1绪论
1.1研究背景
1.1.1我国工程机械行业海外并购尤其在德并购蓬勃发展
我国工程机械行业起步于1950年代，迅速发展于1980年代，出现了大批的优秀的工程行业[1]。进入21世纪以来，工程机械行业成为我国机械制造业发展最快的行业之一，同时跨国并购不断。中联重科并购德国摩泰克、三一重工并购德国普茨迈斯特、徐工集团并购了德国的施维英、柳州重工集团收购波兰兹罗提，这样工程机械行业的技术水平有所提高，也将中国工程机械行业品牌推向全球。
我国工程机械行业掀起海外并购热潮主要有两方面原因：一是海外大部分企业受到2007年以来的国际经济危机，这件事情的发生提供了机遇给我国的工程机械行业。因为国外企业短时间内难以靠自身恢复，纷纷向我国相关企业抛来橄榄枝。二是我国XX采取了积极的金融政策，增强基础设施投资、扩大内需等，使得国际金融危机对我国工程机械行业影响较小，还能够持续发展。
在“一带一路”战略框架和国家“鼓励有实力的企业在全球范围内投资并购、整合资源”[2]的支持下，为了发展成为世界相关行业的巨头，我国工程机械行业将海外并购视为做大做强的有效捷径。因此，在经过长时间积累和提升后，我国工程机械企业纷纷走出国门、走向世界是大势所趋。
1.1.2我国工程机械行业相对其他行业较为特殊
(1)XX重视程度较高
2015年3月5日，在第十二届XXXX第三次会议上xxxxxxxx提出加快实施走出去战略中，推动工程机械等中国企业走向世界。2015年5月8日，被《中国制造2025》指定为出口的产业就是中国工程机械行业。在二零一五年的上半年，因为《xxxx关于推进国际产能和装备制造合作的指导意见》，这个意见是xxxxxxxx签字批准，这个《意见》将工程机械行业作为积极开拓发达国家市场、以点带面、逐步扩展的重点行业。
(2)企业性质比例特殊
在中国的国外工程行业投资的力，公司的性质是国企的占所有海外企业的百分之五十七，私营企业占所有企业的百分之四十三。和其他领域的国企相比，比率不是很高。虽然在所有投资的的国营企业里面，国家控制股份的也是比较低的。国企控股比例最高为42.13%，最低仅为10.89%[3]。在我国的一般行业中排名靠前的企业往往为100%控股的国企，而工程机械行业的龙头企业三一重工却为民营企业。因此，我国的工程机械行业的特性性、竞争度、市场化可见一斑。
(3)海外投资成绩斐然
经过几代人的努力，中国的工程机械行业在国内的实力已经不容小觑，并且相应国家的号召，做出国门，开辟海外市场。并且直接越过前面比较简单的阶段，这个简单的阶段就是从“简单海外贸易”和“建立海外代理商渠道和办事处”[4]，已经进入了“在海外建立制造基地和研发中心”高级的阶段，甚至一些技术先进的企业直接进入“利用当地材料、技术与人才等推进目标本地化战略”的阶段。
1.1.3对定量深入分析相对比较少在中国的工程机械行业
公司战略的重要课题之一是海外并购影响因素问题。定性分析层面是我国现在跨境并购主要的分析领域。。研究影响因素尤其是针对我国工程机械行业海外并购影响因素的研究较少。跨境收购本身就不是一个简单工程[3]，因为有许多的因素影响着这个进程，并且这些因素在各自的领域发挥着自己的作用。根据我们分析研究这些因素，我们从各个角度来分析研究，这样就可以为中国的境外收购企业找出一个新的角度分析。
1.2研究目的及意义
1.2.1研究目的
虽然近年来我国企业，尤其是工程机械行业在海外实施并购取得了一些实质性的成果，但是总体来说目前尚处于探索阶段。从海外并购对企业绩效提升并不明显的结果来看，我国并购企业还是缺乏全方位的战略布局和风险应对策划。因此，深入研究我国工程机械行业海外并购的影响因素，对企业制定正确的对策和风险抵御措施，对XX建立合理有效的引导机制和保障制度，均具有一定的参考作用。
1.2.2研究意义
(1)对我国企业尤其是工程机械行业实施“走出去”战略提供指导
众所周知，风险必定与投资并行，并购亦未必带来收益。在海外并购决策前、实施时、结束后，全过程深入研究海外并购的影响因素，关系到并购成败与否，尤为重要。同时，第十三个五年计划提出一个目标，就是从“大国”到“强国”的转变。所以，对我国公司的走出国门有重要的指导意义的是研究分析跨国收购公司。
(2)对我国企业尤其是工程机械行业海外并购提供评估依据
深入研究和明确海外并购时的影响因素，可以在我国企业海外并购时为企业的管理层提供决策依据，为企业海外并购提供更为全面、科学、合理的评估标准，有利于企业海外并购时时机的抓取、目标的选择、战略的制定，直接提高企业海外并购的成功率。
1.3研究内容
这篇文章先是分析对工程机械行业国外收购影响因素的文献研究和工程机械行业在德国并购的现状；然后从宏观、中观、微观的角度分析了我国工程机械行业在德国并购的影响因素，同时从系统性和非系统性的角度分析了在德并购的风险因素；最后通过模型建立和实证分析的方式进行我国工程机械行业跨国并购影响因素分析和验证，并且提出了政策建议。
本研究内容具体包括：
第一章，绪论。介绍了研究背景、研究目的及意义，并且进行了相关文献综述和本文创新和不足的分析。
第二章，我国工程机械行业在德国实施并购的状况。首先介绍了我国工程机械行业在德国实施并购的总体状况，然后呈现了在德国实施并购的两个典型案例。
第三章，我国工程机械行业在德国实施并购的影响因素分析。从宏观和微观的角度分析了我国工程机械行业在德国并购的影响因素，同时从系统性和非系统性的角度分析了在德并购的风险因素。
第四章，在德国实施并购的影响因素模型建立与实证分析。针对宏观影响因素，基于2002-2016年共计15年的数据对汇率、一年期国债收益率、货币供给量等影响进行回归分析；针对微观影响因素，采用事件研究法，以我国工程机械行业在德国并购的短期财富效应为因变量，以企业规模、是否纵向并购等为因变量，基于2002-2016年间19家工程机械企业在德国的28起并购事件数据开展研究，最终完成实证分析。
第五章，研究结论、未来研究建议及借鉴启示。总结了本研究的主要结论和获得的借鉴启示。
1.4研究方法
本研究涉及管理学、计量经济学等学科，属于多学科交叉课题，不但需要理论分析和实证研究，也需要形式化推导和定性归纳总结。本文遵循“理论-假设-数据-模型”的研究途径，以问题为出发点，建立假设问题，采取的数据以及建立的模型都必须是有针对性的额。
(1)文献研究方法
(2)通过研究国内以及国外的相关材料。我们会积累出一些成果作为基础。包括海外并购理论和海外并购动因理论等。
(3)案例研究方法。
(4)定性案例归纳法是从实践中总结、归纳出理论框架与概念模型的最佳策略。这篇文章选取这个领域最权威的案列进行分析，进而从中总结出相关的因素，为接下来的实验做好铺垫。
(3)计量分析方法
这篇文章对于定性分析与定量研究的结合是非常注重的；通过采用多元回归分析和逻辑回归分析等方法，不但对我国工程机械企业跨国并购影响因素进行理论分析，而且对有关数据进行统计分析，提供数量化的研究结论。
1.5文献综述
1.5.1跨国并购的动机影响因素分析
跨国并购的动机影响因素分析主要是利用跨国并购动因理论[5]。针对跨国并购背后的真正原因，经济学家从不同角度研究得出了效率理论、市场势力理论和交易费用理论等代表性的理论。同时，国内外学者从不同方向和不同侧重点地进行了动机影响因素分析。
Child(2001)通过利用制度理论、交际费用经济学等建立多理论模型，中国与邻国之间的差异，这个差异是会影响跨境收购公司的。Harzing(2002)针对公司进入海外市场模式选择和动机进行研究，通过把企业战略作为独立变量进行分析，发现当企业追求多国化战略时一般选择跨国并购的方式来完成。
李萍(2007)主要研究了企业跨国并购的原因，从企业层面提出动因十二要素模型理论，得出了原因主要是经济管理动因、投机动因和战略动因的结论。
黎平海和李瑶(2009)研究从一九八四年到两千零八年对国内将近六十家公司一百个跨境收购的案列。并且进行证实。认为我国企业跨国并购的主要动机是增加市场份额、增强多样化、增进技术发展。
马建威(2011)通过对中联重科并购意大利赛法公司100%股权案例的详尽分析，发现中联重科海外并购的动机是短时间内开拓新兴市场，并且快速提高其品牌的国际地位。
吴先明和苏志文(2015)基于多案例相结合的方法，以动态能力的视角，对后发企业海外并购的动因和技术融合过程进行了深入研究，得出的结论较好地诠释了我国企业对西方发达国家的技术寻求型并购行为。
1.5.2跨国并购的绩效影响因素分析
企业跨国并购绩效影响因素需要多方面综合考虑，企业并购的经济绩效在国内外定义不尽相同。国内对跨国并购绩效的研究成果主要包括绩效为正和绩效为负两方面的结论。
Parrino(1999)通过对并购后企业是否实现规模效应与协同效应进行研究，认为可以采用财务指标对跨国并购绩效影响因素进行考察。
魏小仑(2010)将资产管理能力、成长能力、盈利能力等作为跨国企业并购的绩效指标，对并购前后的绩效进行分析，发现跨国并购后第一年效益下降，两年后有一定程度的改善，并购后三年效益又重新下滑，从而得出结论：总体看来，我国企业海外并购后绩效并无较好地改善。
顾露露(2011)基于事件时间和日历时间的方法对企业海外并购开展研究，分析了并购绩效的影响因素，结论显示：短期绩效具有正向财富效应，中长期绩效整体显现非负的超长收益。
1.5.3跨国并购的风险影响因素分析
随着我国企业跨国并购事件失败案例的增加[6]，很多学者逐渐研究跨国并购面临的风险，多集中在风险类别、风险评价和风险防范等方面。
刘重(2008)认为中国企业跨国并购时面临的风险主要包括政治法律风险、财务风险、经营风险以及整合风险，其中融资风险、偿债风险和流动性风险构成了财务风险。
顾凝白(2009)采用了阶段性分析方法对我国企业海外并购时的风险进行了分析，并且开展了风险定量评估模型研究，提出了“AHP-GRAP”风险评估模型，为企业并购过程中的风险度量和评估提供了度量方法。
李杰(2013)在梳理和研究工程机械行业并购面临的各种风险后，针对性地提出了有效的规避措施，并且认为我国工程机械企业在跨国并购时不但要做好市场评估，而且需要重视政治风险评估。
1.6本文的创新和不足
1.6.1本文的创新
本文在借鉴和吸收已有研究成果的基础上，力图进行如下两方面创新：
(1)研究对象和研究视角有所创新。
本文以中国工程机械行业在德国实施并购的影响因素为研究核心，以宏观、中观、微观为其支点进行了研究。鲜有文献针对我国工程机械行业在德国实施并购进行研究，尤其是专门对并购的影响因素定量研究更是少之又少。
(2)案例分析和研究思路有所创新。
本文针对中国工程机械行业在德国实施并购的影响因素采用总体概括论述-典型案例定性分析-行业多案例定量研究的思路开展研究，因此在案例分析和研究思路上该方面有所创新。
1.6.2本文的不足
限于自身和外在等因素，本文具有一定的不足，主要体现在如下方面：
(1)收集样本较小且可能不够全面。本文数据的搜集主要是依靠公司披露的信息，披露信息是否全面和准确有待于进一步考证。
(2)本文从宏观和微观两个视角分别对我国工程机械行业在德国实施收购的原因进行的讨论，在讨论的进程里，并没有把所有的变量以及不确定因素加进去，虽然确信涵盖了最重要的影响因素，但是尽量多地涵盖和分析变量还是会有帮助，因此本文在此方面具有局限性。
(3)由于宏观视角和微观视角之间可能存在相互作用，而且存在并购结果可能对单个影响因素的反馈作用，因此本文使用的计量模型并不能真实反应其完全的复杂性，在此方面具不足。
2我国工程机械行业在德国实施并购的状况
德国一直以来是欧洲最大的市场[7]，其工业基础雄厚、经济状况稳定、市场潜力巨大、研发环境优越，吸引着越来越多的中国企业在德国投资开拓国际市场，提高品牌知名度和技术水平。
2.1我国工程机械行业海外并购的总体状况
2.1.1工程机械行业市场情况
(1)空间区域分布
西欧、日本、中国、X是工程行业主要分布地区。总共占有全球的80%份额。除此以外，印度、韩国和东欧等也占有一部分份额。英国、法国、德国和意大利是欧洲四个最大的工程机械市场。X领头北美地区，在该地区的工程机械产品和市场居第一。
我国形成了以徐州、山东、长沙和“长三角”为中心的生产基地，因为中国的人口多，导致中国是是生产以及消费大国，位居与销量额以及销售量全球第一的是工程机械产品
(2)我国工程机械行业在全球竞争格局中的地位
英国KHL发布的工程机械制造商全球50强排行榜中国部分如表1所示，我国有8家公司榜上有名。与此同时，英国机械工程有限公司的数据显示同时，在很多的发达国家和地区，例如：日本、X、西欧中国的机械类产品占这些国家市场的比率不是很高，但是进一步表示我国机械类产品在这一类国家的前途是光明的。，
表1 2016年全球工程机械制造商50排名
资料来源：英国KHL集团网站
2.1.2我国工程机械行业海外并购浪潮
2012年工程机械行业增长值同比增加8.4%，比2011年增幅回落6.7个百分点，并且多年以来首次低于了全国工业增长值的平均增速1。在此背景下，工程机械行业为实现长久发展，不断加大产业结构调整力度，并且纷纷开展海外并购，对全球资源进行整合。2012年被称为我国工程机械行业的“海外并购年”。
2012年1月，三一重工以26亿元收购德国普茨迈斯特90%的股权，并于一年半以后收购了剩下的10%股权，实现对其100%控股。
2012年4月，徐工集团并购全球混凝土设备领导者德国施维英52%的股权，这将有力支撑徐工与三一集团和中联重科的抗衡。
2012年8月，潍柴动力认购德国凯傲部分股权，对林德液压进行收购，以提升其高压液压领域的发展能力。
2012年12月，三一重工通过认购新股、购买子公司的方式增加了对帕尔菲格的持股量。
2013年10月柳工机械完成了与波兰的ZZN传动件厂资产托管方签约。
2015年12月中联重科收购意大利纳都勒75%股份。
2.2我国工程机械行业在德国实施并购的典型案例
2.2.1三一重工并购德国普茨迈斯特
(1)并购双方简介
一九八九年三一集团在湖南长沙市建立。混凝土机械工程、挖掘机械工程、起重机械工程、路面机械工程、煤炭机械工程、港口机械工程、海洋工程等装备制造领域，都是三一集团的主要业务，三一重工、三一国际，三一港机、三一海洋重工、三一重能等都是三一集团的分支，其中上市的公司有三一重工，三一国际。三一集团在中国的名牌产品是混凝土机械、桩工机械。。尤其是占中国市场百分之五十七的履带起重机械混凝土泵车，并且履带起重机械混凝土泵车销量还是第一名。中国长沙市、北京市、上海市、沈阳市、昆山、乌鲁木齐、娄底等地都有三一集团的产业基地，并且三一集团在国外还有还有研发基地，例如：印度、X、德国、巴西都建有三一集团的研发制造中心，在一百个国家与地区你都会看到三一集团的身影。
在一九八五年普茨迈斯特有限公司在德国斯图加特成立。主要研究以及生产和销售各类混凝土输送泵，工业泵与其辅助工具，这些工具最主要的用途就是搅拌和输送水泥、沙浆、脱水污泥、固体废物以及替代燃料等粘稠性大的物质，还有就是安装于拖车或卡车上的各种混凝土泵、拌浆机、用于隧道建设和煤矿工业的特种泵以及最新研制的机械手装置等都是企业的服务范围。在混凝土泵车制造领域普茨迈斯特一直遥遥领先，而且普茨迈特的销售门路是全球最广的。(2)并购过程
2012年1月，普茨迈斯特向三一发出了竞购邀约，第二天中联重科也表达出一样的愿望。和三一集团相比即使中联重科是先与三一集团得到发改委的收购标准，但是在三一重工董事长给普茨迈斯特创始人寄出“请愿书”等不断的追求和诚意打动下，普茨迈斯特宣布与三一合作，定下了并购意向。双方于2012年1月31日签订合同，三一集团联合中信基金，两者一共出资三点六亿收购了普茨迈特。三一集团出资三点二四亿欧元，收购普茨迈特九成的股份，中信基金拥有普茨迈特一成的股份，2013年5月，三一出资5489.77万美元获得剩余10%股权，最后普茨迈特所有的股份均归三一集团。
(3)并购结果
根据我们采访得到的信息，在被收购以后的普茨迈特的例如是逐年增长，并且涨幅较大。分析其原因，主要有如下四方面：一是并购使得普茨迈斯特采购成本大幅度下降；一是普茨迈斯特销售逐渐增长；三是通过整合，三一退出相应市场，普茨迈斯特市场占有率得以提高；四是德国经济恢复较好。
2.2徐工集团收购德国施维英
(1)收购双方信息
徐州工程机械集团有限公司成立于1989年3月，总部位于江苏省徐州市，是我国工程机械行业的领跑者，在全世界都是名利前茅，排在中国55位，中国规模最大，产品最全，具有竞争力的以及影响力最大的企业也是徐州工程机械集团。工程起重机械、铲土运输机械、压实机械、路面机械、混凝土机械、消防机械以及其它工程机械等都是徐工集团的自主研发的产品。中国市场占有率第一的是徐工集团的汽车起重机、随车起重机、沥青混凝土摊铺机、举高喷射消防车等等，中国国内最大的工程机械出口商之一也是徐工集团。
在一九三四年施维英在德国赫恩建立，当时世界上还没有混凝土泵设备，所以他是混凝土设备技术之祖。在全球的技术都是在前面的，而且还申请了许多的专利。车载式混凝土泵、混凝土拖泵、混凝土回收站、混凝土搅拌站和混凝土搅拌车等都是公司主要的产品。这些产品的灵活性、可靠性、经济性和安全性都是有目共睹的，所以搅拌站就是因为这些因素闻名世界的，是全球顶级的混凝土机械设备生产及输送方案提供者。施维英在X、德国等建设有生产基地，在荷兰、瑞典等建立有销售和售后中心，同时拥有众多国际经销商遍布全球。
(2)并购过程
相关数据信息显示，施维英2008年的销售收入为约10亿欧元，2009年降至约4亿欧元，2010年更少。根据施维英中国区管理人士透漏，受金融危机影响和企业本身不够灵活的制约，施维英在中国的市场虽然持续扩大但是份额却不断减小。2010年3月徐工集团与施维英开始接触，目的并不是为了并购，而是为了探讨双方可以采用的合作方式等问题。随着施维英在中国一直未能实现国产化和进口比例过高问题的暴露继而深陷泥潭，徐工集团的收购机会由此降临。谈判之初，施维英凭借其成套技术的优势、优于同行的技术根底以及4亿欧元的上年销售收入，只愿意开展少数的股权转让。经过徐工集团一年多的努力和双方的艰辛谈判，施维英最终认可了徐工集团的企业文化、战略规划和高管团队等。2012年7月6日，徐工集团董事长王民先生和施维英先生在德国启动了合作的水晶球，徐工集团成功收购施维英，至此拥有了欧洲混凝土机械巨头施维英52%的股权。
(3)并购结果
在混凝土机械制造方面，徐工集团的技术水平与世界先进水平具有一定的差距，这次和施维英合作对双方达到了取长补短的而目的，最后彼此都得到利润，从徐州工程集团角度来看，公司获得了施维英的先进的技术，销售门路以及品牌效应；从施维英角度看，直接解决了其融资难的问题，同时得到了广袤的中国市场。通过并购后的徐工施维英“吸收+改进=尖端技术研发平台”、“技术+制造=德国品质的中国产品”的努力，新一代S9技术平台成套混凝土机械等一系列新技术发布，国际化发展进一步增强，销售收入显著提高，并购的有益效果凸显。
3我国工程机械行业在德国实施并购的影响因素分析
我国工程机械行业在德国实施并购的影响因素众多，按照不同的维度和层面可以有不同的划分，每一维度和层面又能分出很多细小的方面，假如我们要想对这些方面都分析研究话，就会导致结果的不准确。因此，需要选择关键性影响因素进行分析。
首先，本章从宏观和微观两个角度对我国工程机械行业在德国实施并购的影响因素进行梳理和分析；然后，下一章通过建立模型和实证分析的方式，选择关键性影响因素，分别以我国工程机械行业在德国实施并购的交易额和并购的财富效应为因变量进行回归分析，从而完成更加细化和定量地研究。
3.1在德国实施并购的影响因素分析
3.1.1宏观影响因素分析
(1)政策因素
①我国政策因素
在国家的“走出去”战略背景下，我国工程机械行业取得了不斐的成绩，这离不开我国的国家顶层政策、产业和行业层面政策的支持。《鼓励技术进口目录》、《机械行业“十三五”规划》、《工程机械行业“十三五”进出口规划》、《工业转型升级投资指南》、《关于“十二五”期间促进机电产品出口持续健康发展的意见》、《机械基础零部件产业振兴实施方案》，《机械基础件、基础制造工艺和基础材料产业“十二五”发展规划》对我国工程机械行业跨国并购提供了相关政策优惠，直接推动和促进了我国工程机械行业在德国并购的持续发展。
国内外众多学者也对我国政策对于工程机械行业跨国并购的影响进行了分析和研究，得出结论显示政策因素包括政策自由化程度、政策倾斜和政策的支持力度与我国工程机械行业跨国并购呈正向关系。
②德国政策因素
德国的政策制度是吸引我国工程机械行业在德实施并购的重要因素，主要包括政治、经济、社会稳定性、相关准入和经营的法律法规、贸易和税收政策等。德国对外资准入限制相对较少，而且在政策上对无论哪个国家的外资均是一视同仁。相对开放的外资政策和简单有序的外资安全审核制度，让德国在相关政策法规方面获得了比较优势。在一些发达国家有些担忧主要经济命脉将受到威胁，从而加大对新兴国家外资并购限制的背景下，德国相对开放的投资环境对于中国来说更加具有吸引力[8,9]。德国的地方也相应出台和制定更加优惠的政策吸引外资，比如北威州设立专门的投资奖励，奖项分为“创新奖”、“投资发展奖”、“新投资奖”，三一重工曾获得过2009年度奖励。
(2)一年期国债收益率因素
一年期国债收益率能够直接体现一个国家的宏观经济环境，能够直接反应资本市场的兴衰。在我国工程机械企业有可能用较少成本获得较多资金时，将具有较好的财务协同性，在海外并购包括在德国并购时成功的可能性将更大。根据Tolentino(2010)的研究，资本盈余更得益于较低的一年期国债收益率，从而形成并购成功的更大可能性。
(3)汇率因素
在全球化的今天，跨国企业的经营活动风险可以因跨越国境而分散，但是也需要额外面临着其他的风险，汇率风险便是最重要的风险之一。人民币对美元近十年汇率图如下图所示，可以看出，货币的汇率是波动比较大，对国际性业务具有很强的抑制作用的是汇率大幅度的波动。根据朱海波(2014)的研究，我国机械制造业的经营绩效与汇率变动直接关联，人民币贬值对其具有正面影响，升值则有负面影响。
图2人民币汇率中间价对美元
(4)国内生产总值增长率
一个国家经济增长状况的直接体现就是国内生产总值增长率，其也直接影响着我国工程机械行业的跨国并购。当国内生产总值较高时，国内企业可能会倾向于选择在国内良好的经济形式下发展，从而减少跨国并购；同时，在较高的国内生产总值水平下，企业可能会具有较高的利润和较多的资金储备，从而积极拓展海外市场，促进跨国并购。
(5)通货膨胀率
通货膨胀率的上升与下降可能均会促进海外并购的发生。当通货膨胀率较高时，国内并购额也会较高，从而企业将会寻求通货膨胀率较低的国家进行并购交易；当通货膨胀率较低时，贷款利率较低，并购目标价值也相对较低，就会促进海外并购的发生。
(6)商品进口增长率
通过对我国进口商品来源国和进口额变化的研究发现，当我国海外并购尤其是工程机械行业的对德并购处于快速增长阶段时，商品进口额增长率也在作相应的变化。因此将商品进口增长率作为影响因素进行分析。
(7)货币供给量
货币的流动性会影响海外并购的总量和水平。一般认为增加货币的流动性将会激发海外并购的交易活动。
3.1.2微观影响因素分析
我国工程机械行业在德国实施并购的微观影响因素较多[10]，本章分两个方面进行梳理和分析。一是企业战略、财务资源、管理和沟通成本、技术研发等常态微观影响因素；二是下一章采用事件研究法对并购短期财富效应研究时考虑的微观影响因素。
(1)常态微观影响因素
企业战略因素
由于跨国并购比跨国新建的战略层级高，其承载着战略资源获取和研发高地争夺等的战略任务，因此跨国并购在前期、中期、后期沟通协调难度都较大[11]。我国工程机械行业在德国实施并购，其可能对中国的企业尤其是国企有排斥性，如何在对德战略任务的框架下，制定出合适的并购条款、协商出妥当的核心研发部门买售协议都很重要。
企业财务资源因素
财务资源作为企业的专用性资产，有筹集、运营、管理资金三种方式组成，体现的是资源获取能力和资源配置能力。还体现出销售门道、原材料获取、地理位置以及专门设备等体现资源获取能力；更体现出多种资源的结合以及公司之间相配合的能力。根据资料表明，对企业有非常大的影响力的是财务资源合理配置。
管理和沟通成本因素
不同于单纯的国内投资和兼并，跨国并购涉及到两国企业，因此在估值、税务以及交流沟通需要专门的国际化中介机构辅助，这些因素都会是成本变多，与此同时，又因为这里面有很多的因素，这样也是会使管理成本变多。
企业技术研发因素
对于工程机械行业而言，技术研发是核心竞争力，其能够将最先进的科学知识应用到企业实践中去，或者能够对现有流程进行大幅优化，对企业具有重大的影响。
(2)短期财富效应的微观影响因素
企业规模、是否为合资企业，是否含有国有成分、前十大股东持股比例、并购前一年公司总资产负债率等都将影响我国工程机械行业在德国实施并购的短期财富效应。
3.2在德国实施并购的风险因素分析
3.2.1系统风险因素分析
(1)政治风险
我国工程机械行业在德国实施并购的政治风险是指中德政治关系发生变化、德国的政局不稳、中德政策法规变化给我国企业带来损失的可能性，主要体现在xxx的稳定性、国有化强制征收、严苛的安全审查。
(2)法律风险
工程机械行业在德国实施并购时一直承担着法律风险，需要充分了解德国的法律法规，尽量减少法律风险[12]。与并购有直接相关的法律主要包括反垄断法、劳工法、保护环境法等。
(3)信息不对称风险
企业花费一定的代价获得信息未必是真实的，或者市场上相关虚假信息的存在都加大了跨国并购的风险。
3.2.2非系统风险因素分析
(1)决策者失误
决策者的决策是企业跨国并购的关键环节，正确的判断和战略是企业发展的重要前提[13]，我国工程机械行业在该方面尚有不足，需要改善。
(2)财务风险
资金来源缺乏、并购时机失当、被并购企业负债等均是跨国并购所需要承担的财务风险。
(3)目标企业定价风险
我们在收购海外企业的时候，开出的价格有的时候会超过这个企业本身的价值，这样不正确的评估会给企业带来很大的风险。
(4)收购后的调整风险
收购后的调整风险包括经营整合风险和文化整合风险[14]。并购后双方企业在公司制度、企业管理、运行模式、企业员工理念等方面可能具有较大差异，均给企业并购带来并购后的整合风险。
4在德国实施并购影响因素模型建立及实证分析
4.1宏观影响因素模型建立及实证分析
4.1.1数据来源与方法
根据上章节中的分析，选取六个宏观因素，具体包括一年期国债收益率、汇率、国内生产总值增长率、通货膨胀率、商品进口增长率和货币供给量，作为我国工程机械行业在德国实施并购额的解释变量。变量的时间跨度为2002-2016年，共计15年，如下表所示。采用多元回归分析方法开展实证分析。
4.2.2数据描述
(1)数据说明
由于商品进口额增长率数据难以直接获得，本文采用了间接计算的方式进行处理，其根据每年商品进口额占GDP比例计算获得。
(2)统计性描述
本文的解释变量和被解释变量从2002年到2016年的统计性描述如表3所示，具体包括变量的最小值、最大值、期望和标准差。
4.1.3实证结果与分析
基于Matlab数学仿真平台，对中国工程机械行业在德国并购宏观因素模型进行实证分析。Matlab数学仿真软件界面和编写的程序(m文件)，如图3所示。
图3 Matlab数学仿真软件界面和编写程序(m文件)
程序运行结果输出如图4所示。
图4程序运行输出结果
因此，所建立的2002-2016年间中国工程机械行业在德国并购交易额回归模型如方程(1)所示：
回归方程参数如表4所示。
表4回归方程参数
从表1看出，可决系数，模型在整体上拟合较好；，虽然值较小，但是对应的值为，检验通过，表明中国工程机械行业在德国并购交易额与选定的解释变量间的总体线性关系显著。
回归方程(1)表明，在2002年到2016年15年期间，宏观影响因素：一年期国债收益率、汇率、国内生产总值增长率、通货膨胀率、商品进口增长率和货币供给量与中国工程机械行业在德国并购交易额显著相关。在这六个宏观影响因素中，通货膨胀率、国内生产总值増长率和货币供给量与中国工程机械行业在德国并购交易额呈正相关关系；一年期国债收益率、汇率和进口额増长率与其呈负相关关系。在归一化各影响因素单位的前提下，汇率对工程机械行业在德国并购交易额的影响最大，每降低1个单位，在德并购交易额增长6.56个单位；通货膨胀率影响则较小，每增长1个单位，促进在德并购交易额增长0.26个单位。
4.2微观影响因素模型建立及实证分析
针对中国工程机械行业在德国实施并购的微观影响因素，采用多元回归分析对其短期累积超额收益的影响因素进行实证分析。
4.2.1模型设计
采用短期累积超额收益(并购发布之日前30天到发布之日后5天，共计35天)CAR作为被解释变量，采用如下五个变量作为解释变量：
企业规模Size：用企业并购前一年总资产的对数值表示；
是否为中外合资Join：若是中外合资则Join为1，否则Join为0；
是否有国有成分Nation：若有国有成分则Nation为1，否则Nation为0；
前十大股东持股比例Top10：用企业并购起前一年公司的前十大股东持股比例表示；
并购前一年公司总资产负债率Roa：用并购起前一年公司的总资产负债率表示。建立验证模型如下：
4.2.2累积超额收益CAR计算
累积超额收益计算步骤如下所示：
(1)选择时间窗口
时间窗口以公告发布日为中心[15]，考虑到公告信息可能提前泄露，将公告发布日前推一个时段；同时考虑到资本市场对公告信息反应和消化的过程，将公告发布日往后推一个时段，时间的窗口区间用(-T1，T2)表示。为了提高研究的稳健性，选用多个时间窗口同时检验。针对我国股票市场的效率，资本市场的消化过程快于信息泄露过程，本文采用非对称时间窗口，选择(-T，5)作为时间窗口，T=30、20、10、5和1，即时间窗口分别为(-30，5)、(-20，5)、(-10，5)、(-5，5)、(-1，5)。
(2)计算超额收益AR
超额收益AR的计算公式如下所示：
式中，表示样本的实际收益；表示样本的预期正常收益，具有两种计算方法，一是市场模型法，二是市场调整法。由于市场模型法中估算用公告前较长样本和股票历史收益率，可能出现估计系数不稳定，因此本文选用第二种方法进行计算。市场调整法公式中，表示样本个股收益率，表示市场收益率。
(3)计算样本i在(-T1，T2)内的累积超额收益。
对时间窗口内各天的超额收益求和，计算公式如下：
(4)计算所有样本的平均累积超额收益
平均累积超额收益计算公式如下：
4.2.3样本选择与数据来源
利用Zephyr全球并购数据库搜索满足如下条件的企业：
时间选为2002年1月1日至2016年12月31日；
交易类别是并购和合并；
目标企业为德国注册；
交易发起人为中国企业法人；
并购方或者被并购方属于工程机械行业；
交易进度为“已完成”。
按照上述筛选条件，最终选定19家公司，如表5所示。
表5中国工程机械企业中在德国并购
4.2.4实证结果与分析
(1)财富效应
根据所调研的数据，利用UQER软件进行个股收益率和市场收益率的获取，获取过程界面分别如图5和图6所示。
图6市场收益率计算界面
利用Matlab软件计算不同时间窗口的累积超额收益统计数据如表6所示。
表6不同时间窗口的累积超额收益
均值和最大值变化曲线如图7所示。
图7均值和最大值变化曲线
从表1和图1可以看出，在各时间窗口中，累积超额收益均值分别为0.0006、0.0084、0.0392、0.0414，具有逐渐变大的趋势；同时T值不显著异于零，说明我国工程机械行业在德国并购未给公司股东带来显著为正的财富效应。
(2)实证结果
基于Matlab数学仿真平台，在时间窗口(-30，5)对中国工程机械行业在德国并购微观因素模型进行实证分析。Matlab数学仿真软件界面和编写的程序(m文件)，如图8所示。
图8 Matlab数学仿真软件界面和编写程序(m文件)
程序运行结果输出如图9所示。
图9程序运行输出结果
因此，所建立19家中国工程机械公司在德国并购(28起并购)财富效应回归模型如方程(1)所示：
回归方程参数如表7所示。
回归方程(1)表明，微观影响因素：企业规模、是否为中外合资、是否有国企成分、前十大股东持股比例、并购前公司总资产负债率与中国工程机械行业在德国并购的短期财富效应相关。企业规模因素和是否为合资企业因素对短期财富效应具有显著正向作用；是否含有国有成分因素作用为正，说明市场并不排斥国有成分的跨国并购，但是根据付子墨(2012)研究，民营企业在海外并购中的绩效优于国有企业；前十大股东持股比例即股权集中度在短期内发挥的作用不显著；企业并购前一年的负债率具有显著的消极作用。
5研究结论、未来研究建议以及借鉴启示
5.1研究结论
本文运用计量经济学理论、统计理论以及制度经济学理论等，采用调查分析、统计分析以及实证分析等研究方法，针对我国工程机械行业在德国实施并购的影响因素开展研究。梳理了我国工程机械行业在德实施并购的状况，探究了在德并购的影响因素和风险因素，实证分析了在德并购的宏观因素模型和微观因素模型，得出了一些有意义的结论。
(1)整理了2002-2016年间我国工程机械行业在德国实施并购的情况
利用Zephyr全球并购数据库，整理分析了2002-2016年间我国工程机械行业在德国实施并购的情况。从短期效应方面分析了我国工程机械行业在德并购的财富效应。短期内，累积超额收益逐渐变大，但是我国工程机械行业在德国并购未给公司股东带来显著为正的财富效应。
(2)实证分析了影响我国工程机械行业在德国实施并购的宏观因素模型
通过建立宏观因素模型，利用多元回归模型，对影响在德并购交易额的宏观自变量进行验证。实证结果表明：通货膨胀率、国内生产总值増长率和货币供给量与我国工程机械行业在德国并购交易额呈正相关关系；一年期国债收益率、汇率和进口额増长率与其呈负相关关系。汇率对工程机械行业在德国并购交易额的影响最通货膨胀率影响则较小。
(3)实证分析了影响我国工程机械行业在德国实施并购的微观因素模型
通过建立微观因素模型，利用多元回归模型，对影响在德实施并购公司长短期效应的微观自变量进行验证。实证结果表明：企业规模因素和是否为合资企业因素对短期财富效应具有显著正向作用；企业并购前一年的负债率具有显著的消极作用；股权集中度在短期内发挥的作用不显著。
5.2未来研究建议
针对未来的研究，有如下的建议：
(1)建立和完善一个涵盖宏观视角和微观视角的综合模型，为能够更为深入地分析模型中复杂的相互作用而奠定基础。
(2)引入新的变量或者从新的视角着手，并且确定其对我国工程机械行业在德国实施并购影响的重要性。
(3)增加样本数量进行更大样本和更详细地研究，从而进行更复杂地分析，获得更确信的结果。
5.3借鉴启示
5.3.1中国工程机械行业有必要海外并购
面临世界产业格局变革都伴随着并购产生的工业发展特性和当前“一带一路”、“走出去”的时代背景[16,17]，中国工程机械行业需要海外并购，而且需要不断做大做强。
在众多海外优势企业有着强烈意愿与国内企业合作的“黄金时期”[18]，中国工程机械行业积极进行海外并购，具有如下益处：
(1)以海外并购为契机，增长管理经验和优秀技术，有效提升企业的国内外知名度和核心竞争力；
(2)面临国内市场的激烈竞争和日趋饱和，开拓国际市场以获得更大的盈利能力是当下中国工程机械行业不二的选择。
5.3.2中国工程机械行业海外并购需要注意的问题
通过对中国工程机械行业在德国实施并购的宏观、微观影响因素分析和最终的结论总结，建议中国工程机械行业在以后的海外并购中注意如下问题：
(1)充分的调研和各因素分析是成功并购的先决条件，具体包括调研和分析目标企业的内部情况、外部环境、发展状态，进而判断并购时机、并购选择的正确与否，最终进行并购决策；
(2)并购模式和并购策略的制定可以因地制宜、量体裁衣、适时突破传统，以求降低风险、提高成功率；
(3)并购完成之后远没有结束，需要针对文化、制度、环境等的差异，制定合理的整合战略，最终实现双赢的结果。
5.3.3中国工程机械行业海外并购需要专门的风险把控
鉴于中国工程机械行业海外并购典型案例的经验和教训，中国工程机械行业海外并购需要专门的风险把控。
(1)建立风险管理部门
以海外并购风险评价为手段，以建立积极企业文化为依托，以降低海外并购风险为目的，设立风险管理委员会[19,20]，在经理层下设立风险管理部门。
（2）风险管理办法的建立必须是科学合理的
对实际把控曹组过程中的依据和参考应该是经过流程化与细微化处理，有关的公司应该依据法律法规制定相关的的制度。
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