摘要
当前，中国钢铁企业出现一波跨地区的并购浪潮，加上国内外市场经济的持续萧条,钢铁企业承受着前所未有的生存和发展压力。虽然传统企业财务风险控制研究体系较为成熟，但钢铁行业若仍以传统方式进行风险控制显然不合时宜。因此按照企业自身财务状况量体裁衣，采用特定的风险控制方法，对钢铁企业保持稳定运营具有十分重要的意义。本文以宝钢并购武钢为例，在阐述相关理论的基础上，探讨宝钢并购武钢过程中的经营状况，主要从四个角度来分析指出钢铁企业并购过程中产生的价格风险、集资风险、支付以及财务整合风险等问题，并采用市场交易法对近几年数据进行分析，得出并购过程中各风险因素的权重，提出完善内部控制制度和财务风险控制制度、提升企业风险控制意识等措施，有针对性的减少并购风险。
关键词：并购经营状况财务风险控制
一、引言
宝钢、武钢等钢铁企业发展迅速，遥遥领先于同行业。也正是由于发展迅速及钢铁企业环保设施的无序扩张，导致钢铁产能过剩，产量低下和严重的环境污染。近年来，在市场条件和工业环境的影响下，粗钢产量的增长率一直处于下降趋势，使得一些中小型钢铁制造商无法继续依靠钢铁来获取利润。在“十三五”的规划中提出可以通过企业之间合并或债务重组或破产清算或股票资产激活等方式处理钢铁行业产能过剩的问题。因此，以宝钢收购武钢为例，适应公司自身情况和财务状况，采取目标管理方法，帮助钢铁企业改善风险管理，保持稳定经营。
考虑到这一点，本文根据钢铁行业当前经营状况和主要的财务风险，对宝钢收购武钢的案例进行分析，在阐述相关理论的基础上，探讨宝钢并购武钢过程中的经营状况，利用近年来的数据对钢铁公司各种风险因素进行加权，调查企业并购和公司存在的财务风险，提出完善内部控制制度和财务风险控制制度等举措，并提供适当的控制措施以防止并购风险。
二、企业并购财务风险基本理论
（一）财务风险的含义
合并的财务风险暗示着这样的一个事实，合并的业务活动大概会受到这些风险的影响，因为合并没有从合并中获得预期的利润或未达到预期的目标。并购的风险实际上出现在所有的并购环节里，且变成了公司并购顺利实现的关键要素。合并可以分为合并前的风险，合并中的风险和合并后的风险三个方面。合并前风险主要有战略应对风险、企业机构和法律的风险以及宏观经济控制风险。合并中的风险主要有对目标价值进行估计，筹融资和付款的风险。合并之后的风险包括战略文化产生的风险，以及企业内部财务整合的风险。
（二）财务风险类型
1.定价风险
价格风险是指合并后的公司由于无法准确评估目标公司的价值或由于两方之间信息不对称而无法获得预期的回报。合并通常情况下会将目标企业的一部分或全部的资产或负债转移给另一方。如果目标企业的股票价格过高，那么将有助于合并顺利推进，但可能会给收购方在财务上带来一定的负担。相反，它有助于减轻合并后公司的财务压力，但它不具有竞争力，很容易使交易失败。所以，在企业并购的过程中，评估两家公司的价值是否存在风险是一个很大的问题。
2.融资风险
融资风险简而言之便是被收购企业能否尽快搜集充分的资金用于保证合并的无碍进行，且在合并后维持某种水准的流动性。资金通常而言包含了内、外部两类。外部的资金包含了发行股票和可转债和银行信贷等。内部资金重点是从股东投资和企业股权、对融资办法的挑选，不仅仅要与企业的资金成本相融合，还应该和公司自身的资本结构及经营活动周期相互连合。
3.支付风险
付款风险是指在并购过程中为现金流或运营控制选择多种付款方式的风险。目前而言，企业并购支付有四种方式，现金、股票、借款、复合等类型。不合理的支付办法的挑选会给企业带来无法预计的财务风险。因此，合并过程中的支付方式可以分为：由于公司经营现金流量不足所引起的现金支付和股权支付导致的股权被稀释及复合支付三种。
4.财务整合风险
财务合并风险是因不能在合并以及收购后续时期切实整合资源造成提升的整合和收购成本的风险。在并购当中干扰公司财务合并的关键诱因是财管目标的整合，财务部门的整合以及财管系统的合并。财务与公司的成本评估有关，为公司的战略提供合理的建议。因此，公司在建立组织的时候，需要考虑到公司业务的规模水平。
（三）财务风险控制方法
要控制融资风险，一种方法是扩大融资渠道，在融资过程中，公司必须考虑较低的资本利率和较低的融资风险。第二种是为公司选择正确的融资方式，如果公司的股东保持一定的控制权而不被摊薄并且公司的负债率很低，则公司可以选择为债务融资。相反，如果债务比率相对较高即使公司部分股份被稀释，控制权也不会改变，则可能优先选择股权融资。
为了控制付款风险，一种是了解另一方的需求。第二个是深入分析不同付款方式的利弊，就目前的付款方式而言，股票互换付款适用于双方在公开交易市场上的存在。现金结算适合资本雄厚，融资路径比较多，运营绩效比较好的大公司。但是科学部署企业的资本构成。假设公司能持续运营，需要具有足够的负债比率使它们不会因运营期间现金流不足而陷入金融危机。
把控金融合并风险的一个办法是整顿公司发展机制，限定企业机制。然后是提升资源的使用效能，积极发展有利可图的产业，精心选择和淘汰多余的业务。第三，是基于成本融资的目的，通过整合集团公司的财务系统来最大化集团的利润。四是认真审查目标公司的财务状况，尽早避免人为因素造成的重大不良资产和负债，准确控制目标公司，在后期消除隐性财务风险。
三、宝钢并购武钢集团案例的基本情况及财务风险分析
（一）并购双方的基本情况和背景
1.宝山钢铁股份有限公司
宝钢股份有限公司1978年成立，主要生产技术含量高，经济价值高的碳素钢板，厚钢板和钢管，广泛应用于汽车钣金，家用电器，器械制造、能源运输等范围。企业的产品包括汽车板、电工钢板、能源和管道用钢板，高级船用钢板和其他高级金属板，在国内市场均处于领先地位。宝钢集团在宝山、梅岗等地建设了大规模的制造基地，一年可产出粗钢3200多万吨，热轧板大致2400万吨，冷轧板接近千万吨。。注册资本约2.211万亿元，公司合并之前的控股股东为宝钢集团有限公司，其持股比例为70。为公司实际的监管人是xxx国有资产监督管理委员会。宝钢集团股东持股比例如表3-1所示。
表3-1宝钢集团股东持股比例
2.武汉钢铁股份有限公司
武汉钢铁有限公司位于佛山市，成立于1955年，是中国大型钢铁生产集团。它于1958年9月13日成功制造并投入生产，在我国钣金生产中占有重要地位。武钢主要从事冶炼及相关副产品的生产研发，以及相关膨胀产品的开发。在扩大和加强钢铁业务部门的同时，我们建立了四个精品战略，包括汽车板，冷轧硅钢板，具有较高性能结构的钢板和优质橱柜产品，努力的促进工业化发展，转型发展和城市环保服务。
截止到2020年10月，它的总资产和生产规模分别达到1820亿元，3545万吨。在过去的三年中，武钢是由国资委监督管理委员会监管的国有企业，其持股最大的股东一直是武钢集团，控股股东和实际管理人没有发生变化。到2020年初，武钢集团股东持股比例情况如表3-2所示。
表3-2武钢集团股东持股比例
（二）宝钢并购武钢动因分析
（1）钢产量供过于求，企业生存困难
从我国最开始的钢铁生产不足到全球最大的粗钢生产基地，钢铁工业发展迅速。2019年，中国钢铁粗钢生产总量达到8.4亿吨，大约占总产量的二分之一。但是，钢铁产出的利用率只有六七成，发生了产能超标的清。在中国经济走向繁荣达到新的阶段，钢材消费量反而下降。从长远的角度来看，钢铁行业将带来新的产业调整，低产小企业将被解散或合并。
（2）钢产量日益积聚，国家大力推行供给侧结构改革
全国经济和劳工大会在2018年底指出，明年和未来，它将积极加强供应方和结构改革，包括2019年的钢铁产能要求，努力减少原油。通过在五年内将钢铁产量调整为11.5亿吨，解决钢铁生产能力的问题，已成为产业结构升级的重要起点。对于钢铁制造商而言，2019年是艰难的一年，但也是重要的一年。
（3）钢铁企业结构混乱，治理效果不佳
2018年，是钢铁企业集聚度最低的一年，就连排名靠前的10位钢铁制造商的市场占有率均降至34.2。在过去几年，进入钢铁企业的要求不高，造成了钢铁公司无序扩张和分散经营。由于公司之间的激烈竞争，与开发缺乏创新活力的产品相比，公司更加注重成本。这种现象的存在，不仅严重阻碍钢铁行业的发展，还影响相关政策的实施。
（4）鼓励兼并重组，扩大企业
XX在2019年工作报告中说，国企在今后两年里，需要加速变革，调节公司的结构，相辅相成。”除此以外，国家大力支持企业将自己具有特色的资源产业重新整合，优秀企业间的联合让钢铁公司向着更大的水准迈进。依据《钢铁产业调整政策(2019年修订)》草稿，直到2025年，钢铁公司排名前10位的粗钢产量，应占全国粗钢产量的百分之60以上，并应成功建立3-5个大型钢铁集团。
（三）宝钢并购武钢的财务风险分析
在对公司实施收购的财务风险理论条件下，依据并购的时间次序，可把并购财务风险划定成价格、付款等几个类别。在原本的基础上，对宝钢并购武钢集团的各个阶段风险进行定性分析。
1.定价风险分析
从前面的理论解释我们了解到，价格风险有三个方面：估值风险，谈判风险和并购中的环境风险。本文在宝钢对武钢收购的基础上，主要从估值方法和并购环境两个方面对价格风险进行分析。
评估方法
当前，企业估值的主要方法有成本法，市场法和收益法三种。宝钢股份和武汉钢铁有限公司均为持有二级证券的上市公司，因此该证券交易所的过往交易价格是客观，接受程度高的，所以采用市场交易方式对企业价值进行评估。《上市公司重大资产重组管理办法》(以下简称《重组办法》)中的有关条款规定，评估机构需要应用至少两类的办法评定目标企业的价值。因此该评估采用比较交易法和比较企业法。因此，双方详细的交易价格依据董事会发布前的20、60、120个交易日当成基准进行运算，转换价格至少以基准价格的90为基础。宝钢武钢的股价和董事会决议公布价格的90%的具体情况如表3-3、表3-4所示。
表3-3宝钢的股价和董事会决议公布价格的90%
（数据来源：百度网）
表3-4武钢的股价和董事会决议公布价格的90%
（数据来源：百度网）
从表3-3和3-4的计算结果可以知到，最近几年，两家公司的股价基本趋于小幅下跌，董事会公布前20天的平均交易价格基本上是近期交易价格和交易价格的平均值。前120天。该交易的交换价格可以完全反映两家公司资本市场的估值。
宝钢股份有限公司的交易方法，可以根据市场规律确定股票价格和股价比率后，与比较公司法进行比较，以充分证明交易价格的合理性。比较方法考虑宝钢和武钢的主要业务和市场价值以及其他相关因素，涉及河钢，鞍钢，山东钢铁，首钢，选择马鞍山钢铁有限公司作为比较分析的目标公司。市盈率和市销率作为指标。比较公司之间的指标数值和宝钢收购武钢的指标数值如表3-5、3-6所示。
截至2016年6月30日和2015年底，上述比较公司的市净率均在0.66-1.23倍。宝钢的市净率2016年和2015年上半年为0.84倍和0.74倍，年市场销售率为0.36倍和0.37倍，虽然低于同类公司的平均值和中位数但仍在范围之内。武钢2015年和2016年上半年的市净率为0.84倍和0.94倍，跟同类公司的平均数和中位数差距不大。2016年上半年和2015年的市场份额均低于同行的平均值和中位数0.38倍，但仍在该范围内。
此次使用对比交易的办法解析其科学性，依据宝钢与武钢的行业依据业务范围，挑选近些年的A股钢铁领域收购实施对比，挑选莱芜钢铁实施收购，济南钢铁等换股，承德钒钛收购，市净率和市净率指标被采用，比较交易区间的指标数值如表3-7所示。
表3-7比较交易区间的指标数值
（数据来源：新浪财经网）
从表3-7可以看到造成这种现象的原因是钢铁企业的盈利能力普遍较差、现阶段中国钢铁产量严重过剩和市场需求下降。因为宝钢股份和武钢股份存在一定的规模折扣，它们在规模和市场价值上都高于同类公司。为此，这个交易所使用的定价办法能较为合理地体现出公司价值，符合宝钢以及武钢在预期资本领域的价值估测。
并购环境
两家企业在组织机构的调整和淘汰掉落后资源的合并背景下，通过合并两家企业达到资源使用率的最大化，将两家企业优势的地方结合起来，不足的地方互相弥补，使得企业各方面的质量和效率都大大的增加，在世界范围内的影响力也提高了。
2.融资风险分析
分析此次并购的关键是要由筹资水平上开始。内、外部融资属于两类有差别的融资办法，前者是依靠企业原本的资本或所有者注入的资金，后者是依靠举债筹资,两种方式都会影响公司盈利能力水平。宝钢集团近两年盈利指标如表3-8所示。
表3-8宝钢集团近两年盈利指标
3.支付风险分析
付款风险因素包括现金付款，股票付款，混合付款和杠杆付款。此次交易不必支付太多现金，合并的资本流动不会引起严重的问题。但是，在处理各种交易成本时，对手股东行使现金权利以及相关的债权和负债必须支付一定数量的营运资金。因此，它分析现金支付和股本支付中的支付风险。
现金支付。在此次交易中，现金支付产生的风险主要源于对方股东行使相关现金期权，债权人要求尽快偿还有关债务以及营运资金不足的风险。反向股东的现金选择权、对相关债权债务以及营运能力分析如表3-9所示。
（数据来源：新浪财经网）
从表中可以得知，2016年6月交易前的各项指标基本处于一定的下降趋势，2015年只有存货周转率保持上升，总体而言，各项指标的范围较小，对企业经营能力的影响不大，营运能力有待提高。
股权支付。股票支付主要是公司控制权和股票稀释的风险。证券交易所上市前，宝钢股份的总股本约为165亿股，股票交易完成后，宝钢股份增加57亿股，总股本为222亿股。国有资产监督管理委员会在合并前持有合并后股份的69.98，合并后持有合并后的股份的65.58，稀释后的比例为6.7。说明合并将稀释每股收益并减少每股净资产，产生一定的协同作用。
4.财务整合风险分析
（1）组织设计整合风险
宝钢和武钢都是大型的上市公司，拥有非常完善的财务管理系统和人员配置系统。双方合并后，宝钢需要花费一定的时间来组织和管理基于综合业务的组织。如果看一下合并前宝钢股份有限公司上半年的高级管理人员，会发现一些高级管理人员，在合并前就辞职了，说明公司的人员变动是重大的。
（2）财务制度整合风险
金融系统集成系统包括投融资系统，资产管理系统，资本流动性管理系统，收支系统，财务风险管理系统等。XX主导的企业合并经常忽略市场价值，增加公司的投资风险。原因是合并后的宝钢股份加快武钢及其集团的资金回收，加强客户信用审查，增加对严格和库存成本控制措施的需求行业。
（3）资产整合风险
公司经营活动需要足够的资产进行支撑，资产合并非常重要。在宝钢收购武钢实施资产整合的时候，一定要先对两个企业的原始资产实施类别划分，随后方能吸纳出色的资产。与宝钢相比，武钢在资产质量和结构上没有优势，产品结构与定位非常相似。如果不能有机地结合，那么它就是一个简单的循环结构，这样的合并企业营运风险会增加。
四、宝钢并购武钢的财务风险控制措施
（一）定价风险控制措施
1.扩大信息来源，避免信息不互等
无论被收购方是否为上市公司，收购公司都必须利用公司财报和第三方中介组织，得到高水平的并购数据。参加合并的企业招聘国际上能力较前更大会计事务所、法律服务组织和证券投资企业，实施第三方估测和审计担保。
2.采用适当的价值评估方法
估值方法是双方初步合并成功的关键，并且直接与购买价格相关。对公司进行估值的方法有很多，每个公司都有其自己的条款和缺点。考虑钢铁企业属于资产重工业，受宏观市场影响较大，为此，以成本法与市场法为重点思考行业今后的发展情况。
3.制定科学企业发展战略，避免盲目并购
目前，国家正在积极进行供给侧改革和产业结构调整，消除过剩产业落后生产能力。国家积极领导有条件的大型国有企业的成长，在这种背景下，合并将在初期减少阻力，但盲目的合并将在后期给合并带来很大压力。因此，在选择合并和重组的过程中要阐明自己的业务发展策略。
（二）融资风险控制措施
1.合理应用各种融资工具和渠道
充分利用公司的规模效应，协调会员级别的财务管理和融资方法。宝钢股份有限公司的市场短期发行额度很强，利率也很低。合并后，其依靠集团的地位发行的可转债以只有1的利率削减筹资，代价在某种意义上大幅度削减。
2.注重企业长期债务问题
如果公司的长期债务很高，那么财务风险就很高。随着金融体制改革的加强，钢铁行业的金融环境逐步优化，金融渠道更加多样化。公司要关注资产负债能力，科学把控今后资产负债间的关联。
(三)支付风险控制措施
1.选择合适的支付方式
思考到钢铁公司的资产情况和产品周期的特点，要尽力使用权益法。通过股票付款，可以避免因支付过多现金而导致资金流失的风险。依靠在合并前告知债权人和朝着拒绝交易的债权方诶出预付款或担保，能在某种意义上削减现金的支付。
2.做好应对稀释并购交易立即回报风险的工作
为弥补损失，它主要从三个方面开始：提升企业运作效能和削减成本，优化企业治理水准，提升投资方获利制度。在运营和成本方面，优化生产流程提高生产效率，加强活动前后各个平台和管理环节的成本管理，提高资金利用效率。治理方面，建立合理的组织结构，各部门职责明确，相辅相成。利润部署：健全股东分配制度，确立恰当的鼓励分配机制，依据相关的法规维护中小股东的利益，尽力倾听投资人的看法。
（四）财务整合风险控制措施
1.加快整合财务组织机构
为加快对目标公司整合，可以维持原来公司的人事机构，可以任命武钢集团前董事长为宝武集团新董事长。积极整合战略研发，生产采购，营销等达成两个企业间的业务联动，实现规模效益。
2.建立相应的财务制度
公司实现并购后，必须迅速建立一个综合的财务管理系统，包括投资和财务系统，固定资产管理系统，流动资产分配管理系统，工资管理系统和相应的收入管理系统。
3.推进会计体系的整合
整合会计系统能确保未来财务管理系统和绩效评估指标。会计制度会影响大公司对目标公司经营状况评价是否客观，绩效评估是否公平。由于武钢是被收购方，因此武钢在编制财务报告期间按照宝钢的相关会计政策和会计估计进行重组。
4.加快资金的整合
公司完成合并后，从整体角度考虑公司的资产和负债。一方面，有必要消除不良资产，优化配置优质资产。另一方面，合并管理公司的流动性和短期债务，以避免横向竞争。
五、结束语
通过前面分析，我们可以清楚地了解到，在本次交易中，原本应该在合并和收购中具有减小风险的融资和付款风险反而较大。造成这种现象的原因是，大多数钢铁公司是国有控股公司，国营公司是由XX批准的，合并的动机主要是由XX主导的。在合并过程中，过去很少出现融资公司困难和融资成本高等问题，钢铁公司在合并和收购过程中经常使用私募股权作为主要的支付方式。这也与在某些方面支付大量现金的公司背道而驰。与此同时，在现行的税收和财政体制下，对当地的财政收入产生重大影响的原因之一就是钢铁管制，这将会不可避免地增加未来金融整合的风险。为解决上述问题，钢铁公司必须首先改变并购的概念，并购必须以市场为导向，避免XX因素带来的风险。财务机构在合并之后应立即整合，整合的效果会严重影响公司的执行。最后，做好资金和业务的总体准备。
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致谢
直到论文的完成，才真正意识到大学生活就要结束了。我学到了许多东西，也抛弃了许多。大学的教育让我学会了从更多方面去思考一件事情，论文写作的过程十分漫长也很枯燥，由于自己对知识点掌握程度的浅陋，往往一个很简单的概念都得翻阅好多资料才能理解。老师针对我提出的问题以及论文中所出现的不规范之处，都及时回复，解开了我在论文写作时的许多疑惑。虽然这次论文选题有点仓促，但我却很享受论文写作这个过程。非常感谢我的导师，在这次论文中老师孜孜不倦的学者态度令我钦佩不已，值得我去敬仰和学习。
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