题
设立理财子公司虽然可以享受政策红利，但是仍要面临不少挑战。一是子公司与母行之间的关系难题。由于子公司与母行属于两个独立的法人主体，子公司难以充分利用母行在客户、渠道、金融科技、风险管理等方面的资源；在老产品的化解与新产品的发行上，子公司与母行资管部之间的分工与权责关系难以界定；在人、物、财等资源上，子公司与母行集团内其他资管公司容易重复配置，造成资源浪费。二是理财子公司的差异化定位。与其他资管类机构相比，理财子公司尽管拥有母行资源与牌照优势，但在起步上仍落后于公募基金等资管机构，面临着投研体系不完善、激励政策不到位等问题。
（三）商业银行理财业务迎来的机遇
1、产品方面
私人银行与养老金客群将是银行理财业务产品布局的重点。私人银行作为银行最大的高净值客群，对理财产品的净值化接受度较高，同时也符合资管新规中私募产品的合格投资者条件，对银行在转型的过程中塑造核心竞争力起重要作用。而养老金客群目前在我国理财业务中的发展空间较大，客户需求不断增加，XX的扶持力度不断加大，是银行未来十年的重点布局方向。
2、投资方面
非标投资在资管新规中受到严格的监管，但在《理财子公司管理办法》中，可以看到监管机构对理财子公司在非标投资上的规定有所放松，保留了理财子公司在非标业务上的发展空间。因此，银行有望在控制好非标资产质量的情况下，延续自身在非标业务上的优势地位。
3、销售方面
在理财产品的销售上，监管放开了柜台面签的要求，理财子公司可以采用线上的方式实现远程面签，从而提高产品销售的效率与获客的便利性。同时，监管机构还降低了投资者购买理财产品的门槛，理财子公司可通过将销售起点降至0.01元，从而进一步扩大理财业务的客户群体。
四、资管新规下招商银行理财业务的应对措施
（一）招商银行简介
招商银行自1987年在深圳成立以来，凭借其完善的战略管理体系，如今已发展成一家在中国具有一定规模的商业银行，连续两次获得“亚太区最佳零售银行”奖项，在我国被称为银行业的“零售之王”。在理财业务方面，招商银行打造了具有代表性的理财服务品牌“金葵花理财”，并于2016年上线首个人工智能理财功能——“魔蝎智投”。招商银行致力于打造中国最佳“理财银行”典范和金融科技银行，依托客户与科技两条主线，实现理财业务的稳步转型。
（二）招商银行理财业务的应对措施
1、产品端：推动产品净值化转型
招商银行在新规发布前，便积极跟随政策导向，相继推出了“聚益生金”、股票指数增强型理财产品、5年期金葵花增利产品等准净值型产品，在理财产品余额中的占比高达75.81%。资管新规后，招商银行发挥了较早实施净值化管理的经验，将产品净值化转型的工作重心放在了对存量准净值型产品的改造，通过独立托管、底层资产期限匹配等的整改，将准净值型产品改造成符合资管新规要求的合规净值型产品。同时，招商银行致力于研究核心的产品线，根据客户的需求与偏好，以稳健型为主推出了不同类型的新产品，其中，青葵系列产品以其稳定的收益率在市场中树立了良好的口碑，产品余额突破千亿元。根据年报披露，2019年招商银行净值型产品规模达6851.96亿元，较去年增长200.27%。在普益标准测评的银行理财能力排行中，招商银行2019年净值化转型程度居全国性银行第一。
表2招商银行2018-2019年新推出的净值型产品
| 产品名称 | 风险等级 | 起购金额 | 收益类型 | 运作模式 |
| 日日欣理财计划 | R2（较低风险） | 1万元起 | 现金管理类 | 开放式净值型 |
| 青葵系列 | R2（较低风险） | 1万/10万元起 | 固定收益类 | 开放式净值型 |
| 卓远系列 | R3（中风险） | 1万/20万/50万元起 | 固定收益类 | 开放式净值型 |
| 增利系列 | R2（较低风险） | 0.01元起 | 固定收益类 | 封闭式净值型 |
| 砖石财富系列之瑞远平衡 | R3（中风险） | 0.01元起 | 混合类 | 封闭式净值型 |
（资料来源：招商银行官网）
2、资产端：稳步调整资产结构
一方面，招商银行加大了对标准化资产的投放，配比向债券类资产倾斜，其投资比例由2017年的46.56%增长至2019年末的67.95%。同时，招商银行也加大了对权益类资产的布局，聚焦行业龙头企业，通过“投融通”业务，在风险可控的范围内，满足了客户全方位的投融资需求。另一方面，招商银行逐步压降存量非标资产的占比，对过渡期未能自然到期的非标资产采用令企业提前还款、非标转标、发行新产品对接、资产打包卖出、批量回表等处置措施。为了缓冲存量产品的压降，招商银行通过设计新的理财产品，在监管范围内进行非标资产的投资，采用严格的准入标准和风险管控，控制非标资产的质量。2019年末，招商银行合规的非标投资规模得以回升，其余额自2018年的1558.56亿元增长至2087,28亿元。
3、运营主体端：理财子公司充分发挥母行优势
招银理财在筹建的过程中充分发挥了母行优势。在人员配置上，招银理财的高管层人员主要由母行的高管和原有的资管团队调任，从而可以较快地布局发展战略，开展理财业务，也可以更好地对接母行转移过来的存量理财产品。同时，招银理财引进了一家专门的咨询公司，为公司提供全面的人力资源咨询，提高人员的适配度。在产品架构的设计上，招银理财贯彻母行“一体两翼”的发展战略，发挥母行零售财富管理的优势，以客群划分的角度布局产品线，将客户群划分为六大类，分别为基础客户群、金葵花及金卡客群、私人银行客群、有投资经验客群、养老金客群、公司客群。针对不同客群的需求与偏好，设计系列新产品。同时，招银理财仍以金融科技作为自身的核心竞争力，根据高层管理人员的透露，子公司目前正在进行“资管新系统”的构建，并积极探索将区块链、自然语言学习、机器学习等技术应用到业务场景中。招银理财经过6个月的筹建，于2019年11月5日在深圳市正式开业，并启用了名为“招赢睿智卓越”的产品体系，首只产品也于2020年初顺利发布。
五、资管新规下商业银行理财业务的发展对策
（一）打造全系列的产品体系，加强投资者教育
资管新规要求银行根据适当性原则发行与销售理财产品。因此银行在做产品设计时，需充分考虑不同客户的需求与偏好，可以参考招银理财将客群分层的做法，从客户的角度出发，自下而上布局产品线，开展资产配置，打造出覆盖客户需求的全系列产品体系。同时银行应该改变对投教的认知，投资者教育水平的高低决定了净值型产品是否能够得到顺利推广，银行应由被动转为主动，更加积极地开展投教工作。XX可以考虑在国民教育体系中加入金融知识，如此一来，不仅可以完善我国的教育体系，也可以减轻金融机构在投资者教育上的压力。
（二）构建完善的投研体系，提高投研能力
以大类资产配置作为核心构建投研体系，提高自身投研能力。在资产配置方面，发挥银行在固定投资领域的优势，将固定收益类作为主要的资产配置，继续做大做深；将权益投资作为差异化的发力点，打造独特的投资能力。在人才储备方面，一是组建专业的投研团队，对内挖掘现有资源进行培养，对外多渠道广招适配性人才；二是降低员工流失的可能性，建立市场化的薪酬机制，理财子公司还需要健全员工的职业发展通道，横向提供多元化的岗位选择，纵向提供广阔的晋升空间。在投研能力和人才储备不足的前期，可以将资源集中投入某几个优先的领域，同时积极发展FOF、MOM模式，通过委外投资业务迅速拓宽理财业务的投资范围，缓解理财业务的运营成本压力。
（三）建立全面的风险管理体系，降低业务风险
资管新规提出理财业务在内的资管业务应建立全面的风险管理体系。银行在建立全面风险管理体系时，一方面，应优化银行传统的风险管理体系，以信用风险、操作风险、合规风险为防范主体的银行传统风险管理已不再符合当前的监管要求，需进一步优化各项风险管理的内容，以适应当前理财业务的转型发展；一方面，应将新增的风险纳入风险管理中，随着理财业务投资范围的扩大以及投资模式向策略型转变，市场风险、流动性风险、委外业务道德风险等不得不引起银行的重视，银行应该根据理财业务的特征，完善风险管理体系。
（四）做好理财子公司的差异化定位
做好自身定位、制定战略发展方向是理财子公司能否顺利实现理财业务转型、抢占资管市场份额的关键所在。在发展初期，理财子公司需要先协调好与母行之间的关系，依托母行资源，建立完善的组织架构与业务运营体系，在产品开发、投研体系等方面做好差异化定位。从国外的发展经验来看，同类银行资管子公司后期大都发展成为综合性的服务商，我国可通过借鉴，在发展中后期，将理财子公司定位于全方位的综合式服务平台，由产品销售向全方位一体化的资产配置服务转型，探索重点领域的发展优势，精益求精。
（五）金融科技催化转型发展
随着金融科技的发展，理财业务也逐渐摆脱传统的业务模式，招商银行的“魔蝎智投”便是将金融科技运用于理财业务的典范，将大数据、区块链以及人工智能等金融科技应用于理财业务的获客、投资、运营等领域，有助于理财业务的转型实现弯道超车。在国外，X道富银行和加拿大国民银行通过收购或投资金融科技企业的方式，实现理财业务与金融科技的融合。在金融科技的开发前期，收购与投资科技企业可以使银行节省大量的时间与精力，快速补充科技短板，提升科技能力。
六、结论
资管新规的出台以及相关细则的相继落地，使得资管行业的监管政策越来越完善。在严格的监管环境下，银行的理财业务发生了重大的变化，转型维艰。其中，由于非标资产难以消化，面临跨期压力，在2019年末，延长过渡期的呼声络绎不绝。因此，理财业务的顺利转型，不仅需要银行严格遵循资管新规，妥善整改业务问题，而且还要监管部门根据实际情况，在过渡期后采取相应的措施对难以整改的问题做出妥善安排，协助理财业务回归本源，发挥理财业务服务实体经济的作用。
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