企业并购协同效应问题的研究—以美的并购东芝为例

　摘要

中国家电产业经过数十年的发展，已经成为世界上最大的家电生产大国，但在技术、品牌等方面，与发达国家相比仍有一定差距。中国的家电行业激竞争烈，市场的饱和、价格的不断攀升、价格战的持续不断等，因此，走出国门是非常有必要的。同时，国外大公司逐步剥离家电业务，进行行业转型，也为国内家电企业承接国际知名品牌的技术创造了机会。本文以美的集团在2016年的一次并购中并购东芝为例，探讨并购后的协同效应。

　关键词：企业并购；协同效应；美的；东芝

　第一章引言

以往中国家电厂商都是凭借着价格优势来争夺全球市场份额，而如今，“价格为王”的时代已经过去了。此外，家电厂商处在整个产业链的中游位置，其上游供应商与下游销售渠道的讨价还价能力不断增强，都在挤压着家电厂商的生存空间。中国家用电器公司频繁的进行跨国并购，既有国内的，也有国外的。我国家用电器的快速发展时期已经结束，近年来发展速度特别慢。国内家用电器的规模越来越小，竞争越来越激烈，价格战使得其利润越来越少，可以说，家用电器的发展已经遇到了瓶颈。国内市场下滑，但国外市场的需求量很大，就算有价格竞争，也没有国内那么激烈。此外，中国的家用电器品牌知名度不高，核心技术相对落后也是一个很大的因素。要迅速地解决这些问题，最好是通过跨国收购来实现。中国的家用电器公司的跨国收购也面临很多问题。不明确的并购战略，不明确的并购目标，不能充分理解并购过程中存在的问题和文化整合问题，以及国外市场的不确定因素，都会给公司带来很大的麻烦。本文主要探讨了企业并购后是否产生协同效应。通过对结论进行归纳，说明为什么并购会产生协同作用，通过案例，希望对我国的并购活动可以有所帮助，从而发现并购过程中存在的一些误区，从而达到更好的协同作用。

　第二章企业并购及协同效应的理论概述

　　2.1企业并购与协同效应的相关概念

　　2.1.1企业并购相关概念

企业通过并购，实现了规模的扩张和资本的增长，并购是指两个或多个公司的兼并，一般指一个更大的公司对一个或几个公司进行收购。常常是企业以现金或有价证券取得公司的所有权。企业兼并与重组的实质是公司权利主体的持续变化。

按照并购目标的特征，并购可以划分为横向并购、纵向并购和混合并购三种类型。从企业并购的角度来看，可以将其分为善意与恶意并购两类。按照收购公司的付款方式，可以将其分为两类：一是现金收购，二是股权收购。

　　2.1.2协同效应相关概念

协同效应又被称为增效作用，是指两个或更多的组分联合时，比它们各自的作用总和更大。德国物理学家赫尔曼·哈肯于1971年提出了协同概念，并于同年加以改进，出版了《协同学导论》。他相信，各个体系都是有关联的，并不是孤立的，它们可以互相作用。对公司来说，也是如此，因为没有一个公司是单独的，所以公司之间必然会有合作和竞争。

20世纪60年代，H·Iger·Ansoff认为可以利用运营成本、销售收入和投资需求以及这三项变量的变化趋势和程度来概括协同效应，这也是这一概念首次出现。Hiroyuki Itami(1987）对协同效应进行了再定义，他指出，“协同”是由无形资产所创造，具有强大的市场竞争力，同时比较独特并且不可复制。并且将其划分为协同和互补两种类型，他认为协同效应是在并购资产效率得到提升之后产生的效益，这种效益囊括不同时间相同战略因素和同一时间不同战略因素所形成的额外收益的全部。

协同效应有很多种。经营的协同效应是指在企业的运作中，通过不断地改变生产的效率，不断地增加利益，使企业之间能够相互学习，从而提高公司的运营效率，从而增加公司的收益。所谓“差效率”即管理协同，就是指通过对效率低下的公司进行有效的支持来实现整体的收益。财务协同是金融市场的不同效益，包括金融能力的增强、税收规避的合理、预期效果等。通过并购，可以减少企业的资金投入，增加企业的投资收益。

　2.2企业并购与协同效应的相关理论

　　2.2.1企业并购的相关理论

欧洲学者从多个视角探讨了并购目的和并购对社会的影响，并提出了大量的理论，形成了较为完整的理论体系。

效率理论从并购后的收益角度出发，重点研究了企业的协同作用。效率理论的基本逻辑是：效率差异—兼并行为—个人效率提高—整体经济效率提高。企业通过不同的效率来促进并购，而公司的收购则有助于改善公司的经营绩效；通过减少运营风险，提高个人的运营效率，进而提高全社会的经济效益。

信息与信号理论认为并购将向社会参与者传达某种讯息和讯号，以显示公司未来的价值有提升，让市场重新评估公司的价值，或促使经理人制定更有效的竞争策略。

根据市场力量理论并购活动受外部环境的制约，并购能够增加市场集中度、降低公司数量、掌握市场、操纵市场、获得超额垄断利润。

代理理论认为，经营者持有股份，或将股份分散，难以对其进行有效的监督，从而产生了代理问题。理论认为，并购可以有效地对现有的管理层造成威胁。

　2.2.2协同效应相关理论

市场势力理论，是企业为获取市场竞争优势而进行的兼并行为。该理论认为，兼并和收购能够降低市场中的竞争者数量，增加市场占有率目前，根据市场力量理论，公司的效用体现在，当一个公司购买了一个竞争者之后，它就会把这个竞争者从市场中挤出来，这样，它就可以增加自己的市场位置和控制力，从而增加其产品的价格和市场的垄断，从而增加额外的利润，也就是垄断利润。

竞争优势学说是由哈佛商学院的迈克尔波特提出的。本国的四个决定因素包括要素、需求、相关行业、公司策略，组织与竞争。随机事件和XX是两个主要的外部影响因素。

　第三章美的并购东芝家电的动因及过程

　　3.1并购双方基本情况概述

　　3.1.1美的集团

美的是一家集家电，暖通空调，机器人，自动化，供应链，芯片，电梯等为一体高科技公司。于1968年成立于中国顺德，现已拥有超过200个子公司、60余个海外子公司、10余个战略合作伙伴，并拥有95%以上的德国库卡集团股权。美的家用电子产品以厨房用品，冰箱，洗衣机及各类家用电器；暖通空调业务涵盖：家用空调、中央空调等；以德国库卡集团、美的机器人公司等为主的自动化系统业务；基于安得智联的智能供应服务平台；美仁半导体的晶片业务.美的公司于2013年在深圳股票交易所挂牌，形成了一系列的产业链，产品远销全球。图3-1为2018-2021年美的集团的营业收入。

图3-1 2018-2021年美的集团营业收入

4cef304c0c8eb7b855271e13352f2e11 　　从表中可以看到，美的营收在2018年至2019年间增长稳定，总体上没有太大的波动。但是，在2020年，因为新冠疫情的爆发，出现下滑。随着经济形势的好转，随着疫情的逐渐得到控制，整个行业都在恢复生产，在XX的扶持下，美的集团的营收也在不断的增长。

　3.1.2东芝集团

东芝是一家拥有130年悠久历史的大型跨国企业，其业务涵盖了电子、电子元器件、社会基础设施建设、家电等多个行业。东芝公司拥有日本最大的研发设备，不断的创新与发展，使得东芝公司始终处于世界科技的前列。从日本最开始的洗衣机、电冰箱等家电产品的问世，到全球首款手提电脑、16 MB的闪存、全球最小巧的0.85吋HDD；开创HDDVD技术的前沿；东芝公司致力于研发新型SED显示器，创造了许多“世界第一”，并通过持续的技术创新，为人类的生活做出了巨大的贡献。

　3.2美的并购东芝动因分析

　　3.2.1美的集团动因

1.提高企业的品牌知名度

东芝在国际上的品牌影响力和市场地位都是领先世界，和美的产品可以形成互补关系，从而拓展市场，增加市场份额。东芝家用电器公司是世界上数一数二的家电企业，东芝公司是日本的第一大品牌，它的业务范围涵盖了高端市场，为客户提供了各种高附加值的产品，产品的抗风险能力很强，在市场上有着极好的口碑和覆盖率，其Leading-innovation的口号在消费者心目中已建立起技术高端、品质优良的品牌形象。美的收购东芝电器能提升公司的品牌形象，提升公司的知名度。

2.加快扩张海外市场

东芝在供应链和渠道上都有着很大的优势，如果收购成功，那么美的将会获得东芝在日本、中国、东南亚、中东等多个区域的销售和生产基地，从而进军日本等国市场。东芝电器的销售网络遍及日本，全国范围内设置有34个市场营销中心和95个维护网络，为用户提供不同类型的家电产品和服务。东芝与六大家电公司签订了战略合作协议，其中在日本有超过3600家东芝专卖店，而东芝也在积极拓展电视销售、专卖店、电商等领域。

3.获取战略资源

并购完成后，美的就可以拥有5000多件与家用电器相关的专利，从而使其拥有更多的现有专利；这些专利主要分布于国外，能有效地在国外布局展美的的专利；美的也能在其核心业务中获取核心技术。其次，东芝公司自成立之日起，就将重点放在了东芝的产品开发上。目前，东芝家用电器已经组建了一批经验丰富的技术开发队伍，凭借着不断创新的精神，在日本制造了很多家用电器。东芝电器在经历了多年的积累和发展之后，拥有了行业内最先进的技术和力量，积累了大量的知识产权。

4.提升制造能力和水平

美的收购了东芝，就能通过东芝的先进制造工厂，来弥补美的技术不足。东芝在日本和中国等地设有9家工厂，具有领先的制造技术和优秀的经营模式。东芝生产技术实力强，生产工艺先进，能与美的完美供应链体系及规模化生产经验相融合；东芝电器公司的电子产品，涵盖了厨电、冰箱、冰箱、洗衣机、空调、洗碗机等，这些都是美的公司的主流产品，而东芝的电子设备，则是一个高度自动化的企业，可以快速提高美的一些关键技术和产品制造的核心竞争力。

5.在国外开展更多的合作

与东芝的合并，是美的不断开拓海外市场，寻求全球家电巨头的合作机会，也是美的全球发展战略。

综上所述，美的收购东芝电器，是为了在全球范围内进行战略布局，与东芝的优势互补，提升品牌、技术、工艺制造的全球影响力，从而提升企业的国际制造实力，从而达到长期发展的目的。

　3.2.2东芝集团动因

1.摆脱困境

2014年东芝电器公司的总资产为1100亿日元，目前正处于亏损状态。东芝在2012-2015的三个财政年度中，连续亏损125亿人民币，而在2015-2015财政年度，则持续亏损21.88亿人民币。同年，东芝公司的股票暴跌12%，创了自09年三月以来的新低。因此，东芝希望能够通过销售白色家用电器来渡过这次危机，并努力使其在2016年的运营情况有所好转。收购了美的公司，不但能为公司带来537亿日元的资金，而且还能弥补公司的负债，避免陷入财政危机。

2.加速产业转型

在销售了经营状况不佳的白色家电后，东芝电器公司可以将更多的精力放在其它研究上。东芝在20世纪八十年代就开始涉足高端数字技术、移动通信、互联网等行业，这次的收购，可以让东芝将自己的资源整合起来，在汽车、基础设施、医疗设备、新材料、新电子产品等方面，加快东芝的产业布局。

　3.3美的并购东芝过程

美的公司与东芝公司的合并，从2016年3月到2016年6月，历时三个月完成。3月15日报导，日本东芝公司正在进行一项最终的谈判，该公司正在进行一项新的计划，该公司将把冰箱、洗衣机等白色家电产品出售给中国的美的集团。售价估计高达几十亿日元。东芝之前还与土耳其的阿奇立克公司进行过谈判，美的公司可能会提供更丰厚的报价。

美的于3月17日宣布，与东芝达成一项谅解备忘录，以购买东芝的白色家用电器业务。美的称，此次并购东芝的白色家用电器业务，是美的实施全球经营策略中的重要一步。

美的公司于3月30日宣布，与日本东芝签订了一项明确的交易，该交易将由美的公司购买东芝的家电产品也就是东芝的80.1%的股份，东芝则持有19.9%的股份。

美的公司于3月31日发布《关于与东芝深化战略合作的公告》

　第四章美的并购东芝协同效应分析

　　4.1管理协同效应分析

根据企业管理效益理论，企业在并购后对经营管理能力、实施经营资源计划等方面有提高的作用。管理协同管理协同实质上是节约运营费用、提高运营效益、最大限度地利用剩余的管理资源。本文主要从财务指标——资产经营和成本控制两个角度来探讨企业的经营协同。文章从资产周转率、固定资产周转率、应收账款周转率、总资产周转率四个方面进行了细致的考察，并对其进行了深入的分析。同时，企业的管理协同也体现在企业的经营费用控制和成本控制上，这将极大地影响到企业的管理成本。因此，在对指标进行分析时要充分掌握其效果，本文选择销售费用率、管理费用率等指标来合理地估算企业成本控制水平。

　4.1.1资产管理水平数据分析

从总资产周转率的角度来看，公司的销售业绩表现较好，如图4-1所示，这四个指标均呈现出一种缓慢的成长态势，这表明，在收购东芝之后，美的经济状况一直很好。从图表中可以看到，2017年时，各项资产周转速度达到高峰，此后几年继续稳定增长。2017年，东芝被美的并购，“双智”策略实施，而美的则是建立了一个工业化集团，并在机器人方面展开了延伸。由于这一战略的实施，美的采购了大量的固定资产，机械设备的利用率提高，说明固定资产的周转速度具有协同作用。

流动资产利用率高，说明公司的流动资金被充分利用。通过比较分析，可以促使公司强化内部管理，使其更好地利用流动资产；如图4-1所示，2017年的流动资产周转率是2016年以来的最高点，同时也是合并后的综合效应。

应收账款的周转比率越高，说明赊账款越少，收账款越快，具有较高的流动性，有较好的短期偿债能力，能够降低坏账的损失。如图4-1所示，美的在2016年收购东芝前的应收账款周转率相对较低。然而，在2016年至2017年间，应收账款的周转比率增速是最快的，而在2017年则是近几年来最高的，因此，可以看出，在并购之后，应收账款的周转率产生了协同效应。

总体来说，收购东芝后，美的的资产周转率、固定资产周转率、总资产周转率、应收账款周转率等四个方面都有了很大的改善，尤其是在2017年时，这四个指标都是美的并购以来最好的成绩，这也证明了美的整体销售能力和机器设备利用率都有了提高，并且公司之后的发展呈稳健上升的状态，都表现出了一定的管理协同效应。

图4-1美的集团资产管理水平的指标分析

　　4.1.2费用控制数据分析

通过对公司成本控制水平的研究，选取了销售费用率和管理费用率两个重要指标进行分析。

本文从2015至今，对美的公司的销售费用率和管理费用率进行了分析，并绘出如下图4-2。如图4-2所示，到2015年至2019年，销售费用比率呈现出成本上升的趋势，而管理费用比率则大幅下降。与2016年相比，2017年的销售费用比率并没有多大的改变，2019年是历史上的最高点。虽然美的的销售额比以前高了不少，但在17年的时候，公司的营收和净利润都有了很大的提升，这说明，合并后的利润要比销售费用高出太多太多了，所以也就表明了销售费用率在一定程度上也实现了协同效应。

图4-2美的集团费用控制水平的指标分析

4e50351db3ae7a2adc58eb6835c7bfbe 　　4.2经营协同效应分析

并购是一个长期的过程，并购既要考虑到收益，又要考虑到公司的发展前景。一家公司要想在这个领域立于不败之地，就必须要有出色的盈利能力，而出色的盈利能力则是公司的核心竞争力。并购后，公司的成长性可以很好的体现出公司运营协同效益的成效。

　4.2.1盈利能力数据分析

本文从销售净利率、净资产收益率、总资产收益率等方面对企业赚钱的能力进行研究。

销售净利率是指公司的纯利和营收之比，由图4-3可知，2016年是公司净利润率最高的年份，但在之后两年里，公司的净利润率有所下降，而在2018年，公司的净利润率在经历了一系列的国内外并购之后，依然能够保持增长。美的也在注重高端产品的开发，用高端的产品提高净利，同时也在不断的优化生产工艺，减少生产成本。到现在为止，美的收购了东芝，其销售净利率已经反映了这一点。

净资产收益率净资产收益率是公司资产净收益的体现。指数愈高，说明公司的投资回报愈高，指数愈低，说明公司盈利能力不强。从图4-3可以看出，从2016年开始，美的净利润每年都在下滑，可能是由于美的多样化和外延并购的原因。但是美的仍然是家电领域的领头羊，盈利能力还算不错。

总资产净利率是公司资产使用效率与资产使用效益的重要指标，是企业资产综合利用效益的重要指标。这一指标自2016年以来呈逐年下滑趋势，说明美的公司近年来的利润水平比以往有所下滑，这与其规模的扩大、资产规模的增长密切相关。

图4-3美的集团经营协同下的盈利能力检验指标

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企业成长性分析是对公司拓展经营能力进行分析的一种方法。用来检验企业每年盈利增长或者通过其它筹资来扩张经营的能力。公司成长性是指公司的发展方向和发展的速率，其中包含了公司规模的扩张、利润的增长、股东的权益的增长。企业成长性是企业在市场环境中持续增长的能力，它的资产规模、盈利能力和市场份额将会持续增长。选取主营业务增长率、利润增长率、净资产增长率、资产增长率等指标来评价美的成本控制水平。数据如图4-4所示：

图4-4经营协同下的成长能力指标检验

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　4.3财务协同效应分析

财务协同是指企业并购在财务上带来的利益：财务能力的提高、税收的合理避免以及预期的效果。财务协同是指并购完成后，将并购公司的低资本投入到并购公司的高效率项目中，从而使并购后公司的资金利用效率得到进一步提高企业的偿债能力是衡量公司总体效益的一个重要指标，对其自身的投资者和股东都有很大的影响。文章主要是从短期和长期两个角度来探讨。

　4.3.1短期偿债能力数据分析

下图是美的2016-2021年的速动比率、流动比率和现金比率。

图4-5财务协同下的短期偿债能力检验指标

24479a69c04609a11c49add420183657 　　根据图4-5可以得出，美的在2016年到2019年之间的流动比率表现为逐年上升趋势，说明公司的流动资产偿付能力正在逐渐提高。通常，美的公司的流动比率在1.5-2.0之间，比较合理，这说明了公司的短期负债水平并不高，与同行业的平均流动比率1.97有一定的差距。在2017年，美的收购了东芝，流动比率增长，这表明了合并后，公司的流动资产增长了，而公司的流动比率也提高了。美的公司在2019年的流动比率是最高的，但从那以后，流动比率一直在下降，这是因为新冠肺炎疫情造成的公司流动资产减少，而流动负债增加。从2016年开始，美的集团的速动比率一直没有超过1，所以美的集团的短期负债中的速动资产并不多，经常处于高风险状态，从公司的资产负债表上来看，美的集团的流动资产并不多，但是流动资产的流动比率却很低，所以美的集团的短期负债中的速动资产储备并不足够，所以风险很大。美的集团的现金流一直在变化，2020年达到了峰值，这说明美的公司随时都有可能投入更多的资金，而这些资金用于支付流动债务的能力也在持续增长。尽管在过去的数年里，现金比率出现了波动，但在2017年，即东芝收购后的一年，现金流出现了大幅上升，显示出了并购后短期偿债能力的协同效应。

　　4.3.2长期偿债能力数据分析

本文选取了两个衡量公司长期债务能力的指标——负债比率与负债权益比率。公司的负债比率与负债权益比率是衡量公司长期负债能力的一个重要指标。负债比率是指公司总负债与总资产之比，是指公司运用其资本进行营运的能力。资产负债率在债权人、投资者和管理者等方面都有着不同的含义。对于债权人来说，最好是尽量减少负债比率；对投资者来说，资产负债率越高越好；对于操作者来说，在债务超过债权人能力所能负担的情况下，企业的融资将难以开展，企业就会丧失活力，难以继续扩大市场。产权比率是资产总额与股东总资产之比，是衡量资本结构是否合理、是否具有良好财务状况的一个重要指标。

从美的集团的财务数据来看，从2016年到现在，资产负债率一直没有太大的波动，直到2017年才达到了最高水平。这是因为收购所需的部分资金来源于借贷，从而增加了资产负债率，但美的集团却可以通过自己的努力来偿还收购前和收购后的大部分债务。这也就意味着，美的集团的债务和融资能力，正在逐渐的提升。2017年之后，公司的资产负债率出现了轻微的下降，但在2020年之后，公司的整体发展势头还是很稳定的，公司的长期债务偿还能力也得到了保证。股权比例的变化趋势与公司的资产负债率基本相符。一般来说，资产规模越小，公司的资金就越多，2017年之后，因为收购东芝，债务增加了，所以产程也就更高了，不过这只是一种很常见的情况，从2017年之后，这种情况就出现了，也就是说，美的集团在进行资产重组，债务不会再增加了，从目前的情况来看，美的集团的长期债务偿还能力还是可以的。

图4-6美的集团财务协同下的长期负债检验指标

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文章通过对东芝公司并购过程中的协同作用数据进行了分析，包括管理上的协同效应、经营上的协同效应、财务上的协同效应，以及在这三个层面上对公司的资产管理、成本控制、盈利、成长、偿债能力进行了分析。通过对东芝的分析，可以看出，美的收购已经取得了初步的成效，并取得了一些协同作用。美的集团通过并购，可以有效地提高企业的资产经营效率、降低经营成本、提高企业利润、增强美的企业的综合竞争力。该并购案对我国家用电器行业的其它公司的并购具有一定的借鉴意义。具体意见如下：

第一，制定正确的企业并购战略。企业并购要以企业的总体战略目标为衡量标准，选择合适的战略来进行并购，只有通过合理的并购战略，才能取得成功。美的并购东芝，是为了美公司的发展战略，日本东芝在东芝的海外市场占据了很大的份额，东芝在日本的销售，在东南亚的销售，都会起到很大的作用。这两家公司的合并，也是一种优势互补的方式，东芝和美的的战略合作，将会产生更大的协同作用，这也是美的未来发展方向。东芝在世界上的影响力和在世界上都是数一数二的，收购东芝可以加速美的全球运营，让美的的整体实力更上一层楼。

第二，选择最佳的目标。通常情况下，企业要通过并购来达到扩张的规模，从而提高整体实力。因此，在选择并购公司时，必须结合自己的实际情况进行选择。美的公司的核心战略就是全球运营，他们迫切的想要找到适合美的公司，而东芝在2016年的时候，就开始了对冰箱、洗衣机等白色家电产品的出售。如果美的收购了东芝，不仅可以满足市场的需求，还可以提升公司的国际竞争力和影响力；而东芝，则是将自己的白色家电业务，放在了技术研发上，这是一个双赢的局面。

第三，选择合适的并购模式。在并购中，企业应根据自身的金融风险承受能力，选择适当的融资模式，以降低企业的内部融资成本，从而提升并购绩效。并购中的财务风险是指因并购而导致的资产结构变化而导致的财务危机，乃至破产。美的收购东芝白电公司，以现金方式完成了33亿人民币的交易，同时还要偿还东芝250亿日元的债务。而在2016年，美的收购了东芝、德国的库卡、意大利的Clivet，这些都让美的公司的负债变得更加的严重，而通过多样化的融资模式，可以极大的降低自己的资金占用。

第五章结束语

企业并购后的整合是能否发生协同效应的关键，这也是企业并购价值的源泉。在管理协同方面，美的集团有着丰富的管理经验能够对东芝家电进行有效的资源配置，从而提高了东芝家电的经营效率，改善了原来东芝家电的经营状况实现了管理协同；从财务协同方面来看，美的集团完成并购之后，企业自身的资本数量有所增加，自偿还能力不断增强，同时也降低了企业的财务风险；最后，在经营协同方面能够完善供应链网络和渠道，从而形成资源互补，更进一步的增强了美的集团的整体实力。虽然并购整合不同的企业有不同的方式，但是要选择合适的并购方式，才能让企业充分发挥协同效应。

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致谢

本论文在导师的悉心指导下完成的，在写论文初始，老师认真负责的态度让我吃下了定心丸。从最开始的布置任务、规定每一个流程的截止时间，到后来论文草稿的每一次修改，老师无一不都步步“紧逼”，让懒散的我跟上老师的步伐，到最后完成这一篇论文，在这一过程中，老师付出了很多，经常为我们加班到很晚还在修改我们的论文，对我们的问题也从来都是耐心解答。在此，相对老师衷心地说一句：谢谢您！老师！。