利率市场化下工商银行利率风险研究——基于GARCH-VaR模型

　　摘要：我国自2015年以来，央行进一步放开存款利率的限制，自此以后，我国开始推行市场化改革，我国商业银行风险受到这项改革的显著影响，如果情况严重的话甚至会直接导致银行破产。通过对现下仅有的文献的进行梳理后发现，发现从缩小存贷款利率差额、加剧了市场竞争力、增多系统性风险这三方面对我国的商业银行风险产生不同程度的影响。

　　利率市场化改革给我国带来较大机遇的同时，也为我国带来了不同程度的挑战。在国内，XX长期以来对商业银行利率进行有效管制，国有股份所占比例相对较高，在抵御风险这一方面存在一定的局限性。首先导致商业银行长期以来的传统盈利方式受到猛烈冲击，从而引起多方面经营风险问题发生，例如加剧利率的风险、道德的风险，进一步挑战银行风险评估能力，使得银行加大经营风险。其次，利率改革导致银行提高了自主盈利的能力、进一步加快转变了盈利模式，从而使得经营效率得到提高。随着改革的不断深入，利率市场化机制得到了进一步的完善，取得较好的成绩。

　　在本文中，笔者针对国内商业银行利率在利率化市场这一背景下发生的转变，展开了深入研究与分析，将工商银行隔夜拆借利率作为本文研究目标，采取GARCH-VaR这一模型对国内商业银行利率风险真实水平进行有效测算，希望能为我国商业银行风险利率管理方面做出一定学术贡献。

　　关键词：利率市场化；利率风险；GARCH-VaR模型；商业银行

　　1.1.1研究背景

　　货币市场通过金融机构进行经营融资则称之为利率市场化，市场供求能够最大程度地决定利率水平。商业银行可以通过市场的要求，根据银行的现实资金状况以及货币市场的资金大致走向的判断来对自身的利率水平进行调节。世界银行展开研究后得知，高达44个，实行利率市场化的过程当中均产生了金融危机。例如日本、拉美地区以及东南亚等。利率市场化依然是大势所趋，因为利率市场化会提高金融市场的资金使用效率以及资源配置效率，促使产品不断创新。现下许多发达国家已经实现利率市场化，我国也正面临经济转型阶段，同样也需要采取措施逐步进行利率市场化改革。但是与此同时，市场利率化也加大了利率的波动性，变化方向、时间以及幅度的大小都无法确定，这些因素是导致商业银行产生利率风险的关键所在。

　　由于商业银行所具备职能较广，因此社会经济活动受到商业银行的显著影响，在国民经济以及整个金融体系当中占据主导地位。随着利率市场化进程不断加深，我国商业银行的发展将会受到一定的阻碍，在这一背景下，利率市场化给商业银行所带来的风险变化以及如何有效预测和控制风险问题的研究具有重大的理论和实践的价值。

　　1.1.2研究目的及意义

　　对于商业银行利率风险管理而言，本文能够对其起到一定的指导作用。若想有效规避以及解决商业银行所产生的利率风险，单单依靠宏观政策调节是不够的，还要从商业银行自身出发，利用创新的方法来解决利率风险问题。有利益就会有风险，在利率市场化的进程中，无形中提高了商业银行的经营风险。为确保商业银行能够更加方便的对利率风险展开有效管理，本文在GARCH模型的基础上用VaR方法对利率市场化下我国商业银行（以工商银行为例）利率风险进行分析，最后针对问题提出建议，最大限度地促进金融市场持续稳定的发展。

　　风险与不确定并不一致，从经济学这一角度来看，人们将其分析为未来损失的不确定。FrankKnight[1]，是芝加哥这一国家的经济学派创始人，在其所撰写的《风险、不确定性和利润》这一论文中，针对“不确定性”以及“风险”两者之间的区别展开了详细阐述。人们的主观判断是形成风险的关键所在，可以由过去推测未来；而不确定则是客观存在的，是人们无法预知的。

　　1.2.1国外研究概况

　　二十世纪六十年代前，这一期间内的西方国家均对利率展开了有效监管，是利率在较长一段时间内达到了平衡状态，频率波动幅度以及频率相对而言较小，利率风险较小，也因此不受重视。二十世纪七十至八十年代，X经历两次石油危机后，布雷顿森林体系无力维持，国际紧急格局突变。西方经济发展较快的国家，在经济受到重创后不断向激进式进行靠拢。利率开放导致市场产生了较大变化，金融机构受到严重影响与冲击，因此，西方国家改革目标开始发生了转变。

　　目前，资产负债以及金融衍生工具管理是利率风险的主要管理方式。在这之中，资产负债表管理则是指经过商业银行针对目前资产负债结构进行调整与完善，从而能够有效规避内部风险，这一管理方式被人们广泛使用。1970年，也就是全球金融创新兴起这一期间内产生了金融衍生工具管理，这一管理主要是通过采取存在一定差异性的金融衍生工具进行相整合，从而确保能够对利率风险进行有效规避以及防范。

　　为达到有效管理国际银行利率这一目标，《利率风险管理原则》是在1997年，是由巴塞尔委员会正式颁布，在这之中，强烈要求银行根据这一原则所下发的11项原则，确保能够对利率风险管理能力进行合理评估，在2004年时又下发了《利率风险管理与监管原则》，这一文件对利率风险管理的各项技术以及方法与制度进行了进一步的论述，为我国后期对利率风险管理理论展开研究时奠定了良好的理论基础。利率风险管理的步骤由约翰·布瑞克[2]为识别、测量、监控以及控制等步骤。第一，切实了解利率风险的根本，对利率风险产生原因以及形式作出有效识别；第二，对统计数据信息进行有效收集，对其风险大小以及风险水平进行合理评估以及量化，确保能够有效控制风险；第三是要在前两步基础上做好防范；第四，对在风险管理进程当中所产生的问题进行总结与归纳，对事后进行有效监督确保能够加深优化。

　　如今，众多西方发达国家均已达到了利率市场化这一目标，能够合理运用利率风险度量方面研究与模型。巴塞尔委员会在1996年时提出风险度量最基本的方法应为VaR模型，在X，相关机构针对其制定了强制性的准则，确保X银行能够合理采取这一模型展开度量风险，目前，在国际众多国家当中，均以这一模型作为风险管理标准。

　　1.2.2国内研究概况

　　由于我国央行一直以来受到国家的严加管制。在利率市场化未推行前，造成商业银行产生经营风险的关键因素并不是利率。因此，学者们对于利率风险的文献以及研究相对较落后。在国内，对利率风险度量等方面滴问题展开研究次数相对较少，随我国市场化水平的提升，利率水平变化不在能与以往相比较，因此，我国商业银行必须找寻适合自身发展的正确道路。

　　（1）理论研究

　　根据中国的国情出发，确保能够针对我国目前国情，制定出合理科学的利率风险管理体系。国内利率市场化在1996年时正式得到改革，这就导致越来越多的学者们针对利率市场化展开研究。2001年时黄金老[2]结合风险的内外生性以及持续时间等特征，针对性的将利率风险合理分为持续性以及间断性两大类。在这之中，阶段性风险指的则是外部环境对银行所产生的影响，例如，在利率市场化发展初期时，商业银行将会受到政策的影响从而产生金融风险，因此，这一风险具有系统性以及暂时性等特征；持续性风险则是指银行所产生的风险并不受外部环境的影响，具有非系统性。

　　我国众多金融学者中，在资产负债理论这一方面，张文武[3]、陈新跃、（2005）针对国内商业银行盈利模式在利率市场化这一背景下所发生的转换展开了研究，参考西方国家表内利率风险管理技术后得出我国必须得商业银行资产负债管理进行进一步的调整与完善这一结论。高蔷（2004）[4]从以下三方面调整完善了我国利率风险管理方法：第一，建立起良好优质的监管环境；第二，构建涵盖风险度量、利率趋势预测以及风险控制等管理体系；第三，参考国外完善的科学技术。

　　（2）实证研究

　　国内这一领域相关学者对在不同时期的利率风险管理模型进行了深入分析与验证。在初步分析时采取了持续模型、利率敏感性缺口模型、凸度缺口模型和蒙特卡罗模拟法对银行展开分析与验证。

　　后续对其展开深入研究与分析时，VaR模型等方面的实证分析次数才逐渐增加。对这一模型展开实证时，马国校、李成等学者（2007）借助GARCH（1,1）这一模型对国内SHIBOR每日加权平均利率进行了验证，最终得出t分布以及正态分布的高估风险结论，银行间同业拆借利率序列可借助广义误差分布得到充分体现。谢瑞宝[6]、严华太（2009）采取了混合正态分布的GARCH族模型预测国内银行间债券回购市场VaR值时，最后得出在混合正态分布假设下的VaR值具有很高的准确性。

　　2.1.1利率市场化基本含义

　　利率虽然不是实质性的存在，但却对金融市场产生着显著的影响，其借助市场自主调节，加深了对于社会买卖资金流向的了解，使我国市场资源得到进一步的整合。可从自身角度展开对利率市场化理论的定义，利率受到市场的严重影响，当外部环境对经济体利率构成体系产生严重影响时，这就代表着市场利率化目标已实现。在推行利率市场化的进程当中，其包含了利率管理以及利率决定两大方式。

　　之所以推行利率市场化是能够科学配置社会资源，确保能够提高国家经济水平。利率市场化能够体现金融从XX不断走向市场这一过程的同时也充分体现了国家禁有市场不断完善以及调整的过程。

　　 利率市场化特点

　　（1）市场决定利率

　　货币资金价格代表利率，价格机制市场化能够最大限度地体现利率市场化本质。根据张跃译[7]论文了解到，供求关系将会严重影响商品价值，由价值规律得知，因此利率能够结合市场出清的均衡水平发生转变。利率形成机制、利率管理机制以及利率水平体系是构成利率市场化的关键。自由竞争以及供求关系将会不断引导市场对资源展开优化配置。

　　（2）经济主体具有自主定价权

　　实现利率市场化的最终标志是存款利率的放开，确保市场能够对利率水平产生影响的关键因素是：确保国家企业与居民拥有与之相对应的金融权利。具备完整的自主权，能够最大限度的保障市场竞争公平公正，其需要在利率品种、期限、水平以及结构等多个方面得到充分体现。

　　（3）建立代表性的市场利率水平体系

　　在达到利率市场化这一目标之后，会严重加剧资金市场的动荡，这将会导致利率风险结构、期限结构以及收益率结构越加复杂，导致利率指标存在一定的市场代表性。在国际上，能够实现利率市场化这一重要战略的国家，其一定是具备了较高的市场基准利率，伦敦银行间同业拆借利率具有一定的知名度，在国际金融市场当中其占据了主导地位。由此可见，当国家达到利率市场化这一目标时，将会一定程度地促进该国家经济发展，从而提高国民经济。通常情况下，在市场化进程当中，短期债券市场与同业拆借市场能够最大限度地体现利率水平，其具有信息披露完善、自由化程度高以及交易量可观等优势，能够最大限度地衡量一国金融市场化的进程。

　　（4）“看得见的手”间接调控

　　利率市场化能够为国家提高经济水平的同时也也提高了金融风险的发生率。即便利率由市场机制进行决定，但这并不代表金融监管机构对利率置之不管，与此相反的是，利率受到金融监管机构的间接性监管，确保能够提高国家经济发展水平。任晗提出了市场存在一定的局限性，其并不是万能的，因此，需要与之相关的监管机构对其进行有效监管，从而确保能够顺利运行金融市场。例如，再贴现利率以及公开市场操作、调整存款准备利率能够一定程度的对市场利率产生影响，从而对市场利率产生影响，也可借助窗口指导以及道义劝告的，具有一定特殊性的手段，从而有效指导市场正常运行，达到国家政策所制定目标。

　　2.2.1X、日本利率市场化改革

　　X是国际上经济市场化水平相对较高的国家，其在20世纪30年代之前大力提倡自由主义经济这一政策，XX提倡“无为而治”，确保市场能够自由运行。在国家产生经济萧条这一现象后，X居民强力谴责XX在此次经济萧条现象当中无力表现，XXX针对这一现象，在1993年的X国会上提出了《格拉斯——斯蒂格尔法案》，在这之中，针对进入市场进行合理分工，商业银行的经营方式也发生了转变，从以往的混合经营转变成为如今的分业经营。在这一法案中的Q条例明确规定到，对于活期存款的支付利息不得向外公布，针对储存存款以及定期存款的利率制定了标准。由于X相继经历了石油危机与布雷顿森林体系解体，导致这一国家进入了＂滞胀＂时代。在高通货膨胀率这一背景下，X金融市场受到银行存款利率的刺激，得到了持续的创新，为防范利率管制，非银行金融机构与企业相继生产出丰富多样的金融产品采取Ｗ分流银行体系内的资金，这就形成了这一国家的货币基金市场。在这一情形下，XXX不断调高Ｑ条例上限标准已无法达到银行业运行的相关标准。因此，XXX淘汰了以往的利率管制，并在这一基础上推行利率市场化。在推行利率市场化的进程当中，主要划分为后期推进与前期准备。这一国家在1970年时，开设了与之相关的机构进而进行改革调研，在1980年时，下发了《解除存款机构管制与货币管理法案》，这一期间时长总计16年，X终于在1986年时完成了利率市场化。在推进利率市场化这一阶段当中，该国家银行业以市场现状作为出发点，针对性的推出了不同的金融产品，例如在利率改革之前的可转让提款通知账户（NOW）、大额可转让定期存单（CDs）自动转账服务账户（ATS）等，到之后的超级可转让提款通知单账户巧、货币市场存款账户（MMDA）等具有一定灵活性的金融工具。J.P.Morgon[9]在该国家在推行利率市场化改革这一期间内提到了X利率市场改革与金融创新两者的紧密关联，利率，市场与金融创新两者之间存在正相关关系，与之一致的是X利率市场化改革也应受到金融创新的推进不断得到完善。

　　二战过后，日本经济受到了巨大冲击，行业发展水平较低，金融市场无法正常运营，日本为能够重新调整进入市场，该国家经济学者参考凯恩斯经济这一理论，根据日本发展现状，提出了与之相匹配的强制性XX刺激措施。1947年下发的《临时利率调整法案》，在这一文件当中对日本银行业短期贷款利率以及存款利率制定了浮动范围；在1959年时，XX针对性的提出了短期优惠贷款利率，其能够最大限度地控制短期贷款利率的范围。日本XX借助一系列有效手段（低利率政策）为日本核心产业以及主要经济部口提供了有效的信贷资源，资金主要投资于国家重点发展战略上，一定程度上完善了日本产业结构以及产业升级。低利率这一政策为日本进入市场带来益处的同时也不断降低了资金配置的效率。尤其是在石油危机发生之后，日本经济更是受到了严重冲击，阻碍日本经济发展的关键因素为金融管制。日本在1978年时，针对利率市场化展开了探索，1984年下发的《金融自由化与日元国际化的现状及展望》，该法案在日本利率化市场改革中占据着主导地位。改革结合＂先银行同业，后银行用户；先国债，后其余品种；先大额交易，后小额交易；先长期利率，后短期利率＂的环节进行，终于在1994年时完成了存款利率化市场。其在推行利率市场化时，与X存在一定的相同点，均在这一阶段内针对市场发展现状生产出了真正为人们所需的金融产品。与此同时，日本扩大市场交易品种的同时不断扩大市场规模，逐渐实现了中长期债券市场w、银行间市场、短期商业票据市场以及中长期债券市场w的自由化，使得信贷市场与货币市场得到有效连接。

　　本文选取的是工商银行为期5年的每一个交易日隔夜拆借利率的报价利率，李成，马国校[10]（2007）在GARCH模型的基础上用VaR队利率市场化我国工商银行的利率风险进行实证研究，我国银监会明确要求商业银行在利用模型来衡量市场风险时，样本观测值必须至少为一年或者是250个交易日，所以在这里我们选取的数据范围是2014/1/2-2018/6/29（来源：上海银行间同业拆放利率官网），共1121个样本观测值。使用的软件为EVIEWS8.0，本文对上述的数据进行一阶差分使数据趋于平稳，得出日收益率，其表达式如下：

　　

　　在得到日收益率是平稳的时间序列之后，接下来要对数据进行检验和分析。本节主要进行了正态性检验、平稳性检验、自相关检验、异方差检验以及ARCH效应检验。数据分析皆用EVIEWS8.0完成。

　　3.2.1平稳性检验

　　由表3.2可以看出在5%的显著性水平下，单位根检验的临界值为−1.94，小于ADF的值−27.18，说明对数收益率是平稳序列。

　　3.2.2正态分布检验

　　

　　由图3.3和表3.3可以看出，中国工商银行收益率序列Rt的平均值为-0.000166，中位数为0.00000，最大值为0.311780，最小值为-0.185649。偏度值大于0，说明存在右偏分布，峰度值为26.23，远高于正态分布的峰度值3，上述结果说明该序列满足“尖峰分布”特征。同时该序列的方差的估计值（J-B统计量）为25635.75，P值为0，说明在1%的显著性水平下，说明该序列不满足正态分布。

　　3.2.3自相关检验

　　自相关和偏自相关是检验时间序列的常用工具。首先需要确定确定最优滞后阶数，根据样本容量本次所选择的滞后阶数为20阶。

　　自相关系数Q统计量P值均为0，远小于在5%的显著水平，所以拒绝原假设，因此，工商银行对数收益率序列存在自相关。

　　3.2.4异方差检验

　　用AR(p)模型对家银行利率对数收益率进行建模，对于农业银行对数收益率序列应该建立AR(1)模型本文采用AR，结果如下表3.6所示：

　　从上表可知，F统计量在置信水平均在95%以下，P值低于0.05，因此拒绝原假设，由结论可得知，时间序列产生了条件异方差这一现象，通过建立GARCH模型来分析。

　　3.2.5AR-GARCH模型建立

　　以ARCH这一模型作为基础，建立起了GARCH族模型，因此展开对GARCH族模型的论述之前，必须切实了解ＡＲＣＨ模型相关思想。恩格尔在1982年分析英国通货膨胀率等问题时，明确提到了金融时间序列时差问题，可通过条件方差这一模型得到有效解决。自回归条件异方差模型是ARCH模型全称，再加上金融市场波动性长期受到市场预期、财政政策变化、XX货币以及外界谣言的显著影响，导致在这预测方差当中存在着某种相关性，为能够对这一相关性进行详细阐述，从而形成了ARCH模型。

　　如上文所述，本文工商银行利率对数收益率进行ARCH_LM检验,均存在ARCH效应，GARCH模型形式丰富多样，在这之中由于GARCH（1，1）模具有拟合效果好以及形式简单等优势，被人们广泛应用，在本文下半部分力图建立AR(1)-GARCH(1，1)模型。

　　工商银行AR(1)-GARCH(1，1)的模型结果如下所示：

　

　　由检验成果可得知，在5%的显著性水平下，各变量的回归系数都是显著的，说明均值方程和方差方程均是良好的。列出模型AR（1）-GARCH（1，1）方程表达式为：

　　条件均值方程：Rt=0.1047Rt-1+μt

　　条件方差方程：σt2=1.37E-05+0.910102σt-12+0.077352μt-12

　　通过对方差方程系数的研究可看出，首先常数项代表的是长期平均波动，1.37E-05说明长期的波动水平较低。0.077352说明收益率的波动会随着外界的冲击而加剧。两个回归系数之和代表波动性是否具有长期记忆性，0.910102说明收益率序列的波动具有长期记忆性。

　　对残差序列做ARCH效应的LM检验，结果如下表所示：

　　检验结果可见，F-statistic=3.353068，P=0.0673，说明滞后残差的平方项不是联合显著的。LM统计量为3.349015，P=0.0672，充分体现了时间序列并未出现条件异方差这一现象，可见ARCH效应在残差正态分布的GARCH（1,1）模型中消除了。

　　3.2.6基于GARCH模型的VaR值计算

　　选用参数法测算工商银行收益率的VaR值，计算公式为：，其中持续期为一天，为初始资产价值1，为条件异方差，是根据上文中建立的模型AR(1)-GARCH(1，1)模型估计出来的，是在三种不同的置信水平下计算得到的分位数。下表是在95%置信水平下的VaR最小值、最大值、中位数、平均值和标准差。

　　根据图3.11可以看出，在百分之95置信水平下，工商银行时间序列与工商银行VaR序列趋势拟合效果图，大部分的VaR序列曲线均处于收益率曲线之下，其走势较为接近，波动幅度之间的变化具备了很强的相关性，明确体现了VaR可体现收益率序列风险发生的转变。

　　因此，笔者采取VaR模型验方法：Kupiec（1995）失败频率检验法

　　得到VaR模型有效性检验结果如表3.12：

　　 期望失败天数 实际失败天数 实际失败率

　　icbc 56 30 2.68%

　　在这之中，样本收益率序列的实践天数与和置信度α的乘积则是期望失败天数（1120*0.05=56），收益率序列大小与VaR序列大小进行对比可获得实际失败天数，3.5%的实际失败率，低于置信度，由查表可得知95％置信水平下，设定置信度与实际失败率两者之间并未出现较大差异，因此接受原假设，VaR序列对收益列表的风险度量具有有效性。

　　在本文中，笔者对利率风险度量方法以及相关理论展开了梳理，与国外较为先进以及完善的利率风险管理体系进行相比较得知，我国对VaR模型的研究相对较晚。在这之后，针对国内以及国外的利率市场实践展开了回顾，总结了国内外不同的路线，为我国推行利率市场化改革提供了理论参考，如今，正是国内利率市场化发展的主要阶段，一方面，由于国内金融改革主要环节在于市场化改革，因此，金融市场受到市场化改革的显著影响，然而在另一方面，利率自由化则是国内金融开放的重要环节，与我国资本自由流动以及人民币国际化有着密切关联。稳定与之相对应的经济制度设施建设、政治经济环境与XX政策合理、间接的有效调控是保障顺利进行改革成功的关键所在。

　　根据上文所描述和实证分析结果，我们可以得到以下结论：

　　（1）我国商业银行的产品定价机制尚未健全。再加上我国推行利率市场化相对于国外而言较晚，所以还没有相关的历史经验和历史数据的支持，所以定价能力不足。

　　（2）在利率风险管理手段方面比较落后。导致利率市场化改革利率风险不断增加，但因为我国商业银行没有相关的数据的支持，所以风险管理模型无法准确的衡量利率风险。

　　（3）专业人才不足。我国的金融业正处于初级阶段，人才培养方面也是刚刚起步，据了解，金融衍生品可以有效应对利率风险，所以人才需求会更强烈。

　　（1）优化风险利率管理手段，加强风险管理意识

　　自身改变才是硬道理，我国在利率市场化初期阶段，商业银行不能单一的去应对利率风险，运用VaR方法去更加准确的度量利率风险。结合XX政策以及国内外经济变化做出调整。

　　（2）加强商业银行利率风险管理人才建设。

　　近几年，我国在金融人才培养方面也逐步开始进行，但是为了能更好的满足需求，商业银行可以提前培养一批具有相关专业背景的金融计量方面的人才队伍，开展鼓励的机制，给与他们足够的空间。

　　（3）监管机构加大监管力度

　　监管机构以及XX因调整与升级关于利率风险的相关法律法规，提高信息的透明度，确保我国经济得到持续稳定的发展。金融衍生产品不断增多，相关的部门应不断建立和完善以金融衍生品市场相对应的法律法规，对市场秩序进行有效监管从而降低利率风险。在信息高速发展时代，也可以利用现代科技来提高监管的效率。

　　（一）在本文中，选取了工商银行隔夜拆借利率，作为实证分许对象，未能够详细分析与研究同行拆借市场中的其余利率品种，因此，需对其予利率以及同业拆借市场特征展开进一步的探索。

　　（二）在GARCH模型测算VaR值这一方面，即便能够最大限度的体现样本数据变化情况，但在选取模型形式时，过于依赖样本数据的序列特征以及历史区间，这是未形成统一模型设定标准的关键因素。

　　参考文献

　　[1]FrankKnight，芝加哥经济学派创始人，《风险、不确定性和利润》.

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　　[10]李成，马国校.VaR模型在我国银行同业拆借市场中的应用[J].金融研究，2007（5）：62-77.