企业并购过程中的财务风险控制策略研究

摘要

在市场竞争尤为激烈的当今世界，并购已成为现代企业扩张以及提高企业核心竞争力的主要手段，在世界经济中扮演者越来越重要的角色。从19世纪末，西方国家经历了5次并购风浪。但由于其并购的不确定性、复杂性等因素，导致大多企业的并购活动遭受挫折。我国在近代随着改革开放的不断推进和市场经济体制的不断发展，以及在XX的相关政策的支持下，我国逐渐演变为大规模的企业并购，逐步拉开了我国企业并购的序幕。本文针对企业并购过程中的财务风险防范与控制为研究对象，在企业并购的过程中，由于市场的不确定因素，会涌现出诸多风险，其财务风险的合理控制与防范是企业成功并购与否的关键性因素，因此，对于当前企业并购中的财务风险的控制和研究具有非常重要的战略意义。本文着重从财务风险的定义、类型及成因方面的定价估值、融资风险、支付方式和并购过程中的财务整合展开分析，从而提出行之有效的财务风险防范控制解决方法。

　关键词：企业并购；财务风险；风险控制

第一章引言

当今世界经济高度一体化，并购在当今世界扮演着越来越重要的角色。从19世纪末，西方国家经历了5次并购浪潮，至今已有上百年的历史。西方国家的5次并购从横向到纵向，再到之后的杠杆、跨国并购一次比一次的范围更广、规模更大，影响力更深远。我国企业在世界经济高度一体化的今天，企业的并购活动的氛围感也愈加强烈，在过去的五年时间里，中国企业的贸易交易金额每年保持70%的高速增长，中国的市场份额已成为亚洲第三。然而，繁荣的背后也一定隐藏着风险，从西方国家的并购来看，实现成功并购的企业微乎其微。但无疑是并购已成为现代企业快速扩张以及提高企业核心竞争力的主要手段。在企业并购的过程中，由于市场、企业策略等不确定因素，会涌现出诸多风险，其财务风险的合理控制是企业成功并购与否的关键性因素，而目前在关于企业并购的研究中发现，大多学者侧重于研究实现成功并购的经验，而对于并购失败的教训研究甚少。

对于并购动因的问题，国外学者进行了更加深入的研究,提出了多种并购动因。我国加入世贸组织之后，与世界各国的经济往来更加密切、融合度更高。但对于我国而言，企业并购的历史并不是很长，在市场、产业结构等方面相关举措还不是很完善，以及相应的法律法规也不健全，从而导致融资工具单一化和融资渠道不顺畅，限制了企业并购的快速发展，随着我国现代企业制度的确立，法律法规的规范化，同时在XX宏观调控的指导下，我国逐渐由财务型并购演变为为大规模的并购，在现代经济中发挥着举足轻重的作用。因此，对于当前企业并购中的财务风险的控制和研究具有重要的战略意义。同时，我国企业想要在其中崭露头角，拥有话语权，就必须增强自身的竞争力，结合企业自身情况，探索出符合自身发展的企业并购融资渠道，提高企业经营者的管理水平和增强国际竞争力。

本文通过用文献检索、图书查询等方法对财务风险防范进行了深入学习，并从企业并购过程中的财务风险中的定价估值、融资和支付方式选择、并购过程的重组等方面对财务风险控制策略进行了细化研究分析。

　第二章企业并购的概述及并购风险的总括

　　2.1企业并购的定义

众所周知，并购的内涵十分的广泛，一般是指兼并“Merger”和收购“Acquisition”。兼并是指两家或多家毫无关联的的企业通过兼并重组成一家企业，一般意义上来说是实力较强的一家企业合并一家或多家处于劣势地位的企业，其具体有四种表现形式：第一种是购买式，由投资方直接以现金出资收购对方企业资产；第二种承担债务式是以兼并方承担对方所有的负债为条件获其资产；第三种吸收股份式是以资产入股式、股票交换式等方式将目标企业的全部资产纳入兼并企业，而原本的目标企业则是以股东的身份参与分红以及担负损失；第四种控股式是通过购买其的股票来对目标企业实行控股合并。

收购是指投资方通过收购对方企业的资产、股票等职能部门，从而取得领导权。收购可以分为以下两种形式：第一种是企业直接购买目标企业的部分或全部资产，属于资产收购，第二种是企业直接收购或从二级市场收购对方企业部分或所有股票，以持股股东的身份享受到目标企业的分红和承担一定的义务。

根据以上描述分析，得知对于并购的含义界定涉及面十分广，其主要是将企业并购通过产权交易行为，从而取得企业的主导权，表现形式包括兼并、收购等多种方式，着重分析了并购的经济内容。我认为，企业并购从实质上来说就是通过一种方式使原来企业的主导权转移到另一家企业手上，这囊括了法律和经济双重观念，所以要想全面的了解企业并购，必须将两者结合起来。

众所周知，高收益就意味着高风险，两者在一定程度上是对等的。那么显而易见，在并购过程中以致力于股东权益和企业利润最大化为目标，势必会产生风险。从整体来看，大致可以分为三个阶段：首先是并购前期的由于自身的战略部署、市场调查等准备出现偏差；其次是在企业并购的过程中出现的产品定价、融资和支付方式等带来的财务风险以后在并购后期的重组风险。从表面来看，三个阶段的具体表现形式和所呈现出来的特征各不相同，但其内在却是联系密切，相辅相成。因此，我们可以依照三个阶段的不同特征，选择科学、合理的措施来对风险进行防范控制。

406503e663beda4ef65b2938e73e98ec 　　2.2企业并购的现状

在世界经济高度一体化的形势下，并购已然成为企业实现快速扩张和提高核心竞争力的手段，同时也在一定程度上推动企业产业结构改革和资源的最优配置。从并购数量来看，2021年我国的并购交易数量为12790起，与前年同比增长幅度21个百分点，打破历史最高。且由于人们对“产业升级”“数字经济”的关注度提升，也会促进并购交易数量的持续增长；但从交易金额来看，2021交易金额为6374亿美元，与前年相比降了19个百分点，没有达到预期效果。其中以通过上市、管理层收购、并购等股权转让途径出售股票，从而收益的私募股权基金第一次在贸易总额的占比超过一半。

我认为，在这较大的交易数量中，其中不乏最终没有完成并购目标的，没有实现企业预期的经济效益，使企业最终并购失败的原因有多种，比如：企业在并购前没有进行充分的市场调研，在并购过程中因定价估值、融资和支付方式的选择以及在后期重组时双方企业文化、运营情况等不同所带来的财务风险。

图2.2企业并购流程图

ce4d6def69b6a1bd9b8744c3484eb64a 　　第三章企业并购过程中财务风险的特征和成因分析

　　3.1财务风险的特征

企业并购的财务风险是企业因并购活动而导致企业自身经营出现问题以及财务危机。通常将其特征分为四类：

(1)全面性。大家普遍都知道，企业并购可以说是一项高风险、高收益的活动，它的每一个阶段步骤都蕴藏着风险，稍有不慎，就会对最终的企业并购造成不好的后果。因此，这些风险错综复杂的合在一起，并以财务风险的样式所呈现出来。

(2)相关性。在企业并购的前期、中期、后期所体现出来的风险各不相同，但其内在相辅相成，联系紧密。如果并购前期的一个阶段出现偏差引起财务风险，那么极有可能对后面的步骤产生影响。

(3)可控性。即使企业并购是难以预测的，但我们依旧运用有效的方法来减少企业风险次数。通过提升信息管制体系，使用科学、合理的解决办法，一样能够对财务风险进行高效控制，以此来帮助企业实现成功并购。

(4)非静态性。由于企业各个阶段的风险情况都有所不同和具有多变化性，所以各个因子导致的财务风险也是不确定的、多变的。因此，基于以上情况，针对并购的各个阶段、步骤的财务风险，我们应实施动态监测的方针来专门防范。

　3.2企业并购财务风险的成因分析

企业并购过程中的财务风险的防范控制是企业能否成功完成并购的关键所在，企业并购过程中的财务风险主要是由定价风险、融资和支付风险及财务整合风险所导致的。这几个方面表面看来没有联系，实则内在相辅相成，估值为企业成功融资的根基，支付方式为企业融资的前提，这三者的完美配合是最后重组的产物。由于财务风险客观存在，企业不可能消除财务风险，只能采取措施将财务风险对企业的危害降到最低。充分认识财务风险形成的原因，是采取有效措施的前提。

　3.2.1企业定价估值的财务风险

双方企业的心理预期价格是促进并购达成的重要因素。在双方企业达成并购协议前，我们首先要考虑得是企业选择这一家企业进行并购能否达到本企业的预期效益，确定好并购对象，然后争取以最小的成本实现并购的目标，但我们要尤为注意对我们要并购的企业进行精准估计。在此，我们具体分析使企业发生定价估值的风险有哪些：

(1)本企业对被兼并企业的预期效益的期待值和并购时长。在企业进行并购时，对被兼并企业价值估算过高或过低都会对本企业造成影响，都有可能使企业丧失竞争机会，估值过高会导致本企业的利润下降、并购成本增加，这无疑加大了企业的经营风险；估值过低可能会使企业并购失败，错失发展机会。例如：TCL并购汤姆逊集团的彩电业务，当前的电视行业正可谓是以肉眼见的速度发展前进，TCL为了实现成功并购，做了许多努力，不断的修整企业的内部运营，为以后的重组提前铺好道路，但由于企业判断出现偏差，导致企业最终收购的不是最先进的技术，因此在并购之后没有达到最初想要的效果。在智能电视取代老式的显像管电视时，企业的并购活动反而使企业出现了经济危机，资金周转困难。

(2)有关财务信息的相关报告。由于财务的相关信息并不能全面系统的概括目标企业的整体经营状况，因此也为企业的定价估值带来了风险：1)首先是财务的相关报告是根据企业往年的经营状况，然后用数据的形式表现出来的。因尚未终结的诉讼、以本票、汇票、动产、不动产等对境外或境内外资机构作承诺、不是人为破坏的损耗等引起的或有事项和期后事项，会计准则中对此并不是要求必须在财报中体现，所以对方企业完全可以为了自身的发展，挑选对自己有利的进行展示；2)企业进行的融资活动并不是每次都会带来收益，那么企业为了在最后呈现出一张令投资者满意的财报，比如企业为了解决资金短缺问题，将自己的资产出售，然后在向买方租回使用以及用基础资产未来所产生的现金流为偿付支持等方法，从而规避了在财报上公示，影响企业总体利润；3)是因为在企业日常管理中有些不具有实物形态的资产不能用货币精准衡量，自然也就不能精准的财报中显露，其中表现最明显的是针对股票期权的处理，对照目前我国的相关财务规定不满足当前社会发展的需要。因此，怎样对期权成本进行精准衡量，大家并没有统一的方法，所以兼并企业要时刻关注准则运用在并购过程中造成财务风险。

(3)被兼并企业的股票价格。在我们看来，最简单的划分公司，不过于上市与未上市两种。前者是公开发行的股票经过XX的证券管理部门审核后在证券交易所上市交易的股份有限公司。这在我国证券行业相关的制度体系还不成熟的条件下，极易出现因股票价格上涨而引起并购定价虚高的现象，导致企业并购危机。而后者要求相对松散些，并没有标准、系统的体系支撑管理，且企业的整体规模不大，持股人数相对较少，给本企业对目标企业定价带来了困难，从而不利于企业顺利完成并购。

(4)所采取的定价方法不当。首先在我国超过一半的企业并购中都是简单的将对方的定价估值与可以用货币计量的经济资源划等号。未对企业定价评估的初衷有个清晰明了的判断，以及在对并购企业整体评估和重组后的企业价值的估算思虑不全。除此之外，在定价方面企业未结合自身的发展情况，选取适合本企业的定价估值方法，使其未能很好的实现企业的既定目标。

(5)第三方组织机构发展缓慢。这种机构的起源来源于社会发展的需求，像律师事务所、注册会计师事务所等第三方机构对目标企业的整体价值能够更为精准的体现出来，从而帮助企业减少并购风险。在我国，第三方机构通常会受到政策、法规的管理和过于保护，因此可能会导致其发展落后于市场需求，同时处在这样的大环境下，我们可以得出第三方机构发展进程缓慢，从业人员并不具备自主、客观的从业道德，且项目单一和品质低效，第三方机构和负责人为了各自利益而虚报、xx更为层出不穷。因此，并购方对其可信程度表示怀疑，加大了企业的并购风险。

(6)其他因素。我们首先要搞清楚企业的并购是积极的还是消极的，两者相比较，前者是建立在对对方企业深入的了解和充足的调查的基础上，有利于企业并购活动的顺利开展，后者是不能从目标企业获得相关信息，这样从本质上给本企业定价估值带来了障碍；其次是在并购前期的准备工作时长，准备的时间间隔越长，说明调查的越全面，越有利于企业的并购活动；最后是对方企业被第三方机构审查与实施并购的时间间长，如果两者相差较远，则其参考价值也会大打折扣，给实施并购带来困难。

　3.2.2融资风险及支付方式的选择风险

企业并购从根本上来说是资产所有者将其资产的所有权和经营权全部或部分有偿转让的经济活动，那么在其并购中势必会进行资本的募集和在确定实施并购后的支付方式的选择。融资交易方式的选择决定了企业最终的并购成本的大小，在一定程度上给企业的并购活动带来了风险。从具体表现形式上可以看出融资和支付方式所造成的财务风险密不可分，因此本文将这块内容归纳为一节讨论。

在并购前期企业最需解决的是资金问题，所以企业应该提前作出判断，选择合适的融资方式，来使企业的并购成本降到最低。其次针对支付方式的选择方面，企业通常用现金、发行债券、实施控股等方式来进行并购。其融资和支付风险的具体表现形式如下：

(1)动态风险。通俗来说，这种动态比率是企业用其资产来为承担的负债做担保，那么在用通过借款、发行债券的方式进行融资，这种不确定的因素会导致企业风险变高，而且对本企业的内部资金周转和资本变现有很高的要求。企业必须在并购前期全方面的考虑各种风险因素。在企业需要偿还债务时，避免其出现资金周转困难，同时也增大了企业的筹资成本，给企业带来并购风险。比如：众所周知的德隆集团是业内的翘楚，有过光辉的历史。但其向多家银行巨额贷款，来体现完美的运营结构。因本企业之后的多次并购活动都没有达到预期想要的经济效益和盈利水平，造成企业持续资金周转困难，营业成本上升，给企业并购带来了财务危机。

(2)不良的筹资组合造成的名誉危机。当企业的债务比例处于失衡的状态时，可能会使企业名誉受损，增加企业筹资的难度。当年的华源集团的大部分并购活动都是通过举债的方式筹集资金，其中让他出现诚信危机的是并购上药集团，主要缘由是因为相关XX部门的审查以及金融机构的政策管控严格，上海银行对其偿还巨额借款的能力表示深度怀疑，于是让他们快速还清款项，上海银行的举措使华源资金链断裂，多家子公司也面临破产的危机。从这个事例中，由于企业多数通过举债方式完成并购，银行等金融机构对其发展前景不太看好，因此，给企业造成了财务危机。

(3)财务杠杆效应导致企业出现倒闭危机。财务杠杆效应是指某一财务变量以较小的幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。在企业的并购活动通常是以举债的的方式筹集资金，企业的财务杠杆占比明显增高。假设企业在并购整合后没有达到预期的经济效益，他就像显微镜一样无形中夸大企业的内部运营管理的反面影响，导致企业出现举债风险，甚至倒台。

(4)新股东的加入造成原股东所持有的每股所享有的权益比原来少。企业实施并购的目标是实现股东权益最大化和所享有的利润最大化，在企业通过增发新股方式进行并购活动时，增发的新股在一定程度会使原股东所享有的权益受损。

(5)决策权的不集中。在企业选择股票、债券等支付选择时，本企业并购前的股东拥有的股东权益会缩水，甚至会让原来的股东丧失决策权。

　　3.2.3财务重组的风险及影响因素

企业在并购后期进行财务重组时，双方企业的运营环境、文化等方面的需要尽快完成重组，以最大限度的发挥企业协同效应，促使资源最优配置。

(1)兼并企业相关的财务管理体制危机。兼并企业在重组过程中，双方企业的财务管理设置、财务功能等方面存在差异，可能使企业不能实现当初的经济效益，导致盈利水平下降。其中包括兼并企业的财务管理系统。由于企业实施并购重组后，首先需要调整的是企业的财务部门，双方企业的管理系统不同，如果不及时进行修改，会影响企业后续的并购活动；其次是职能的分别，科学的细化财务部门的岗位职责，可以快速、有效的帮助企业做到资源整合；最后是企业所选择的财务体系规划，必须适合本企业的发展，科学、恰当的财务管理体系会提升企业的运营管理水平，是企业管理体系中的中坚力量。

(2)兼并企业为实现财务保值、增值所引发的风险。在企业重组整合的过程中，由于兼并企业没有清晰、明确的目标以及能使企业快速扩张的筹划，最后出现互相推诿责任、工作时效不高的恶性现象；在市场过于饱和的情况下，企业为了抢占市场份额，企业选择信用销售方法，导致企业货款不能及时收回来。这在一定程度上导致资金周转困难，易产生坏账损失，且被占用的资金收不回来，企业无法进行新的投资活动，可能使企业错失发展机会。

(3)兼并企业选择的财务活动导致的风险危机。消极的财务活动通俗为财务xx，利用职权为自己获取私利，知其不可而为之，然后给企业造成不良后果。而积极的财务活动是负责人在没有充分的调查分析的情形下，盲目自大、冒进使企业出现财务风险。

　第四章企业并购过程中财务风险的防范控制

　　4.1企业的定价估值风险防范措施

在企业的并购活动中由于对方企业故意遮掩对或者选择性的表露对自身企业不利的相关报表等信息，那么为了避免我们投资方在并购前期进入财务圈套，我们应该事先做好如下准备：

(1)确定好目标企业之后，需要先雇佣专业的第三机构，来对对方企业的营运状况、资本结构、财务信息进行严格、仔细的审查，针对本企业目前的实际情况，做出切实可行的进展方案。

(2)做好后续的法律保障，避免后期引起经济纠纷。在并购初期双方企业可能因为各自所掌握的资料的详细程度存在差异，因此会使企业定价估值引发风险。为了避免这一现象，投资方应该尽可能的细化协议内容，在协议内容中必须清晰的指出对方企业所披露的与资产结构相关信息的真实性、正当性以及违反约定需承担的后果，以此来避免出现财务危机。对于可能会造成严重后果的隐性债务，采用提前设置备用保障金来防范。

(3)科学利用财务相关信息，财报可以直观体现的企业过去的经营状况，对于并购方定价估值和后期的为达到预定目标需注入的财力有很大的参考依据。因此应对对方企业资产进行实用性审查与判定，按其使用程度分为第一、第二、第三的品级判定。对于不具实物形态的资产，应参考市场同类资产的相关定价来对其历史成本进行调整。同时，为避免企业出现坏账等无法收回的款项，企业应该的根据款项按照一定的比值来提取跌价准备。

严格审查目标企业的债务和收益情况。对于企业经营过程中发生的应收、应付及预收、预付款项与债务表相对应。对于影响企业获利情况的关键指标应进行细化研究。联合营业利润和成本费用对对方企业的获利水平精准定位，防止出现因定价导致的财务风险。

(4)关注报表以外的信息。这部分信息资源没有明确的相关规定限制，因此可能会带来财务风险。根据此类情况，我们首先要侧重于了解企业的筹资方式、债务情况、资金周转等方面的信息，也要对研发投入、组织建设等报表以外的资源进行恰当预判。

常见的定价方法：

1.一般企业常用的估值办法有资产价值基础法、收益法、股利法以及贴现现金流量法。

(1)资产价值基础法

资产价值基础法是直接对被兼并方的资产进行合理的评估。当前世界上常用的估值分为四种：1)实际成本。按照购置时支付的现金或者现金等价物的金额，但其缺点是当物价波动较大或币值不稳定时，这种原始成本就不能真实体现会计主体的财务状况和经营业绩，从而削弱会计信息的有用性，影响当前决策。优点是可以使会计核算手续简化，不必经常调整账目。2)市场价值。是指资产在市场供给量和需求量相等时的价值。这种方法考虑了市场变动要素，适合一项资产定价估值。3)决算剩余价值。企业因经营不善等原因导致最终倒闭。那么在清算时，将可用资产单个分别售卖，从实质上看，等同于用资产抵债后的价值。4)现值。相等于计入复利率后在特定时期内的现货价值。这种模式将企业未来的前景于当前的资产价值相关联，对被兼并企业的估值有很大阻作用。

资产价值基础法是在并购过程中最常用的估值方法。其优点是采用原始成本为依据，可以避免企业相关人员有意改动账面记录，具有稳定性和真实性，也能够及时通过市场上同类产品定价间接获取信息。缺点是这种办法涉及面太局部，未能从企业的整体经营状况盈利水平出发，也忽略了表外资产和表外负债，因此不具备合理性和真实性。

(2)收益法

收益法也称收益资本化法、收益还原法。是房地产评估中常用的方法之一。1)审查企业目前的经营状况和收益情况，及时修正本企业与对方企业涉及的成本和费用之间的会计差异，以发挥其协同性。2)挑选、计算估值收益指标，一般来说，估值收益指标是选取过去一年或三年扣缴所得税之后的净利润的均值。另外，还要在此基础上推断企业重组后的盈利状况。3)挑选恰当的股价收益率。分别从并购过程中目标企业的股价收益率以及同时期、同类的其他企业的股票收益率方面参考。对于还未公开募股的企业，可以选择收益法。但其实要从公开募股的企业中找到与要兼并的企业经营状况等类似情况的也绝非易事，因此为了提高准确度，一般选取多家企业进行比对，根据这些的企业营运情况、资本结构等方面来选取一个恰当的股票收益率。4)计算对方企业的价值。

选择收益法来进行定价估值。它是采用资本化和折现的途径及其方法来判断和估算资产价值。考虑了企业未来的发展前景。股票收益率很好的展示了企业的收益水平、风险状况。其缺点是该方法只适合经济效益好的企业，对于经济效益欠佳甚至倒闭的企业收效甚微。在我国目前的市场情况来看，我国的市场经济还处于发展不充分，股票的收益率的精准度低的阶段，在选取收益指标也没有从客观实际出发，因此，用收益法对被兼并企业进行定价估值有很大困难。

(2)股利法

对于持股这家企业股权的人来说，他获得的收入就是企业赚取利润以后的持股股东的分红和抛售股票时取得的收入组成，但对于抛售股票而获得的收入是接下来的持股人愿意为取得股票而支付的对价。从实质上来看，持股人只关注股票分红。假设持股人持有一家企业超过半数的股票，那么持股人就是这家企业的绝对控股人，拥有决策权。在此情形下，股利法优势就无法体现出来。因此，股利法适合持股人持有少数股票的情况，在未来持股人不可能拥有企业的决策权。

(3)贴现现金流量法

贴现现金流量法是由并购引起期望的增量现金流量和贴现率(或资本成本，他的理论基础是企业在将来的发展过程中所产生的现金流采用一定的折算率折合到目前的价值加总)。在过去涉及到企业并购估值的书籍中，对贴现现金流估值的认可度很高。同时这种方法实用性很强，全面的思考了货币时间价值和风险要素，并结合企业的投入的成本，来进行定价估值。其不足之处在于企业想要获取相关的有用信息以及如何精准的判断企业未来的经营状况和财务情况比较困难，再加上这对本企业的内部运营要求相对较高，具有主观性因素，可能会影响估值准确度。

　　2.估值方法的选择标准

首先要清楚这几种估值方法并没有好坏区分，而是根据企业的实际情况选择对企业并购有益的方法。通常来说，当并购的是一个还处在运作状态的企业时，要采用的就是贴现现金流量法；如果企业并购的是一个濒临破产的企业时，就应该用现时成本计算其账面净现值法。而对于贴现现金流量流量法，我们应该保持客观的态度来看，它其实有利也有弊端。它可以“夸大”企业的获利能力，同时它也可以使一个经营状况欠佳的企业经营更为困难。在这种情况下，应该选择得是倒闭结算，将企业剩余的资产单独售卖，停止确认其法人主体地位。此外，由于企业定价估值的复杂性和不稳定性，没有能够完全消除财务风险的估值方法。

　3.实践

企业选择估值方法并不一定是最后的定价，而是企业定价商讨时的对照。

我们的实践中，企业的并购活动是根据双方企业的现实需求来决定。针对企业的当下状态，占优势企业并购另一家企业，是为了帮助本企业实现预期指定的经济目标以及协同效应。对于被兼并的企业来说，他不认为企业未来能够创造良好的经济效益，考虑或许被并购是一项好的选择。正是由于双方企业对事物的评判差异，才会出现产权交易的现象，那么企业的定价应该寻求两者之间的一个点，在双方进行多次交涉之后的价格，也是达到双方企业目前较为满意的预期价格。

从这些理论来看，我们对于中英博巨额并购雪津啤酒就不足为奇了，中英博之所以已超过对方资产的价值来进行并购，是因为其看到了对方企业所蕴藏着巨大的发展潜力，能够帮助其在短时间内实现战略扩张以及降低企业风险。

总而言之，我们研究的估值方法仅仅是价格商讨时的比照，对于最终的价格敲定是双方多次讨价还价的结果，其中也涉及到多方面的复杂性因素。

　4.2融资和支付方式的种类形式

1.融资方式的具体表现形式和划分种类

(一)并购融资是企业为了兼并或收购目标企业而进行的融资活动。根据融资获得

资金的来源，我国企业并购融资方式可分为内源融资和外源融资。两种融资方式在融资成本和融资风险等方面存在显著差异。这对企业并购活动中选择融资方式有着直接影响，其中内源融资一是用企业本身拥有的资金。是企业最稳妥、最有保障的资金来源。二是还没有进行分配占用的剩余资金。这是企业内部能够保持的一部分较为稳定的资金流量，具有长期占有性。第三是涉及到的应付税款和利息。虽然从资产负债表看，是属于债务性质，但其本源仍在内部，是企业内部筹资的一个来源。但其资金储备量较小，不能满足企业庞大的资金需求。外源融资则是有债务融资、权益性融资和混合性融资三部分构成。

(1)债务融资。企业为取得所需资金通过对外举债方式获得的资金。债务融资包括商业银行贷款、发行公司债券和可转换公司债券。债务融资不会稀释原始股权和威胁控股股东的控制权，债务融资还具有财务杠杆效益，但债务融资具有还本付息的刚性约束，具有很高的财务风险，风险控制不好直接影响企业生存。如果企业拥有完备的资金链和良好的短期偿债能力，以及企业在重组后收益甚好，那么就可以采用债务性融资方式。

(2)权益融资。企业通过吸收直接投资、发行普通股、优先股等方式取得的资金。权益性融资具有资金可供长期使用，不存在还本付息的压力的特性，但融资成本高，可能会给企业来股票价格下降、决策权分离等不好的后果。我们在选择权益性融资时，要特别关注融资成本以及增发新股对原始股东的决策权、每股盈利的影响。

(3)混合性融资。混合型融资方式指既带有权益融资特征又带有债务特征的特殊融资方式。主要包括可转换债券、特别股以及赋予其持有者在未来某个时期以某一预定价格购买证券的权利等方式。

2.支付工具阐述与辨析

支付工具的选择作为企业定价和融资的的最终落脚点，支付方式的选择是企业并购财务风险控制的又一重要环节，因为不同的支付方式可以产生不同的收益分配效果，从而起到不同转移和分散风险的作用。从支付工具看，分为现金支付、换股并购、卖方融资和混合支付等四种方式。

(1)现金支付。是企业在并购支付过程中最为直接、敏捷的支付工具。在使用现金支付前就要确定其具体的支付手段，比如是一次性付全款还是筹资支付等方式，其主要体现在下面四个方面：

1)使用现金并购方便快捷、通俗易懂，特别是针对恶性并购。

2)现金并购对资金需求量要求很高，如果敌方企业短时间内筹资困难，就对我们顺利完成并购提供了帮助。

3)我们采用现金并购从根本上并不会改变企业股权结构，更不会出现因增发新股导致原持股人的权益缩水的现象。

4)在对方企业看来，现金并购意味着企业未来不用再担忧企业的经营状况、资本结构等方面因素的影响，并且使用现金并购可以在短时间内将企业的可用资产转变为现金，现金收购方便快捷、易操作，是多数企业青睐的一种支付工具。

凡事有好的一面，自然就有其相反的一面。一般来说，现金并购对资金的需求量极大，兼并企业需拥有高效的资金周转能力，在现金没有办法满足大型的贸易并购时，就需要做好两手准备，如果企业将可使用的剩余资金用来未来企业经营发展，就必须要采取一定的手段筹措资金，换言之如果筹资不能顺利进行，则需要思考是否选择分期或宽限的方式支付。

(2)股票支付。是以股份为基础的支付，将对方企业的股票按照相应的比值置换成本企业的股票。使用股票支付的优势是：首先防止出现因并购造成巨额现金外流，同时影响企业日常的经营运作。在企业完成并购后，被兼并企业的实体组织不复存在，但其股东仍享有股东权益和利润分红。其不足之处在于：股票市场的不断变化给企业并购带来了困难；增发新股导致原有持股人的净资产缩水；在证券交易中所呈现的每股盈利下降，间接可能会引发股票价格下滑；使用股票交易受XX部门的严格管制，需要的时间长、手续多，或许会错过贸易机会。

(3)混合证券支付。企业在进行并购活动时，在选择现金、股票支付的基础上，还选择认股权证、可转换债券多种支付方式作为支付工具。

1)认股权证。它赋予持有者在一定期限内以事先约定的价格购买发行公司一定股份的权利。对于筹资公司而言，发行认股权证是一种特殊的筹资手段。认股权证本身含有期权条款，其持有者在认购股份之前，对发行公司既不拥有债权也不拥有股权，而只是拥有股票认购权。发行方将认股权和债券联合发行，在一定程度上降低了企业的营运成本。

2)可转换债券。简称可转债。它是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转换债券兼具债券和股票的特征。其优点在于没有严格的信用评级规定；通常为溢价发行，发行的价格较高；由于企业对普通股的期望值越高，可转债的利息越低，成本也就降低；可以减少股本扩张对企业权益的缩水程度。不足之处在于：如果持有人不愿转股，发行企业将承受偿债压力；当可转换债券转股时股价高于转换价格，则发行企业遭受筹资损失。

(4)承担债务支付。是一种兼具企业筹资和支付两种特性的支付工具，一般意义上指的是本企业为成功并购对方企业而提出以承担对方债务为代价的支付手段。针对我国目前的现状而言，企业之间拖欠货款的连锁债普遍存在，因此，这对我国有一定的实际参考价值。其优势在于：并没有占用企业的日常运营的资金，降低了企业的资金需求压力以及解决了筹资难等问题；同时，所形成的暂时性纳税差异也更为投资者亲睐。

(5)杠杆支付。就是投资者用自有资金作为担保，融资的比例大小，一般由银行或者经纪商决定，用小额的资金来进行数倍于原始金额的投资。对方企业通过抵押自身的可用资产来取得借款，通常来说，对于投资后取得的收益占投入资金的比率，杠杆并购的比率明显高于一般资本价值比率。此外，如果对方企业在并购之前的经营状况一直处于低迷状态，那么用杠杆并购重组之后企业的收益可以冲减之前损失，从而减轻了税收压力。其劣势在于：由于杠杆收并购的股票回购率高于普通股，因此其风险性也相应的会提高以及企业的负债利息也会随之增加，这无疑对企业的短期偿还借款有较高的要求；加上杠杆支付活动操作过程十分繁琐、不易推进，无法单独完成并购，涉及面较广，造成企业很难实现杠杆并购。

　　4.3融资方面防范控制举措

(1)现金并购方面

我们知道现金并购会导致大量现金流出企业，其自身具有不稳定性和动态变化的特性，我们可以按照一年或超过一年的银行存款等流动资产来警醒计划、组织、协调和监控。操作流程是：本企业在详细分析企业的资本结构后，将未来的现金支出与收入组装分配，以此来寻求一个两者的平衡点，在此基础上企业需要不断的调整其资本结构来预防控制动态风险。同时为防止出现资金跟不上的问题，企业可以选用对冲法进行融资。正因为企业需要在到期日偿还的债务是不变的，但其将来的收入是持续变化的。那么为了减少因持续变化所带来的风险，可以适当增强企业的变现能力，但流动性越好，企业的相应收益率会降低。那么为了解决这一问题；我们可以构建流动性资产组合，将其中的一部分资本投入到变现能力强、信誉度好的股票和证券组合中。这种资产类型的时效长、流动性好，在一定程度上可以缓解企业的资金困难。

(2)股票并购方面

在企业选择股票并购时，需要特别关注以下几个问题：

1)如果因增发新股而使企业的原始股权结构扩大，使企业的原始股东权益稀释。那么在这种情况，能否被原始股东特别是大股东所接受，在于企业的大股东的控股权和决策权是否被转移；企业的每股盈利是否会提升。

2)了解目前股票的市场价格。假如当前股票已经到达以往最高点，那么换股合并不失为一种好方法；反之如果当前股票价格跌破理论价格，换股合并就不适合这种情况，会使重组后的每股盈利下降。

与其他并购方式相比，股票并购具有客观性，主要是市场机制、市场营运结构等环境的影响较大。

(3)杠杆收购方面

杠杆收购，是一种企业融资的手段，在杠杆收购中企业在到期日前还款取决于将来现金的流入和流出的数量，通过对现金流入和流出的预测，以此来降低企业的风险。具体步骤如下：1)本企业一定要根据自身想要的预定效果选择好目标企业；2)双方企业的资本结构中负债比重不能过大，才能保证企业的资金链能够很好运作。同时，兼并企业在日常运营中必须储备一定的备用保障金，来应对不时之需；3)使用杠杆收购时虽然企业需要举债，但其能使企业高效发展。所以，我们应该重视并购重组带给企业的效果。提前去除可能拖累企业发展的资产，选择能为企业创造良好效益的资产。

　　4.4支付风险的控制措施

(1)兼并方自己的发展要求。假如是一家没有公开募股的企业，更倾向于选择现金并购，因为于对方企业而言，现金并购更具有流动性，可以瞬间获取大量的资金；反之是一家上市企业，要求就相对宽松，其也可以选择现金收购，也可以选择股票、杠杆等收购方式。

(2)本企业原始股东对增发资本导致的股本结构扩大的看法。如果本企业采取股票支付的方式来进行并购，那么因增发资本可能会对原始股东特别是大股东的决策权和控股权以及每股盈利能力带来负面影响。所以，企业在并购前就应该考虑到这些问题。

(3)提前预测成功完成并购活动对于资金的需求量。俗话说，凡事预则立，不预则废。那么，完美的预判可以在一定程度上缓解企业的融资成本，帮助企业获取最大的经济效益。

(4)根据融资工具选择恰当的支付时间。筹资支付的主要风险是由于资产负债期限结构不平衡导致的。采用下列方式降低风险：分期支付，一般为本金加利息现值，其成本会高于一次性支付，但其在一定程度上缓解了企业的资金压力；及时与目标企业的债务人沟通，这可以防止本企业在并购前因没有进行有效沟通，而导致出现在还款日无法按时还款所造成的财务危机。

(5)选择除现金外其他支付方式来降低企业的动态风险。1)收益抵债务式的并购，企业重组后用对方企业的收益来抵其所欠款项；2)先倒闭再并购，本企业在对方企业宣布倒闭清算之后再对其并购，这样就可以承担有限债务，降低了隐藏的财务风险，缓解了资金压力；3)拆股分红并购，本企业以股东的身份进入目标企业，享受股利分红，减轻了企业的资金压力；4)背债控股并购，在对方企业无法偿还银行等金融机构的借款时，本企业直接与银行谈判协商并购，降低了并购成本。

(6)增强筹资韧性，我们可以通过增强筹资的韧性来降低风险，比如可转换债等弹性比好的并购方式，都起到了一定的缓冲作用。

我国的并购发展历史较晚于西方国家，在当前市场经济还未得到充分的发展，还有许多不完善的地方，融资渠道不顺畅，融资工具单调，随着世界经济的一体化和我国市场经济的改革，我国渐渐地向大型的战略并购转移，但我国并购过程中的融资和支付还不完善。

　4.5财务并购后期重组的风险防范措施

(1)本企业向对方企业指派财务管理人，财务部门是一个企业日常经营运作的核心部门。这样可以更加方便兼并企业上传下达，提高工作效率，更加快速的嫁接兼并方的管理体制。

(2)本企业应该对目标企业实施监管。无规矩不成方圆，并购方应该制定具体的规章制度；严格落实例会，按期的信息交流制度；大力发挥双方企业的协同效应；建立系统、完备的运行体系，比如：去除不适合整体战略目标的部门等。

(3)实行全面预算、实时监督和内部自查，来预防企业的财务危机。以企业发展战略为导向，在整个并购期间，充分做好预算工作，预防资金链断裂；对于应收未收的欠款实行“责任到人”制度，严防出现信誉风险；对所有的实物资产进行封锁处理，以防出现牟取私利，损害企业利益的现象；对投资的项目进行可行性分析，降低企业营运风险；紧跟市场和企业发展需要，推进企业互联网信息管理体系。

　第五章总结

毫无疑问，并购现在已成为世界经济中不可或缺的一部分。企业可以通过并购对资产进行相应的补充使企业达到最佳的经济规模。同时，降低了生产成本。但其在并购过程中的主要风险就是财务风险。因此，财务风险的防范与控制是企业能否成功实现并购的关键。

本文重点对企业并购过程中的财务风险进行控制策略研究与分析。文章的新意在于：

1.本文不是浅谈企业并购过程中财务风险防范方法，而是首先根据企业整个并购期间的风险进行分析，然后从其成因、特性等方面入手，着重对企业并购过程的财务风险进行深度剖析。

2.本文针对财务风险的成因，具体从定价、融资、支付及财务整合方面做了详尽的介绍。在定价方面对企业一般常用的估值办法如：资产价值估值法、收益法、股利法及贴现现金流量法并进行优缺点分析；然后根据融资方式从现金、股票、杠杆等方面进行研究以及支付工具造成的财务风险进行阐述和辨析，最后全面对整个企业的就重组进行财务风险分析。

在对财务风险的研究分析过程中，我发现对其还有深入挖掘的空间，本文防范控制举措主要依据预测者的主观判断分析能力来推断事物的性质和发展趋势的分析办法，而较少选用根据社会现象的数量特征、数量关系与数量变化进行分析的方法，再加以配套构建完备的财务风险预警模型。

企业并购作为市场机制的重要组成部分，在现代经济中发挥着举足轻重的作用。因此，对于当前企业并购中的财务风险的控制和研究具有重要的战略意义。

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　致谢

这篇论文是在我尊重的指导教师的悉心指导下进行的，从论文选题、材料搜集到最后终稿，都饱含了指导教师的悉心指导。最先从一开始，分类后进到承担的论文指导组，你能在预期的時间承担责任的给大家分配和解读全部论文每日任务，要我对全部论文工作中的实现全过程有更清晰的方位。

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