互联网企业并购过程中的财务风险管理——以阿里巴巴收购饿了么为例

摘要

由于互联网公司之间竞争加剧，资源开始进入优化分配时期，大量的互联网公司进行大型并购。在并购过程中，企业将面临许多风险，其中以财务风险最为突出。总结研究阿里巴巴的收购案例，为我国互联网公司收购的风险管理给出依据，有效减少和规避企业在并购交易中可能面临的财务风险，提出一些可行的财务风险管理措施。本文由以下三部分组成：第一部分归纳互联网并购会出现的财务风险，对相关概念、类型和动因进行界定，归纳有关互联网企业并购的特点以及财务风险可能会造成的影响。第二部分析阿里巴巴并购饿了么的财务风险，阐明阿里巴巴并购的基本情况、动机和风险。第三部分是针对阿里巴巴并购后出现的财务风险，提出相应的管理措施，为控制未来网络并购的财务风险起到很好的示范性作用。

关键词：互联网企业 并购 财务风险 风险管理

前言

经济全球化推动了互联网产业的发展，大数据和云计算的使用让跟多的企业加入到互联网领域。并购是互联网公司升级核心技术，增加用户使用量，强化竞争力的有效措施，推动互联网产业与传统产业的深度合作。互联网企业的并购给社会带来进步和经济收益，同时也有必要关注并购带来的风险。本文是以阿里巴巴并购饿了么为例，总结互联网企业在并购过程中面临的估值、融资、整合与财务能力等方面的风险，进一步研究阿里巴巴并购的动机和风险影响，并针对阿里巴巴和饿了么自身的财务风险制定防范措施，提高我国互联网企业的成功率。本文从整体上分析总结互联网企业并购的财务风险和动因，对企业并购的不同财务风险制定相应的防范措施，为一些互联网企业并购提供理论帮助。本文通过对阿里巴巴并购实例的研究，分析阿里巴巴在并购过程中为应对财务风险所采取的预防措施，总结互联网企业并购中财务风险的内部要素，提高互联网企业认知财务风险的水平，为促进防范互联网企业并购财务风险的思想，推动互联网企业并购的顺畅运营，大幅提升风险管控能力，有效提高决策水平。本篇文章把理论与实际联系起来，为互联网企业财务风险识别、评估及防范体系提供参考，提高中国互联网企业在并购行业的战略位置，提高互联网企业的并购成功率。

1互联网企业并购财务风险概述

1.1 企业并购的概念

企业并购是指通过资本运作对资产和股权进行收购，并购是实现资本市场资源优化配置的重要手段。并购包含两种模式，一为兼并模式，通常是指两家或者更多的独立企业为实现相同的目标而进行的经济实体整合，即资源共享。二为收购模式，即企业取得被收购公司的实际控制权是通过积极购买其他企业的部分或者全部股权或资产，或股权与证券交换的方式。股权收购是通过股权置换或现金支付直接或间接获取目标企业部分或全部股权，通过要约或协议收购上市公司。资产收购是并购目标企业的部分或全部资产取得控制。资本运营的主要方式是并购，企业实现低成本扩张的重要方法是并购。

1.2 企业并购的种类和动因

1.2.1 企业并购的种类

表1.1 企业并购类型

按照并购行业划分为三类：横向并购是指双方都属同一产业或行业。纵向并购是指双方的生产过程或业务环节位于产业链上下游。混合并购是指双方企业不在同一供应链中，产品、运作与生产不存在关联性。

按照出资方式划分为四类：现金购买式并购是指以货币资金收购标的企业的股票或资产。承担债务式并购是为了取得控制权而承担目标公司的债务的并购。综合证券式并购是通过现金、股票、可转换债券、认股权证和其他支付手段来进行的并购。股权交易式并购是指通过发行股票来换取目标企业的资产或股权的并购。

按照并购行为划分为两类：善意并购是并购合约合规适宜，交易双方互惠公正。敌意收购是强行让标的企业认可出售要求进行收购。

按照并购的行为方式划分为两类：直接并购是并购企业直接提出并购要求，并根据协议的条款实现并购的目的。间接并购是收购目标公司股票得到控制权。

1.2.1 企业并购的动因

1.规模经济理论认为，并购分为：（1）内在规模经济，企业应整合内部资源，强化内部管理，吸收技术知识人才，培养员工能力，优化企业结构。（2）外在规模经济，企业并购是企业为获取先进技术和管理理念而进行优势互补的选择，以此来扩大业务范围，增加营业收入，增强企业综合实力，实现强强联合。

2.交易成本理论认为，企业并购是通过合并和收购扩大企业经营规模，使企业从生产到销售都在企业内部进行。而减少公司生产经营的成本，可以有效提高企业的市场竞争力。

3.协同效应理论认为，并购后公司业绩高于独立经营的预期业绩，可以有效提高双方企业的整体竞争能力。其中经营协同是并购双方可以在经营上实现优势互补、技术互通、资源共享。财务协同是要降低企业内部融资成本，改善财务状况，提高利润、偿还偿债、提高融资能力等。管理协同是管理高效的并购方收购管理水平较低的目标企业，为了提高企业管理效率，提高企业绩效，使企业获得增值。

1.3 互联网企业并购的特点

1.3.1 横向并购多元化

横向并购企业为了扩大企业在市场中的份额，形成规模经济，降低企业自我建设成本，增加产品的市场份额，提高国际竞争力，利润最大化，扩大产品的生产规模。在竞争激烈的互联网产业中，企业的淘汰率很高，一些发展较好的企业为了扩大市场份额而收购业内的其他企业。互联网企业通过并购减少恶性低价竞争，有利于行业内部优化升级，有利于两家企业的资源整合，实现市场资源的合理配置，能有效提高公司的核心竞争力，促进行业的健康发展。因此，通过多元化并购，企业业务将得到扩张，多元化的经营理念将成为为了并购的发展方向。

1.3.2 与传统企业相结合

互联网产业和传统产业差别很大，所以对传统行业有一定的冲击影响，但是互联网企业的并购与传统企业紧密相连，线上公司促进线下产品和服务的销售，保障实体业务的发展。如携程收购汉庭连锁酒店，携程作为线上企业为线下实体企业汉庭连锁酒店进行宣传，上游和下游企业形成一站式服务。在互联网行业的发展中，我们可以借用传统产业本身的资源，传统行业也可以借助先进的技术和互联网企业的影响找到利润增长点。

1.3.3全资收购比例大

互联网公司比传统企业更加注重现代化创新和核心技术，又因为互联网产品同质化现象非常普遍，同类产品和公司遍地都是，对于用户和市场的抢夺激烈，因此并购公司为了完全掌握被并购公司的核心科学技术，在并购时会选择全资收购。全资收购会帮助并购共司实现对互联网资源和市场的竞争，自身价值会得到很大的提高。全资并购在互联网行业并购中占近七成。

1.4 互联网企业并购中的财务风险

1.4.1 财务估值风险

被并购公司的财务估值风险是并购企业没有将被并购公司的未来收益水平和资产价值评估准确。互联网企业具有轻资产的特点，会导致估值困难。价值估值风险是由购方的信息不对称造成的。交易价格由被收购方的企业价值决定，对目标企业资产价值和未来盈利能力的评估来源于企业的财务报表，从中可以了解被收购企业的财务状况和战略规划。专利技术、研发投资等无形资产占互联网企业资产的比重很大，重要的财务信息不能用数字来量化。非上市企业财务报表中信息的可靠性降低，主观评估不公平，容易估值过高。

1.4.2 融资支付风险

互联网企业是资本和技术密集型企业，其主要特点是投资高、风险大。传统的融资渠道困难是来源于薄弱的担保制度。前期资产负债率较低，但随着并购企业投资规模的扩大，负债逐渐增加，导致资产负债率上升，金融风险增加。网络企业的融资依靠的是天使投资、风险投资、私募资金及资本合作。现金、股权、债券、承担债务及混合是企业并购的支付方式。现金支付的风险最大，增加并购方的财务压力，运营会因为并购的失败增加难度。中国企业并购大多数是使用现金支付。

1.4.3 财务整合风险

获得被并购公司的所有权后，因为参与并购的公司在很多方面有差异，比如市场投放方向、产品类型、财务和人力资源以及网络公司文化等，差异会带来不确定性，引发风险，导致并购失败。财务整合风险通常有运作整合风险、财务体系整合风险与会计从业者整合风险等，其展示模式划分成企业会计体系、资本运作方面的风险和盈利水平方面的风险。

2 阿里巴巴并购饿了么的财务风险分析

2.1 阿里巴巴并购饿了么基本情况

2.1.1阿里巴巴基本情况介绍

阿里巴巴集团是全球第一的在线移动商务公司，是中国网络行业、电子商务开发行业的引领者。阿里巴巴作为线上第三方平台为企业提供线上交易的平台支持，为扩大小企业经营规模，借助互联网的力量将消费者与企业集中在线上交易，并且在阿里巴巴所构建的生态系统中产生产品和服务的有效拓展，增强用户体验。阿里巴巴运营的范围广，许多子公司的经营产业不同，在业务和服务中经营商业生态系统上，其核心业务集中在零售领域。阿里巴巴借助其所构建的B2C和C2C平台成为我国规模最大的零售品牌，也是最为活跃的第三方交易平台。阿里巴巴推出团购平台聚划算、支付平台支付宝和广告平台阿里妈妈，促进网络金融业的前进。阿里巴巴为中小型企业制定的增值服务定位就是以“平台、财务、数据”为基础，探寻新的跨学科整合点。

2.1.2饿了么基本情况介绍

“饿了么”是中国专业的在线餐饮平台，其服务宗旨是创新、极致、激情。希望为用户提供最方便的体验和服务，包括网上订餐、快速配送、一站式餐饮和新零售服务，优化用户体验，实现餐饮在线和离线经营的整合，创造一个全面的数字餐饮生态系统。饿了么的配送体系是蜂鸟配送，其配送时长居业界领先水平。“让一切三十分钟”是饿了么的战略计划，致力于创建国家首要的地方生活平台，进我国餐饮业的数字化。

2.2阿里巴巴并购饿了么的动因

2.2.1 餐饮外卖行业的巨大市场

中国餐饮业及外卖行业发展迅速，近40%的网民使用在线外卖服务，外卖市场拥有大量用户，市场规模保持每年两位数的增长率。2018年，中国在线外卖用户量达到4.06亿，比2017年底增长18.2%，2018年线上订餐收入约4712亿元。外卖产业链逐步完善，市场保持平稳增长。互联网企业重点在于获得更多的用户对网站的访问量，获取市场份额的方法是并购。饿了么联合百度外卖后，在网上餐饮外卖市场上处于优势地位，阿里巴巴将饿了么与口碑结合起来，让饿了么得到手机淘宝和支付宝的流量入口，为支付宝拓充消费现场，为企业的新零售拓展市场，扩大市场份额。

2.2.2降低并购双方的交易成本

阿里巴巴创建的本地生活服务类的口碑APP发展速度很快，不过口碑在点评类网站中的市场份额无法与大众点评和美团成立的“新美大”相比较。自“新零售”的概念提出后，阿里巴巴花费大量资金布局新零售新版图，新零售物流具有一套将线上和线下完美结合的系统，线上接收订单后，由线下发出订单商品，在规定时间内完成订单交付，打造3 公里内的理想生活圈，但是线下建立的成本非常高，饿了么有300万配送员，并购饿了么可以获得各大城市线下的短距离物流末端配送，降低阿里巴巴的发展新市场的开发成本。

饿了么做网上订餐，虽然具有稳定的客源，但是长期利润不会有更大的增长，饿了么和美团公司为扩大移动客户端的使用量采用烧钱的策略竞争市场，但是美团外卖联合大众点评和腾讯壮大实力提供资金，相比之下饿了么就显得势单力薄。饿了么被并购后可以获得资金和技术上帮助，同时保持独立经营，这对于饿了么的长远发展有足够的保障，降低饿了么的运营成本。

2.2.3 获得协同效应

协同效应是指并购后两个公司的整合效益要高于并购之前单个公司的效益之和。在经营协同上，第一，并购后公司资源互助，支付宝和手机淘宝属于阿里巴巴，而这两个最主要的APP可以直接使用饿了么，并且用户在确定外卖订单时首选是用支付宝付钱；二是在新零售领域，物流技术共享，阿里巴巴在新零售领域拥有先进的技术，而饿了么拥有大量的用户资源和全国配送物流，并购双方优势互补。在财务协同上，阿里巴巴和饿了么的合并有效降低企业内部的融资成本，改善饿了么的财务状况。饿了么与美团外卖在激烈进行市场竞争，饿了么需要阿里巴巴为其提供资金支持，饿了么对外卖市场的竞争力和占有率大幅提高。在管理协同上，阿里巴巴可以给饿了么提供高级管理人才，提供先进的管理系统，有助于饿了么改善管理效率，实现管理协同，提高企业绩效。

2.3 阿里巴巴并购饿了么的财务风险分析

2.3.1 价值高估风险

1.饿了么具有 “轻资产”的特点，经营风险较高，未来发展不确定性较高，估值具有主观因素，阿里巴巴对饿了么现金流量的预测有难度。2.饿了么不是上市公司，相关财务信息不透明，而研发投资和专利技术占饿了么资产的比重大，其财务信息不能用数字来量化，所以饿了么财务报表信息可信度不足，信息不对称风险较大。3.由于外卖市场近年来发展势头迅猛，行业规模增长速度快，阿里巴巴对未来市场的发展、盈利可能性的估值难度较大，数据流量、用户数量、消费者黏性等都影响着市场对饿了么的估值。4.阿里巴巴扩张业务领域和改善业务状况的需求很大，由于外卖市场的大环境和美团等竞争对手的压力，阿里巴巴用相对较高的价格取得饿了么的控制权，95 亿美元的收购价格高于饿了么的实际价格，其定价存在溢价价值。

2.3.2 融资支付风险

2.1 阿里巴巴2015-2018年现金流量表 单位：亿元

根据上表可知，阿里巴巴在过去四年的净现金流量中，投资活动方面资金减少，经营活动方面资金不断提高，筹资活动方面近三年由增加变为减少，且2018年出现负值为-127.16亿元，从表中可以看出阿里巴巴在近几年经营状况良好，收益质量较高，尤其是2017年高速发展，经营活动产生的收入快速增加，产生大量的货币资金，刺激阿里巴巴扩张市场的需求，因此，2018年阿里巴巴的投资活动有所增加。虽然阿里巴巴有充裕的现金储备，但大量资金被并购活动使用，降低阿里巴巴未来的资金周转率，没有足够的资金存量来应付紧急状况，企业的经营战略或市场战略一旦发生重大变化，其资金链压力会增大，造成经营困难，融资风险提高。

阿里巴巴现金及现金等价物净增额在2015年至2017年一直呈逐步递增状态，但是2018 突然变为负值，为-185.04亿元，这是因为2018年阿里巴巴并购饿了么主要是现金支付，支付简单快捷，缩短交易时间，减少并购交易的不确定性，但是阿里巴巴在短期内支付大量现金，增加现金流动风险，降低阿里巴巴应对外部环境的能力，削弱其应对风险的能力，影响企业的持续运营能力。

2.3.3 并购整合风险

阿里巴巴和饿了么的业务范围不同，饿了么的餐饮平台具有专业性，经营模式已经得到检验，饿了么被并购后仍保持自主品牌、独立经营。只有并购双方成功整合，才能高效运用经济规模的优势。阿里巴巴并购饿了么会有以下几点并购整合风险：1.阿里巴巴和饿了么有不同的企业文化，并购会有企业文化融合的矛盾，带来企业文化整合风险。2.阿里巴巴收购饿了么是因为需要增强线下零售领域的力量，实现多角化经营，在并购后存在业务资源整合风险。3.并购后的饿了么会实行与阿里巴巴统一的财务管理制度，存在财务整合风险。4.并购后阿里巴巴会调整饿了么的管理人员，在对基层、中层、高层管理进行重新组织的过程中，会有人力资源整合风险。如果无法很好地实现饿了么与新零售的关联协同，增强阿里巴巴的竞争力，那么规模过大也会造成核心竞争力不足。

2.3.4 偿债能力风险

2.2 阿里巴巴2017.9—2018.12年偿债能力指标

阿里巴巴自2018年开始流动负债不断增加，负债总额大量增加，营运资本不断下降，资产负债率在40%左右，是由于阿里巴巴在2018年并购投资多家企业，花费大量资金，导致阿里巴巴短期偿债能力和资产流动性的恶化，偿债能力风险性提高。其次，阿里巴巴2018年第二季度比2018年第一季度的现金类资产减少了25.059亿元，现金比率下降了0.42，流动比率下降了0.45，因为阿里巴巴在2018年4月收购饿了么，并且使用的是现金支付方式，加重了阿里巴巴债务的即时负担，导致企业的剩余流动资金紧张，偿还流动负债的能力弱，提高偿债能力风险。最后并购初期由于饿了么的自身盈利能力和现金流量水平有限，从短期来看，对阿里巴巴在偿债方面的帮助较小，偿债风险较高。

2.3.5 盈利能力风险

2.3 阿里巴巴2017.9-2018.12盈利能力指标

2018年第二季度阿里巴巴的总资产报酬率和营业利润率突然降低，营业总收入和营业成本大幅下降，但是第三季度开始营业总收入和营业成本逐渐增长。一方面阿里巴巴在2018年4月全资并购饿了么，成本支出大幅增加，而阿里巴巴2018年有大量投资，在并购饿了么时盈利能力较差，风险性高。另一方面是由于阿里巴巴并购饿了么后会有一段时间的磨合期，在此期间饿了么的营业利润会有所下降，在并购初期饿了么的盈利大部分都在弥补成本，并且饿了么与美团价格竞争成本较大，并购盈利能力风险较大。但是饿了么步入盈利阶段后盈利能力风险会有所缓解，总资产报酬率和营业利润率将逐渐恢复，甚至会超过之前的最高指数，降低盈利能力风险。

2.3.6 营运能力风险

2.4 阿里巴巴2017/9—2018/12营运能力指标

由表可知，阿里巴巴2018年第二季度比第一季度的流动资产周转率减少0.81次，固定资产周转率减少4.66次，总资产周转率减少0.30次，上述周转率的大幅下降表明阿里巴巴利用流动资产、固定资产和总资产进行经营活动的能力差，效率低。2018年第二季度后周转率提高，阿里巴巴的资产运用效率低的状况逐步缓解。

影响阿里巴巴营运能力风险的原因有以下三点：1.2018年4月,阿里巴巴全资收购饿了么，阿里巴巴和饿了么流动资金减少，流动资产周转率有限，资金运用效率变弱，因此增加了营运能力风险。2.饿了么并购前一直采用价格战的营运策略与美团竞争外卖餐饮市场，运营成本较大，所需要的流动资产较多，价格战不利于饿了么的长期经营发展。3.并购会影响饿了么未来的运营战略，阿里巴巴会在一定程度上调整饿了么未来的市场规划，可能采取与并购前完全不同的营销方式，增加未来运营的不确定性，有一定的营运风险。

3 阿里巴巴并购饿了么的财务风险管理措施

3.1 合理控制估值风险

首先，阿里巴巴并购前应该对饿了么进行全面的财务调查，要了解饿了么的大致情况、外部财务状况、内部财务状况、企业财务数据、非财务类要素、具有的风险以及投资收益。

其次，在实际操作中，阿里巴巴需要明确饿了么本质，对于用户量、行业前景、企业理念、运作绩效等进行实时调研，运用市场比价法与企业资产评估法等科学评估方法，结合第三方出具的建议进行全面判定，这有效降低由信息不对称造成的风险。

最后，阿里巴巴在并购之前利用专业机构对饿了么企业进行并购前风险预算，有效运用中介组织的丰富经验，将并购中具有无法或准确预测的不确定的波动性，涉及测量和评价问题的模糊性以及事前信息不对称风险和事后管理风险进行评估，有利于企业资源的有效配置，合理控制估值风险，防止并购的失败。

3.2 多种融资支付方式相结合

阿里巴巴现金支付全资并购饿了么会加大并购的风险，而采用多种融资方式相结合可以优化资本结构，有效降低风险，降低融资成本。阿里巴巴可以根据并购后出现的短期和长期负债、未来运营状况和战略资金需求情况，调整企业的自由资金，结合金融市场的变化，关注利率的变动，还应该利用财务杆杆的优势调整债券融资比例。阿里巴巴将自由资金和债券融资两相结合，按照合理的比例进行调整，减少财务风险，使资本结构到达最优状态。

3.3 完善并购双方企业的整合

在企业文化整合方面，阿里巴巴完成收购后，饿了么将保持独立品牌、独立经营。阿里巴巴保持饿了么的企业文化，适当融入自身的企业文化，加强企业文化交流和建设。

在财务整合方面，阿里巴巴需要构建健全的财务管理体系和引入会计信息系统，这样可以有效增强阿里巴巴对饿了么的管控力，强化会计监管职能，强化会计风险管理信息体系，有效降低并购后的财务风险，提升财务整合的效应与效率。

在团队整合方面，开展并购磋商时，阿里巴巴需选取具备同样价值取向的一流管理层充当并购决策的核心力量，从而减少并购后问题。在并购之后，阿里巴巴可以采用分离式的文化整合方式，保留饿了么企业的企业文化，可以更好的与饿了么员工进行沟通，增强认同感。

在资源整合方面，阿里巴巴需同自身状况结合选取核心员工入驻饿了么，还需关注饿了么现有资源，让企业的人员和格局更为平稳，实现平稳过度与人力资源有效整合的目标。其中饿了么的新CEO为阿里巴巴副总裁王磊，同时阿里巴巴的新零售战略的特别助理为饿了么创始人张旭豪。

3.4 提高企业偿债能力

首先，阿里巴巴要优化自身资本结构，降低资本成本，提高资产质量。因为阿里巴巴花费大量资金并购饿了么，在偿债能力比较低的情况下，要避免盲目投资，注意摊子不能铺得过大，长期投资、购置资产需要科学进行。其次，阿里巴巴要努力提高自身盈利能力和经营现金流量水平，偿债依靠的是经营活动带来的现金流量，所以并购后要加强饿了么的经营管理。最后，阿里巴巴需要制定一个合理的偿债计划，树立良好的信誉，避免偿债引起的风险。

3.5 提高企业盈利能力

首先，阿里巴巴在并购饿了么后，需要提高外卖市场的占有率，重视技术创新，增强企业的核心竞争力。饿了么不能仍用价格战来和美团进行竞争，即使目前短时间的市场占有率很高，也不能长久保持，要长远健康持续的发展就必须靠产品和服务的创新。第二，饿了么要注重顾客满意度，提升产品质量。饿了么不仅要以市场为导向，更要关注顾客的满意程度和忠诚度。饿了么改进质量成本，提高产品质量，减少返工时间、废品损失、资源耗用，降低总运营成本。第三，饿了么应该提高成本管理能力，降低成本支出，扩大销售。阿里巴巴应该加强成本管理力度，合理规划成本总额和成本费用结构，增加营业收入。

3.6 提高企业营运能力

一方面要加强流动资金的管理。阿里巴巴需要增强对企业货币资金、应收账款、存货的管理。管理人员可以用多余的资金进行购买股票、债券、交易性资产等来加强现金的日常管理。另一方面，要增强管理层的营运资金管理意识。阿里巴巴管理者应对市场有敏锐的洞察力，对企业的长远发展有规划。因为阿里巴巴有庞大的企业规模，因此企业应提高经营资金的管理，利用专业的营运分析体系和财务人员，特别是应收账款、流动资产、存货的合理规划，保持企业的可持续发展，为企业创造更大的利润。

总结

论文简要阐述企业并购的基本理论，包括概念的定义、类型及动因分析。接着论述了并购中财务风险的理论依据，包括互联网企业并购财务风险的定义、类型和预防措施。本文在在前两部分的基础上，对阿里巴巴收购饿了么进行详细分析。阿里收购饿了么存在价值高估、融资支付、并购整合三个财务风险，针对上述风险，提出以下三个建议：第一，企业要合理控制估值风险；第二，多种融资支付方式相结合；第三，完善并购双方企业的整合；第四，提高企业偿债能力；第五，提高企业盈利能力；第六，提高企业营运能力。

本文仅对阿里巴巴并购饿了么进行财务风险分析和总结，由于缺少饿了么的财务报表，所以没能对饿了么进行并购后的财务风险分析，仅对阿里巴巴进行了并购后的财务风险分析。由于本人知识储备不足，归纳总结的财务风险管理措施具有局限性。未来我会深入的研究，总结互联网并购案例，寻找其中的相同和不同处，进一步研究互联网并购的财务风险，完善财务风险管理措施。最后，我想邀请各位专家、老师和同学对论文和未来的研究工作提出宝贵的指导和建议。

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互联网企业并购过程中的财务风险管理——以阿里巴巴收购饿了么为例

价格 ¥9.90 发布时间 2022年12月2日

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