万达商业地产的财务风险防控与研究

　　摘 要

经过四十年的改革，我国经济体制逐步从计划经济转向市场化，社会经济各行业得到了飞速发展，房地产业更是异军突起，从无到有，发展成为国民经济的支柱产业。近年来，国内房地产行业的发展一直是全民关注的重点，其发展不光与国家经济挂钩，同时也与每个人的生活息息相关。

XX出台的各种政策也同时影响着这个行业的发展，政策环境的影响导致从事地产方面经营的企业财务风险上升。商业地产与住宅开发项目相比，具有前期投资规模大，资金回收周期长，管理成本高的特点，存在更大的经营和财务风险。因此辨识企业的财务风险，评估衡量风险，分析形成风险的原因，并加以防范规避，对商业地产企业的持续稳定经营显得尤为重要。

万达集团商业地产是商业地产行业中的领军者，本文以该企业近几年的财务报表、公开数据为依据，结合企业经营状况、市场环境和行业形势，采用指标对比、趋势分析和同业比较等方法，通过对风险相关指标的计算分析，定性定量识别万达商业地产在筹集资金、项目投资、获取收益等一系列财务活动中可能发生的风险，估计遭受风险的可能性和产生的损失程度，探索风险的成因，对风险防控的方法提出建议，这将会对企业未来的经营起到一定参考作用。

　　关键词：万达商业地产，财务风险，风险识别，风险防控

第一章 绪 论

1.1研究背景及意义

1.1.1 研究背景

连续多年住房价格的节节攀升，居民消费力被严重透支，国内经济面临下行压力。2018年以来，中美贸易争端愈演愈烈，对外贸易环境日趋紧张。扩大内需，增进消费是我国当前稳定经济的必然选择。庞大的人口基数，日益升级的消费需求，正是促进消费发展，拉动经济增长的重要动力。

作为服务与消费重要载体的商铺和购物中心等商业地产，机遇和挑战并存。相比当前住宅市场政策调控频繁，商业地产的政策环境相对宽松，越来越多的开发商开始把业务转向商业地产项目的开发和经营，商业地产投资持续增长，但是由于我国这些年来商业用地供给规模比较大，存量去化低，存在较大的库存压力。加之，商品零售已经进入微利时代，投资商铺的盈利极其有限；银行又严格控制信贷资金投向商业地产开发企业，因此，从整体来看，商业地产的投资风险高于住宅。

由于商业地产的投资涉及规划、定位、开发、招商、管理全方位的运营，保证稳定的资金流、获得持续性的收入，对商业地产企业的健康有序发展尤为重要，因此，财务风险的防控已经成为众多商业地产企业谋求生存发展所迫切需要解决的问题。

1.1.2 研究目的及意义

万达商业地产是我国最早涉足商业地产开发领域的房地产企业，凭借其多年高速扩张，成为国内商业地产行业的标杆。选取万达作为案例，收集其近几年的财务数据，分析财务风险，目的在于：

1.探索万达商业地产财务风险的成因，提出改善措施。

2.研究万达从大肆海外并购到去地产化，转型轻资产运行的缘由，以及转型前后的财务影响。

3.通过对万达商业地产财务风险的分析研究，发现商业地产企业存在的财务管理问题，加强财务风险管控措施，提高财务人员风险防控能力，为陷入低迷的房地产企业转型升级、多元化稳定发展提供借鉴与参考。

1.2 国内外研究综述

1.2.1 国外研究综述

财务风险理论研究起源于工业化较早的西方国家，现代管理学之父亨利.法约尔在代表作《工业管理和一般管理》一书中，最早提出风险管理的概念，指出管理风险是保障业务安全的重点。最早将财务风险管理理念广泛应用于实践的是保险业，1950年，莫布雷等X学者在合著的《保险学》中首次出现“风险管理”一词，开启了企业风险管理的研究，并逐步发展成为一门独立的学科。

1995年，Ross Westerfield和Jordan在《公司财务基础》中指出财务风险是指企业因财务政策所带来的利益或损失并不确定，负债更容易给投资者带来财务风险。[1]

2001年，Van Horne 和Wachowicz在《财务管理基础》中对财务风险做了更宽泛的界定，指出财务风险不仅仅包含负债导致丧失偿债能力的风险，还包含使用财务杠杆而导致的每股收益增减。[2]

COSO组织2017年发布《企业风险管理——与战略和业绩的整合》，阐述了企业风险的演变 ，强调管理层和组织应改进风险管理方法，以满足市场环境不断发展的需求。在2004年《企业风险管理–整合框架》的基础上，更新框架，着重强调风险管理对企业战略规划和绩效提升意义重大提出“全面风险管理框架”，为管理者在处理不确定性和减少风险时，提供参考依据。[3]

关于财务风险的量化分析和控制技术研究方面，各国经济学家进行了广泛的调查取样，探索可以预测企业风险的财务指标和计量方法。如众所周知的MM理论，Franco Modigliani和Mertor Miller运用数学模型，阐述负债对公司资本成本和投资行为的影响，被誉为经典的资本结构理论。X财务分析专家William H Beaver在X《会计评论》上发表论文，阐述单变量判定模型理论，提出采用单一财务比率预测企业财务失败的风险。[4]

二十世纪七八十年代起，英美日法德等资本主义国家纷纷建立全国性或地区性的风险管理协会，开始风险动态研究，加大风险管控力度。财务危机预警分析从单变量模型演变到多变量模型直至人工神经网络研究模型[5]，财务风险的定量分析技术得到迅速发展。

90年代末期兴起的全面风险管理（Total RiskManagement ，TRM）理论，把价格、概率、偏好三个风险管理要素综合起来进行系统和动态的决策，更是强调从系统整体的角度出发对全部风险进行综合管理。

1.2.2国内研究综述

我国济学界对财务风险的理论研究开始于改革开放初期，起步比较晚。由于建国以来，长期实行计划经济体制，XX制定经济计划，安排调节经济运行，企业仅负责计划的执行，因此人们感受不到风险的存在。改革开放后，市场经济体制逐步建立，企业作为独立的主体参与经济活动，受市场环境及内部决策等因素的制约，企业可能陷入经营困境，人们开始探索研究财务风险。

八十年代初，我国的经济学研究者开始从西方发达国家引进风险管理的概念和相关的分析技术和辨识决策方法。清华大学教授郭仲伟1987年编写的《风险分析与决策》介绍了风险分析决策的一般理论和方法，借鉴国外经验，指导人们辨识、估计、评价风险，《风险分析与决策》的出版标志着我国风险管理理论研究的开始。[6]

1989年，刘恩禄、汤谷良发表在北京商学院学报上的《论财务风险管理》第一次全面阐述了财务风险的定义、特征以及风险形成的根本原因，指出财务风险贯穿于经济活动的各个环节，而不是简单的筹资风险。[7]

向德伟博士在1994 年发表的《论财务风险》一文中根据财务活动的普遍规律，把财务风险分为四类，系统论述每一类型的表现形式和特征，分析财务风险的形成原因，给出相应的管控意见。[8]

王静在《企业财务风险识别与内部控制对策探讨》中例举财务风险的常见形式，分析其成因，提出企业内部改善建议。[9]

刘红娟在《财务管理的重要性与风险控制》中分析不同风险因素造成的后果，阐述优化财务管理和加强风险控制的重要性，综合多个财务指标构建长期的风险预警体系，完善决策机制，降低风险带来的危害。[10]

在运用定量分析技术识别财务风险的研究上，周首华等学者在借鉴Altman Z计分模型的基础上，将现金流量变量也加入到预测变量中，开发出F分数模型，更准确地预测财务危机。[11]

孙立海在《企业财务风险识别与预警初探》提出定性和定量方法相结合的方式，识别财务风险，建立信息监控、风险评估和处理机制，提高财务风险预警能力。[12]

近年来，随着市场持续调控，房地产企业的财务风险不断积聚，引起国内经济学界的高度关注。

2015年，张银平《房地产企业财务风险管理体系构建》一文中提出划分财务风险的管理目标，建构风险管理体系。分析不同风险识别方法的优缺点和适用范围和优缺点，提出科学评测，合理预防。[13]

2017年，王荣《房地产财务风险及防御研究》中提出在市场不景气的情况下，房地产企业加强内部管理，完善制度的重要性和迫切性，强调风险的事前控制以及重视有效控制手段。[14]

徐伟，陈丹萍发表于２０１６年的论文《财务风险预警建模原则及几种预警新模型》提出建立财务预警模型时应遵循的几大原则，一做到样本公司财务特征、所处的经济环境相似，二采用定性选择和定量分析相结合的方法选取用于预警指标体系的变量，三预警模型的结构形式与样本匹配。并提出建立预警模型的四种新方法。[15]

2015年，梁彦博《加强商业地产开发企业的财务控制分析》认为大多数商业地产开发企业存在注重前期开发，忽视商业经营，产权过于分散，资金控管方式单一，应当加强对资金、成本和预算等财务因素的控制。[16]

2017年，汪清、刘佳慧、杨贺乔《商业地产企业财务风险识别与防范研究》一文，提到商业地产企业必须对自身的风险特征和来源有充足的了解，对症下药，建立恰当的风险预警机制和风险评价体系。[17]

我国财务风险研究虽然起步晚，基础理论研究相对薄弱，但是国内学术界从实用的角度出发，重点关注预警模型的修正和应用。基于房地产业对国民经济的重大影响，对房地产业财务风险的研究尤为重视，采集大量数据，运用各种分析模型，针对房地产企业做了充分的财务分析和评估，为企业的风险防范提供了有力的指导。

1.2.3 国内外文献评价

通过比较国内外研究文献可以发现，国外学者更重视基础理论研究，大量采用数理统计方法，通过构建数学模型，对风险进行定量分析，其研究成果适用于多数企业，国外的研究关注点主要集中在债务风险的管理。而我国则由于市场经济尚未成熟，企业经营环境更为复杂，国内学者普遍认为财务风险不仅仅来自负债经营，经济活动的各个环节都有可能给企业带来风险。

因此本文希望通过运用国内外专家学者的研究成果，依据对万达商业地产的财务数据进行客观分析，找出企业的财务风险及成因，进行预防控制，为房地产企业管理规避风险提供参考。

1.3 研究思路与方法

1.3.1 研究思路

本文依托万达商业地产近几年的财务数据，研究其可能存在的财务风险和产生风险的原因，提出改善意见。全文共五章。

第一章：绪论，简述本文选题的背景和意义，通过对国内外研究现状的梳理归纳，提出研究思路和采用的分析方法。

第二章：介绍财务风险的基本理论，简述财务风险的定义、分类，导入评价风险的财务指标。

第三章：结合万达商业地产的企业概况，从企业财务报告着手，分别对企业偿债能力、营运能力、盈利能力进行分析，揭露企业面临的主要风险。

第四章：根据财务报告分析，结合万达商业地产近几年的经营现状，探讨其财务风险的成因，提出预防建议。

第五章：总结本次研究结果，提出有待进一步探讨的问题。

1.3.2 研究方法

文献分析法：通过研读和梳理国内外文献，掌握财务风险相关的理论知识和评价指标体系，结合房地产企业的实际情况，选取有效的财务风险评估指标。

案例分析法：选取万达商业地产作为目标企业，通过研究，分析企业存在的财务风险，提出合理的预防措施。

比较分析法：采集企业及房地产行业近年来的财务数据，进行数据比较和趋势分析，了解财务指标的变动及行业水平变化，通过量化方式，分析评估万达商业地产存在哪些财务风险及造成风险的具体原因。

第二章 财务风险与防控的基本理论

2.1 财务风险与防控基本内容

2.1.1 财务风险的概述

财务风险指的是由于经营者无法事先预料或人为控制的原因，导致企业实施经营活动时产生的财务结果偏离了预期目标，造成企业可能失去偿债能力或者资金周转中断等情况，使企业遭受经济损失。对财务风险程度造成影响的两大因素，一是该风险事件可能发生的概率，二是该风险发生后会产生的后果、造成的损失。二者相乘则可以定量的表现出风险的大小，可以用数据更直观地反应风险的存在，衡量风险程度。

内外因素过多且不可控，市场多样性让财务情况变得复杂，也让未来可能出现的风险充满了不可测性。所以我们不得不从财务状况着手分析，预先判断隐含的风险有哪些，风险会有多大，有可能造成什么样的损失，并对其做出防范控制。

2.1.2 财务风险的分类

财务风险贯穿于经济活动的各个环节，现代财务管理理论按资本运作不同阶段的风险表现形式分类，将财务风险划分为四类：即筹资风险、投资风险、资金回收风险和收益分配风险。

1.筹资风险

企业在筹集到足够的资金以后，才能展开经营活动，因此筹资活动是企业一切经济活动的源头。资金一般来源于两个渠道，一是企业自有资金，即所有者的投资，二是外部借款，即负债融资。企业自有资金，没有偿债压力，不需要还本付息，但是如果资金使用不当，不能为投资者赢取预期的收益，投资者利益受损，就可能对企业以后的融资造成不利影响。债务筹资则存在还款时间、金额等的限制，当企业无法获得足够的收益和资金用于运营，到期债务无力偿还，可能造成企业资金周转不灵，陷入经营困境，甚至破产倒闭。因此企业最主要的筹资风险就是债务风险。

2.投资风险

企业获得资金后用于投资，作为经营的关键活动，企业的投资包含两种方式：一种是为内部经营项目的购建长期资产；另一种是对外投资，如参股控股等。投资风险是指企业从事的投资活动可能达不到预期的目标，影响企业盈利和偿还债务，从而使企业蒙受损失。因而，对投资风险防控决于企业对未来收益的把握。

3.资金回收风险

企业产品能否顺利出售，应收账款能否按时足额回收，这种在时间和金额上存在的不确定性，称为资金回收风险。资金回收风险一方面来自外部环境的影响，市场疲软，销售不畅，产品无法转化为货币，资金回收困难。另一方面，应收帐款的回收很大程度上取决于企业的内部管理水平。企业如出现资金回收困难，会带来资金流动缓慢，资金链运转出现问题，从而带来财务风险，也有部分学者将资金回收风险称作现金流量风险。

4.收益分配风险

收益分配指企业通过利润分配将经营收益分派给投资者。由于企业在不同阶段取得的利润是有高低的，而投资者在不同时期对收益分配也有不同的期望，除法规强制规定提取法定盈余公积以外，企业自行决定收益如何分配，因此分配收益的过程也充满了不确定，这些不确定的因素给可能给企业带来收益分配风险，不利于企业后续的发展。收益分配需要兼顾企业与投资者双方的利益，既要控制成本，又能调动投资者积极性。

2.1.3财务风险评价指标的选取

本文选取下述偿债能力指标，通过对比万达2013-2017年的指标变动和行业平均值，分别评估长期债务还本付息的能力，以及短期债务的现金支付能力，识别和衡量筹资风险。

　　图1 偿债能力

　　盈利能力是企业通过投资活动使资本增值的能力，营运能力指标反映企业的资产管理能力，两者结合可以科学地评价企业的投资风险，因此，本文选取以下盈利能力和营运能力指标评估万达的投资风险。

盈利能力指标包含营业利润率、销售净利率，净资产收益率，指标值越大，企业盈利能力越强；营运能力的评价指标包含存货周转率、应收账款周转率和总资产周转率，资产周转率越高，企业投入产出的周期越短，投资效益越高。

对资金回收风险的评价主要采用营业收入现金比率、资产现金回收率和盈利现金比率等盈利质量指标，观察这些指标值连续几年的波动，以及应收账款、现金流量的变动情况来计量万达在经营活动中的变现能力。

收益分配风险的高低对企业的筹资和投资活动有较大的影响，本文采集净资产增长率和股利支付率，结合利润分配表作为收益分配风险的分析指标。

2.2 财务风险防控的目的

财务风险的存在是必然的，但是作为管理者则是需要尽量避免让企业蒙受损失，促使企业的收益最大化。想要达到这一目标，就首先就要从预防财务风险入手，通过前期准备，来降低风险发生的概率。即便如此，发生概率依然是无法降到0的，所以我们需要配合上控制手段，将发生风险后会造成的损失控制在合理范围内，降低企业亏损。

随着时间的推移，当今社会上，财务风险防控是每个现代企业的必修课，这对企业管理来说意义非凡。企业管理者必须加强这方面意识，包括对风险的识别能力和防范能力，注重对企业日常的管理，可以减少不利因素的影响，从而达到长期可持续发展的目标并且保证企业的利益最大化。

第三章 万达商业地产的财务现状分析

3.1 万达商业地产简介

万达商业地产2002年成立以来，经过十余年的高速发展，一举成为国内地产行业的标杆企业。但是自2014年于香港上市以来，表现并不是那么令人满意。股价曾经低至31.1港币，不光跌破发行价，更是跌破了净资产，而它的最高价也不过是到达78港币而已。2016年，万达选择退市，试图回归私有化。2018年3月公司更名为大连万达商业管理集团股份有限公司，简称万达商管，开启轻资产转型之路。

万达商业地产经过十余年的发展，创立了以万达广场命名的城市综合体作为核心产品，将零售、餐饮、娱乐集中安排在同一商业体内，形成独立的大型商圈。到2018年底全国已开业的万达广场280座，累计物业持有面积3586万平方米，租金收入328.8亿，是国内房地产企业中最大的商业连锁经营管理企业。年客流量达38亿人次，并创造连续13年租金收缴率超过99.5%的世界纪录，成为全球领先的商业物业持有及管理企业。

万达商业地产将销售商圈内的住宅，公寓、写字楼回笼的资金，用于酒店、购物中心的运作，采用以售养租，租售并举的混合经营模式，覆盖完整的商业地产业务产业链，在激烈的市场竞争中，形成了独特的竞争优势。

尽管万达商业地产以其独特的经营模式取得了一定的成功，但是由于政策收紧、市场萎靡，房地产销售情况不容乐观。受线上交易的冲击和经济下行的拖累，商业地产更是呈现商铺过剩、出租率下降，面临越发激烈的态势，万达商业地产销售也进入增速下降阶段。近两年，公司推出轻资产的投融资创新模式，即吸引外部投资获得现金流用于万达广场的建设，万达商业地产负责利用万达品牌进行规划设计和营运管理，收益按比例分成。公司采用轻资产模式，加速剥离房地产，发挥商业中心运营管理的专长，借助自身强大的创新力，加快整体布局，利用规模优势、品牌效应，实现优质物业规模化多元化组合，进一步巩固公司在行业内的领先优势。

3.2 万达商业地产财务状况

表1 房地产投资占比

由这张表可以看出，从2015年开始，随着我国国民生产总值的不断上升，房地产开发投资额也在不断增加，并且相较前一年时，同比增长率更是在逐步上升。这说明越来越多的企业参与其中，希望能在房地产行业获得一席之地，这样的举动推进了房地产的发展。

由图上的折现可以看出，从2015年到2018年，房地产行业在我国总产业生产量中的占比在逐步上升，尤其是2015到2016年之间，上升幅度极大。虽然2016年与2017年相比差异并不大，但是到2018年时又急剧上升。

表2 商业地产所占比重

从这张表可以看出，商业营业用房在全国房地产开发投资额中占了不小的比重。尤其16年的增长率极高，虽然2017年开始略有回落，但是依然占据了举足轻重的地位。

尽管如此，也改变不了房地产行业的现金流不长远且不稳定，当遭受严厉金融监管管控时，会让企业承担极高的现金流风险。所以万达商业地产正式更名时，许多人猜测是否因为政策的打压，房地产企业前景不景气，连万达这样的商业巨头都要退出这个行业。当时王健林的回应是转型为商业管理运营企业，而不是单纯从事于房地产的开发，并且会在一两年之间消化完之前所有的房地产业务，实施轻资产策略，将企业打造成一个纯粹的商业物业持有和运营管理商。王健林还透露，“新的商管集团将是万达集团核心企业。”

表 3 万达营业收入分布

由这张表则是可以看出，万达其实从2017年就开始着手转型，主营业务收入的占比突然急剧下降，但这并不说明万达企业的运营出了问题，详细阅读财报后会发现，这一现象是因为物业销售这一块在2017年从主营业务收入被剔除，转入了其他业务收入中。此迹象表明，万达不再将销售地产作为企业的核心项目，而是为2018年将企业转为商业管理企业打下基础，把曾经主要的房地产销售视作其他业务。

表4 万达负债状况

作为房地产行业，超高的负债已经是业内常态，企业都是依靠借债来投资开发房产，再将其出售后获得的资金去偿还债务，期间赚取的差额即是利润。但是这样的营运方式充满了风险，资金链的运转一旦某一步出了差错，则很可能导致整个资金链断裂，出现资不抵债的情况。

但是万达从2016年开始，短期借款数额相较于之前已有大幅下降，一年内到期的非流动负债相较于2015年下降了将近50%。相较于前两项，长期借款的下降趋势不是太明显，应付债券则是大幅上升。总体而言，万达是降低了对短期借款的依赖，利用债券融资来弥补资金空缺。

第 四 章 万达商业地产财务风险分析与防控

4.1 万达商业地产财务风险识别

4.1.1 筹资风险的识别

房地产企业购地、建造需要大量前期资金投入，而且项目历时数年，投资周期长，单纯依靠自有资金是无法满足运营需求的，必须借助融资才能获得足够的资金，因此高负债经营是我国房地产企业的基本模式。

房地产行业的资产负债率在逐年上行，每年都创新高。相比来看，万达商业地资产负债率始终低于同业水平，且逐年下降，2017年已降至64.8%，下降幅度比较大，债务风险虽比行业内其他企业略低，但还是高于60%这一国际警戒线，万达商业地产的筹资风险仍然值得关注。

从万达的负债组成结构来看，公司大部分的资金来自负债筹资，主要为银行借款和发行债券，尤其是债券部分，在负债中占了极大比例。全部债务中有息负债规模较大，且长期有息负债比重超过80%，所以企业仍然存在长期还本付息的压力。

表 5 长期偿债能力指标

尤其是2017年公司对外转让文旅和酒店项目，致当年投资收益出现亏损，息税前利润较上年下降18%，利息支出不降反增，企业获利下滑，经营性现金净流入比上年减少123.92亿元，下降32.63%。EBIT利息保障倍数、EBITDA利息保障倍数大幅下降，经营性净现金流利息保障倍数也由升转降，说明公司经营活动获得的利润和现金流入量对偿还利息的保障减弱，债务风险上升。

万达的短期借款和应付账款正在大幅下降，虽然其负债不低，但是仔细观察可以发现，该企业的所持有的货币资金量是远远超过其短期负债额的，也就是说即使出现紧急情况，万达也有足够的能力偿还其负债，而不至于发生资金链断裂的问题，而且流动比率、速动比率等短期偿债也大幅提升，万达对短期债务的偿债风险比较小。

表 6 货币资金与短期负债

　　图 5 短期偿债能力指标

　　总体来看，万达商业地产的负债比例仍然较高，公司通过发行债券拓展直接融资渠道，压缩银行贷款规模，债务结构虽然有所优化，但长期负债规模缩减并不显著，在未来的1-2年内大量债券到期，存在较大的集中偿还压力，因此，万达仍然面临着较高的筹资风险。

4.1.2 投资风险的识别

企业通过购建长期资产和对外投资实施投资活动，希望获取预期收益。在瞬息万变的市场形势下，决策者很难及时获得全面真实的信息作出准确的投资判断，使得实际收益很可能与预期产生的偏差。尤其是对外投资，XX的政策、人员管理控制的不足、前期规划与预算有偏差等，这些都有可能造成投资风险的存在。

商业地产项目本就是个投资周期很长时间跨度极大的行业，市场变化快，近年来的XX出台的政策又多样化，但是资金一旦投入就无法撤出，无法跟着外界环境变化而做出相应调整。这样的特性面对通货膨胀时有着保值的优势，但是也面临着巨大的投资风险。

识别投资风险的方法是一方面分析企业投资结构是否合理，另一方面根据对企业盈利能力的评价判断投资项目的预期收益能否高于资金成本。

结合现金流量表和长期资产组成分析，可以看出过去几年万达商业地产投资活动支出资金的主要用途是内部投资，用于购建固定资产、无形资产等长期资产，而用于金融资产和对外权益性投资的资金比重较小。

单位：百万元

表 7 现金流量表

2015年起，万达商业地产投资活动现金流净流出出现下降趋势，，尤其2017年公司加快向商管模式转型，出售了文旅、酒店等投资项目，以及大量土地和建筑物等长期资产，产生巨额现金流入。同时，加大对项目的投资，并将闲置资金用于理财产品，以获取利息收入，并且减少了对固定资产的投入。

单位：百万元

表 8 长期资产组成结构

表 9 万达营业毛利分布

近年来，万达的投资重点集中在万达广场上，可见公司期望依靠出租物业，收取租金和管理费来取得收益。但是这样投资项目太过单一，依靠租金和管理收入获得的投资收益并不稳定，而且回收期极长，使资金回收缓慢，导致资金链不稳固。现在电商层出不穷，国民消费力度也不强，租赁店面的需求量减少了，这一切都加大了万达的投资风险。

其实从图上来看，万达的营业利润是远高于同行其他企业的，但是在2017年却明显大幅度下降。然而公允价值变动损益是因房价上涨产生的评估增值，虽然增加利润，但没有实际的现金流入，剔除该项未实现利益的影响后，万达的利润率比同行整体水平还要低。说明商业转型并没有达到预计目标，盈利能力并没有因为转型而好转。

表 10 万达商业地产净资产收益率主要分析指标

净资产收益率是评价投资风险的重要财务指标，用来评价自有资本的使用效率，从而反映投资项目的收益水平[18]。2013年以来，万达的净资产收益率大幅度下跌，尤其是2017年跌入了谷底，甚至不满10%。采用杜邦分析法，综合比较盈利能力、经营能力和偿债能力等多种因素，发现2017年万达投资亏损，销售净利率比16年下降了36%，负债也减少了很多，总资产的周转率没有太大变化，权益乘数也有所下滑，说明净资产收益恶化的最大原因是盈利能力的大幅下降。如果万达继续坚持这样单一的投资模式，盈利能力可能会进一步下降，最终导致的投资风险继续扩大。

4.1.3 资金回收风险的识别

资金回收管理一直是企业管理中的重中之重，影响着企业未来的持续经营和发展，对于房地产这种本身就是高负债的产业来说尤为重要。出售房产所得的资金、投资产生的收益、提供租赁的收入、物业服务收到的资金，这些款项是否能够顺利回收，将影响到企业未来是否有能力继续发展，严重一点甚至会导致企业无力偿还债款，最终资金链断裂而破产。

表 11 万达资金回收分析

万达的应收账款近年来并无显著变动，存货周转天数虽然在前几年逐步上升，但是2017年却有了较为明显的下滑，说明其存货周转次数增加，企业对存货的管理水平也上升了，存货的变现能力更强，缩小了积压的可能性。这项指标也会影响到企业的短期偿债能力，存货流动性越强，自然偿债的能力更强。

应收账款无论金额还是在万达的总资产中所占的比重极其有限，而且大部分在一年内到期，可以看出公司的应收账款管理制度是相当严格的。但这几年来应收账款波动较大，应收账款周转率也逐步变缓，说明企业对资金回收的控制机制仍需完善。

实际上万达商业地产的应收帐款极其有限，但为了储备土地交付了高额的存出保证金。虽然与XX交易，基本不会发生资金收不回来的坏账损失，但是土地保证金的回收速度对万达的资金回收风险造成较大影响，企业应当对此保持警惕。

2013-2016年万达商业地产经营活动现金流量净额逐年增加，2017年出现小幅下降，但增长率在2015年达到顶峰后开始减缓，并在2017年呈现负增长趋势。2017年与2016年相比，经营性现金净流量减少33%，其中商品销售收到的现金减少10%。主要原因是万达为了转型而要剥离房地产业务，房产销售的预收账款大幅减少，意味着以后几年销售收入继续下降，企业经营活动收回的现金也将逐步减少。

表 12 万达经营活动变现能力指标

营业收入现金比率等于企业经营活动现金净流量除以主营业务销售收入的比值，揭示企业从事主营业务获得现金的能力，也就是在主营业务利润率的基础上，除去坏账损失的影响，更为保守而准确地反映企业经济活动收到的利益。

资产现金回收率是经营活动现金净流量占平均资产总额的比率，衡量全部资产获得现金的能力，指标值越大，说明资金回收期越短，回收效率越高。

盈利现金流量比率表示有多少净利润中是有现金保障的，反映企业利润的收现能力，关注该指标可以预防企业在利润丰厚的情况下出现资金短缺，并且提高盈利质量。最近3年，万达盈利现金流量比率始终大于1，说明企业获得的利润质量较好。

从经营活动变现能力指标的增长率分析，发现2015年对万达是一个分水岭，企业由于之前快速扩张造成了巨大的资金压力，所以决定启动轻资产转型，通过出售股票引入第三方资金建设开发万达广场，万达商业地产通过负责设计指导、招商运营等方式，收取部分租金和管理费用。这种模式下，万达房地产销售业务下降，资产、利润的增长速度都开始降低，经营性现金流入量的增长率则急剧下跌，说明企业变现能力变差，转型带来的资金回收风险是万达目前需要重视的问题。

4.1.4 利润分配风险的识别

盈余留存与分配股息之间的平衡很难把握，过度分配利润或者过度保留盈余都会造成投资者和企业之间的矛盾。股东分配股息过少会打击其投资积极性，也会对外界留下负面印象破坏企业形象。但是过多分配利润又会导致企业资金不足，就没有足够的利润来添置资产扩大生产，可能丧失再投资的机会或加大债务规模，进而带来筹资和投资风险。

表 13 万达商业地产历年股利分配

前几年，万达的利润增长平稳，收益良好，所以提高股利的分派，留存收益额波动也比较小，这样的分配方式为企业经营提供了稳定的资金来源，也保证了投资者的利益，提高了投资积极性，使企业在筹资方面有更大的便利。但是2017年万达在收益减少的情况下，仍然增加股利分配，这样很有可能导致未来资金不够支撑企业进一步发展扩张。

上图显示，万达的净资产增长率下降的同时，股利支付率却持续上涨，这是由公司根据自身发展阶段的不同而制定的方案，企业在扩张期会留存较多，用来扩大投资。而万达这几年在着手转型，处置了很多资产，对资金的需求有所缩减。但是由于转型扩张并不太顺利，使得投资者对企业前景缺乏信心，万达希望通过加大股利分配力度，使投资者感觉自己的利益是有保障的，从而打消疑虑调动投资积极性。因此企业应该根据自身的资产、负债结构和盈利状况、股东需求等具体情况制定分配方案，兼顾企业与投资者双方的利益，保持一个平衡。

4.2 万达商业地产存在的财务风险

企业财务风险的影响多种多样，相对应的防控手段也各不相同。房地产本就是高负债高风险的行业，万达在其中又是领军人物，近几年还在逐渐转型，面临的风险问题更是十分复杂。只有准确分析潜藏的风险，并对其做出针对性防范措施，企业的发展才能更为顺利。

4.2.1 筹资风险

2017年6月商务部研究院对上市公司财务安全进行评估，发布报告称，非金融类企业中财务状况最差的前100大，房地产企业有23家，位列榜首，在我国房地产业已经成为财务风险最高的行业。

万达商业地产2017年末净负债率下降至38.47%，与上市房企高达91.09%的平均净负债率相比在行业中处于中低水平，且货币资金的持有量远高于短期负债，流动负债的偿债资金在较短的期间内是比较充裕的。但是负债总额2017年底高达4462亿元，负债规模相当庞大。万达将3300 亿价值的投资物业用于抵押，从银行、券商等处取得借款。2017年6月市场传出多家银行停止对万达贷款的风声，导致万达债券价格大幅下跌。因此，负债规模庞大、受限资产比例高、融资能力减弱，是目前万达在筹资方面遇到的主要风险。

4.2.2 投资风险

万达商业地产自2012年起持续对外扩张，大量收购海外资，造成投资支出大幅增长。而地产销售和物业租赁的两大业务的利润率下降，获得的收益与投入不成正比。投资方面的风险造成企业需要再融资才能继续投资，以致资金成本上升，又加大了筹资风险，形成了恶性循环。

万达将国内融资用于海外投资，涉嫌将大量资金转移到海外，与海航、复星等企业通过内保外贷转出的美金导致国家面临金融动荡的风险。由于外汇储备的连续下跌，2016年起国家出台一系列外汇监管措施，严防企业资金外流。不管是银监会对几家高风险企业进行排查，还是人民日报发表评论点名万达等企业强调实体经济才是根基，都在对万达的行为敲响警钟。投资方向违背国家政策，盲目扩张，不恰当的多元化，是万达在财务方面面临的最大风险。

4.2.3 资金回收风险

房地产企业发展壮大需要资金的良性循环来支撑，企业收回资金的数量和速度对营运影响很大[19]。对万达来讲，销售房产、物业租金和管理服务的收入，以及在其他领域的投资收益，这些资金如果能及时并且按量顺利回收，就可以保障企业稳定运营。房地产行业采用的是预售制度，销售房产的资金大部分通过预收账款已经提前收回，因此这部分的资金不存在回收风险。

但是转型后，万达商业地产以出租物业的租金收入作为主营业务，这几年万达广场多数布局在二三线城市，受经济和消费水平的限制，每平方米的年租金平均916.89元，明显低于大城市，主营业务的资金回收能力偏弱。万达在资金回收方面的风险主要是因营业布局不合理，主营业务比较弱势，又有大量交付的土地保证金，造成的资金回收速度缓慢。

4.2.4 收益分配风险

从分析数据来看，万达虽然在利润下降的同时分派的股利金额有所上升，但仍维持在一个较为合理的范围内，既满足了投资者对投资收益的期望，又为企业留足发展资金。万达在收益分配上的风险很小，短期内不会给企业的财务风险带来重大影响。

4.3 万达财务风险的成因

根据风险的来源不同，引发万达商业地产财务风险的原因可以分为外部环境影响和内部管理因素。

4.3.1 外部因素影响

外部风险主要是国家政策、市场状况等不可控外在因素，企业无法控制，只能通过改变自身，提高适应能力，尽早加以防范。

政策因素主要指金融政策，国家对产业发展的引导。企业的经营策略如果不能顺应政策导向，经营上就可能遭受重大打击。例如万达近几年的海外投资项目与XX鼓励方向背道而驰，最终招致银监会等相关部门严打，引发“股债双杀”，产生巨大债务风险，不得不通过抛售大量资产来度过难关。

我国房地产市场经历了20年的发展，房价一直是个难以解决的民生问题，而且该产业对国家经济的影响也很大，XX不可能忽视。随着经济形势的变化，各级XX出台的土地、信贷政策在宽松和紧缩之间反复调整，用各种手段控制着房价的涨跌，也控制了房地产行业的发展。这样的情况下企业很难清楚地预见未来，从而做出长期规划，只能根据政策不断调整自身经营策略。

市场环境主要指同行业之间的竞争和供需关系之间存在的矛盾变化，分别来源于同行业竞争者和客户。最近两年由于XX调控政策逐渐严格，住宅市场受到管控，但是商业地产的控制却相对宽松，许多老牌的住宅开发企业把握这个时机，纷纷开始转型进军商业地产投资开发，2017年全国共有970家购物商场新开业。万达面对这样发展迅速的领域，想要在这个竞争激烈的市场中占领优势地位是很困难的。

从供求关系来看，大批企业涌入商业地产行当，在其中投入大量资金，致使购物商场增加速度空前绝后，这意味着商业地产一方面库存不断累积，另一方面，时代发展飞速，当下流行的是线上购物，传统商品零售业日渐萧条，部分地区的万达广场人气不足，商铺的销售和出租情况并不理想，万达应该考虑建立自己优势，比如发挥商业服务管理的特长，才能在竞争中保持领先地位。

4.3.2 内部因素影响

因企业内部原因导致的财务风险归为内部风险，企业可以通过技术手段和加强内控管理来化解和防范，并且根据发生在不同的经营环节分为决策失误和管理不善。

决策失误多数是因为在制定投资计划或经营策略时，决策者掌握的信息不完整、评估的方法不科学导致判断错误。以万达这样千亿级的商业地产巨头来讲，企业规模大，管理层次过多，导致信息传递不及时不到位，很容易出现决策失误[20]。但是时代在进步，现代科技让管理者获取信息更真实更准确，客观因素对决策风险的影响逐渐减弱，主观因素的影响则越来越重要。而且越高层的决策造成的风险影响更广、危害更大。王健林也曾说过“万达最大的风险是我一个人说了算”。

管理不善的原因主要是制度不健全或执行不到位。2017年底万达商业地产财务报告披露纳入合并的子公司多达290家，而且他们在财务管理上奉行垂直管理制度，各子公司财务都直属母公司管理，子公司管理层的约束力微乎其微。这种制度类似封建社会的中央集权制，虽然总部高度集权，资金和财务管理统一规范，控制力度也强。但由子公司数量过多，母公司无法全盘兼顾，也无法完全了解当地的具体情况，各个子公司比较时情况不同口径不一致，信息难免失真，影响项目管理效益[21]。

4.4 万达风险防控建议

根据以上的研究发现，万达财务风险受政策变动和决策失误的影响最大。企业一方面应关注产业政策和金融市场的变化，提高预见性，另一方面须加强内控管理，强化风险预警机制。具体包括：

1.积极应对环境变化，提高适应能力，顺应政策发展

建立政策收集、跟踪渠道，与XX相关部门保持良好的沟通，及时掌握政策动向并顺应其发展；加强市场调研，充分了解所处市场经济环境的变化，做出合理判断避免投资失误。通过对经济形势的深入研究，把握行业发展变化，适时调整管理策略，增强财务管理的应变能力，以预防为主，降低外部环境变化带来的风险。

2.科学决策，拒绝主观臆断，合理规避风险

企业在决定投资项目时，应建立专业的评估团队，组织各路专家对备选方案逐一评估论证，全面分析每一个方案的利益和风险，科学地预测投资回收期和盈利，尽可能实现“低损失、高收益”[22]，务必不能主观臆断。对于万达这样的大型民营企业，所有权与管理权高度集中，上层管理者拥有绝对的话语语权，但是经营决策尤其不能完全以管理者的主管意志为依据，而应该在合理的分析下选择能让企业获得更大收益的方案。

3.加强内控管理，建立风险防范处理机制，增强对员工的培训

内部管理首先要培养全员风险意识，让每位员工都有规避风险的意识，这样可以有效地降低运营中每一步可能产生风险的几率，提高各环节的风险管理能力。其次，建立科学的风险预警和监测体系，根据企业自身特点和预测的发展趋势，确定各项风险的财务指标警戒值，按时规律地采集数据，对成本费用、资金运用、资产周转等经营要素，全方位实时进行监测分析，控制财务状况，避免突发风险[23]。与此同时，企业需要一套明确考核和奖惩制度，制度是企业运营时规范员工的保障，也可以对员工产生激励和督促作用。除此之外，还需要对每位入职员工进行基础规范的培训，降低新人的犯错几率。

第 五 章 研究结论与展望

5.1 研究结论

本文通过对万达商业地产财务报告的分析，可以发现万达目前面临的问题包括：因急剧扩张，触发政策风险，因此产生的巨大资金压力；转型后收益达不到预期，导致资金周转速度不够；筹资渠道金额有限，受限资产比例高，债务风险大；投资布局的决策，导致租金收入偏低，主营业务收益成长没有达到预期。。所以公司一方面通过大量抛售资产，尽可能收回资金偿还债务，度过财务危机。另一方面也顺应市场趋势，通过剥离房地产，转而专注商业地产管理服务，开辟全新盈利模式，通过租金实现收入的连续性，维持企业竞争力。

针对万达的财务风险，有以下建议：对外部环境风险，可以通过认真分析我国经济环境、市场变化以及国家政策趋势，对未来要进行合理预测，并在可能无法准确预测的情况下，提高企业对外界变化的适应性，来降低因环境和政策变化带来的风险。在决策时则要对各个方案进行专业的分析，上层管理者不能靠主观情绪来判断，应该纵观全局，站在企业的立场出发，进行客观理智的决策。

对内部管理风险，则必须通过加强内部管理，建立科学有效的内控制度以及风险预警系统，给员工系统化培训，让每个人都对财务风险有所意识，并对企业自身财务状况要时刻监控，把握最新动态。

5.2 展望

由于我的学识不足，又缺乏经验，所以对财务风险的理论知识掌握达不到足够的深度。万达曾在港交所上市，财务报告按香港财务准则编报，报表部分数据的会计处理方法与国内准则存在一定差异。而且2016年退市后公司不再公开披露财务报告，财务数据不够完善。同时搜集行业资讯比较困难，无法准确采集整个行业的平均数据。以上这些原因使本文对万达财务风险只能做粗浅的分析，欠缺与同行企业的横向比较，研究分析存在很多遗漏和偏差。

所以在以后的学习和工作中，我会继续关注房地产行业的发展，研究房地产企业的财务风险与管理，进一步验证提出的风险防控建议是否切实可行。

参考文献

• RossWesterfield，Jorda：Fundamentals of Corporate Finance[M].McGraw-Hill 1995:264-286
• James C VanHorne,John M Wachowicz Jr.：Fundamental of Financial Management[M].McGraw-Hill:Eugene,2001:88
• Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission ：Enterprise Risk Management Integrating with Strategy and Performance Executive Summary2017
• William H Beaverl: FinancialRatios as Predictors of failure,Empirical Research in Accounting Selected Studies [J]. Journal of Accounting Research,1966,(4):70-112
• Odeyinka,John Lowe,AmmarP. Kaka. ：Artificial neural network cost flow risk assessment model[J] . Construction Management and Economics . 2013
• 郭仲伟:风险分析与决策[M].北京:机械工业出版社,1987:1-18
• 刘恩禄、汤谷良:论财务风险管理[J].北京商学院学报,1989,(1):50-54
• 向德伟:论财务风险[J].会计研究,1994,(4):21-25
• 王静:企业财务风险识别与内部控制对策探讨[J].中国总会计师,2017(10):132-133.
• 刘红娟：财务管理的重要性与风险控制[J].价值工程, 2019,38(03):28-3
• 周首华、杨济华、王平:论财务危机的预警分析——F分数模式[J] .会计研究, 1996,(8):8-11
• 孙立海:企业财务风险识别与预警初探[J].经贸实践,2018(20):115-116.
• 张银平:房地产企业财务风险管理体系构建[J]. 内控& 风险. 2015(26) :100-102
• 王荣：房地产财务风险及防御研究[J].中国集体经济,2017(36):108-109.
• 徐伟,陈丹萍：财务风险预警建模原则及几种预警新模型[J].统计策,2016(08):150-153.
• 梁彦博:加强商业地产开发企业的财务控制分析[J]. 财经界(学术版). 2015(14) :291
• 汪清、刘佳慧、杨贺乔:商业地产企业财务风险识别与防范研究[J].商场现代化.2017(16) 我国房地产企业财务风险产生环节及防范措施思考[J].中国证券期货,2012:112-113.
• 陈彦妤,田德新.杜邦分析法在财务分析中的应用——以万达为例[J].中国市场,2014(38):150-151+165.
• 张晓萍,孔庆景.我国房地产企业财务风险产生环节及防范措施思考[J].中国证券期货,2012:112-113.
• 徐晓莉：企业财务风险管控体系建立[M].云南大学出版社
• 李浩岩：万达集团企业管理存在的问题与对策[J].产业与科技论坛,2017,16(05):287-288.
• 李笑梅：论企业财务风险成因及防范策略[J].财会研究, 203.047:85-88

石笑峰：商业地产企业财务风险规避措施研究[J].建设科技,2016(21):80-81.

附录

各项指标的计算公式列表

万达商业地产的财务风险防控与研究

价格 ¥9.90 发布时间 2022年12月6日

下载查看全文内容

已付费？登录 或 刷新